НЛМК (ВВВ-/ВА1/ВВВ-). Хорошие результаты за I квартал 2011 г.

Облигации оценены справедливо

EBITDA в I квартале заметно выросла, во II квартале рост операционных показателей продолжится. НЛМК опубликовал консолидированные результаты за I квартал 2011 г. по US GAAP. Выручка компании повысилась на 4% по сравнению с предыдущим кварталом до 2,3 млрд долл., EBITDA при этом выросла на 17% до 587 млн долл., что предполагает увеличение рентабельности по EBITDA на 3 п.п. до 25%. Необходимо отметить, что 9-процентный рост себестоимости слябов за квартал до 361 долл./т обусловлен главным образом укреплением рубля в отчетном периоде, тогда как в рублевом выражении показатель увеличился лишь на 4%. Мы не ожидаем роста себестоимости производства стали во II квартале. Из позитивных моментов выделим ожидающийся менеджментом НЛМК рост объемов экспортных продаж на 5–10% и, что важнее, улучшение сортамента в связи с дальнейшим увеличением доли продукции с высокой добавленной стоимостью в выручке. Кроме того, средние цены реализации в апреле–июне также будут выше, поскольку рост экспортных цен, имевший место в конце I квартала, будет полностью отражен в показателях компании за II квартал.

Положительный прогноз прибыли на II квартал. Компания обнародовала позитивный прогноз по прибыли на II квартал – НЛМК ожидает повышения рентабельности по EBITDA до 25–30%. По нашему мнению, фактический уровень показателя будет соответствовать верхней части заявленного компанией диапазона, что предполагает рост EBITDA во II квартале на 25–30% квартал к кварталу до 750–800 млн долл.

Долговая нагрузка по-прежнему не превышает 1,0. Совокупный долг НЛМК на 31 марта 2011 г. практически не изменился, составив 2,6 млрд долл., в то время как чистый долг даже немного сократился – до 1,38 млрд долл. При этом увеличение операционной прибыли в отчетном периоде позволило снизить отношение Чистый долг/LTM EBITDA до более чем комфортного уровня 0,5. Напомним, что в конце апреля агентство S&P подтвердило кредитный рейтинг НЛМК на уровне «ВВВ-» после объявления о консолидации оставшихся 50% в СП с Duferco. По мнению агентства, несмотря на то что долг НЛМК в результате сделки увеличится на 1,1 млрд долл., стоимость покупки составит 600 млн долл., компания сохранит хорошие показатели кредитоспособности. К тому же сделка, по мнению агентства, окажет умеренно-положительное влияние на профиль бизнес-риска НЛМК. Ранее менеджмент НЛМК отмечал, что не ожидает негативной реакции на сделку со стороны рейтинговых агентств, так как после сделки отношение Чистый долг/EBITDA компании не превысит 1.

Облигации оценены справедливо. Кредитный профиль компании остается, очень устойчивым, что, кроме прочего, подтверждается наличием рейтингов инвестиционной категории. В настоящее время бумаги НЛМК торгуются со спредом не более 75 б.п. к кривой ОФЗ, что соответствует доходности на уровне 6,3–6,8% в зависимости от срочности и выглядит справедливой компенсацией за кредитный риск.