МДМ, РОСБАНК, ХКФ: НЕТ ПОВОДА НЕ КУПИТЬ

Финансовая отчетность российских банков, представивших результаты за III квартал 2009 г. по МСФО, свидетельствует об ощутимом замедлении роста просроченной задолженности либо, как в случае с Банком «Санкт-Петербург», и вовсе о сокращении объема плохих активов. При этом многие банки, представленные на долговом рынке, отличает еще и избыточный уровень капитала. Похоже, что I квартал 2010 г. может стать поворотным для качества активов российской банковской системы, и в этой ситуации мы хотели бы еще раз обратить внимание инвесторов на привлекательные возможности для покупки рублевых банковских облигаций.

Мы считаем наиболее привлекательными следующие бумаги:

МДМ-БО1 (B+/Ba2/BB-). Доходность 12,8% на срок три года.

- В результате слияния с УРСА МДМ-Банк является вторым по размеру активов среди частных банков после Альфа-Банка. Хотя по состоянию на июль 2009 г. МДМ признал 14,3% плохих кредитов, с нашей точки зрения, это скорее свидетельствует о консервативной учетной политике, чем о возможности проблем в будущем. Напротив, высокий уровень созданных резервов МДМа обещает хорошую прибыль в 2010 г., когда объем резервирования будет сокращаться. Несмотря на большой объем NPL, капитализация банка в середине года была вполне достаточной: коэффициент достаточности капитала первого уровня составлял 15%, совокупного капитала – 17,3%. Банк обладает также подушкой денежных средств в размере порядка 2 млрд долл.

- Выпуск МДМ-БО1 предлагает привлекательную доходность даже по меркам облигаций самого МДМ-Банка. Так, выпуск УРСА-5 торговался в пятницу на уровне 11,15% на срок 22 месяца, и, таким образом, МДМ-БО1 торгуется с премией к нему в размере более чем 150 б.п. Понятно, что это отчасти может объясняться присутствием УРСА-5 в списке А1, однако со временем условия обращения МДМ-БО1 и других выпусков банка не будут различаться. В результате МДМ-БО1, по нашей оценке, имеет потенциал снижения доходности до 11–11,5% на горизонте порядка шести месяцев.

Росбанк-A3/A5 (BB+/Baa3/BBB+). Доходность 10,9% на срок 16 месяцев.

- Банк на 64,7% контролируется одной из крупнейших в Европе банковских групп Societe Generale (A+/Aa2/A+), и обещает стать центром консолидации остальных банковских активов SocGen в России (Дельта-Кредит РусФинанс, BSGV). После объединения группа может войти в пятерку крупнейших банков РФ по размеру активов. Главной проблемой Росбанка в настоящий момент является низкая достаточность собственного капитала, которая на уровне совокупного капитала составляла в середине года около 7% при 7,2% кредитов, признанных просроченными. Вместе с тем поддержка со стороны родительской структуры является важнейшим фактором кредитного качества Росбанка – SocGen открыл для Росбанка кредитную линию, в результате чего доля ликвидных активов на балансе выросла практически до 30%, чего более чем достаточно для обслуживания финансовых обязательств в 2010 г. Упомянутый нами ранее ожидаемый разворот динамики плохих активов в банковской системе РФ окажет прямое позитивное влияние на Росбанк, поскольку именно неспособность эффективно справляться с убытками отмечалась в качестве главного фактора риска этого банка.

- Выпуски Росбанк-А3/5 котируются с самой большой доходностью в банковском секторе среди облигаций с инвестиционным рейтингом. Эти бумаги не должны предлагать премии к таким облигациям, как, например, Транскред-2 (BB/Ba1, доходность 10,35% на один год). Таким образом, также на горизонте порядка полугода Росбанк-А3/5 обладает потенциалом снижения доходности до диапазона 10–10,25%.

ХКФ-4 (B+/Ba3). Доходность порядка 13% на срок 10 месяцев.

- ХКФ показал неожиданно хорошие результаты за III квартал 2009 г. Прибыль банка составила 2,2 млрд руб., благодаря чему чистая прибыль за 9 месяцев 2009 г. превысила показатель того же периода 2008 г. Доля просроченной задолженности осталась выше 15%, но за III квартал практически не изменилась. По традиции, ХКФ остается одним из самых хорошо капитализированных российских банков с коэффициентом достаточности суммарного капитала на уровне приблизительно 34%. Понятно, что это было бы невозможным без постоянной поддержки со стороны материнской Группы PPF, однако банк остается главным проектом группы в РФ, и в ближайшее время эта ситуации едва ли изменится.

- Облигации ХКФ-4 не очень ликвидны, однако мы уверены, что их можно купить с доходностью выше 12,75%. Банковские бумаги с аналогичными рейтингами и дюрацией торгуются на рынке рублевых облигаций на уровне 11–11,5%, так что соотношение доходность/риск в случае ХКФ-4 можно охарактеризовать простым рыночным словом «шоколад».