НОВАТЭК (ВВВ-/Ваа3/ВВВ-)

Дебют еврооблигаций с весьма щедрой премией

Первичное размещение евробондов объемом до 1,25 млрд. долл.

Близится размещение еврооблигаций НОВАТЭКа, отложенное с прошлого года. Вчера стали известны параметры новых выпусков второго после Газпрома производителя газа в России. НОВАТЭК планирует разместить два выпуска сроком на пять и десять лет общим объемом до 1,25 млрд руб. Средства необходимы компании для оптимизации долгового портфеля, в том числе реструктуризации привлеченного недавно бридж кредита на 600 млн долл., а также для финансирования приобретений.

Мы считаем кредитное качество компании высоким, несмотря на активные покупки. В конце прошлого года компания совместно с Газмпром нефтью приобрела 51-процентную долю в Северэнергии, владеющей значительными запасами нефти и газа в ЯНАО. Кроме того, также в декабре, компания решила приобрести 51% акций Сибнефтегаза, которому принадлежат крупные газовые месторождения, уже разрабатываемые НГК «Итера». Для финансирования этих приобретений НОВАТЭКу потребуется до 60 млрд руб., учитывая стоимость приобретаемых активов и их долг. Как следствие, в краткосрочной перспективе отношение Долг/EBITDA компании может повысится до 1,6 с 0,6 по итогам 9 месяцев 2010 г.

Компании по силам уже в нынешнем году снизить долговую нагрузку до 1,2. Этому будет способствовать рост выручки за счет постоянного увеличения производственных показателей и повышения тарифов на газ. Вместе с тем НОВАТЭК по прежнему сильно зависит от доступа к газотранспортной системе Газпрома, что привносит неопределенность в дальнейшие планы компании по увеличению объемов добычи. По итогам 2010 г. добыча природного газа возросла на 15,3% до 37,8 млрд куб. м., а жидких углеводородов – на 19,1% до 3,6 млн т. К примеру, выручка за 9 месяцев прошлого года увеличилась на 33,5% год к году до 82,9 млрд руб., а EBITDA – на 54,2% до 40,4 млрд руб. На схожие темпы роста можно рассчитывать и в нынешнем году. Стабильный денежный поток также будет способствовать снижению долговой нагрузки, даже несмотря на увеличение в нынешнем году объема инвестиционной программы до 24 млрд руб. Размещение еврооблигаций позволит еще улучшить структуру долга и «удлинить» ее. Если на конец сентября прошлого года доля краткосрочных обязательств в совокупном долге компании составляла 30%, то к завершению 2011 г. она вполне может опуститься ниже 15%.

Щедрая премия от эмитента. Исходя из масштабов бизнеса и кредитной устойчивости компании, мы считаем, что новые выпуски НОВАТЭКа должны предлагать премию к сравнимым еврооблигациям ЛУКОЙЛа (ВВВ-/Ваа2/ВВВ-) в размере не менее 20 б.п. Вместе с тем на рублевом рынке НОВАТЭК БО-1 торгуется даже с небольшим дисконтом в доходности к бумагам ЛУКОЙЛа, что, на наш взгляд, неоправданно и связано с высоким спросом на бумаги эмитента и дефицитом предложения. По неофициальной информации, премия NOVATEK’16 и NOVATEK’210 будет находиться в диапазоне 300–350 б.п. к среднерыночным свопам, что предполагает доходность 5,25–5,75% для пятилетней бумаги и 6,3–6,8% для десятилетней. В то же время Lukoil’20 и Lukoil’22 предлагают премию к кривой свопов в размере около 275 б.п. То есть даже по нижней границе диапазона выпуски НОВАТЭКа выглядят весьма привлекательно. Однако не исключено, что вследствие высокого спроса доходности опустятся даже чуть ниже заявленного диапазона.