Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Новость о намерении Группы ЛСР выплатить значительные дивиденды может негативно повлиять на котировки облигаций компании


[04.03.2011]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

Рынок труда США, Европа все ближе к повышению ставок. Сегодня рынки получат в свое распоряжение долгожданную статистику по рынку труда в США: будут опубликованы данные об уровне безработицы, который, согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, вырос в феврале с 9% до 9,1%, а также данные о занятости в несельскохозяйственных секторах экономики. По ожиданиям рынка, за февраль число рабочих мест в них выросло на 196 тыс. Эта статистика задаст вектор утренних торгов в США, и, поскольку показатели занятости, опубликованные недавно ADP, оказались благоприятными, есть надежда, что сегодня инвесторы не будут разочарованы. Четверг завершился на мажорной ноте, ведущие мировые индексы поднялись в среднем на 1%. Одним из основных событий вчерашнего дня стало заседание ЕЦБ, на котором прозвучал ряд важных заявлений о денежно-кредитной политике европейских властей. Хотя ставка рефинансирования, как и ожидалось, была сохранена на уровне 1%, глава ЕЦБ Жан-Клод Трише заявил, что инфляционные риски заметно возросли и, вполне возможно, регулятор будет вынужден ужесточить политику уже в ближайшее время. Действительно, последние данные по инфляции в зоне евро были не самыми радужными (инфляция составила 2,4%), тогда как целевым уровнем является 2%. В свете ожиданий повышения ставки ЕЦБ европейская валюта продолжила рост, направившись к уровню 1,4 долл./евро. Мы подтверждаем наше мнение о том, что рост евро в среднесрочной перспективе продолжится. За вчерашнюю торговую сессию доходности десятилетних казначейских облигаций США выросли еще примерно на 6 б.п., достигнув 3,56%. Сегодня ФРС выкупит 2–30-летние бумаги на 1–2 млрд долл.

Евробонды в плюсе. Вчера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST продолжил сокращение, сузившись еще на 11 б.п. до 105 б.п., цена бенчмарка поднялась на 17 б.п. до 116,6% от номинала. Остальные бумаги суверенного сегмента прибавили в цене в среднем 50 б.п. Корпоративный сектор не отставал. Евробонды Газпрома подорожали в среднем на 30 б.п., однако короткий конец кривой оказался под давлением. Облигации ЛУКОЙЛа повысились в цене немногим больше, чем бумаги Газпрома – в среднем на 40 б.п. Бонды Евраза, накануне заметно отставшие от бумаг Северстали, несколько наверстали отставание, подорожав в среднем на 45 б.п. против 17 б.п. в облигациях Северстали. Финансовый сектор также выглядел в целом неплохо, лидером роста стали евробонды ВТБ, подорожавшие в среднем на 25 б.п., правда, бонды Промсвязьбанка выглядели хуже остальных. Рост на азиатских площадках продолжается и сегодня утром, фьючерсы на американские фондовые индексы торгуются в зеленой зоне. Мы ожидаем, что торги на российских площадках вновь откроются в плюсе.

Внутренний рынок

Минфин не исключает притока капитала. Вчера министр финансов Алексей Кудрин заявил, что по итогам нынешнего года возможен не только нулевой отток, но даже некоторый приток капитала. Напомним, что чистый отток капитала за 2010 г. составил 38,3 млрд долл., из которых 60% пришлось на IV квартал. Столь сильный отток капитала, обусловленный главным образом спекулятивными факторами, стал неожиданностью как для участников рынка, так и для денежных властей. Однако в последнее время бурный рост цен на нефть в связи с нестабильностью на Ближнем Востоке привел к увеличению притока долларовой выручки, в значительной мере компенсирующего отток капитала. Об ослаблении оттока капитала в феврале заявил и первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев. В силу волатильности потоков капитала они плохо поддаются прогнозированию, и пока рано говорить о том, каким будет сальдо по итогам года – положительным или отрицательным, но мы полагаем, что недавнее повышение ставки рефинансирования – как нам представляется, не последнее в нынешнем году, – будет способствовать притоку капитала в страну. По нашему мнению, ЦБ будет и дальше ужесточать денежно-кредитную политику и к концу года доведет ставку рефинансирования до 9%.

Выпуск УралсибЛК БО-01 размещается посередине ориентировочного диапазона и сохраняет потенциал снижения доходности. Вчера была закрыта книга заявок по размещению выпуска биржевых облигаций УралсибЛК БО-01. По результатам сбора заявок ставка купона установлена на уровне 9,5%, то есть ровно посередине ориентировочного диапазона 9,25–9,75%, что соответствует доходности к погашению 9,84%. Этот уровень примерно на 30–35б.п. выше вторичного рынка, что на текущий момент оправданно, поскольку все остальные выпуски эмитента уже входят как в ломбардный список ЦБ, так и в котировальный список «А1» ММВБ. Новый выпуск также удовлетворяет всем критериям для обращения в этих списках (даже несмотря на недавнее ужесточение таких критериев), и мы ожидаем его скорого включения. Как только это произойдет, доходность УралсибЛК БО-01, как мы полагаем, опустится до уровня вторичного рынка. К примеру, вчера УралсибЛК БО-03 (YTM 9,3%) начал торговаться в котировальном списке «А1» (о чем мы писали в нашем ежедневном обзоре от 2 марта 2011 г.), благодаря чему его котировки сразу выросли в среднем на 35 б.п. и, как мы ожидаем, продолжат постепенно двигаться вверх.

ММК ожидаемо размещается без премии ко вторичному рынку. Вчера состоялось размещение трехлетнего выпуска биржевых облигаций ММК БО-4, купон по которому был установлен на уровне 7,65%, что соответствует доходности к погашению в размере 7,8%. Как и ожидалось, ММК разместил облигации на уровне собственной кривой без премии ко вторичному рынку. Мы полагаем, что новый выпуск, так же как и все обращающиеся выпуски ММК, войдет в список «А1».

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Рост ликвидности и ускорение темпов укрепления рубля

Процентные ставки по МБК постепенно снижаются на фоне продолжающегося увеличения ликвидности. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ повысились на 114,3 млрд руб. до 571,0 млрд руб., депозиты банков в ЦБ сократились на 71,2 млрд руб. до 727,3 млрд руб. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам за день снизилась на 1 б.п. до 3,23%. Мы ожидаем, что этот тренд сохранится до середины месяца.

После расширения коридора бивалютной корзины, сокращения объемов интервенций и повышения ключевых ставок ЦБ укрепление рубля ускорилось: с начала недели российская валюта подорожала на 2,2% против доллара и на 1,8% по отношению к бивалютной корзине. Вчера курс доллара к рублю на ММВБ упал на 22 копейки до 28,19 руб./долл., а евро, наоборот, повысился на 2 копейки до 39,34 руб./евро в русле общемирового подорожания единой европейской валюты после заявления главы ЕЦБ Жан-Клода Трише о возможном повышении ставок в еврозоне. Против доллара евро взлетел до четырехмесячного максимума 1,3969 долл./евро. Сегодня мы не видим препятствий на пути дальнейшего укрепления рубля и ожидаем, что по отношению к доллару он вырастет до 28,0–27,9 руб./долл.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Северсталь (ВВ-/Bа3/В+). Компания опубликовала достойные результаты за 2010 г. по МСФО

Деконсолидация убыточных активов оказала заметное позитивное влияние на операционные показатели. Вчера Северсталь опубликовала финансовые результаты за 2010 г. по МСФО. По итогам 2010 г. выручка компании составила 13,5 млрд долл., увеличившись на 41,6% по сравнению с 2009 г. EBITDA компании за отчетный период более чем удвоилась, достигнув 3,26 млрд долл., рентабельность по EBITDA возросла до 24,2% с 16,6% годом ранее. Следует иметь в виду, что в опубликованных результатах учтена деконсолидация европейских активов Северстали (Lucchini), а также частично Североамериканских активов (Severslal Warren, Severslal Wheeling и Severslal Sparrows Point), о продаже которых Северсталь объявила за день до публикации отчетности. На долю этих активов пришлась значительная часть выручки Северстали в 2009 г. (27%), соответственно, вследствие корректировок показатель выручки за этот период заметно снизился. В то же время корректировки оказали существенное положительное влияние на EBITDA 2009 г. так как деконсолидированные активы приносили значительный убыток на уровне EBITDA. По итогам 2010 г.EBITDA активов в США (прежде всего заводов Columbus и Dearborn Steel) составила 86 млн долл. Эти заводы являются одними из основных поставщиков автомобильной промышленности США, которая, по словам менеджмента Северстали, на сегодняшний день является крупнейшим потребителем стали в США.

Рублевые облигациям Северстали переоценены, но к еврооблигациям стоит присмотреться. Не умаляя достоинств кредитного профиля Северстали, заметим, что рублевые облигации компании выглядя дорого (YTW 7,2% @ февраль 2013 г.) и, соответственно, едва ли стоит ждать реакции их котировок на опубликованную отчетность. Скорее, теперь котировки справедливо отражают кредитный профиль Северстали. В то же время среди еврооблигаций мы рекомендуем к покупке длинный выпуск CHMFRU’17 (YTW 6,4% @ октябрь 2017 г. премия к свопам 345 б.п). Несмотря на то что котировки этого выпуска заметно подросли в последнее время, он все еще торгуется с узким спредом в размере 20 б.п. к сопоставимому по дюрации выпуску Evraz’18, в то время как на коротком сроке дисконт по доходности еврооблигаций Северстали к выпускам Евраза составляет 50 б.п., а премия к свопам не превышает 300 б.п.

Vimpelсom Ltd (ВВ+/Ва2), МТС (BB/Ba2/BB+). 4G на пятерых

Определилось будущее LTE-связи в России. В четверг «большая тройка» сотовых операторов (МТС, МегаФон, Вымпелком) и Ростелеком подписали соглашение с Ростехнологиями об использовании инфраструктуры Скартела, который под брендом «Йота» предоставляет услуги связи в стандарте 4G. В соглашении также предусмотрен опцион с исполнением в 2014 г., дающий компаниям право на покупку по 20% акций Скартела. Сколько компании могут потратить на приобретение, пока неизвестно – цену будет определять независимый оценщик на момент покупки. До тех пор Скартел будет развивать сеть самостоятельно и намерен израсходовать на это до 2 млрд долл. Подписавшие же соглашение компании будут использовать инфраструктуру Скартела для предоставления услуг LTE под своими брендами.

Сотовые операторы выиграют. Такой вариант развития событий выглядит, на наш взгляд, оптимальным – совместное развитие инфраструктуры будет стоить намного меньше, чем если бы каждая компания развертывала самостоятельно развертывала собственную сеть. Низкая себестоимость позволит на низких уровнях удерживать тарифы, что позволит привлечь большее количество абонентов. Благодаря тому что в некоторых регионах у Скартела уже есть лицензии на предоставление услуг связи в необходимых диапазонах (остальным компаниям только предстоит получить и расчистить диапазоны), услуги на основе LTE могут быть предложены уже в нынешнем году. Между тем у нас остается еще несколько вопросов – как в отношении потенциала роста рынка LTE в ближайшем будущем, так и его прибыльности. Один из основных факторов, сдерживающих рост выручки, – ограниченная доступность оборудования (когда и в каком количестве появятся телефоны, поддерживающие новый стандарт). А неопределенность с платой за пользование инфраструктурой Скартела пока не позволяет сказать, как этот отразится на его рентабельности.

Новость умеренно положительная для бумаг Вымпелкома и МТС. То, что компании смогут увеличить выручку и денежные потоки без существенных капвложений в ближайшем будущем, на наш взгляд, благоприятно отразится на их кредитном качестве. Однако до появления более точных деталей сотрудничества говорить о существенных изменениях пока рано. Что касается облигаций упомянутых компаний, то наиболее привлекательными нам кажутся длинные евробонды Vimpelcom’18 и ’21.

X5 Retail Group (B+/В/-)Moody’s понижает рейтинг вслед за S&P

Рейтинг компании снижен на одну ступень, новость нейтральна для облигаций. Вчера международное агентство Moody’s понизило рейтинг X5 Retail Group на одну ступень с «В1» до «В2», установив по нему прогноз «Стабильный», и вывело его из списка на пересмотр, в который рейтинг был помещен 10 декабря 2010 г. вслед за объявлением о покупке Копейки. Напомним, что в середине февраля аналогичные действия предприняло агентство S&P, также снизившее рейтинг компании на одну ступень до «В+» (см. наш ежедневный обзор от 11 февраля 2011 г.). В целом аргументы обоих агентств схожи и сводятся к росту в связи со сделкой долговой нагрузки Х5, уровень которой перестал отвечать категории рейтингов «В1». В качестве дополнительного аргумента Moody’s ссылается на масштабную инвестиционную программу компании, которая на этот год запланирована в размере до 40 млрд руб., что не позволит Х5 в ближайшие 18 месяцев вернуться к прежнему уровню левереджа. В целом новость была ожидаемой, так что она не окажет влияния на находящиеся в обращении рублевые облигации компании. Кроме того, мы по-прежнему придерживаемся мнения, что у Х5 не возникнет трудностей с рефинансированием возросшего долга, поскольку компания наладила прочные отношения с банками (которые продолжают бороться за качественных заемщиков), а также может полагаться на большие возможности контролирующего акционера – Консорциума «Альфа-Групп».

Выпуски Копейки – наиболее привлекательные облигации в секторе ритейла. Короткие выпуски Копейки (Копейка-2 с доходностью 7,72% и Копейка-3 с доходностью 7,65% на 12 мес. и Копейка БО-01 с доходностью 7,93% на 18 мес.) котируются с самой высокой доходностью среди выпусков второго эшелона на данных сроках, что уже само по себе позволяет рекомендовать их к покупке. Более того, их спред к Х5-4 с учетом поправки на дюрацию составляет порядка 90–100 б.п., что слишком много для риска, по сути, той же самой компании.

Группа ЛСР (-/В2/В-). Компания рассмотрит вопрос о выплате дивидендов

ЛСР может выплатить дивиденды в размере 1,55 млрд руб. Совет директоров Группы ЛСР рекомендовал акционерам на годовом собрании 7 апреля принять решение о выплате дивидендов за 2010 г. в размере 15 рублей на обыкновенную акцию, что соответствует общей сумме 1,55 млрд руб. Учитывая, что EBITDA ЛСР в I полугодии 2010 г. составила 2,9 млрд руб., а операционный денежный поток был отрицательным при долге в размере 31,8 млрд руб., названный размер дивидендов выглядит значительным. В то же время мы бы не стали торопиться с выводами до публикации финансовой отчетности ЛСР за 2010 г., в которой, как мы ожидаем, найдут отражение улучшения конъюнктуры на рынке недвижимости во II полугодии прошлого года. Отчетность будет опубликована 1 апреля.

Выпуски ЛСР могут оказаться под давлением. Мы не исключаем, что новость о намерении Группы ЛСР выплатить значительные дивиденды может негативно повлиять на котировки облигаций компании. В то же время, если это случится, мы бы рекомендовали использовать такую ситуацию для покупки облигаций девелопера, пользующегося значительной господдержкой. Выпуски ЛСР, торгующиеся с доходностью в диапазоне 9–9,5% являются одними из наиболее доходных выпусков, включенных в список репо ЦБ. Особенно нам нравится выпуск ЛСР-2 (YTP 8,95% @ январь 2013), входящий в список «А1» и предлагающий премию к ОФЗ в размере 300 б.п.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: