СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Умы инвесторов занимают Китай и PIIGS. Рынки отметили пятницу снижением, и если падение европейских индексов было незначительным – 0,3%, то потери американских оказались существенными – в среднем 1,5%. Умы инвесторов занимали два основных вопроса: долговые проблемы стран еврозоны и возможное ужесточение денежно-кредитной политики Китаем. Опубликованный вчера показатель ВВП зоны евро за III квартал оказался чуть хуже прогнозного: экономика выросла на 0,4% по сравнению с предыдущим кварталом вместо ожидавшихся 0,5%. С другой стороны, данные по ВВП Португалии, одной из стран пресловутой группы PIIGS, стали приятным сюрпризом, показав по итогам III квартала рост на 0,4%, тогда как аналитики прогнозировали снижение на 0,1%. Разочаровала статистика по промышленному производству еврозоны за сентябрь: показатель упал на 0,9%, тогда как ожидался рост на 0,2%. Рынки надеются, что Евросоюз предоставит помощь периферийным странам зоны евро, и вчера доходности облигаций этих стран начали постепенно снижаться после роста на протяжении последних нескольких дней. В прессе стали появляться сообщения, что Ирландия ведет переговоры с ЕС о предоставлении стране помощи. Мы уже высказывали мнение, что регулирующие органы ЕС сделают все возможное для предотвращения суверенных дефолтов. Вчера европейская валюта стала крепнуть после нескольких дней падения, примериваясь в ходе торговой сессии к отметке 1,38 долл./евро, однако завершила день несколько ниже – вблизи 1,37 долл./евро. Американские инвесторы больше обеспокоены возможным повышением ставок в Китае, что и стало основной причиной снижения американских индексов. В то же время доходности десятилетних казначейских облигаций США просто взмыли вверх– на 13 б.п. до 2,79%. Цены на нефть при этом пошли вниз, опустившись на 3,3% до отметки 84,9 долл./барр.

Повышение прогнозов по рейтингам улучшает перспективы евробондов ЛУКОЙЛа и Альфа-Банка. Международное агентство Standard & Poor’s подтвердило рейтинги российской нефтяной компании ЛУКОЙЛ на уровне «ВВВ-». Прогноз по рейтингу при этом повышен с «Негативного» (дан в июле текущего года с учетом рисков ликвидности, возникших в связи с выкупом компанией собственных акций у ConocoPhillips) до «Стабильного». Свое решение агентство объясняет тем, что компания успешно разместила выпуск еврооблигаций, а также рефинансировала часть долга, улучшив показатели ликвидности. Также вчера агентство Moody’s повысило прогноз Альфа-банка с «Негативного» до «Стабильного», рейтинг эмитента подтвержден на уровне «Ва2»: аналитики Moody’s расценили качество активов и уровень ликвидности банка как достаточно высокие. Мы по-прежнему рекомендуем к покупке длинные евробонды ЛУКОЙЛа Lukoil’19 и Lukoil’22, спреды которых к сопоставимым выпускам Газпрома, как мы и ожидали, постепенно сокращаются. Что касается Альфа-банка, мы советуем обратить внимание на привлекательные, с нашей точки зрения, выпуски ALFARU’13 и ALFARU’15.

Внутренний рынок

Дефицит бюджета – 2,1% ВВП по итогам 10 месяцев 2010 г. Вчера Министерство финансов опубликовало предварительные данные об исполнении федерального бюджета за 10 месяцев 2010 г. Согласно этим данным дефицит бюджета снизился до 2,1% ВВП с 2,2% ВВП по итогам 9 месяцев 2010 г. Таким образом, фактическая динамика бюджетных показателей пока намного лучше, чем предполагает официальный годовой прогноз, согласно которому дефицит достигнет 5,3% ВВП. Как известно, основную часть дефицита Минфин планирует покрыть за счет займов на внутреннем рынке, их объем должен составить более 800 млрд руб. К настоящему моменту за счет размещения ОФЗ министерство привлекло немногим более 500 млрд руб. Мы по-прежнему считаем, что Минфину не понадобится осуществлять заимствования в запланированном объеме, – текущая динамика бюджета это мнение подтверждает. Вчера сектор государственных долговых бумаг вслед за мировыми рынками и российским рынком акций показал снижение котировок, при этом объем торгов был выше среднего и составил 1,8 млрд руб.

РВК устанавливает ставку ниже первоначального ориентира… Вчера была закрыта книга заявок по размещению выпуска РВК-Финанс-03. Ставка купона была установлена на уровне 9,0%, что соответствует доходности 9,25% к оферте через три года. Первоначальный ориентир по ставке купона составлял 9,25–9,75%, однако затем ввиду высокого спроса на бумагу (эмиссия, по сути, является риском Альфа-Групп и обладает достаточно высоким рейтингом на уровне «ВВ-») был понижен до 9,0–9,5%. В специальном обзоре, посвященном размещению данного выпуска, мы оценивали справедливый спред к кривой Трансконтейнера (как компании, наиболее близкой к РВК по финансовому профилю) в 130–150 б.п. (или 9,2–9,4% по доходности на тот момент), и в этом диапазоне доходность в итоге и сложилась. Таким образом, мы считаем выпуск РВК-Финанс-03 справедливо оцененным.

…а Черкизово размещается в середине ориентира. Также вчера на ММВБ прошел конкурс по определению ставки купона по биржевым облигациям Группы Черкизово, которая по его итогам была установлена на уровне 8,25%, то есть в середине первоначального ориентира, составлявшего 8,0–8,5%. В итоге выпуск размещен с премией в размере порядка 70 б.п. к кривой Вимм-Билль-Данна, который на две ступени превосходит Черкизово по кредитному рейтингу. По совокупности факторов (капитализация компаний, уровень рейтингов) мы оценивали справедливый размер премии как минимум в 100 б.п. к ВБД, однако не исключали, что благодаря в целом устойчивому финансовому профилю Черкизово и малому объему его облигаций в обращении итоговая премия может оказаться ниже, что и случилось.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность снижается в связи с предстоящими страховыми взносами

В понедельник компании должны произвести первые значительные платежи текущего месяца – уплатить страховые взносы, в связи с этим объем ликвидности сокращается. Остатки средств на корреспондентских счетах кредитных организаций в ЦБ снизились на 37 млрд руб. до 564,6 млрд. руб., а депозиты банков в Банке России увеличились на 22,7 млрд руб. до 315,4 млрд руб. Общий уровень ликвидности снизился на 14,3 млрд руб. до 880 млрд руб. По-видимому, ликвидность будет снижаться и в начале следующей недели. Несмотря на это, ставки на рынке межбанковского кредитования остаются на сравнительно низком уровне. Индикативная однодневная ставка MosPrime вчера упала на 4 б.п. до 2,82%. Мы ожидаем роста ставок в начале следующей недели, хотя, скорее всего, этот рост окажется незначительным.

Все аукционы прямого РЕПО вчера были отменены ЦБ в связи с отсутствием заявок со стороны банков.

Рубль вчера сдавал позиции и по отношению к доллару, и по отношению к евро, следуя за снижением цен на нефть и фондовых индексов как на отечественном рынке, так и на рынках других стран. Цена нефти Brent потеряла 3%, снизившись до 85,55 долл./барр. Курс доллара на ММВБ вырос на 17 копеек до 30,75 руб./долл., курс евро увеличился на 35 копеек до 42,28 руб./евро. Бивалютная корзина подорожала на 25 копеек до 35,94 руб. Сегодня мы ожидаем дальнейшего ослабления рубля по отношению к доллару в связи с негативным влиянием внешних факторов – падением цен на нефть и снижением мировых фондовых индексов. Курс доллара может вырасти до 30,8–30,9 руб./долл.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

MMК (NR/Ва3/BB): Компания объявила купон по выпуску ММК БО-1

Ставка купона равна 6,9%. Это соответствует доходности к погашению в ноябре 2012 г. на уровне 7,02%, что предполагает спред к кривой ОФЗ в размере 120 б.п.

Мы оцениваем установленный купон как справедливый, а потенциал дальнейшего роста котировок связываем с общей ситуацией на рынке. Премию к ОФЗ на уровне 120 б.п. мы считаем справедливой компенсацией за риск ММК. Для сравнения, сопоставимые по дюрации облигации НЛМК (BВВ-/В1/ВВ+) торгуются со спредом к ОФЗ в размере порядка 105 б.п., и разница в доходности с обязательствами ММК представляется нам обоснованной, учитывая более сильные кредитные метрики НЛМК. Мы обратили внимание на то, что спред короткого выпуска ММК БО-2 в последнее время расширился до 140 б.п., и это позволяет рассматривать его как наиболее привлекательный из обращающихся выпусков ММК. В то же время мы считаем премию в размере 140 б.п. чрезмерной и ожидаем ее сокращения до привычного размера 120 б.п. Подробнее наш взгляд на кредитный профиль ММК изложен в специальном комментарии от 20 сентября 2010 г. "ММК: Устойчивость в период волатильности".

МТС (ВВ/Ва2/ВВ+): Размещение с неплохой премией, у выпусков хорошие перспективы.

МТС разместил бумаги выше рынка. В пятницу закрылась книга заявок по двум новым выпускам рублевых облигаций МТС. Ставка купона семилетнего седьмого выпуска объемом 10 млрд руб. была установлена в размере 8,7%, что при модифицированной дюрации около 4,94 года предполагает доходность к погашению 8,89%. По восьмому выпуску сроком погашения 10 лет, объемом 15 млрд руб. и офертой через пять лет ставка купона была установлена на уровне 8,15%, что соответствует доходности 8,32% при модифицированной дюрации около 3,87 года.

Ставки оказались ниже первоначальных ориентиров, но все равно высокими. Мы уже писали, что первоначальные ориентиры организаторов размещения (по седьмому выпуску на уровне 8,99–9,36%, по восьмому – 8,47–8,78%) даже по нижней границе диапазона были существенно завышены. Как мы и прогнозировали, практически перед самым закрытием книги ориентиры были понижены, и размещение прошло по нижним границам уже новых интервалов. Хотя снижение оказалось несколько скромнее наших ожиданий и потому предлагаемые доходности выглядят весьма привлекательно, особенно у длинного МТС-07. Мы ожидаем, что уже в первые дни торгов доходности новых выпусков приблизятся к кривой эмитента.

НМТП (ВВ+/Ва1/-): Держателям еврооблигаций предлагается комиссия

Компания хочет изменить ковенанты. НМТП обратился к держателям своих еврооблигаций на 300 млн долл. с предложением одобрить внесение изменений в условия эмиссии бумаг, без которых эмитент будет вынужден выкупить облигации в связи со сменой собственника после приобретения 100% ООО «Приморский торговый порт» (итогом сделки станет переход НМТП под контроль Транснефти). Также предлагается отказаться от ограничения уровня долговой нагрузки, который в настоящее время не должен превышать 3,5 в терминах Долг/EBITDA. Голосование состоится 6 декабря.

Мы рекомендуем соглашаться на предложение НМТП. Премия за согласие составит 1,25% от номинала. Учитывая, что после появления новостей о сделке котировки NCSP ’12 не опускались ниже 103,5%, предложение об отмене ковенант и полагающееся за это вознаграждение не стали неожиданностью для рынка. Вчера после поступления предложения котировки выпуска выросли еще на 15 б.п., несмотря на общую негативную динамику рынка. Мы не думаем, что покупка ПТП и необходимое для этого привлечение нового долга помешают компании исполнять свои обязательства перед держателями еврооблигаций, поэтому рекомендуем соглашаться на предложение НМТП.