Кредит Европа Банк (Ba3/BB-). Возобновлен маркетинг рублевых облигаций

Первичное размещение

Стоило ли ждать? На прошлой неделе Кредит Европа Банк (КЕБ) вновь открыл книгу заявок на участие в размещении рублевых облигаций на сумму 4 млрд руб. отложенное с декабря 2010 г. ввиду неблагоприятной конъюнктуры рынка. Взятая эмитентом пауза, похоже, оказалась инвесторам выгодной, поскольку вместо изначально предложенного ориентира по доходности на уровне 7,3–7,9% теперь банк проводит маркетинг со значительно более щедрым ориентиром – 8,4–8,9%. Основные параметры выпуска остались без изменений: срок обращения три года, оферта через 18 месяцев, выплата купона дважды в год. Книга заявок закрывается 11 февраля, размещение на ММВБ намечено на 15 февраля

Единственный повод для беспокойства – продолжающееся сокращение кредитного портфеля. Последние по времени финансовые результаты банка относятся к I полугодию 2010 г. По итогам отчетного периода валовой кредитный портфель КЕБ уменьшился в объеме на 53 млн долл. до 1,67 млрд долл. – в основном за счет сокращения розничного кредитного портфеля, которое отчасти компенсировалось постепенным увеличением объема корпоративных кредитов. Благодаря сокращению резервов снижение объема чистых кредитов было минимальным – их балансовый показатель упал лишь на 11 млн долл. по сравнению с концом 2009 г., тогда как совокупные активы за период уменьшились на 190 млн долл. до 2,12 млрд долл. Главным виновником этого стал портфель ценных бумаг, стоимость которого снизилась на 134 млн долл. Cо стороны обязательств, сумма чистого погашения банковских кредитов составила 152 млн долл. Видимо, это прежде всего и объясняет решение продать часть финансовых активов банка.

Качество активов повышается, ликвидность остается значительной. По состоянию на июль 2010 г. доля просроченной задолженности по кредитам составляла у банка 3,8% – существенное снижение с уровня 2009 г. Сумма просроченных кредитов равнялась 63 млн долл., ее запасом в 1,3 раза покрывали резервы. Сумма ликвидных активов (денежные средства и их эквиваленты плюс средства в банках) составляли 384 млн долл. можно считать достаточно комфортной денежной подушкой для банка с отношением чистых активов к депозитам на уровне 2,1, то есть сильно зависящего от оптового фондирования. Значительная доля в структуре последнего, кстати, принадлежит группе FIBA – из обязательств в размере приблизительно 1,65 млрд долл. около 290 млн долл. было предоставлено турецкой материнской компанией. В то же время концентрация источников финансирования существенно снизилась с уровней, отмеченных в 2009 г. По состоянию на июль 2010 г. около 130 млн долл. было привлечено в ЦБ, однако эту сумму предполагалось полностью погасить во II полугодии 2010 г. Облигационные займы банка представлены тремя обращающимися выпусками: рублевым КЕБ-2 на сумму 4 млрд руб. со сроком погашения в июне 2011 г., а также еврооблигациями объемом 150 млн долл. со сроком погашения в октябре 2012 г. и бумагами на 300 млн долл. с офертой в мае 2012 г., которые были размещены в середине 2010 г. и потому не вошли отражены в отчетность за I полугодие 2010 г. Таким образом, в ближайшие 12 месяцев потребности в ликвидности, по-видимому, ограничиваются 4 млрд долл., или 130 млн долл., необходимыми для погашения рублевого выпуска.

Прибыльный банк. В период кризиса 2009 г. банк сохранил прибыльность, а по итогам I полугодия размер прибыли значительно увеличился, что стало результатом как снижения стоимости риска, так и повышения чистой процентной маржи до 8,5% с 8,2% в 2009 г., хотя последний показатель все еще существенно уступает уровням «тучных» лет (9,5% в 2007 г. и 12,2% в 2008 г.). Учитывая низкий уровень просроченной задолженности и, следовательно, низкую стоимость риска, чистая процентная маржа после резервов по итогам I полугодия 2010 г. составила 7,1% – выдающийся результат. Едва ли можно считать этот показатель устойчивым, но мы надеемся, что в 2011 г. банк сможет удержать ЧПМ после резервов на уровне 6–6,5%. Сокращение совокупных активов и чистая прибыль в размере 48 млн долл. обеспечили увеличение коэффициента достаточности капитала первого уровня по итогам I полугодия 2010 г. с 18,2% до 20,2% – он постепенно становится избыточным.

Наш взгляд на размещение. В наших предыдущих отчетах по КЕБ мы не скрывали, что этот банк нам нравится. Финансовые результаты за I полугодие 2010 г. лишь подтвердили наше мнение: банк показал более высокую, чем в среднем по сектору, прибыльность, а также значительную капитализацию и достаточный уровень ликвидности. Среди негативных факторов следует отметить лишь относительно сильную зависимость от оптового фондирования, а также то, что пока банку не удается возобновить рост кредитного портфеля. В некоторой степени Кредит Европа Банк можно расположить посередине – между даже еще более прибыльным ХКФБ, еще сильнее зависящего от фондирования на рынках долгового капитала, и, например, Восточным Экспрессом – быстрорастущим банком, который фондируется почти исключительно за счет депозитов. Что касается уровней, то на графике ниже мы отразили четыре новых рублевых выпуска банков, маркетинг которых проходит в настоящее время. По кредитному рейтингу КЕБ близок к Промсвязьбанку (B/Ba2/B+). уступает Альфа-Банку (B+/Ba1/BB), но превосходит значительно более мелкий ЛОКО-Банк (B2/B+). Даже без расчета спреда достаточно просто взглянуть на график, чтобы убедиться в привлекательности всего диапазона купонного дохода КЕБ (к слову, так же, как и в случае с выпуском Альфа-Банка). Таким образом, мы, безусловно, рекомендуем инвесторам принять участие в предстоящем размещении.