Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал:  орпоративный сегмент российских евробондов остаетс€ недооцененным


[17.02.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

–ост экономики —Ўј все более заметен. —огласно утечкам в —ћ», продолжаетс€ доработка условий оказани€ помощи √реции. ¬ частности, обсуждаетс€ снижение процентных ставок по займам и более широкое использование ресурсов ≈÷Ѕ дл€ поддержки греческой банковской системы. ¬ результате ситуаци€ на европейских долговых рынках остаетс€ спокойной, на аукционах по продаже государственных облигаций складываютс€ более низкие доходности. ћакроэкономические индикаторы —Ўј продолжает свидетельствовать о росте. ќпубликованна€ вчера недельна€ статистика обращений за пособи€ми по безработице, согласно которой их число оказалось самым низким за четыре года, а также высокие показатели нового строительства, подтверждают эту тенденцию. ќжидающиес€ сегодн€ данные по инфл€ции, скорее всего, также будут позитивными. ≈сли назначенное на понедельник подписание соглашений о помощи √реции на встрече министров финансов ≈вросоюза не будет вновь отложено, а обострение ситуации вокруг »рана не выйдет на новый уровень, то настроение рынков, по всей видимости, останетс€ позитивным.

ѕора фиксировать прибыль? —о второй половины декабр€ прошлого года в корпоративном сегменте рынка российских евробондов наблюдаетс€ посто€нный рост котировок, который привел к существенному сокращению кредитных спредов. ¬ св€зи с этим возникает вопрос, не пришло ли врем€ начать продажи. „то касаетс€ тактики, то после такого ралли нельз€ исключать периода консолидации, особенно если прин€тие решени€ по обмену греческого долга зат€нетс€ и плавно перетечет в март (хот€ пока есть надежда, что это произойдет на встрече министров финансов ≈—, намеченной на 20 феврал€). — другой стороны, мы предлагаем инвесторам взгл€нуть на представленный ниже график индекса JP Morgan RUBI. »ндекс включает все основные выпуски корпоративных евробондов –‘, номинированные в долларах. RUBI также разбит на подындексы, соответствующие основным представленным на рынке секторам: банки, нефть и газ, телекомы и остальные, среди которых доминирует металлурги€.

≈сли прин€ть за начало активных продаж прошлого года 15 июл€, спред банков и нефтегазовых компаний сейчас приблизительно на 120 б.п. шире, чем в тот момент, а спред телекомов и металлургов – на 200 б.п. шире, чем в июле. Ѕолее того, как видно на графике, в июле 2011 гг. спреды миновали свой посткризисный минимум, зафиксированный ранее – в середине апрел€. ¬следствие этого нам представл€етс€, что корпоративный сегмент российских евробондов остаетс€ сейчас недооцененным, и в перспективе нескольких мес€цев (при условии прин€ти€ положительного решени€ по √реции) можно ожидать возвращени€ спредов по меньшей мере на июльский уровень, то есть ликвидации последствий распродажи второй половины прошлого года, котора€ вообще имела мало отношени€ к –оссии.

≈сли говорить о перспективах роста, то сектор металлургии, как мы отмечали, обладает потенциалом сжати€ в размере пор€дка 200 б.п. при дюрации 3,8 года, что обещает ценовой рост в размере примерно 7,6%, тогда как нефтегазовый сектор может сократить спред на 115 б.п. при дюрации 5,08 года, что даст доход пор€дка 5,9%. ќтносительным аутсайдером в данном случае €вл€етс€ банковский сектор – у него такой же потенциал сжати€, как у нефт€ного, при средней дюрации 3,7 года. —амый большой ожидаемый доход получаетс€ в облигаци€х телекомов, однако необходимо понимать, что телекомы – это практически полностью облигации ¬ымпелкома, то есть ситуаци€ здесь будет во многом определ€тьс€ отношением инвесторов к этой конкретной компании.

¬ корпоративном сегменте день завершилс€ небольшим снижением. ¬ четверг спред суверенного выпуска Russia’30 к 10UST сузилс€ на 5 б.п. до 220 б.п. благодар€ росту доходности 10UST с 1,93% до 1,98%, а цена суверенного выпуска Russia’30 (YTM 4,2%) осталась без изменений на отметке 118,5% от номинала. ¬ суверенном сегменте покупки сосредоточились в Russia’18 (YTM 4%), который вырос в цене на 26 б.п. ¬ целом на рынке превалировали продажи, однако к концу дн€ часть потерь была отыграна, и в итоге евробонды завершили сессию снижением в среднем на 15–20 б.п. —реди бумаг инвестиционного рейтинга инвесторы избавл€лись от выпусков Ћ” ќ…Ћа и “Ќ -¬–: так, LUKOIL’22 (YTM 5,9%) подешевел на 43 б.п., TMENRU’18 (YTM 5,2%) и TMENRU’20 (YTM 5,6%) подешевели почти на 35 б.п. ≈вробонды √азпрома оказались более устойчивыми перед натиском продавцов, что неудивительно, учитыва€ существенное падение котировок выпусков газового монополиста неделей ранее. ¬ первом банковском эшелоне потери составили в среднем 25 б.п. и в основном были сосредоточены в бумагах таких эмитентов, как ¬“Ѕ, —бербанк и ¬ЁЅ, тогда как выпуски –—’Ѕ пострадали меньше. ќтрицательную динамику котировок по итогам сессии показали и еврооблигации металлургов: выпуски —еверстали и ≈враза подешевели в среднем на 25 б.п. ƒлинные бумаги VimpelCom снизились в цене в среднем на 40 б.п. —егодн€ внешний фон позитивный: рынки јзии растут, а фьючерсы на американские фондовые индексы торгуютс€ нейтрально.

¬нутренний рынок

√осбумаги подешевели в среднем на 10 б.п. ¬ четверг вдоль всей кривой ќ‘« прошли продажи, однако назвать их масштабными сложно, большинство госбумаг подешевело на 10 б.п. Ќаиболее активные продажи наблюдались в семилетних ќ‘« 26204 (YTM 7,6%), шестилетних ќ‘« 26206 (YTM 7,5%) и дес€тилетних ќ‘« 26205 (YTM 7,9%) – эти выпуски потер€ли в цене пор€дка 25 б.п. «аметные потери понес и двухлетний выпуск ќ‘« 25072 (YTM 6,2%), подешевевший на 40 б.п. ќднако наибольший объем торгов был зафиксирован в двухлетних ќ‘« 25076 (YTM 6,8%).— начала года крива€ ќ‘« опустилась на 40 б.п., однако все еще остаетс€ на 20 б.п. выше уровн€ начала августа, когда на рынке начались массовые распродажи. — нашей точки зрени€, дальнейший потенциал снижени€ кривой как минимум до августовских уровней в ближайшее врем€ сохран€етс€. ћы рекомендуем инвесторам обратить внимание на бумаги с дюрацией пор€дка трех лет, так как начина€ с этой точки крива€ предлагает неплохую премию к рублевым свопам.

ѕромсв€зьбанк вдвое увеличивает объем предложени€. ѕромсв€зьбанк (Ba2/BB-) 9 феврал€ начал сбор за€вок на размещение выпуска Ѕќ-02 объемом 5 млрд руб. и двухлетней офертой. ѕозавчера эмитент за€вил о снижении и сужении ориентира: изначально индикативный купон находилс€ в диапазоне 9,0–9,5%, однако в среду он был понижен до 8,75–9,00%. ¬чера эмитент сообщил, что открывает книгу за€вок еще и на выпуск Ѕќ-04 также объемом 5 млрд руб. и двухлетней офертой. Ќапомним, что книга за€вок по обоим выпускам будет закрыта 20 феврал€. Ёмитент решил воспользоватьс€ благопри€тной рыночной конъюнктурой и зан€ть больше, к тому же ориентиры по выпускам смотр€тс€ достаточно привлекательно и способны привлечь дополнительный спрос со стороны инвесторов. ƒаже после понижени€ ориентира, преми€ ко вторичному рынку по нижней границе составл€ет около 40 б.п.

—тавка первого купона по выпуску ћћ  Ѕќ-08 составила 8,19%. ¬чера ћћ  (¬а3/¬¬+) завершил размещение выпуска серии Ѕќ-08 объемом 5 млрд руб., которое проводилось в виде аукциона по определению ставки купона, который в итоге сложилс€ на уровне 8,19%. —прос на бумаги превысил 13 млрд руб., оказавшись в 2,5 раза выше объема предложени€. ѕо выпуску предусмотрена оферта через полтора года, индикатив по ставке купона находилс€ в диапазоне 8,3–8,5%, что соответствовало доходности к оферте 8,47–8,68%. “аким образом, как мы и предполагали, размещение прошло ниже первоначальных ориентиров, а доходность нового выпуска к оферте составила 8,37%, что подразумевает премию к кривой ќ‘« пор€дка 185 б.п. ¬торичный рынок бумаг эмитента торгуетс€ с премией к кривой ќ‘« пор€дка 150–170 б.п., следовательно, размещение нового выпуска ћћ  Ѕќ-08 прошло на справедливом уровне, потенциал снижени€ доходности выпуска со спекул€тивной точки зрени€ ограничен.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ћиквидность и валютный рынок стабильны

”ровень ликвидности по-прежнему достаточный. ќбъем средств на банковских счетах в ÷Ѕ упал на 36,3 млрд руб. до 1121,0 млрд руб. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии сократились на 8,4 млрд руб. до 838,4 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ – на 27,9 млрд руб. до 282,6 млрд руб. »ндикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам осталась на прежнем уровне – 4,58%, другие ставки также практически не изменились. —прос со стороны банков на –≈ѕќ с ÷Ѕ осталс€ на минимальной уровне – фактический объем однодневных кредитов составил 2,6 млрд руб., средн€€ ставка опустилась до 5,29%. ћеждународные резервы –оссии выросли на 1,8 млрд долл. до 509,1 млрд руб. в основном за счет ослаблени€ евро. Ќа следующей неделе в понедельник наступает врем€ уплаты Ќƒ—, а в среду банкам предстоит вернуть ћинистерству финансов со своих депозитов 100 млрд руб. ¬ результате объем средств в системе может заметно сократитьс€, однако в начале марта ожидаетс€ его восстановление.

Ќа валютном рынке без перемен. –убль ослаб по отношению к доллару ввиду укреплени€ последнего на международном валютном рынке: американска€ валюта подорожала по отношению к рублю на 23 копейки до 30,24 руб./долл., а европейска€ – на п€ть копеек до 39,37 руб./евро. —тоимость бивалютной корзина увеличилась на 15 копеек до 34,35 руб. —егодн€ рубль открылс€ на отметке 30,05 руб./долл., что €вл€етс€ результатом восстановлени€ позиций евро относительно доллара и роста цен на нефть. ћы ожидаем, что российска€ валюта будет торговатьс€ в диапазоне 29,95–30,05 руб./долл.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

≈јЅ– (¬¬¬/ј3/¬¬¬). Ѕанк тестирует длинный конец кривой

≈јЅ– удлин€ет дюрацию до трех лет. ≈јЅ– после небольшого перерыва возвращаетс€ на первичный рынок и предлагает инвесторам новый выпуск классических облигаций серии 02 на сумму 5 млрд руб. и сроком обращени€ семь лет. ѕо выпуску предусмотрена оферта через три года. —бор за€вок будет проходить 27–28 феврал€, а размещение на бирже предварительно запланировано на 1 марта. ќриентир по ставке купона – 9,0–9,25%, что соответствует доходности к оферте в размере 9,31–9,58%. ¬ыпуск соответствует критери€м включени€ в ломбардный список ÷Ѕ.

ѕреми€ ко вторичному рынку есть даже по нижней границе ориентира. Ќа вторичном рынке выпуски ≈јЅ– торгуютс€ со спредом к кривой ќ‘« пор€дка 200–220 б.п., в то врем€ как ориентир по новому выпуску предполагает премию к ќ‘« в размере 225–250 б.п. »сход€ из этого предложение представл€етс€ привлекательным даже по нижней границе диапазона. ќсновной вопрос здесь заключаетс€ в том, потребуют ли инвесторы премию за более длинную дюрацию. ћаксимальный срок, на который размещали бонды эмитенты-банки первого эшелона после осеннего перерыва, – два года, и ≈јЅ– первый, кто предлагает более длинный выпуск. ”читыва€ текущую достаточно благопри€тную ситуацию с ликвидностью, а также тот факт, что все последние размещени€ проход€т без премии, а иногда и с дисконтом ко вторичному рынку, мы считаем, что у ≈јЅ– хорошие шансы разместить выпуск по нижней границе, даже несмотр€ на столь длинный дл€ банковского сектора срок обращени€ облигаций. Ѕлизкие к ≈јЅ–-2 по дюрации выпуски –—’Ѕ-12/14 в последнее врем€ довольно ликвидны и торгуютс€ с доходностью около 8,85%. “аким образом, даже при доходности, соответствующей нижней границе ориентира, преми€ ≈јЅ–-2 к бондам –—’Ѕ составит примерно 45 б.п. – это даже больше, чем размер спреда между выпусками этих банков на вторичном рынке.

ѕредыдущие публикации по теме: "≈јЅ–. »тоги 1 п/г 2011 г. по ћ—‘ќ".

ћћ  (-/Ba3/BB+)

 омпани€ ведет переговоры о продаже 49-51% в проекте MMK-Metalurji

ћћ , возможно, нашел нового партнера в “урции. ¬чера стало известно о том, что турецка€ Tosyali ведет переговоры с ћћ  о покупке 49–51-процентной доли в проекте MMK-Metalurji (бывший Atakas). MMK-Metalurji – металлургический комплекс, расположенный в —тамбуле и »скендеруне (“урци€) производственной мощностью до 2,3 млн т товарной металлопродукции в год. Ќапомним, что в сент€бре 2011 г. ћћ  завершил выкуп 50% минус одна акци€ у семьи јтакаш и стал 100-процентным акционером предпри€ти€. —умма сделки составила 475 млн долл.

ѕродажа доли в MMK-Metalurji позволит профинансировать сделку с Flinders Mines. ћы оцениваем поступившую новость как умеренно положительную дл€ кредитного профил€ компании. Ќасколько мы понимаем, речь все же идет о продаже неконтрольной доли в проекте, то есть о той, что была выкуплена в 2011 г. у Atakas. “аким образом, ћћ  сохранит за собой контроль над предпри€тием, но сможет привлечь местного партнера с более сильными позици€ми, на турецком рынке. ѕоскольку ћћ  только в сент€бре завершил выкуп акций у Atakas, логично предположить, что сумма сделки должна быть не ниже сент€брьской. ¬ этом случае российска€ компани€ сможет высвободить около 500 млн долл., что практически полностью покрывает ее затраты на приобретение Flinders Mines (около 550 млн австралийских долларов).

ќблигации оценены справедливо, привлекателен новый выпуск. ќблигации ћћ  торгуютс€ со средним спредом к кривой ќ‘« в размере 160 б.п., что на текущий момент мы считаем справедливой оценкой. ѕривлекательным выгл€дит новый выпуск – Ѕќ-08, который был размещен вчера. ѕо итогам размещени€ выпуск сохранил премию ко вторичному рынку, котора€ может быть сведена на нет в ближайшее врем€.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: