Внешний рынок

Греция, доходы и расходы в США. Одним из наиболее важных сюжетов предстоящей недели будет ситуация в Греции: греческий парламент приступит к обсуждению новых мер бюджетной экономии, которые МВФ и ЕС выдвинуло в качестве условий предоставления пакета помощи Греции. Голосование по этому вопросу в парламенте намечено на 29 июня, а уже 3 июля на совещании Еврогруппы будут подведены итоги. Проблемы Греции тревожат инвесторов сильнее всего, и это уже вызвало заметное ослабление евро, который за три торговые сессии опустился с отметки 1,44 долл./евро до 1,41 долл./евро и продолжает снижаться сегодня. Сегодня ожидаются и новости из США – данные о доходах и расходах населения за май. Предполагается, что первый показатель вырос за месяц на 0,4%, второй – на 0,1%. На фоне роста американской валюты и решения МЭА о распечатывании стратегических запасов цены на нефть продолжают снижение: сегодня утром котировки месячных фьючерсов на нефть марки Brent упали более чем на 1,4% до 103,6 долл./барр. В пятницу американские и европейские фондовые площадки завершили день в красной зоне, снизившись в среднем на 1%, и, пока не наступит ясность относительно помощи Греции, нисходящий тренд может сохраняться. Снижение ведущих индексов привело к повышению спроса на защитные активы: доходность 10 UST опустилась практически на 6 б.п. до 2,87%. Поддержанию столь низкого уровня доходности способствует покупка ФРС казначейских облигаций, однако скоро влияние этого покупателя на рынок ослабнет. Сегодня будет проводится выкуп четырех-десятилетних бумаг, на что планируется направить 4–5 млрд долл.

Евробонды продолжили движение вниз. В пятницу спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST расширился еще на 9 б.п. и составил 169 б.п., а цена бумаги снизилась еще на 25 б.п. до 117% от номинала. Утренний отскок цен вверх быстро сменился снижением, которое в ближайшее время может продолжиться. В суверенном секторе падение цен составило в среднем 13 б.п., исключением стали рублевые евробонды Russia’18, выросшие в цене на 13 б.п. до 104,7%. Среди бумаг нефтегазового сектора лучше всего выглядели бумаги Газпрома, подешевевшие в среднем на 12 б.п., тогда как бонды ТНК-ВР снизились в цене в среднем на 20 б.п., облигации ЛУКОЙЛа – на 31 б.п., бумаги НОВАТЭКа – на 50 б.п. У металлургов аутсайдером вновь стал Евраз, бумаги которого стали дешевле в среднем на 37 б.п., Северсталь упала в цене в среднем на 16 б.п. Бумаги Банка Москвы, в которых распродажа продолжилась и даже усилилась по сравнению с предыдущей торговой сессией, потеряли в цене в среднем 370 б.п. На этом фоне неважно выглядел ВТБ, евробонды которого снизились в цене в среднем на 100 б.п. Остальные банковские гиганты подешевели не так сильно: потери РСХБ составили 30 б.п., Сбербанка – 42 б.п., ВЭБа – 80 б.п. В настоящий момент банки лишились благосклонности инвесторов во всем мире в связи с проблемами Греции и ужесточением требований Базельского комитета к достаточности банковского капитала, однако ни то ни другое не касается российских банков, которые, таким образом, страдают отчасти безвинно. Сегодня утром на азиатских площадках продолжается падение котировок, фьючерсы на американские фондовые индексы торгуются в красной зоне. При открытии торгов на российском рынке может сохраниться негативная динамика.

Внутренний рынок

Главное событие недели – аукцион по размещению ОФЗ на 70 млрд руб. В последний рабочий день прошедшей недели настроение в сегменте гособлигаций было не самое радужное, несмотря на укрепление рубля и рост российского рынка акций. Большинство бумаг упали в цене, в среднем снижение составило 10 б.п. Короткий конец кривой пользовался небольшим спросом, однако рост цен на этом участке не превысил 5 б.п. Одним из лидеров роста стал рекомендованный нами выпуск ОФЗ 26203, подорожавший на 12 б.п. Напомним, что, помимо ОФЗ 26203, нам нравятся ОФЗ 26202, 25075 и 25077. В пятницу российской валюте удалось отыграть часть потерь предыдущего дня, и бивалютная корзина подешевела на 11 коп. до 33,53 руб., при этом накануне из-за решения МЭА распечатать стратегические нефтяные запасы, обвалившего цены на нефть, был зафиксирован рост стоимости корзины почти на 20 коп. Пятничную сессию цены на нефть начали ростом и за утро прибавили более 1%, однако по итогам дня потеряли порядка 0,6% (нефть Brent котировалась у отметки 106,6 долл./барр.). Учитывая решение МЭА и окончание программы выкупа активов в США, мы не исключаем, что в краткосрочной перспективе цены на нефть могут находиться под давлением – это способно негативно отразиться на российской валюте. Главным событием наступившей недели должны стать аукционы ОФЗ, которые намечены на среду: Министерство финансов предложит инвесторам облигации на общую сумму 70 млрд руб. – в нынешнем году Минфин еще не продавал столь большой объем единовременно. Пока не объявлено, какие именно это будут выпуски, известно лишь, что один из них четырехлетний объемом 20 млрд руб., а другой – шестилетний на 50 млрд руб. Мы предполагаем, что четырехлетний выпуск – это полюбившиеся инвесторам ОФЗ 25079, которые Минфин очень удачно доразместил на прошлой неделе, а шестилетний – ОФЗ 26206. По нашему мнению, спрос должен быть неплохим: объем свободной ликвидности сейчас составляет почти 1,3 трлн руб., и, хотя еще предстоят налоговые выплаты, ликвидность поддержат два аукциона по размещению временно свободных средств бюджета на сумму 120 млрд руб., один из которых пройдет сегодня, а другой – завтра.

Купон по выпуску Кедр БО-01 установлен по нижней границе, потенциал роста у бумаги ограничен. В пятницу была закрыта книга заявок на участие в размещении нового выпуска облигаций Банка «Кедр» объемом 1,5 млрд руб. По результатам сбора заявок купон установлен по нижней границе ориентира на уровне 9,25%, что соответствует доходности к оферте через полтора года в размере 9,46%. В нашем специальном обзоре, посвященном размещению, мы оценивали справедливый уровень дисконта к выпуску УБРиР-02 (YTP 9,79%) приблизительно в 20 б.п., что с учетом поправки на разницу в дюрации соответствует диапазону 9,60–9,65%. Таким образом, мы не видим у бумаги потенциала для опережающего роста на вторичном рынке и предполагаем, что выпуск будет низколиквидным ввиду его небольшого объема.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Предстоит традиционное для конца месяца снижение ликвидности

Уровень ликвидности стал снижаться в свете налоговых платежей: сегодня утром компаниям предстоит уплатить акцизы и НДПИ, завтра – налог на прибыль. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ упали на 25,2 млрд руб. до 691,7 млрд руб., депозиты банков в ЦБ также сократились на 12,4 млрд руб. до 569,9 млрд руб. В пятницу ставки межбанковского рынка MosPrime изменились несущественно – в диапазоне +1/-2 б.п. Мы ожидаем повышения ставок по межбанковским кредитам сегодня и завтра. В понедельник и вторник Минфин предложит банкам для размещения на депозитах временно свободные бюджетные средства объемом 120 млрд руб.

В пятницу рубль ослаб по отношению к евро, стоимость которого на ММВБ выросла на 14 коп. до 40,13 руб./евро, несмотря на ослабление европейской валюты относительно доллара в преддверии начинающихся сегодня в Греческом парламенте дебатов по мерам бюджетной экономии. Парламентские дискуссии о сокращении бюджетных расходов Греции чреваты дальнейшим ослаблением евро. При этом российская национальная валюта укрепилась на 7 копеек по отношению к доллару, достигнув отметки 28,17 руб./долл., и в результате стоимость бивалютной корзины выросла лишь на 2 коп. до 33,55 руб. В пятницу индекс доллара вырос на 0,4%,тогда как евро ослаб на 0,6%. Сегодня стоимость евро продолжает снижаться, приблизившись к отметке 1,412 евро/долл. Котировки нефти падают третий день подряд. За предыдущие две сессии нефть Brent подешевела на 7,2%, а сегодня – на 1,6% до 104 долл./барр. Индексы азиатских рынков ушли в отрицательную зону, так что сегодня мы не видим факторов поддержки рубля и ожидаем его ослабления до 28,3–28,4 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ММК (Ba3/BB+). Рентабельность восстановилась после провала в IV квартале 2010 г., денежного потока по-прежнему недостаточно для сокращения долга

Неоднозначная отчетность. В пятницу ММК представил финансовые результаты за I квартал 2011 г., которые оказались лучше по сравнению с предыдущим кварталом в части отчета о прибылях и убытках: рентабельность по EBITDA подскочила до 16,9% против 12% в октябре–декабре прошлого года, однако свободный денежный поток компании остался отрицательным – минус 424 млн долл., что стало причиной увеличения чистого долга на 462 млн долл. за квартал. В дальнейшем потребности ММК в капвложениях будут сокращаться, и, как ожидается, долговая нагрузка стабилизируется в абсолютных цифрах, а отношение Чистый долг/EBITDA снизится примерно до 1,7 с 2,4 на конец I квартала.

В бондах ММК идей не видно. Текущее кредитное качество ММК, с нашей точки зрения, находится приблизительно на том же уровне, что и у Северстали, которая на конец I квартала отличалась заметно меньшим левериджем (1,2 против 2,4 у ММК) и обладала более высокой ликвидностью баланса, в то время как коэффициент Акционерный капитал/Долг у ММК составлял 2,8 против 1,4 у Северстали. Последнее является главной сильной стороной ММК, активы которого на 62% профинансированы за счет акционеров, главным образом из нераспределенной прибыли. Внушительный размер EBITDA у Северстали – определенно преимущество в период экономического подъема, однако необходимо также помнить о том, насколько быстро оно улетучилось во время кризиса. ММК пока представлен лишь на рынке рублевого долга, а самый длинный выпуск эмитента ММК-БО4 торгуется по 7,3% сроком на 32 месяца со спредом практически на уровне выпуска Северсталь-БО2 (6,6% сроком на 20 месяцев). Кроме того, в последнее время ММК не отличался активностью на первичном рынке, таким образом, ликвидность его торгующихся выпусков постепенно снижается. В то же время, на конец 2010 г. объем краткосрочного долга компании составлял 1,07 млрд долл., включая рублевые облигации на сумму 10 млрд руб. с офертой в декабре 2011 г. В этой связи мы рассчитываем, что в текущем году ММК еще выйдет на первичный рынок, о чем необходимо упомянуть, поскольку на данный момент сложились крайне благоприятные условия для покупки риска ММК – компания обладает повышенным левериджем, что, однако, представляет собой временное явление, и, как ожидается, скоро ситуация изменится к лучшему.

Публикации по теме: 8 апреля 2011 г. Кредитное качество не вызывает опасений

Магнит (NR). Компания выплатит порядка 1 млрд руб. в виде дивидендов

Решение принято на годовом собрании акционеров. На состоявшемся на прошлой неделе годовом собрании акционеров Магнита было принято решение о выплате дивидендов за 2010 г. в размере 6,57 руб. за акцию (-35% год к году), что эквивалентно общей сумме в 584,57 млн руб. – около 5,7% от чистой прибыли за соответствующий период. Также были утверждены дивиденды за I квартал 2011 г. в размере 415,5 млн руб., или порядка 24% от чистой прибыли. То есть в совокупности компания выплатит около 1 млрд руб. Данная новость не стала неожиданной, поскольку именно такой размер дивидендов был вынесен на повестку дня собрания акционеров в конце апреля нынешнего года.

Собственных средств для выплат будет достаточно, пик долговой нагрузки придется на текущий год. На начало года на балансе Магнита находились денежные средства в размере 133 млн долл. (4,05 млрд руб.), – таким образом, собственных средств компании более чем достаточно для дивидендных выплат. Однако отток ликвидности вкупе с запланированными на 2011 г. капитальными затратами в объеме 1,8–1,9 млрд долл. увеличат долговую нагрузку с 1,38 в терминах Чистый долг/EBITDA в начале года до 2,3 на конец года. Для компании это будет рекордный уровень, однако в последующие годы мы ожидаем постепенного снижения долговой нагрузки на фоне продолжающегося роста оборота.

Облигации оценены в целом справедливо. Облигации компании в настоящий момент торгуются с доходностью 6,4–7,7% в зависимости от срока и, на наш взгляд, справедливо оценены рынком. В целом же в секторе ритейла мы по-прежнему отдаем предпочтение выпускам Копейки (7,0–8,2% на 8–27,5 мес.), которые выглядят недооцененными относительно облигаций Икс5.