Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: "ћеталлоинвест" впервые разместит евробонды, ожидаем от компании привлекательных условий выпуска


[14.07.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

ћеталлоинвест (-/Ba3/BB-). Ќовый эмитент в металлургическом секторе

ћеталлоинвест впервые разместит евробонды

ƒебютное размещение от одного из лидеров по добыче железной руды и производству стали в –оссии. ћеталлоинвест 8–13 июл€ проводит роуд-шоу, в рамках которого компани€ презентует инвесторам свой первый еврооблигационный заем. ћеталлоинвест – крупнейшее в –оссии и п€тое в мире предпри€тие по объему добычи железной руды.  омпани€ также занимает п€тое место в –оссии по производству стали. ќснову де€тельности ћеталлоинвеста составл€ют три направлени€: добывающее, сталелитейное и сопутствующие бизнесы. ƒоказанные и веро€тные запасы компании оцениваютс€ на уровне пор€дка 14,9 млрд т (2P JORC), которых должно хватить более чем на 160 лет. ¬ 2010 г. ћеталлоинвест произвел 36,8 млн т железорудного концентрата, 6,9 млн т стали, 2,3 млн т гор€чебрикетированного железа (√Ѕ∆). ќсновными бенефициарами ћеталлоинвеста €вл€ютс€ јлишер ”сманов (45%), ¬ладимир —коч (30%), ¬асилий јнисимов (20%), јрдаван ‘архад ћошири (5%).

ƒобывающий дивизион. ƒобывающий бизнес компании состоит из двух основных активов – Ћебединского √ќ а и ћихайловского √ќ а. Ћебединский √ќ  добывает руду в открытом карьере: в 2010 г. комбинат произвел 19,8 млн т железорудного концентрата и 8,8 млн т железорудных окатышей. Ћ√ќ  €вл€етс€ единственным в –оссии производителем √Ѕ∆ (высококачественный заменитель металлолома с содержанием железа свыше 90%). ћихайловский √ќ  добывает руду в трех открытых карьерах: в 2010 г. объем производства железорудного концентрата составил 15,3 млн т, окатышей – 9,7 млн т. ¬ целом, на долю добывающего дивизиона в I квартале 2011 г. пришлось 14,5% внешней выручки ћеталлоинвеста и около 80% EBITDA, что говорит о самой высокой рентабельности среди всех сегментов бизнеса.

—талелитейный дивизион. —талелитейный бизнес ћеталлоинвеста в основном представлен трем€ предпри€ти€ми – ќскольским электрометаллургическим комбинатом (OЁMK), “  «”ралсталь» и ”ральской металлоломной компанией (”ралћет ом). ¬ 2010 г. первые два предпри€ти€ произвели 6,1 млн т стали и 5,4 млн т металлопродукции, включа€ трубы, балки, гор€чекатаный прокат и т.д. OЁMK €вл€етс€ единственным в –оссии предпри€тием, которое владеет технологией пр€мого восстановлени€ железа.  омбинат расположен всего в 26 километрах от своего основного поставщика – Ћ√ќ , что позвол€ет ему оптимизировать затраты на логистику.   2010 г. объем переработанного и поставленного ”ралћет омом металлолома достиг 2,1 млн т. —талелитейный дивизион закупает приблизительно 20–25% железной руды, прозведенной добывающим дивизионом (23% в 2010 г.). ¬ I квартале 2011 г. 18,7% внешней выручки и около 17% EBITDA ћеталлоинвеста пришлось на долю сталелитейного бизнеса.

–ентабельность достигла докризисного уровн€. ¬ыручка компании в I квартале 2011 г. составила 70,74 млрд руб., увеличившись на 59,3% относительно соответствующего периода годом ранее, EBITDA выросла до 26,52 млрд руб., что в два с половиной раза превосходит показатель годичной давности, рентабельность по EBITDA достигла до высокого дл€ металлургических компаний уровн€ – 37,5% против 24,6% в I квартале 2010 г. «начительный рост рентабельности по EBITDA в основном объ€сн€етс€ увеличением продаж железной руды, благопри€тной рыночной конъюнктурой и оптимизацией издержек. „иста€ прибыль подскочила почти в четыре раза и составила 18,66 млрд руб. ѕочти 43% выручки ћеталлоинвеста формируют продажи в –оссии и —Ќ√, остальное приходитс€ на зарубежные рынки, среди которых доминируют  итай (16%), “урци€ и »ран (по 5,4%). “акже в последние годы компани€ предпринимает попытки увеличить присутствие на рынках «ападной ≈вропы.

”спешна€ оптимизаци€ долга. „истый долг ћеталлоинвеста за последние три мес€ца сократилс€ на 11% до 108,2 млрд руб., а долгова€ нагрузка в терминах „истый долг/EBITDA снизилась с 1,63 до 1,2.  оэффициент ликвидности у компании находитс€ на комфортном уровне 1,14, активы на 37% профинансированы за счет акционерного капитала. ƒол€ краткосрочного долга довольна высока€ – 37,7%. ¬ апреле компани€ привлекла синдицированный экспортный кредит на сумму 3,1 млрд долл. (3 млрд долл. сроком на п€ть лет и 100 млн долл. на семь лет) под плавающую ставку, в насто€щее врем€ составл€ющую LIBOR+225 п.п. ќднако почти 1,1 млрд долл. из указанной суммы были направлены на рефинансирование кредита, привлеченного в середине 2008 г.  роме того, на 1 июл€ компани€ полностью погасила кредит ¬“Ѕ, полученный в 2009 г., тогда как в отчетности за I квартал 2011 г. объем задолженности по нему составл€л 31,5 млрд руб. ќбъем долга к погашению в ближайшие два года составл€л 134,6 млрд руб. на конец I квартала 2011 г. — учетом вышеизложенного, долговые выплаты компании в ближайшие два года должны уменьшитьс€ примерно до 73 млрд руб.  омпани€ планирует направить средства, которые будут привлечены в рамках еврооблигационного займа, главным образом на рефинансирование указанных выплат. ѕринима€ во внимание наш прогноз EBITDA, мы полагаем, что отношение „истого долга к EBITDA компании не должно значительно превысить максимальный уровень, предусмотренный в нашей модели – 1,7 в 2011 г. ћы также считаем, что дол€ краткосрочных заимствований сократитс€ до менее чем 30%.

ќтсутствие €сности с инвестиционной программой. Ќа прот€жении последних трех лет ћеталлоинвест демонстрировал высокие результаты в части операционного денежного потока, которого было достаточно дл€ покрыти€ капвложений компании. ѕрогноз компании по капзатратам в 2011 г. – 14,3 млрд руб., которые компани€ более чем способна профинансировать за счет операционного денежного потока. Ќа конец I квартала 2011 г. свободный денежный поток был положительным (13,68 млрд руб.), что вполне соответствует тенденции последних трех лет. ќднако будущий размер инвестиционной программы, который пока остаетс€ не€сным, представл€ет собой один из основных рисков компании, который способен серьезно повли€ть на уровень ее долговой нагрузки. ¬ сент€бре 2008 г. ћеталлоинвест выиграл тендер на разработку ”доканского месторождени€ меди, заплатив 15 млрд руб. за лицензию. —огласно прин€тым на себ€ об€зательствам, ћеталлоинвест должен приступить к строительству производственных мощностей до но€бр€ 2012 г. и начать добычу железной руды до ма€ 2014 г. ¬ насто€щий момент компани€ завершает “Ёќ проекта, однако уже признает, что расходы по проекту будут значительными (по предварительным оценкам менеджмента, вплоть до 8 млрд долл.). ќднако, существует мнение, согласно которому компани€ может перевести этот проект на баланс специальной компании. “акже возможны инвестиции в разработку —ладковско-«аречного нефтегазового месторождени€, приобретенного в августе 2008 г., возможные запасы которого оцениваютс€ в 323,2 млн барр. н.э. ћеталлоинвест рассматривает это месторождение в качестве возможной страховки на случай роста цен на газ, активно используемого в производстве √Ѕ∆ и примен€емого в технологии пр€мого восстановлени€ железа.  роме того, у компании имеютс€ определенные идеи в сфере M&A; недавно ћеталлоинвест стал собственником јƒ– Ќорильского никел€, соответствующих 4-процентной доли в компании, заплатив 2,2 млрд долл.

ћы ожидаем от компании привлекательных условий выпуска. ѕо имеющейс€ информации от рейтинговых агентств, компани€ планирует выпустить еврооблигации на сумму не более 2 млрд долл. —рок выпуска, как ожидаетс€, составит от п€ти до семи лет, но в любом случае не превысит дес€ти лет. ”читыва€, что ћеталлоинвест планирует направить поступлени€ от размещени€ на рефинансирование текущего долга, леверидж компании вырасти не должен. ћы ожидаем, что суммарный объем займа составит не более 1,5 млрд долл. и не исключаем, что он будет разделен на два транша с разными сроками обращени€. ѕо нашей оценке, среди российских компаний, чьи евробонды обращаютс€ на рынке, наиболее близким к ћеталлоинвесту кредитным профилем обладает —еверсталь, и ее крива€, с нашей точки зрени€, с достаточной степенью точности позвол€ет оценить готов€щийс€ выпуск ћеталлоинвеста. ќсновными рисками дл€ компании, по нашему мнению, €вл€ютс€ возможное ухудшение конъюнктуры ключевых рынков, как следствие падени€ темпов восстановлени€ мировой экономики, а также, веро€тно, масштабна€ инвестиционна€ программа и непубличность компании. ћы полагаем, что итоговые услови€ займа окажутс€ достаточно привлекательными дл€ инвесторов, поскольку выпуск станет первым публичным размещением долга компании, а ее кредитный профиль отличаетс€ довольно высокой надежностью. ѕо нашей оценке, величина премии при размещении не превысит 20–30 б.п. к кривой —еверстали/≈враза, а после начала торгов на вторичном рынке она может быть нивелирована.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: