СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Лидеры стран ЕС представили план, рынки его пока одобрили. Рынки получили долгожданные новости из Европы: после длительных переговоров и согласований лидеры стран ЕС представили свой план по выходу из долгового кризиса в еврозоне. Прежде всего было достигнуто соглашение о списании частными кредиторами до 50% греческого долга, или примерно 100 млрд евро, что позволит снизить объем обязательств страны до посильного для нее уровня. Еще одним важным пунктом соглашения стала программа докапитализации банков. Минимальная достаточность капитала первого уровня должна составить 9%, и, таким образом, капитал 70 крупнейших банков ЕС необходимо будет до 30 июня увеличить на 106 млрд евро (что примерно эквивалентно сумме списания госдолга Греции). В случае, если банки не смогут получить финансирование на рынке, поддержку им будут оказывать правительства с опорой на Европейский фонд финансовой стабильности. О последнем следует сказать отдельно: размер фонда будет увеличен с текущих 440 млрд евро до как минимум 1 трлн евро, будут расширены и функциональные возможности фонда – он сможет предоставлять гарантии по облигациям таких стран, как Италия и Испания, на сумму в 0,8–1,3 трлн евро. Рынки отреагировали на новости ростом, европейская валюта также растет, к настоящему моменту преодолев отметку 1,4 долл./евро. Сам факт разработки плана мы оцениваем положительно, так как для инвесторов была важна готовность европейских лидеров к активным действиям. Однако остается открытым целый ряд вопросов: во-первых, как будут классифицировать решение о списании 50% долгов Греции рейтинговые агентства. В случае, если это будет расцениваться как дефолт, то будет запущен процесс выплат по дефолтным свопам. Во-вторых, серьезные проблемы с долгами существуют не только у Греции, но прежде всего у Италии и Испании, долговое бремя которых в абсолютном выражении намного существеннее, чем у Греции.

День начнется ростом после вялой динамики накануне, ожидается большой массив важных макроданных. Вчера на рынке еврооблигаций все же преобладал позитивный настрой – не в последнюю очередь благодаря американской макростатистике. Российский пятилетний CDS-спред еще чуть сузился – на 4 б.п. до 228 б.п., а спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST отыграл потери предыдущего дня, сократившись на 9 б.п. и вернувшись к уровню 223 б.п. Как и днем ранее, движение спреда было связано в основном с изменением доходности казначейских облигаций США: доходность 10 UST выросла на 10 б.п. до 2,23%. В суверенном сегменте продолжились покупки, выпуск Russia’30 прибавил в цене 25 б.п. до 117,6% от номинала (YTM 4,44%), остальные выпуски суверенного сегмента подорожали примерно на ту же величину, за исключением Russia’28. В длинных бумагах инвестиционного уровня после заметного роста прошла фиксация прибыли: выпуски GAZPRU’34 и GAZPRU’37 просели более чем на 1 п.п., подешевели также RSHB’21 и TNEFT’18 (-0,2 п.п.), VTB’35 (-0,6 п.п.). На их фоне хорошо выглядели длинные бумаги Сбербанка и ВЭБа завершившие торговую сессию незначительным приростом. Спросом пользовался и субординированный выпуск VTB NW’15, его текущий спред к VTB ’15 все еще на 50 б.п. шире, чем до начала августа, для чего, на наш взгляд, нет оснований. Во втором эшелоне по-прежнему наблюдался спрос на бумаги Вымпелкома: в частности, выпуски VIP’22 и VIP’21 подорожали более чем на полпроцентных пункта, и наше позитивное отношение к этим выпускам сохраняется. Прошли также покупки в TMENRU’16, TMENRU’17, CHMRFU’14 и LUKOIL’22. Во втором банковском эшелоне изменения цен были незначительными, однако на общем фоне заметно выделялся выпуск PROMBK’14 (+90 б.п.), который мы считаем привлекательным для покупки, исходя из чего недавно включили его в список наших банковских рекомендаций. Сегодня утром преобладает позитивный внешний фон, рынки откликнулись ростом на решение саммита лидеров ЕС. Котировки на азиатских площадках к настоящему моменту поднялись в среднем на 1,5%, фьючерсы на американские и европейские индексы также находятся в положительной зоне. Мы ожидаем открытия рынка ростом, однако сегодня в США публикуется большой массив важной макростатистики, которая, безусловно, окажет влияние на ход торговой сессии.

Внутренний рынок

Успех аукциона ОФЗ – хороший знак для рублевого рынка долга. Главным событием вчерашнего дня можно назвать состоявшийся аукцион по доразмещению четырехлетних ОФЗ 25079 на 10 млрд руб., которыми Минфин накануне заменил более длинный семилетний выпуск. По итогам аукциона спрос на бумаги составил 15,7 млрд руб., в полтора раза превысив предложение, в результате чего удалось привлечь почти весь запланированный объем средств, а именно 9,7 млрд руб. Доходность по цене отсечения сложилась на уровне 7,95%, доходность по средневзвешенной цене – 7,94%. Таким образом, размещение прошло ближе к верхней границе заявленного ориентира, определенного в диапазоне 7,9–7,95%, что вполне логично, поскольку на вторичном рынке бумага также торговалась вблизи верхней границы. Мы считаем, что успех и высокий спрос на аукционе ОФЗ – хороший знак для российского рынка рублевого долга, торговая активность на котором в последнее время замерла. Хотя ситуация с ликвидностью все еще не вполне нормализовалась и банки ежедневно привлекают посредством сделок РЕПО с ЦБ в среднем по 400 млрд руб., спрос на бумаги заметно превысил предложение даже в отсутствие премии ко вторичному рынку. По нашему мнению, торговая активность в сегменте будет возвращаться к прежним уровням лишь по мере стабилизации ситуации с ликвидностью, и тогда инвесторы могут обратить внимание на длинный конец кривой, который несколько перепродан. Мы рекомендовали принимать участие в аукционе, поскольку считаем выпуск ОФЗ 25079 привлекательным. Помимо него, заслуживают внимания ОФЗ 25077, ОФЗ 26203, ОФЗ 26202.

Инфляция постепенно ускоряется, но в целом картина благоприятная. Вчера Росстат опубликовал недельные данные по инфляции: рост цен за период с 18 по 24 октября составил 0,1% – вторую неделю подряд после пятнадцати недель дефляции или нулевой инфляции. Таким образом, инфляция с начала года составила 4,9%. Рост цен вполне логичен в условиях, когда традиционная дефляция в продовольственном секторе, связанная с новым урожаем, постепенно сходит на нет. Несмотря на это, инфляционное давление в целом ослабло, а влияние монетарного фактора уменьшилось. Защищая рубль, ЦБ за последние два месяца продал валюты почти на 14 млрд долл., изъяв, таким образом, с рынка около 400 млрд руб. рублевой ликвидности. Мы продолжаем наблюдать замедление роста денежной массы, и этот процесс вполне может продолжиться до конца года. Таким образом, официальный прогноз по инфляции на уровне 7% имеет все шансы сбыться. Учитывая текущую ситуацию с инфляцией, высока вероятность того, что до конца года ЦБ не будет повышать ставки и ставка рефинансирования останется на текущем уровне 8,25%. Следует признать, что наш прогноз по ставке на уровне 9% может не оправдаться. Мы считаем, что на ближайшем заседании ЦБ, намеченном на конец этой недели, ставки останутся без изменений. Это увеличит привлекательность российских долговых бумаг, в частности коротких, так как длинные защищены от существенного воздействия роста ставки ввиду возможности проведения РЕПО с ЦБ.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Общий тренд не меняется

Ставки МБК продолжают рост. Уровень ликвидности в настоящее время вполне высокий, даже после вчерашнего снижения он составляет 890 млрд руб. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России вчера снизились на 24,3 млрд руб. до 766,1 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ выросли на 16 млрд руб. до 124,2 млрд руб. Успешно проведенное в среду размещение – еще один индикатор достаточности денежных средств в банковской системе. Тем не менее некоторое давление, которое объясняется главным образом налоговыми платежами, существует и двигает вверх ставки МБК. Вчера индикативная ставка по однодневным кредитам MosPrime выросла на 3 б.п., достигнув отметки 5,73%. Большинство других ставок также показали рост, исключение составили шести- и трехмесячные ставки, которые незначительно снизились (на 1–2 б.п.). Объем операций РЕПО с ЦБ упал относительно показателя предыдущей сессии, но остался большим – 405 млрд руб. Однодневная ставка РЕПО ушла вниз на один базисный пункт до 5,27%. Завтра наступает последний день уплаты налога на прибыль, таким образом, вновь ожидается отток средств из системы, что приведет к росту ставок МБК.

Рубль скорректировался. Вчера на ММВБ рубль подешевел: по отношению к доллару на 19 копеек до 30,71 руб./долл., по отношению к евро – на 1 копейку до 42,41 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины выросла на 11 копеек и составила 35,98 руб. Вчера саммит ЕС одобрил план выхода из долгового кризиса, что привело к укреплению евро – европейская валюта сегодня подросла на 0,6% до 1,399 долл./евро по сравнению с 1,390 долл./евро на вчерашнее закрытие. Индекс доллара сегодня смотрит вниз, его потери составляют 0,5%. Иена продолжает теснить американскую валюту и достигла нового исторического максимума 75,95 иены/долл. Цены на нефть показывают положительную динамику: WTI сегодня прибавила в цене 2% и торгуется на уровне 92 долл./барр., однако Brent пока стоит на месте, котируясь в районе 111 долл./барр. Сегодня рубль, вероятно, вновь начнет укрепляться, чему будет способствовать позитивный настрой на глобальных рынках и ослабление доллара. Мы ожидаем, что российская валюта будет торговаться в диапазоне 30,4–30,5 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

РСБХ (Ваа1/ВВВ): Опубликована отчетность за 1 п/г 2011 г. по МСФО

Больше – не значит прибыльнее. Вчера Россельхозбанк (РСХБ) представил сокращенную отчетность за 1 п/г 2011 г., которая выглядит довольно слабо. Отчисления в резервы у банка остаются высокими, чистая процентная маржа ожидаемо снизилась, что на фоне растущих операционных расходов привело к значительному падению чистой прибыли, которая для масштабов банка и так была минимальной. Среди положительных моментов отметим высокий темп прироста активов, в связи с чем для поддержания капитализации государство намерено в очередной раз увеличить капитал РСХБ.

Торговые идеи в выпусках РСХБ отсутствуют. Те локальные рублевые выпуски РСХБ, которые более или менее ликвидны, торгуются в рамках одной кривой и со спредом порядка 100 б.п. к кривой ОФЗ. Что касается еврооблигаций, стоит отметить, что если еще летом рублевые евробонды при переводе доходности в долларовую оказывались примерно на одном уровне с долларовыми бондами, то теперь с ростом ставок NDF они выглядят сильно переоцененными. На внешнем рынке облигации банка, как и на внутреннем, торгуются более или менее ровно и со спредами к долларовым свопам порядка 400–420 б.п. Если сравнивать выпуски РСХБ с бумагами других госбанков, то выпуски Сбербанка вполне заслуженно – ввиду более устойчивого финансового профиля – торгуются с дисконтом к ним порядка 50–60 б.п. В то же время бумаги ВТБ предлагают премию, размер которой по отдельным выпускам доходит до 70 б.п. Поскольку мы считаем финансовый профиль ВТБ (который, как показала практика, в не меньшей степени может рассчитывать на господдержку) как минимум не слабее, чем у РСХБ, то рекомендуем перекладываться из бондов РСХБ в ВТБ при наличии возможности приобретать выпуски эмитента с долей государства в капитале менее 100% и не включенные в индекс EMBI. Лучшими вариантами среди них мы считаем VTB ‘18/13 (YTP 4,52%) и VTB ‘35/15 (YTP 5,93%).

Северсталь (ВВ/Ва2/ВВ-): Высокие операционные результаты за 3 кв. 2011 г.

Производство стали выросло на 4% за квартал. Вчера Северсталь опубликовала операционные результаты за 3 кв. 2011 г. Показатели в основном соответствуют нашим ожиданиям. Производство стали возросло на 4% (здесь и далее – квартал к кварталу) до 4,0 млн т – главным образом за счет ввода в эксплуатацию дуговой электропечи на заводе Колумбус, США. Что касается добывающего сегмента, то объемы выпуска коксующегося угля на предприятии «Воркутауголь» восстановились, увеличившись на 14% после падения во 2 кв. 2011 г., а продажи окатышей показали рост на 18%. Ижорский завод по производству труб большого диаметра (ТБД) в 3 кв. 2011 г. работал на полную мощность.

Высокие объемы продаж, цены соответствуют рыночным. Продажи проката в России подскочили на 12%, что отчасти связано с реализацией некоторого объема из запасов, накопленных в предыдущие периоды. Впечатляющий рост продаж плоского и сортового проката обусловлен сезонным ростом спроса на сталь, используемую в строительстве. Средние цены реализации горячекатаного и холоднокатаного проката в России и США снизились на 4–9%, что соответствует рыночному тренду. Средняя цена ТБД не изменилась за квартал, оставшись на уровне 2048 долл./т.

Золотой сегмент разочаровал. Негативным моментом стало падение продаж золота на 25% по сравнению с прошлым кварталом до 149 тыс. унций в связи с возникшими проблемами на африканских и казахских золотодобывающих активах NordGold. Насколько нам известно, фактические объемы производства золота составили 190 тыс. (как и в предыдущем квартале), однако компания решила отложить продажу золота в объеме около 50 тыс. унций на 4 кв. 2011 г. По нашему мнению, низкие результаты золотодобывающего сегмента в 3 кв. 2011 г. создают риск, что компании не удастся выполнить свой годовой прогноз по добыче золота, составляющий 800–840 тыс. унций.

Рублевые облигации неинтересны, евробонды предлагают хорошую доходность при комфортном уровне кредитного риска. Опубликованные операционные результаты нейтральна для облигаций компании. По рублевым облигациям Северстали кредитный спред к ОФЗ в среднем сократился до 100 б.п., что делает их спекулятивно непривлекательными. Как всегда, интересно смотрятся евробонды компании, предлагающие хорошую доходность на всей кривой при комфортном риске кредитного профиля.

Предыдущие публикации по теме: «Кредитный профиль стабильно устойчив. Компания представила высокие результаты за 2 кв. 2011 г.».