Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: На рынках царит страх, доходности облигаций США на уровне октября 2010 года


[05.08.2011]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

На рынках царит страх; доходности облигаций США на уровне октября 2010 г. Уходящая неделя завершится публикацией напряженно ожидающихся инвесторами данных по рынку труда в США за июль. Согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, в июле уровень безработицы остался без изменений на отметке 9,2%, тогда как число вновь созданных рабочих мест в несельскохозяйственных отраслях экономики составило 85 тыс. Ровно месяц назад была опубликована июньская статистика занятости, которая оказалась более чем удручающей. Рынок труда остается одним из самых уязвимых мест экономики США, и позитивная статистика – это единственный шанс мировых рынков хоть на какой-то отскок после вчерашнего обвала: в четверг ведущие площадки закрылись сильнейшим падением, которое составило в среднем 5%. Возникшая у инвесторов паника объясняется неверием в перспективы мировой экономики, для чего есть немало оснований: в последнее время макростатистика не радует рынки. Заседание ЕЦБ по ставке не преподнесло сюрпризов: ставка осталась на уровне 1,5%. Однако инвесторов встревожило выступление главы ЕЦБ Жана-Клода Трише, сообщившего о замедлении роста европейской экономики по итогам 2 кв. и увеличившихся рисках дальнейшего замедления роста как европейской, так и мировой экономики. Кроме того, ЕЦБ проведет уже 11 августа аукцион по предоставлению дополнительной ликвидности банкам сроком на шесть месяцев; условия аукциона будут обнародованы 9 августа. Это заявление подтвердило, что на рынке ощущается нехватка ликвидности – с начала недели трехмесячная ставка LIBOR выросла с 0,26% до 0,27%, что также говорит о назревающем кризисе доверия. Спрос на казначейские облигации США был гигантским, инвесторы пытались найти защитные инструменты, и в результате доходность 10 UST опустилась сразу на 22 б.п. до 2,4% – уровня октября прошлого года.

Евробонды отреагировали на события сдержанно, но отыграть негатив еще предстоит. Вчера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST расширился сразу на 16 б.п. до 166 б.п., а цена бенчмарка снизилась на 32 б.п. до 119,9 % от номинала. На фоне столь драматических событий на мировых рынках российские евробонды выглядели вполне достойно, однако мы думаем, что им еще предстоит отыграть весь негатив. Суверенный сектор продемонстрировал падение цен в среднем на 16 б.п. На фоне сильного падения цен на нефть, которое составило почти 5%, более чем удивительно повел себя нефтегазовый сектор: в частности, выпуски Газпрома подорожали в среднем на 16 б.п. за счет роста самых длинных выпусков почти на 150 б.п. (сегодня им явно угрожают наибольшие потери), евробонды ЛУКОЙЛа вновь закрылись нейтрально, как и бумаги ТНК-ВР, тогда как выпуски НОВАТЭКа потеряли в цене в среднем лишь 5 б.п. В металлургическом секторе выпуски Евраза, снижавшиеся в ходе предыдущей торговой сессии, подорожали в среднем на 20 б.п., тогда как бумаги Северстали скорректировались вниз примерно на 10 б.п. Облигации банковского сектора продемонстрировали снижение в среднем на 10 б.п., исключением стали выпуски ВЭБ, подешевевшие в среднем на 15 б.п. Азиатские рынки в ходе утренней торговой сессии снизились уже примерно на 4%, фьючерсы на американские фондовые индексы ушли в минус. Ожидаем снижения котировок на открытии торгов в России.

Внутренний рынок

ЦБ не преподнес сюрпризов. Вчера все же состоялось столь давно ожидавшееся заседание ЦБ по вопросу денежно-кредитной политики, итоги которого оказались вполне предсказуемыми. Банк России сохранил ставку рефинансирования прежней на уровне 8,25%, оставив и другие ставки на текущих уровнях. В коммюнике регулятор отметил замедление инфляции относительно уровня годичной давности, что объясняется дефляцией в продовольственном секторе, которая по ряду позиций началась в нынешнем году раньше, чем обычно. Помимо этого, ЦБ указал на повышение ряда макроэкономических показателей по итогам июня, и с мнением о важности этого фактора нельзя не согласиться. В ближайшее время ожидания высокого урожая будут оказывать давление на цены в сторону снижения. В то же время мы хотели бы отметить, что кредитование населения набирает обороты и вкупе с наметившимся ростом реальных доходов населения создает предпосылки для повышения потребительского спроса, а значит, и новые инфляционные риски. На наш взгляд, в краткосрочной перспективе инфляция продолжит замедляться, и потому ЦБ пока не будет поднимать ставки. Однако инфляционные риски сохраняются, так что мы подтверждаем наш прогноз годовой инфляции на уровне 9,2%, а также прогноз по ставке рефинансирования, которая, как мы ожидаем, вырастет до 9%.

В ОФЗ продавцы. Вчера на рынке госбумаг преобладал негативный настрой – в большинство бумаг вернулись продавцы, чему способствовал крайне негативный внешний фон, возникший в связи с опасениями относительно перспектив мировой экономики. Среднее падение цен составило 10 б.п., главными аутсайдерами стали ОФЗ 46017, которые потеряли в цене 35 б.п., и ОФЗ 26202, подешевевшие на 23 б.п. В ближайшее время негативный настрой может сохраниться, однако мы не ждем существенного подъема ставок. В частности, длинный конец кривой защищен от роста возможностью сделок РЕПО с ЦБ. Однако наклон кривой, который измеряемый как разница в доходности между пятилетними и 12-ти месячными ОФЗ, остается очень большим (более сильный наклон наблюдался лишь в 2005 г.), поэтому мы рекомендуем инвесторам воспользоваться этой возможностью для покупки бумаг на самом крутом отрезке кривой. Под это определение подпадают бумаги с дюрацией три-пять лет, которым мы и отдаем предпочтение.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность на подъеме

Ликвидность продолжает увеличиваться на фоне отсутствия существенного оттока средств из банковской системы. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ сократились на 3,8 млрд руб. до 685,7 млрд руб., тогда как депозиты банков в ЦБ повысились на 28 млрд руб. до 356,7 млрд руб. Вчера ЦБ не удалось разместить ОБР ввиду отсутствия заявок. Аукционы репо также были признаны не состоявшимися, так как сейчас на фоне растущей ликвидности банкам не требуется дополнительных средств. Ставки МБК упали: индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам понизилась на 14 б.п. до 3,99%. Прочие ставки MosPrime потеряли 1–6 б.п. Сегодня и в начале следующей недели ожидается дальнейшее снижение ставок.

По итогам вчерашней сессии на ММВБ рубль упал на 20 копеек против доллара до 28,08 руб./долл., но вырос против евро на 11 копеек до 39,75 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины повысилась на 6 копеек до 33,33 руб. и достигла максимального уровня за последние три недели. Рынки акций находятся под давлением в связи с опасениями относительно восстановления мировой экономики, которые увели биржевые индексы глубоко в отрицательную зону. Сырьевые цены также демонстрируют резко негативную динамику: Brent рухнула на 5% до 107,4 долл./барр. и сегодня продолжает снижаться, торгуясь по 107,2 долл./барр. Нисходящая динамика по-прежнему наблюдается и в сентябрьском фьючерсе WTI, который накануне подешевел на 6,6% до 86 долл./барр. Индекс доллара вчера повысился на 1,6% и сегодня почти не меняется. Евро завершил вчерашнюю сессию на отметке 1,41 долл./евро (–1,5%), а сегодня немного подрастает. Иена вчера подешевела на 2,6% до 79 иены/долл. после интервенции со стороны Банка Японии, однако сегодня японская валюта возобновила рост и котируется по 78,5 иены/долл.

Сегодня внешние факторы и общий пессимизм участников рынка окажут давление на рубль, который, скорее всего, снизится против доллара до уровня 28,20–28,30 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Банк «Ренессанс Кредит» (B/B3/B). Закрыта книга по выпуску серии БО-3

Купон 9,9%. Банк Ренессанс Кредит (БРК) сообщил вчера о закрытии книги заявок по размещению выпуска биржевых облигаций объемом 3 млрд руб. Размещение бумаги на ММВБ назначено на сегодня, 5 августа. На фоне умеренного спроса ставка купона была установлена на уровне 9,9%, то есть на верхней границе диапазона, с которым проводился маркетинг.

Коротко о главном. Некоторое предубеждение, существующее на рынке в отношении имени «Ренессанс», определенно играет на руку разумным инвесторам, способным разобраться в сути вопроса. С фундаментальной точки зрения банк «Ренессанс Кредит» в настоящий момент не подвержен каким-либо особенным рискам по сравнению с рыночными конкурентами с аналогичными рейтингами. Пройдя через тяжелый период кризиса 2009 г., банк разобрался с основной частью проблемных активов и возобновил увеличение кредитного портфеля в 2010 г., вернувшись на конец года к положительной чистой прибыли. Приток розничных депозитов позволил БРК диверсифицировать базу фондирования, чему в 2011 г. способствовало также привлечение кредита ЕБРР объемом 2,2 млпд руб. Дополнительную уверенность в кредитоспособности эмитента нам придает высокая достаточность его капитала, которая в конце 2010 г. составляла чуть менее 30%. Позитивные сдвиги в кредитном профиле банка были подтверждены агентствами S&P и Fitch, которые подняли рейтинги БРК на одну ступень после публикации отчетности по МСФО за 2010 г.

Бумага очень интересна. Одной из существенных задач, которые БРК ставил в ходе маркетинга, был уход от двузначных ставок купона, которые эмитент был вынужден предлагать ранее ввиду чересчур консервативного подхода к нему со стороны многих инвесторов. Это задача была решена. Тем не менее при ставке 9,9% доходность выпуска КБРенКап-БО3 к двухлетней оферте составляет 10,14% годовых, что соответствует спреду в размере 450 б.п. к рублевым свопам. В то же время на рынке обращается выпуск КБРенКап-3 с доходностью порядка 9% и спредом, равным 415 б.п. Разница, правда, заключается в том, что старый выпуск находится в ломбардном списке ЦБ, а новый в него не попадает, однако для многих инвесторов «ломбардность» не является сейчас ключевым свойством, тогда как существенная премия в спреде полезна всегда. Да и с абсолютной точки зрения доходность 10% при рейтинге «B» является сейчас крайне редким предложением. Соответственно, мы рекомендуем покупать новый выпуск КБРенКап-БО3 после его выхода во вторичное обращение на ММВБ.

Параллельно стоит подумать об НФК-БО1. У выпуска КБРенКап-БО3 действительно немного конкурентов с точки зрения соотношения доходности и риска, однако об одном из них мы все же хотели бы упомянуть. Это любимая нами бумага НФК-БО1 (рейтинг B/B3), которая после своего размещения торгуется чуть выше номинала с доходностью 9,8% на 14 месяцев, или спредом в размере 460 б.п. к рублевым свопам. У выпуска есть перспектива войти в список «А1» (впрочем, как и у КБРенКап-БО3), что обеспечивает этой относительно короткой бумаге еще и некоторый спекулятивный потенциал роста.

Публикации по теме:

25 июля 2011 г. Ренессанс Кредит – Отпрыск благородного семейства. Первичное размещение

Транснефть (BBB/Ваa1/-). Досрочное погашение кредита на сумму 10 млрд долл. маловероятно

Транснефть может досрочно вернуть кредит Китаю... Вчера в СМИ появилась информация о возможном расторжении кредитного договора между Банком развития Китая и Транснефтью. Напомним, что двадцатилетний кредит объемом 10 млрд долл. был выдан китайской стороной в обмен на предоставление компанией льготных условий по продаже нефти до 2030 г. Однако, по мнению Транснефти, покупатели в лице CNPC не полностью оплачивают поставленную нефть. По оценкам газеты «Коммерсант», текущая задолженность составляет порядка 50 млн долл. Компания выразила намерение добиваться выплаты этих денег в судебном порядке и ради этого даже готова пойти на досрочное погашение кредита.

...однако вероятность реализации этого сценария минимальная. Вариант с расторжением кредитного соглашения, безусловно, станет негативным моментом с точки зрения кредитного качества компании. При желании Транснефть может погасить этот кредит, так как полностью его использовать компания не успела – остатки денежных средств на балансе на конец 1 кв. 2011 г. составляли более 250 млрд руб. (около 9 млрд долл.), а недостающую сумму могут предоставить госбанки. Однако, учитывая то обстоятельство, что у компании достаточно давно наблюдается устойчиво отрицательный свободный денежный поток в связи с активной инвестиционной деятельностью и строительством трубопроводов, дальнейшая реализация текущих проектов потребует от Транснефти приступить к поискам замены этому кредиту. И, скорее всего, условия новых займов будут хуже, чем у китайского, как в части процентных ставок, так и в отношении сроков, что чревато существенным увеличением долговой нагрузки компании (Чистый долг/EBITDA около 1,1 по итогам 1 кв. 2011 г.). Мы считаем, что сумма задолженности китайской стороны не адекватна цене расторжения кредитного соглашения и проблем с поиском покупателей на высвобождающиеся объемы нефти. Таким образом, Транснефть, на наш взгляд, вряд ли станет доводить дело до расторжения кредитного договора.

НЛМК (ВВВ-/Ва1/ВВВ-). Компания привлекла синдицированный кредит на сумму 400 млн евро

Европейский дивизион НЛМК привлек новый синдицированный кредит. Вчера стало известно, что европейский дивизион группы, NLMK Europe, привлек синдицированный кредит консорциума крупнейших банков в размере 400 млн евро, сроком на четыре года и с кредитной маржой на уровне 1,45%. Сделка была закрыта еще 18 июля. Привлеченные средства будут направлены на пополнение оборотного капитала и другие общекорпоративные цели NLMK Europe Sales, NLMK Coating и NLMK Verona Steel. По сообщению представителя банка – координатора сделки, кредит имеет целью рефинансировать четыре синдицированных кредита, предоставленных ранее для пополнения оборотных средств, а также ряд кредитных линий и увязан с двумя программами по дебиторской задолженности.

Новость нейтральна для облигаций. По нашему мнению, новость нейтральна для облигаций компаний. Наш прогноз по показателю EBITDA НЛМК на конец года равен 3,1–3,5 млрд долл. Кроме того, по нашим ожиданиям, коэффициент Чистый долг/EBITDA не превысит 1,0, даже после недавней консолидации активов СП с Duferco. В настоящий момент облигации НЛМК – одна из наиболее консервативных ставок в секторе металлургии, и в целом мы считаем, что они справедливо оценены рынком. Между тем в последние дни заметна диспропорция – недооцененным выглядит выпуск БО-6, в то время как БО-5, напротив, кажется дорогим, однако это скорее связано с сильной волатильностью, возникшей на рынках в последние дни.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: