СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Внешняя торговля и рынок труда. Четверг будет отмечен большим разнообразием, чем предыдущие дни недели: сегодня наконец начнется публикация макростатистики. Во-первых, как всегда в этот день, будут объявлены недельные данные об обращениях за пособиями по безработице. Консенсус-прогноз Bloomberg предполагает рост их числа на 8 тыс. Кроме того, сегодня будет обнародована оценка дефицита торгового баланса по итогам января – ожидается его увеличение с 40,6 млрд долл. до 41,5 млрд долл. Публикация данных о внешней торговле нередко усиливает волатильность курса доллара, который за последние три торговые сессии вырос до 1,39 долл./евро. Среда завершилась снижением мировых фондовых индексов в среднем на 0,5% на фоне ухудшения ситуации в Ливии. Инвесторы всерьез обеспокоены геополитическими рисками, связанными с ситуацией на Ближнем Востоке, так что возвращение котировок нефти на траекторию роста не вызывает удивления. Сегодня утром апрельские фьючерсы на нефть Brent растут в цене и уже превысили отметку 116 долл./барр. Вчера инвесторы вновь переключили внимание на защитные активы, и доходности десятилетних казначейских облигаций США опустились сразу на 9 б.п. до 3,46%. Сегодня будут доразмещаться 30-летние облигации на 13 млрд долл.

Единая динамика отсутствовала. Вчера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST расширился сразу на 7 б.п. до 113 б.п., цена бумаги осталась у отметки 116,6% от номинала. В суверенном сегменте не сложилось единой динамики – как и в сегменте корпоративных бумаг, хотя покупатели там явно преобладали. Бумаги Газпрома подорожали в среднем на 8 б.п., а евробонды ЛУКОЙЛа, напротив, примерно столько же потеряли в цене на фоне негативной динамики Lukoil’22 и Lukoil’17. Металлурги также двигались разнонаправлено: бумаги Евраза подорожали в среднем на 13 б.п., тогда как Северсталь несколько снизилась в цене. В бумагах финансового сектора преобладали покупки: евробонды ВТБ и Промсвязьбанка выросли в цене в среднем на 10 б.п. и 30 б.п. соответственно, причем бумаги последнего в течение торговой сессии выступали лидерами роста. В аутсайдерах банковского сектора пребывали бумаги РСХБ, хотя их снижение было в целом незначительным. На азиатских площадках сегодня утром царит негативный настрой в свете повышения ставок ЦБ Южной Кореи и Таиланда. Котировки фьючерсов на американские фондовые индексы идут вниз. Торги в России могут начаться в отрицательной зоне.

Привлекательная доходность нового выпуска Россельхозбанка. Вчера появились первые подробные данные о проходящем в настоящий момент размещении новых рублевых евробондов Россельхозбанка. По информации близких к сделке источников, объем выпуска составит порядка 750 млн долл. в рублевом эквиваленте (около 22 млрд руб.) при сроке пять лет. Доходность ожидается не выше 9% (ближе к диапазону 8,75–9,0%). Напомним, что в нашем специальном обзоре от 2 марта, посвященном данному размещению ("Россельхозбанк – по следам Минфина") мы оценили справедливую доходность пятилетнего выпуска на уровне 8,35% и выше. За прошедшую неделю доходности немного снизились, и, следуя той же логике расчетов (то есть ориентируясь на величину спреда, который предлагает выпуск RAS ’13 к рублевым свопам) мы получаем минимальный уровень доходности 8,2%, выше которого выпуск будет привлекателен. Мы ожидаем, что в итоге доходность сложится ближе к нижней границе предварительного ориентира (8,75%), что предполагает премию в размере порядка 55 б.п. ко вторичному рынку. Как следствие, мы рекомендуем приобретать бумаги в расчете на ценовой рост сразу после размещения, как это произошло с размещенным в конце февраля суверенным выпуском Russia ’18 rus, который уже торгуется по цене около 102% от номинала.

Внутренний рынок

Результаты аукциона по ОФЗ совпали с ожиданиями… Вчерашний аукцион Минфина полностью оправдал наши ожидания и прошел без сюрпризов. Напомним, финансовое ведомство доразмещало трехлетние ОФЗ 25076, предложив инвесторам бумаги на 30 млрд руб. Как известно, объявленные ориентиры в диапазоне 6,8–6,85% были чуть ниже доходности бумаги на рынке – Минфин явно рассчитывал на высокий спрос, который позволит «сбить» доходность. И действительно, спрос на бумаги составил почти 56 млрд руб., за счет чего удалось разместить почти весь заявленный объем – 28,7 млрд руб. по ставке 6,83%. Благодаря аукциону объем торгов в госсекторе составил вчера 32,8 млрд руб., из которых 30 млрд руб. пришлось на доразмещаемые ОФЗ 25076. Короткий конец кривой оказался вчера под давлением, но объемы торгов в этих бумагах были небольшими.

…а аукцион по ОБР под вопросом. На сегодня ЦБ запланировал аукцион по доразмещению ОБР-17 с погашением через месяц на 25 млрд руб., но мы думаем, что аукцион может вновь не состояться. Как свидетельствует статистика предыдущих аукционов, ЦБ доразмещает ОБР, когда уровень свободной ликвидности находится в пределах 1,5 трлн руб., сейчас же он cоставляет около 1,3 трлн руб. К тому же уже 14 марта ЦБ планирует начать эмиссию новых трехмесячных ОБР 18-й серии, предложив инвесторам бумаг сразу на 750 млрд руб. Мы также испытываем сомнения, что ЦБ удастся разместить столь большой объем, хотя уровень ликвидности и продолжит восстанавливаться после налоговых выплат. Спрос на ОБР будет высоким только на следующем аукционе, который состоится в четверг будущей недели, так как во вторник на рынок поступят 584 млрд руб. от погашения ОБР 15-й серии.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность медленно растет

Уровень ликвидности продолжает постепенно повышаться. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ выросли на 138,9 млрд руб. до 698,5 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ сократились на 115,8 млрд руб. до 637,8 млрд руб. Ставки МБК незначительно снизились: так, индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам уменьшилась всего на 1 б.п. до 3,18%. Мы ожидаем, что рост ликвидности продолжится до конца недели.

Рубль вчера ослаб, несмотря на рост нефтяных цен и укрепление российской валюты против евро. Курс доллара на ММВБ вырос на 16 копеек до 28,38 руб./долл., что повлекло подорожание бивалютной корзины, стоимость которой увеличилась на 7 копеек до 33,35 руб. Текущее ослабление рубля носит технический характер, т.к. большинство факторов до сих пор играют в пользу российской валюты. Цена на нефть вчера выросла на 2,5% под влиянием усиления напряженности в Ливии – котировки Brent сегодня утром достигли 115,6 долл./барр. Курс евро к рублю снизился на 3 копейки до 39,44 руб./евро в рамках глобального ослабления единой европейской валюты на фоне усугубления долговых проблем стран еврозоны. Азиатские фондовые индексы сегодня снижаются, что объясняется повышением процентных ставок рядом центробанков в регионе в целях борьбы с инфляцией (в Южной Корее и Таиланде). Сегодня мы ожидаем довольно волатильной сессии и снижения рубля против бивалютной корзины, которое будет сдерживаться ростом цен на нефть. Курс доллара к рублю, скорее всего, будет находиться в диапазоне 28,35–28,45 руб./долл.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

МДМ-Банк (B+/Ba2/BB): Вторая попытка

Книга снова открыта. В декабре 2010 г. МДМ-Банк планировал разместить биржевые рублевые облигации серии 2 объемом 5 млрд руб. Тогда сделка не состоялась, поскольку на волне опасений относительно возможного подъема ставки рефинансирования у инвесторов поубавилось желания покупать относительно длинные выпуски. В декабре маркетинг облигаций проводился с купоном в диапазоне 8,75–9,2%, и вот сейчас книга заказов на МДМ-БО2 вновь открыта – на этот раз с ориентиром в диапазоне 8,25–8,75% годовых, что соответствует доходности к погашению через три года на уровне 8,42–8,94%. Подробно о размещении МДМ-БО2, а также о финансовых показателях банка за 9 месяцев 2010 г. года мы писали в отдельном отчете, опубликованном 13 декабря. Русскоязычную версию этого документа можно найти по ссылке.

Несмотря на понижение диапазона, выпуск привлекателен. Если посмотреть на сегодняшнюю рыночную ситуацию (график внизу), видно, что наиболее ликвидный сейчас выпуск банка МДМ-8 торгуется с доходностью 8,05% к оферте через 29 месяцев, что соответствует спреду в размере порядка 200 б.п. к рублевым свопам. При сохранении этого спреда, используя наклон кривой свопов, мы приходим к уровню доходности 8,35%, который был бы справедливым для МДМ-БО2 во вторичной торговле. Поскольку весь диапазон 8,42–8,94% предполагает премию к этому уровню, мы рекомендуем инвесторам принять участие в новом размещении МДМ-Банка. Книга закрывается 23 марта, размещение на бирже – 25 марта 2011 г.

Газпром (ВВВ/Ваа1/ВВВ)

ТNК-ВР International Limited (ВВВ-/Ваа2/ВВВ-)

Ковыкта все ближе, нейтрально для облигаций

Газпром подписал договор о покупке имущества РУСИА Петролеум, аукцион по реализации которого в ходе банкротства компании недавно выиграл концерн. Газовая монополия заинтересована в активе прежде всего по той причине, что тому принадлежит лицензия на разработку крупнейшего Ковыктинского газового месторождения. Сумма сделки составила 22,3 млрд руб., деньги должны быть уплачены не позднее чем через 30 дней.

Однако сделка еще может быть пересмотрена. Поводов для отмены результатов аукциона достаточно – покупка не была одобрена ни советом директоров Газпрома, ни правительством. Таким образом, сохраняется достаточно высокая вероятность, что условия сделки будут пересмотрены, а покупателем РУСИА Петролеум станет Роснефтегаз, предлагавший за актив существенно меньшую сумму – около 15 млрд руб. Этот вариант станет умеренно негативным для TNK-BP. Для Газпрома оба варианта развития событий в краткосрочной перспективе нейтральны, так как в случае окончательного одобрения покупки сумма некритична для кредитного качества компании, а разрабатывать месторождение она начнет не скоро.

Распадская (B1/B+): Два ключевых акционера могут продать свои 80% акций компании

Неожиданная новость о продаже... Сегодня агентство РИА Новости сообщило о том, что два основных акционера компании (Евраз и менеджмент Распадской, которым принадлежат по 40% акций) наняли два инвестиционных банка с целью продажи всего своего 80-процентного пакета акций. По данным агентства, пакет был предложен ведущим российским сталелитейным компаниям. Цена и другие параметры будущей сделки пока неизвестны. Совсем недавно Распадская опубликовала среднесрочную стратегию развитию, и новость о том, что собственники продают компанию, стала неожиданностью для рынка.

…нейтральна для облигаций. Мы не беремся судить о том, кто в итоге выступит покупателем, если сделка состоится. На данном этапе наиболее вероятным покупателем видится НЛМК (BBB-/Ba1/BB+), компания с низким уровнем долговой нагрузки, недостаточно интегрированная в угольный сегмент. Что касается еврооблигаций, мы уверены, что независимо от того, состоится продажа или нет, обязательства перед держателями будут исполнены в срок и в полном объеме. В настоящее время выпуск Raspadskaya Mine’12 торгуется на справедливых уровнях (YTM 3,63% @ май 2012, спред к свопам около 315 б.п.), и мы не ожидаем реакции котировок на поступившую новость.

Аптечная сеть 36,6 (NR): Компания успешно погасила первый амортизационный платеж по выпуску Аптечная сеть 36,6-2

Вчера аптечная сеть 36,6 осуществила первый амортизационный платеж в размере 10% в соответствии с графиком погашения выпуска Аптечная сеть 36,6-2. Мы положительно расцениваем тот факт, что компания, все еще находящаяся в затруднительном положении, нашла возможность исполнить обязательства перед инвесторами. Впрочем, судя по тому, что долговые обязательства 36,6 уже долгое время торгуются на уровне номинала или чуть выше, инвесторы считают, что худшее для компании осталось позади. Облигационный заем, купон по которому составляет 18%, является самым дорогим в структуре долгового портфеля Аптечной сети, в то время как процентная ставка по банковским кредитам компании не превышает 14%, и мы продолжаем считать, что компания будет стремиться к тому, чтобы осуществить погашение облигаций досрочно.