СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Плохие новости из Капитолия. Вчера было объявлено о провале попыток суперкомитета Конгресса США достичь договоренности о структуре сокращения бюджетных расходов, предусмотренного августовскими соглашениями о повышении предельного размера государственного долга. Автоматический секвестр бюджета, который начнется с января 2013 г., обещает быть политически сложным и крайне неблагоприятным для экономического роста. Уже предпринимаются попытки ослабить режим секвестра для социальных и военных расходов – и успех таких попыток практически гарантированно приведет к снижению кредитного рейтинга США. Пока все три рейтинговые агентства подтвердили неизменность рейтингов и прогнозов по ним – но обострение политической борьбы в рамках бюджетного процесса может достаточно быстро повлечь за собой соответствующие решения. Распространившиеся негативные настроения стали вновь давить на развивающиеся рынки – сейчас под ударом оказалась индийская рупия. В лучшем случае можно ожидать стабилизации рынков – явных причин для возвращения оптимизма не наблюдается.

Снижение в наиболее ликвидных бумагах составило почти 1 п.п. В условиях сильного падения мировых рынков евробонды начали неделю снижением цен, которое в наиболее ликвидных выпусках составило в среднем 1 п.п. Пятилетний CDS-спред расширился сразу на 17 б.п. до 266 б.п. Спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST расширился на 25 б.п. до 265 б.п.: доходности десятилетних казначейских облигаций США вновь опустились ниже 2%, закрывшись на отметке 1,96%, а цена Russia’30 упала на 126 б.п. до 116,3% от номинала (YTM 4,62%). Почти 1 п.п. потеряли в цене также выпуски Russia’18 и Russia’20. В первом эшелоне корпоративного сегмента наибольшие потери понесли длинные выпуски Газпрома, снижение цен в которых колебалось в диапазоне 120–170 б.п. В банковском секторе больше всего пострадал выпуск VTB NW’15, который стал дешевле на 1,5 п.п. (YTM 6,63%), и, таким образом, премия к старшему выпуску VTB’15 составляет теперь 60 б.п. – на наш взгляд, она необоснованно велика. Во втором эшелоне сохранилось давление на котировки бумаг металлургических компаний: Evraz’18 (купон 6,75%) подешевел на 1,3 п.п., другой семилетний выпуск Евраза упал в цене почти на 1 п.п., выпуск CHMFRU’17 просел на 1,5 п.п. Продавцы в больших количествах вернулись и в бумаги Вымпелкома, потери вдоль кривой которого составили почти 1 п.п. Таким образом, рост доходностей на длинном конце кривой эмитента составил почти 40 б.п., и теперь длинные выпуски VIP’21 и VIP’22 предлагают доходность на уровне 10%. Снижение цен на 1 п.п. было зафиксировано также в TMENRU’20, и NOTKRM’21, несколько больше – в ALSRU’21. Среди банковских бумаг второго эшелона явными аутсайдерами вновь стали евробонды Альфа-Банка, в частности ALFARU’21 и ALFARU’17 (с опционом «колл» в феврале 2012 г.) снизились в цене на 1,7 п.п. На азиатских площадках сегодня утром котировки упали почти на 1%, а фьючерсы на американские фондовые индексы вышли в плюс. Торги в России могут начаться незначительным снижением.

Внутренний рынок

Татфондбанк размещает выпуск БО-03 объемом 2 млрд руб. Вчера на рынке было объявлено о еще одном размещении: Татфондбанк (В2) открыл книгу заявок на биржевые облигации третьей серии объемом 2 млрд руб. Закрытие книги намечено на 29 ноября, размещение на бирже должно состояться 1 декабря. Выпуск будет трехлетним с офертой через год. Ориентир по ставке купона – 11,75–12,25%, что соответствует доходности к оферте на уровне 12,1–12,63% и премии к кривой ОФЗ в размере 535–588 б.п. Татфондбанк является одной из крупнейших кредитных организаций России и второй по величине в Республике Татарстан, поэтому, скорее всего, может рассчитывать на поддержку со стороны республиканского правительства в случае возникновения такой необходимости. В настоящее время в обращении находится пять выпусков банка, последний раз эмитент выходил на рынок рублевого долга в апреле текущего года, когда разместил облигации Татфондбанк БО-02 с погашением в октябре 2012 г. На тот момент ставка купона к полуторогодовой оферте составила 8,75%, но сейчас выпуск неликвиден и котировки вторичного рынка не являются индикативными (YTP 12%). Размещение Татфондбанка практически совпадает по времени с размещением Бинбанка (В2/В-), который откроет книгу 28 ноября. Бинбанк будет размещать выпуск также с годовой офертой и ориентирует инвесторов на доходность в диапазоне 12,1–12,89%, однако кредитные метрики у Татфондбанка несколько лучше. На наш взгляд, Татфондбанк сможет собрать спрос ближе к верхней границе объявленного диапазона, ведь сейчас даже более качественным заемщикам удается закрывать книги по верхней границе. Наш более подробный комментарий на тему размещения Татфондбанка будет опубликован в ближайшее время.

Новая неделя не принесла больших изменений. Понедельник не принес существенных перемен для сегмента ОФЗ, снижение цен в среднем не превышало 15 б.п. (исключение составили отдельные бумаги), тогда как российская валюта заметно ослабла и курс бивалютной корзины поднялся более чем на 20 коп. Объемы торгов по ОФЗ были вновь невысокими. Наибольшая активность была зафиксирована в выпуске ОФЗ 26204 (YTM 8,45%), цена которого снизилась на 12 б.п. Наихудшую динамику показали ОФЗ 26205 (YTM8,58%), подешевевшие почти на 40 б.п., однако оборот в этом выпуске составил лишь несколько бумаг. Торговая активность в сегменте гособлигаций остается крайне низкой, и роста ее не предвидится, пока не улучшится ситуация с ликвидностью, что возможно после поступления на рынок бюджетных средств – объем госрасходов в нынешнем году поистине колоссален. Однако на предстоящей неделе ситуация с ликвидностью будет непростой из-за ряда налоговых выплат. Сегодня Минфин должен раскрыть планы по поводу завтрашнего аукциона по ОФЗ. Мы считаем, что с учетом текущего положения на рынке финансовое ведомство не станет предлагать очень длинную дюрацию.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

После уплаты НДС объем средств на счетах ЦБ упал

Ликвидность, вероятно, продолжит снижаться. Вчера компании заплатили одну треть НДС за 3 кв. 2011 г., что привело к уменьшению остатков на счетах в Банке России и росту ставок МБК. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России сократились на 48,8 млрд руб. до 668,8 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ выросли на 26,3 млрд руб. до 137,9 млрд руб. Краткосрочные ставки МБК пошли вверх – индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам прибавила 6 б.п., составив 5,43%, однако более долгосрочные ставки просели на 1–2 б.п. Сегодня Министерство финансов предложит банкам 95 млрд руб. для размещения на депозитах, сроком на14 дней, с тем чтобы компенсировать ту же сумму средств, которую банки должны вернуть в бюджет завтра. Ликвидность останется под давлением до конца месяца, так как компаниям предстоит заплатить еще много налогов. В пятницу наступает срок уплаты НДПИ и акцизов, поэтому ставки МБК, скорее всего, продолжат расти.

Рубль слабеет на фоне глобальных трендов. Рубль отступил, чему способствовало падение глобальных рынков, вызванное потоком негативных известий из США и снижением цен на нефть. На ММВБ рубль потерял 27 копеек – его курс составил 31,1 руб./долл., также он подешевел по отношению к евро, закрывшись на отметке 41,83 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины выросла на 17 копеек до 35,93 руб. Сегодня индекс доллара, как и вчера, идет вверх, а евро стоит на месте, торгуясь на уровне 1,349 долл./евро. после небольшого снижения вчера. Цены на нефть немного подросли: Brent стоит 107 долл./барр., а котировки WTI составляют 97 долл./барр. Вчера золото подешевело на 2,7%, однако сегодня утром его цена не изменилась – 1680 долл./унция. Сегодня японская иена слабеет и торгуется по цене 77,05 иены/долл. Укреплению рубля способствуют давление на ликвидность внутри российской банковской системы и рост цен на нефть, однако негативные тенденции на рынках акций сводят на нет влияние позитивных факторов. Мы полагаем, что сегодня рубль будет торговаться в диапазоне 31,0–31,1 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

МТС (ВВ/Ва2/ВВ+): Хорошая отчетность за 3 кв. и 9 месяцев 2011 г.

Неплохие темпы роста выручки. Вчера МТС опубликовала сильные результаты за 3 кв. и 9 мес. 2011 г., оказавшиеся несколько лучшей ожиданий участников рынка. Консолидированная выручка компании выросла на 5% за квартал и на 13% год к году до 3,3 млрд долл., а в январе-сентябре рост показателя составил 13% год к году. Увеличение доходов в 3 кв. в основном обусловлено сезонностью и ростом роуминговых расходов. К примеру, ARPU на ключевом для компании российском рынке поднялся на 9% за квартал и на 7% относительно уровня годичной давности до 288 руб. (около 9,9 долл.), при том что MOU вырос на 1% и 11% соответственно до 272 мин. Несмотря на небольшое снижение клиентской базы в сегменте мобильной связи в отчетном квартале (на 1% за квартал до 70 млн), выручка данного направления в России увеличилась на 9% за квартал и на 13% год к году до 69 млрд руб. (2,4 млрд долл.). В целом динамика операционных показателей МТС выглядят несколько лучше, чем у VimpelCom Ltd., ARPU которого хотя и выше (334 руб.), но все же уступает показателю 3 кв. 2010 г.

Идей в евроблигациях пока не видно, интересны короткие локальные выпуски. В целом отчетность компании еще раз подтвердила высокое кредитное качество компании и ее способность развиваться без существенного наращивания долговой нагрузки. Мы не видим значительного потенциала роста котировок у еврооблигаций компании. В рублевых бондах среди более или менее ликвидных выпусков наиболее интересно выглядят короткие МТС-5 и МТС-4.

Республика Удмуртия (-/Ba1/BB+): Объявлено о размещении нового выпуска объемом в 2 млрд рублей

Удмуртия выходит на рынок облигаций. Вчера Удмуртская Республика объявила о размещении пятилетнего амортизационного облигационного займа со снижающимися купонами объемом 2 млрд руб. и дюрацией около 2,6 года. Размещение состоится 1 декабря.

Регион отличают высокое кредитное качество и средняя долговая нагрузка. Удмуртская республика – один из среднеразвитых промышленных регионов России (29-е место по населению, 38-е – по ВРП, 42-е – по ВРП на душу населения). Долг региона по состоянию на 1 ноября 2011 г. равен 11,1 млрд. рублей, а после выпуска нового займа и частичного погашения бюджетных кредитов на конец года достигнет примерно 50% собственных доходов республиканского бюджета. Это несколько выше, чем у сопоставимой по рейтингу Самарской области (BB+/Ba1/-), задолженность которой приблизительно равна 37%. После размещения нового выпуска, доля облигаций в структуре госдолга составит около 65%, доля бюджетных кредитов упадет ниже 30%, а остаток будет представлен государственными гарантиями.

Мы ожидаем, что доходность нового выпуска составит около 9,8% годовых . Удмуртия относится к качественным эмитентам, а выпуск Удмуртия-4 достаточно ликвидны на вторичном рынке. В сложившихся условиях мы ожидаем размещения на уровне 9,8%, или со спредом в размере примерно 200 б.п. к кривой ОФЗ и премией на уровне 75–120 б.п. к торгуемым выпускам самой Удмуртии и других регионов с сопоставимыми качеством и дюрацией.