Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал:  редитный профиль "–аспадской" выгл€дит очень устойчивым, чистый долг отрицательный


[14.04.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

»÷ѕ, рынок труда, бюджет и долги. ¬ четверг поступ€т первые показатели инфл€ции – данные о приросте индекса цен производителей за март, который, по ожидани€м рынка, составил 1% против 1,6% мес€цем ранее. ¬ насто€щий момент динамика инфл€ции крайне важна дл€ инвесторов в свете действий ≈÷Ѕ, уже подн€вшего ставку с целью ослаблени€ инфл€ционного давлени€. —огласно опубликованным вчера данным, цены производителей в √ермании (крупнейшей экономики ≈—) в марте показали рекордные темпы роста за последние 29 лет.  роме того, сегодн€, как обычно в этот день недели, будет опубликована статистика обращений за пособи€ми по безработице. ќдним из основных событий вчерашнего дн€ стало предложение президента —Ўј Ѕарака ќбамы о сокращении дефицита бюджета на 4 трлн долл. в ближайшие 12 лет за счет сокращени€ госрасходов и повышени€ налогов. ћеры по сокращению дефицита бюджета направлены на ограничение и постепенное сокращение долга —Ўј, который вплотную приблизилс€ к уровню 100% ¬¬ѕ – одному из самых высоких в мире. — одной стороны, сокращение долга окажет давление на доходности казначейских облигаций —Ўј в сторону понижени€, с другой, мы ожидаем разгона инфл€ции в —Ўј, за которую инвесторы захот€т получить компенсацию в виде повышени€ доходностей. ¬чера доходность 10 UST опустилась на 5 б.п. до 3,47%.

—уверенный сектор в лидерах. ¬чера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST практически не изменилс€, оставшись у отметки 124 б.п., но цена бумаги выросла на 21 б.п. до 116,4% от номинала. —уверенный сегмент оказалс€ лидером роста на фоне незначительного снижени€ рынка: суверенные бумаги подн€лись в цене в среднем на 10 б.п., исключением стал только подешевевший рублевый выпуск Russia’18, который в последнее врем€ часто идет против рынка. Ѕумаги √азпрома закрылись в целом нейтрально, евробонды Ћ” ќ…Ћа продолжили снижение, упав в цене в среднем на 10 б.п. Ѕумаги металлургов еще немного подешевели – в среднем на 7–10 б.п. ¬ банковском секторе наблюдалась сходна€ картина – здесь аутсайдерами можно назвать евробонды –—’Ѕ, которые потер€ли в цене в среднем 9 б.п. Ќа азиатских площадках сегодн€ наблюдаетс€ разнонаправленна€ динамика торгов, тогда как фьючерсы на американские фондовые индексы и цены на нефть идут вверх, что должно привести к незначительному росту котировок на российских площадках при открытии.

¬нутренний рынок

ќ‘« 26205 – хороший старт. ¬чера ћинфин размещал новые ќ‘« 26205 с погашением 14 апрел€ 2021 г. на 20 млрд руб.  ак известно, министерство было готово предложить рынку весьма привлекательную ставку: справедливый уровень доходности новой ќ‘« 26205, согласно нашей модели, равн€етс€ 7,76%, тогда как ћинфин задал ориентир в диапазоне 7,9–8%. ѕо итогам размещени€ доходность нового выпуска сложилась ближе к верхней границе за€вленного диапазона и составила 7,99%.  ак мы и предполагали, на бумагу был предъ€влен высокий спрос – почти 26,6 млрд руб., благодар€ чему удалось разместить облигации на 17,2 млрд руб. –ешение ћинфина разместить длинный выпуск объ€сн€етс€ сложившейс€ на рынке благопри€тной конъюнктурой, котора€, по-видимому, сохранитс€ в ближайшее врем€: нефть Brent котируетс€ вблизи отметки 120 долл./барр., благодар€ чему рубль продолжает укрепл€тьс€, уровень свободной ликвидности также высокий. ¬ св€зи с этим в ближайшее врем€ вполне возможно доразмещение выпуска, что будет способствовать росту его ликвидности. ћы считаем, ќ‘« 26205 весьма привлекательной бумагой: облигации выпуска торгуютс€ с премией в размере 20 б.п. к кривой доходностей ќ‘«, и потенциал снижени€ доходности сохран€етс€.

 узбассэнерго занимает 5 млрд руб. ¬чера  узбассэнерго (“√ -12) (NR), подконтрольна€ холдингу —”Ё  (¬1), открыла книгу за€вок на размещение дес€тилетних облигаций второй серии объемом 5 млрд руб. с офертой через п€ть лет.  нига за€вок будет закрыта 26 апрел€. ќриентир по ставке купона определен в диапазоне 8,85–9,1%, что соответствует доходности к оферте на уровне 9,05–9,31% и предполагает премию к кривой доходностей ќ‘« в размере 205–231 б.п. ћожно ожидать, что высокий спрос на облигации эмитентов электроэнергетического сектора позволит эмитенту разместить бумагу по нижней границе ориентира (об интересе инвесторов к бумагам этого сектора можно судить в частности по недавнему размещению облигаций »ркутскэнерго, прошедшему со значительной переподпиской). ¬ то же врем€ следует иметь в виду, что нижн€€ граница ориентира по купону (8,85%) предполагает премию к облигаци€м —”Ё а в размере лишь около 20 б.п., при том что облигации —”Ё а, в отличие от размещаемого выпуска  узбассэнерго, вход€т в список –≈ѕќ ÷Ѕ и имеют короткий срок обращени€ (два года).

 упон по выпуску  уйбышевазот »нвест-4 установлен на уровне 8,6%. ”становленна€ ставка купона на 15 б.п. ниже изначального минимального ориентира организаторов и соответствует доходности на уровне 8,78%. Ёто предполагает премию в размере лишь около 60 б.п. к кривой выпусков эмитентов с рейтингом категории ¬+/¬1, что представл€етс€ нам весьма скромной компенсацией за разницу в кредитном качестве и «неломбардность» бумаг  уйбышевјзота. ѕо нашему мнению, облигации химической компании обладают весьма ограниченным потенциалом роста котировок на вторичном рынке.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

ѕериод стабильных ставок ћЅ 

—тавки ћЅ  остаютс€ достаточно стабильными на прот€жении последнего мес€ца, несмотр€ на колебани€ уровн€ ликвидности. ¬чера ликвидность немного снизилась, при этом ставки ћЅ  не изменились – индикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам осталась на уровне 3,15%.

ќстатки на корсчетах кредитных учреждений в ÷Ѕ выросли на 11,9 млрд руб. до 590,5 млрд руб., депозиты банков в ÷Ѕ сократились на 19,5 млрд руб. до 833,5 млрд руб. «автра истекает срок первой части об€зательных платежей за апрель – компани€м предстоит уплатить страховые взносы; как следствие, объем ликвидности в ближайшие несколько дней, скорее всего, снизитс€.

Ѕивалютна€ корзина укрепл€етс€ уже третью сессию подр€д, вчера ее стоимость достигла максимального уровн€ в текущем мес€це – 33,83 руб. ƒоллар вырос на 6 копеек против рубл€ на ћћ¬Ѕ до 28,12 руб./долл. ≈вро укрепилс€ на 5 копеек и достиг наивысшей отметки с конца €нвар€ текущего года – 40,77 руб./евро. —егодн€ рубль, по всей видимости, продолжит дешеветь против евро, учитыва€ положительную динамику последнего на мировых рынках. ¬ —Ўј запланирована публикаци€ макростатистики по оптовым ценам, которые, как ожидаетс€, выросли по сравнению с предыдущем мес€цем. Ёти данные укажут направление дальнейшего движени€ доллара, а до этого момента рубль, скорее всего, останетс€ вблизи текущего уровн€ 28,10 руб./долл.

 ќ–ѕќ–ј“»¬Ќџ≈ —ќЅџ“»я

–аспадска€ (B1/B+):  омпани€ опубликовала отчетность по ћ—‘ќ за 2010 г.

ќжидаемо слабое II полугодие. ¬чера –аспадска€ опубликовала отчетность по ћ—‘ќ за 2010 г., а также операционные показатели за I квартал 2011 г.  ак и ожидалось, вследствие аварии на шахте «–аспадска€» в мае 2010 г. результаты II полугоди€ заметно уступают показател€м первой половины года. ¬ыручка в июле–декабре 2010 г. сократилась на 48,6% полугодие к полугодию до 240 млн долл., при этом продажи угольного концентрата в натуральном выражении упали на 58% до 1,58 млн т. —нижение EBITDA было еще более значительным: по сравнению с I полугодием показатель сократилс€ на 68% до 83 млн долл., а рентабельность по EBITDA упала до 34,7% с 55,6%. √лавной причиной снижени€ EBITDA стал значительный рост операционных расходов во II полугодии, из которых около 80 млн долл составили затраты на восстановление шахты «–аспадска€».

ѕо сравнению с 2009 г. операционные показатели заметно выросли. ѕо итогам всего 2010 г. выручка компании составила 706 млн долл., увеличившись на 45,8% по сравнению с 2009 г. ¬ то же врем€ в натуральном выражении продажи сократились на 30,6% год к году, а рост выручки был обеспечен значительным увеличением цен на концентрат коксующегос€ угл€ как на внутреннем, так и на внешнем рынке. “ак, средн€€ цена тонны концентрата в 2010 г. составила 113,2 долл. по сравнению с 59,6 долл. в 2009 г. (+90%). EBITDA по итогам 2010 г. составила 342 млн долл. (+43,9% год к году), а рентабельность по EBITDA практически не изменилась – 48,5% против 49,2% в 2009 г.

 редитный профиль выгл€дит очень устойчивым, чистый долг отрицательный. Ќа 31 декабр€ 2010 г. объем ликвидных средств на балансе –аспадской составил 323 млн долл., как следствие, чистый долг компании стал отрицательным. ѕрактически весь долг компании представлен выпуском еврооблигаций Raspadskaya Mine’12, и мы не сомневаемс€, что об€зательства перед держател€ми будут исполнены в срок и в полном объеме.

ѕозитивные прогнозы на 2011 г. ¬ I квартале текущего года компани€ увеличила объем добычи угл€ на 39% по сравнению с IV кварталом прошлого года до 1,78 млн т. –ост был достигнут в основном за счет ввода в эксплуатацию первой после аварии лавы на шахте «–аспадска€», при этом добыча на других предпри€ти€х группы также повысилась. ÷ены на уголь продолжили рост, увеличившись в I квартале на 9% по сравнению с окт€брем–декабрем 2010 г. ƒинамика угольных цен во II квартале выгл€дит еще более впечатл€ющей – по сравнению с I кварталом цены выросли на 17,5%. ¬ текущем году компани€ рассчитывает полностью восстановить шахту «–аспадска€» и довести суммарный объем добычи до 2,5 млн т (в I квартале добыча на шахте составила 421 тыс. т). ¬сего по итогам текущего года компани€ рассчитывает добыть 8,5 млн т угл€, что на 10% выше уровн€ «доаварийного» 2009 г. Ѕлагодар€ увеличению добычи на фоне благопри€тной рыночной конъюнктуры финансовые показатели –аспадской в 2011 г. должны существенно улучшитьс€. Ќовой информации о продаже компании представлено не было.

Ќе ожидаем реакции в выпуске Raspadskaya Mine’12. Ќесмотр€ на то, что кредитное качество –аспадской не вызывает сомнений, а перспективы 2011 г. весьма благопри€тны, мы не ожидаем роста котировок в выпуске еврооблигаций Raspadskaya Mine’12. ¬ насто€щее врем€ выпуск торгуетс€ с доходностью 3,35% к погашению в мае 2012, что предполагает премию к свопам в размере около 295 б.п. Ќа этом же уровне торгуютс€ еврооблигации ≈вро’има (BB/-/BB), кредитный рейтинг которого на две ступени выше, чем у –аспадской.

“ — Ѕанк (¬2/¬): ѕо€вились ориентиры, размещение привлекательно даже по нижней границе

¬чера стали известны ориентиры дебютного выпуска еврооблигаций “ — Ѕанка объемом до 200 млн долл. и сроком обращени€ три года. ќрганизаторы размещени€ ориентируют инвесторов на доходность к погашению в диапазоне 11–11,75%при дюрации около 2,7 года.  нига закроетс€ до конца недели. Ѕолее подробно с нашим анализом и оценкой банка можно ознакомитьс€ в обзоре.

ўедра€ преми€. —опоставимый по срокам выпуск RenCap’13 (¬-/¬3/¬-) в последние дни торгуетс€ с доходностью к погашению в апреле 2013 г., равной приблизительно 8,85–9%, а спред бумаги к долларовым свопам сузилс€ до многомес€чного минимума – 780 б.п. ” выпуска “ — Ѕанка нижн€€ граница спреда к долларовым свопам будет находитьс€ вблизи 1000–1020 б.п., что предполагает премию к RenCap’13 в размере 220–240 б.п. “ака€ преми€ представл€етс€ нам неоправданно большой с фундаментальной точки зрени€. ѕринима€ во внимание больший размер Ѕанка –енессанс  апитал, но в тоже врем€ более высокие рейтинги “ — Ѕанка, после начала торгов можно ожидать снижени€ доходности не менее чем на 100 б.п.

Ѕашнефть (NR) нашла партнера дл€ разработки месторождений им. “ребса и “итова

ќпределилс€ первый партнер. ѕо информации «¬едомостей», партнером Ѕашнефти по разработке месторождений им. “ребса и “итова в ближайшее станет Ћ” ќ…Ћ. »здание сообщает, что Ћ” ќ…Ћ купит 25%+1 акцию компанию, созданной специально дл€ разработки этих месторождений, возместив четверть затрат Ѕашнефти на покупку лицензий, а в дальнейшем расходы, скорее всего, будут делитьс€ пропорционально доле владени€.

Ќовость нейтральна дл€ бумаг Ѕашнефти. ”меньшение неопределенности относительно партнеров, на наш взгл€д, весьма благопри€тно дл€ Ѕашнефти. ќбъединение усилий с Ћ” ќ…Ћом может уменьшить брем€ расходов Ѕашнефти на разработку месторождений и в частности значительно сократить затраты на инфраструктуру, так как можно будет использовать нефтепроводы Ћ” ќ…Ћа в этом районе. ќднако мы не видим существенного потенциала роста в бумагах Ѕашнефти – они торгуютс€ на справедливых уровн€х с премией к кривой ќ‘« приблизительно на уровне 160–170 б.п. –ост котировок облигаций ограничиваетс€ также риском увеличени€ долга в св€зи с инвестици€ми в месторождени€ и потенциальным присоединением –усснефти, а также относительно невысокой прозрачностью (неполна€ отчетность по ћ—‘ќ) и отсутствием рейтингов (хот€ компани€ планирует получить их в скором времени).

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: