Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал:  омментарий к предсто€щему размещению облигаций  Ѕ "¬осточный" серии Ѕќ-03


[21.09.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬осточный экспресс банк (¬1). ѕочему бы не попробовать?

Ѕанк размещает биржевые облигации на 3 млрд руб.

Ќовый выпуск биржевых облигаций. Ёмитент предлагает рынку новый выпуск биржевых облигаций серии Ѕќ-03 объемом 3 млрд руб., по которому предусмотрена оферта через один год. ќриентир по доходности находитс€ в диапазоне 10,36–10,78%. ¬ыпуск будет размещатьс€ как внесписочный, впоследствии планируетс€ его перевод в котировальный список «ј1». Ќедавнее повышение кредитного рейтинга банка позвол€ет включить новый выпуск в ломбардный список ÷Ѕ –‘.

Ѕыстрорастущий розничный банк федерального масштаба. ѕо итогам 1 п/г нынешнего года ¬осточный экспресс банк (¬Ё) занимал 39-е место среди российских банков по размеру активов, на конец 2009 г. – 65-е, а на конец 2008 г. – 80-е. ¬Ё имеет чисто розничную специализацию и дл€ максимального покрыти€ территории –оссии активно развивает филиальную сеть, котора€ €вл€етс€ третьей по размеру в российском банковском секторе.

—труктура акционеров усилена присутствием международных институциональных инвесторов. ¬ последний год в капитал ¬Ё вошли Baring Vostok и IFC, которым теперь в сумме принадлежит 47% акций банка.

 ачество кредитов приемлемое, однако плохие кредиты не полностью покрыты резервами. ”ровень просроченной задолженности в последний год устойчиво снижаетс€, однако ее покрытие резервами пока остаетс€ ниже 100%.

ќснову портфел€ составл€ют потребительские кредиты. Ќа потребительские кредиты приходитс€ 67% кредитного портфел€ ¬Ё, еще 11% – на кредитные карты. Ёти продукты – наиболее доходные виды бизнеса дл€ банка и обеспечивают ему высокую маржу, однако одновременно несут с собой высокие риски, поскольку €вл€ютс€ беззалоговыми.

Ќизка€ зависимость от торговых доходов. ќсновными составл€ющими операционного дохода ¬Ё €вл€ютс€ процентный и комиссионный доходы (в сумме около 90%), что свидетельствует об устойчивости выбранной банком бизнес-модели.

ƒаже в кризис банк оставалс€ прибыльным. ¬Ё избежал убытков даже в 2008–2009 гг., а со 2 п/г 2010 г. показывает отличные результаты по чистой прибыли, рентабельности активов и капитала (ROAA – 3,5%, ROAE – 28,5%).

ќснова фондировани€ – средства клиентов. Ѕанк отличаетс€ крайне низкой зависимостью от оптового фондировани€ и способен финансировать свою кредитную де€тельность за счет привлечени€ средств клиентов.

ƒостаточность капитала объективно невысока€. Ќесмотр€ на то что банк капитализирует получаемую чистую прибыль, пополнение капитала происходит недостаточно высокими темпами, чтобы компенсировать рост активов. ¬ результате достаточность капитала снизилась с 16,7% в 2008 г. до 13,0% в 1 п/г 2011 г. ¬ нынешнем году капитал ¬Ё поддержали акционеры – IFC выкупила допэмиссию на 2,06 млрд руб.

Ћиквидность баланса достаточна дл€ обслуживани€ об€зательств по публичному долгу. «апасы ликвидных активов на балансе ¬Ё в разы превышают его об€зательства по погашению публичного долга.

«а последний год кредитный рейтинг повышалс€ дважды. ¬ последний раз это произошло 15 сент€бр€, теперь рейтинг находитс€ на уровне «¬1».

Ѕыстрорастущий розничный банк федерального масштаба. ѕо итогам 1 п/г 2011 г. ¬осточный экспресс банк (¬Ё) занимал в рэнкинге »нтерфакс-÷Ёј 39-е место среди российских банков по размеру активов. ѕри этом на конец 2009 г. он был 65-м, а на конец 2008 г. – 80-м, таким образом, за последние два с половиной года банк подн€лс€ в рэнкинге на 41 позицию и утроил размер активов. –ост достигалс€ как органически, так и за счет покупки небольших региональных банков. “ак, в 2009–2010 гг. ¬Ё закрыл сделки по приобретению шести банков (Ёталон банк, Ѕанк ƒвижение,  амабанк, √ородской ипотечный банк, –ост-ѕромстройбанк, —антандер банк), что, по его оценкам, обеспечило прирост активов на 34,1 млрд руб., тогда как за счет органического роста в этот период активы приросли на 23,3 млрд руб.

” ¬Ё рознична€ специализаци€ (на розничные кредиты приходитс€ 94% его валового кредитного портфел€), и дл€ максимального покрыти€ территории –оссии банк активно развивает филиальную сеть. ѕо состо€нию на июль 2011 г. она включала 799 офисов (без учета точек POS-кредитовани€ более чем в 500 городах –оссии) и была третьей по размеру в российском банковском секторе (после филиальных сетей —бербанка и –оссельхозбанка). Ќачина€ региональную экспансию, ¬Ё продвигалс€ с востока страны на запад, поэтому, несмотр€ на свое формальное присутствие во всех федеральных округах, банк пока наиболее широко представлен на ƒальнем ¬остоке, в —ибири и ÷ентральном регионе. ƒальнейша€ стратеги€ развити€ ¬Ё предполагает наращивание присутстви€ во всех, особенно в пока хуже охваченных регионах (не исключены и новые приобретени€). ќжидаетс€, что к концу 2012 г. число филиалов банка приблизитс€ к 1,4 тыс. “ем не менее уже сейчас позиции ¬Ё в отдельных сегментах розничного рынка довольно сильны – по собственным оценкам банка, он занимает п€тое место в –оссии по потребительским кредитам.

—труктура акционеров усилена присутствием международных институциональных инвесторов. ¬ последний год структура акционерного капитала ¬Ё значительно усилилась с точки зрени€ инвесторов. ¬ конце 2010 г. инвестиционный фонд Baring Vostok приобрел 30% акций у их прежних владельцев (прежде всего у »гор€  има, —ерге€ ¬ласова и –енессанс  апитала, доли которых сократились на 17, 4,5 и 5 п.п. соответственно), а весной этого года в капитал банка вошла ћеждународна€ финансова€ корпораци€, выкупив в рамках допэмиссии акции на 2,06 млрд руб. Ќа текущий момент этим двум международным участникам принадлежит в совокупности 47-процентна€ дол€, следующим после них крупнейшим собственником банка остаетс€ »горь  им (совладелец ћƒћ Ѕанка, 11%) с долей в 16%. Ќа наш взгл€д, готовность столь крупных институциональных инвесторов осуществл€ть вложени€ в капитал ¬Ё свидетельствует, во-первых, об их уверенности в устойчивости финансового профил€ банка и, во-вторых, об их согласии с выбранной банком моделью развити€.

¬ысокие темпы роста кредитного портфел€. ƒаже в столь непростой дл€ банковского сектора 2009 г. валовый кредитный портфель ¬Ё не прекращал расти, увеличившись на 53% год к году, а в период с 2008 по 2010 г. среднегодовой темп прироста портфел€ кредитов составил 61% против всего лишь 17% по российскому банковскому сектору в целом. » хот€ значительна€ часть данного прироста была обеспечена поглощением других банков, это позволило ¬Ё набрать хороший темп и обеспечить базу дл€ дальнейшего роста за счет собственных сил. “ак, в 1 п/г 2011 г., когда банк не совершал никаких приобретений, валовые кредиты ¬Ё увеличились на 16,3%, то есть росли практически вдове быстрее, чем в целом в российской банковской системе. ѕри этом надо понимать, что замедление роста частично стоит относить на эффект высокой базы: при величине валового портфел€ в 89,5 млрд руб. банку в будущем уже не удастс€ ежегодно его удваивать даже за счет новых приобретений.

 ачество кредитов приемлемое, однако покрытие плохих кредитов резервами ниже комфортного уровн€. јктивное наращивание портфел€ на фоне не совсем благопри€тных внешних условий практически неизбежно должно было привести к ухудшению качества активов, что в итоге и произошло. ”ровень «просрочки» достиг своего пика в 1 п/г 2010 г., составив 9,9% (против 5,4% на конец 2008 г.), после чего начал постепенно снижатьс€ – до 9,7% в 2010 г. и 9,3% в 1 п/г 2011 г. ƒанные уровни несколько выше, чем у конкурентов, но в целом €вл€ютс€ приемлемыми дл€ розничного банка. «десь стоит также отметить, что ¬Ё, в отличие от р€да других розничных банков (в частности, ’ ‘Ѕ и –усского —тандарта), не продает на регул€рной основе плохие кредиты (это было сделано лишь однажды в 2009 г.), поэтому уровень «просрочки» ¬Ё снижаетс€ не столь быстрыми темпами. “аким образом, приобретение р€да региональных банков оказало ограниченное негативное вли€ние на качество активов ¬Ё, и большее значение, на наш взгл€д, имеет позитивна€ динамика, складывающа€с€ в последний год, даже несмотр€ на рост величины кредитов, просроченных на срок свыше 90 дней, в абсолютном выражении (8,3 млрд руб. в 1 п/г 2011 г. против 7,5 млрд руб. в 2010 г., 5,1 млрд руб. в 1 п/г 2010 г. и 2,9 млрд руб. в 2009 г.). ѕо всей видимости, руководство банка считает, что держит качество кредитов под контролем, поскольку начина€ со 2 п/г 2011 г. была заметно сокращена стоимость риска, в результате чего разрыв между уровнем «просрочки» и нормой резервировани€ расширилс€ с 0,6 п.п. в 1 п/г 2010 г. до 0,9 п.п. в 1 п/г 2011 г., а коэффициент покрыти€ «просрочки» резервами снизилс€ с 93% до 90%. ¬ данном случае немаловажно то, что кредитные портфели присоединенных банков фактически были приобретены с дисконтом и, пока потери от неплатежей остаютс€ в рамках данных дисконтов, резервирование по этим кредитам не начисл€етс€. “ем не менее снижение расходов на резервирование, на наш взгл€д, в значительной степени было обусловлено и желанием банка максимально сохранить (и пополнить) капитал в услови€х высоких темпов роста активов, но мы надеемс€, что в течение еще какого-то времени ¬Ё продолжит доначисл€ть резервы, чтобы приблизить коэффициент покрыти€ к 100% (как у большинства банков), пусть это и окажет некое давление на чистую прибыль. ¬прочем, текущий уровень резервировани€, по всей видимости, полностью устраивает Baring Vostok и IFC, если после их прихода ¬Ё не стал его повышать.

— начала года кредитный портфель растет в среднем на 3,1 млрд руб. в мес€ц. ƒанные отчетности, котора€ ежемес€чно предоставл€етс€ в ÷Ѕ, свидетельствуют о том, что в нынешнем году банк продолжает активно развиватьс€. «а первые семь мес€цев года его кредитный портфель увеличилс€ на 22,9 млрд руб., что соответствует среднемес€чному приросту в 3,1 млрд руб. ѕри этом дол€ просроченной задолженности в последние два мес€ца уверенно снижалась – с 5,4% на 1 июн€ до 4,3% на 1 августа.

ќснову портфел€ составл€ют потребительские кредиты. Ќаиболее доходными кредитными продуктами дл€ ¬Ё €вл€ютс€ кредитные карты и потребительские кредиты, доходность которых составл€ет 50% и 32% соответственно. Ќа них в совокупности приходитс€ 78% всех выданных банком кредитов против 76% на начало 2010 г. Ёто свидетельствует о том, что дл€ поглощени€ банк выбирал те розничные банки, которые максимально соответствовали его формату ведени€ бизнеса. ќтносительна€ стабильность структуры портфел€ отразилась и на уровне чистой процентной маржи („ѕћ), котора€ также оставалась стабильной на прот€жении последнего года (12,9% во 2 п/г 2010 г. и 13,0% в 1 п/г 2011 г.). —толь благополучную картину портит лишь то, что более трех четвертей кредитного портфел€ ¬Ё ничем не обеспечена, и в случае заметного ухудшени€ макроэкономической ситуации в –оссии потери банка, у которого, в отличие от большинства розничных банков-конкурентов, нет запаса прочности в виде высокой достаточности капитала, могут быть значительными. ’от€ в данном случае риски снижаютс€ за счет небольшой величины среднего кредита и высокой, по данным банка, платежной дисциплиной заемщиков в основных регионах его присутстви€ – в —ибири и на ƒальнем ¬остоке.

 райне низка€ зависимость от торгового дохода – весь доход приносит основна€ де€тельность.  ак показывает график ниже, исторически ¬Ё практически не зависел от волатильных торговых доходов, а его совокупный операционный доход складывалс€ преимущественно из процентного и комиссионного доходов (86,5% в 2008 г., 93,6% в 2009 г. и 87% в 2010 г.), что свидетельствует об устойчивости выбранной банком модели бизнеса. “ак же хотелось бы обратить внимание на высокую долю комиссионных расходов, которые составл€ют около половины от процентных, так что даже при снижении темпов кредитовани€ падение доходов банка будет ограниченным.

ƒаже в кризис банк оставалс€ прибыльным. Ќесмотр€ на ухудшение качества кредитов и отток средств на осуществление приобретений, даже в кризисный период ¬Ё оставалс€ прибыльным.  ак уже было отмечено выше, отчасти банк достигал этого за счет недостаточных отчислений в резервы (то есть за счет неполного покрыти€ «просрочки» – при полном покрытии банк в 2009 – 1 п/г 2010 г. стал бы убыточным). — другой стороны, в 2009 г. ему удалось избежать существенного падени€ доходов при стабилизации расходов. Ќаибольшую в своей истории прибыль ¬Ё получил во 2 п/г 2010 г. – пор€дка 2 млрд руб., и отрадно, что во многом этот результат был обеспечен ростом процентных и комиссионных доходов – на 94,2% и 68,2% полугодие к полугодию соответственно, хот€ нельз€ отрицать и вклада доходов от продажи кредитов в размере 1 млрд руб. ¬ 1 п/г 2011 г. банк отчиталс€ о получении чистой прибыли в размере 1,7 млрд руб., однако предоставленных им данных недостаточно, чтобы пон€ть, какие статьи сформировали эту прибыль. ¬ данном случае важно следующее: за первые шесть мес€цев нынешнего года ¬Ё увеличил количество своих офисов на 46%, но при этом сумел сохранить операционные расходы на уровне 2 п/г 2010 г. (0,4 млрд руб.), и есть шанс, что именно улучшение операционной эффективности помогло банку показать довольно солидный результат по прибыльности (ROAA и ROAE на уровне 3,5% и 28,5%). ¬ то же врем€ нельз€ не отметить, что достаточно высокий показатель ROAE €вл€етс€ пр€мым следствием невысокой капитализации ¬Ё. „то касаетс€ отношени€ –асходы/ƒоходы, то в период с 2008 по 2010 гг. оно у ¬Ё было несколько выше, чем у конкурентов (около 60%), однако это логически объ€сн€етс€ высокими темпами роста бизнеса банка, и нам отрадно видеть, что банку удаетс€ улучшать показатель, несмотр€ на продолжающийс€ рост его филиальной сети. ¬месте с тем, принима€ во внимание масштабные планы ¬Ё по дальнейшему расширению бизнеса, существенного снижени€ этого коэффициента, на наш взгл€д, ожидать не стоит.

ќснова фондировани€ – средства клиентов. ¬Ё выгодно отличаетс€ от большинства розничных банков тем, что практически не зависит от оптового фондировани€. ќснову его пассивов составл€ют средства клиентов, на которые стабильно (даже после консолидации приобретенных банков) приходитс€ пор€дка 80% всех пассивов банка. »сключением (что совсем не удивительно) стал лишь 2008 г., когда банк получил от ÷Ѕ кредиты на 5,5 млрд руб. (пор€дка 15% пассивов), однако уже в 1 п/г 2009 г. ¬Ё их вернул. Ќа долговые ценные бумаги по итогам 2010 г. приходилось лишь 4,9 % (4,3 млрд руб.) пассивов банка, а в 1 п/г эта дол€ должна стать еще меньше, поскольку в марте нынешнего года ¬Ё выкупил по оферте 96% рублевого выпуска серии Ѕќ-01 объемом 1 млрд руб.  ак результат, ¬Ё способен в полном объеме финансировать свою кредитную де€тельность только за счет привлечени€ депозитов – лишь в 1 п/г 2011 г. (впервые с 2008 г.) отношение „истые кредиты/депозиты достигло у банка 1 против 1,6 у –енессанс  апитала и 2,9 у ’ ‘Ѕ. ѕри этом на средства дес€ти крупнейших вкладчиков приходитс€ лишь 9,0% от совокупных средств клиентов, что составл€ет 55% капитала ¬Ё. —ложивша€с€ структура фондировани€ предполагает высокий потенциал дл€ наращивани€ заимствований на долговом рынке без ее ухудшени€.

ƒостаточность капитала объективно невысока€. ѕожалуй, единственным существенным недостатком в финансовом профиле ¬Ё, с нашей точки зрени€, €вл€етс€ невысока€ достаточность капитала – 12,8% в 2010 г. и 13,0% в 1 п/г 2011 г. (что, впрочем, есть пр€мое следствие быстрого роста активов). ѕо этому показателю ¬Ё заметно выдел€етс€ среди других представленных на долговом рынке розничных банков. ¬ частности, капитализаци€ –енессанс  апитала составл€ет 27,0%, –усского —тандарта – 27,4%, ’ ‘Ѕ – 24,3%, однако последние, в отличие от ¬Ё, пережили в кризис заметное сжатие кредитного портфел€. ¬Ё капитализирует получаемую чистую прибыль, но только этого источника пополнени€ капитала недостаточно, чтобы поддерживать вз€тый банком высокий темп наращивани€ активов. ¬ 1 п/г дополнительна€ помощь пришла от нового акционера в лице ћеждународной финансовой корпорации, котора€ приобрела свои 15% акций банка не у других акционеров, а выкупив допэмиссию. ¬ текущем году банк пока не объ€вл€л о новых сделках по сли€ни€м и поглощени€м, так что до конца года получаемой чистой прибыли, скорее всего, окажетс€ достаточно дл€ поддержани€ достаточности капитала.

Ћиквидность баланса достаточна дл€ обслуживани€ об€зательств по публичному долгу. Ћиквидность баланса ¬Ё нельз€ назвать высокой (при доле ликвидных активов 9,7%) в сравнении с показател€ми других кредитных организаций, однако ее уровень, на наш взгл€д, полностью соответствует потребност€м банка в части погашени€ публичных об€зательств. “ак, на конец 2010 г. объем наход€щихс€ в обращении долговых ценных бумаг составл€л 4,3 млрд руб. »з них 1,3 млрд руб. приходились на еврооблигации со сроком погашени€ в 2017 г. и опционом «колл» в 2012 г., который ¬Ё совсем не об€зан исполн€ть (в случае неисполнени€ опциона нова€ ставка купона на последующие п€ть лет составит UST5+745 б.п., что при текущей доходности казначейских облигаций соответствует уровню 8,32%, тогда как двухлетний выпуск RCCF ’13 торгуетс€ сейчас с доходностью выше 13%). –ублевые облигации выпуска Ѕќ-01 в размере 0,96 млрд руб. были выкуплены с рынка по оферте в марте этого года, так что единственным крупным погашением на горизонте одного года может стать оферта по выпуску Ѕќ-05 объемом 2 млрд руб., назначенна€ на апрель следующего года. ƒл€ ее обслуживани€ имеющихс€ у банка средств более чем достаточно: на начало нынешнего года на балансе ¬Ё находились денежные средства в размере 7 млрд руб., а средства в других банках составл€ли 1,9 млрд руб., что уже в четыре раза превышает потребности дл€ обслуживани€ оферты.  роме того, портфель ценных бумаг банка составл€л 6,2 млрд руб. и практически полностью был представлен бумагами из ломбардного списка ÷Ѕ. “аким образом, с учетом небольшого объема публичного долга и показател€ „истые кредиты/ƒепозиты на уровне 1 ликвидность баланса ¬Ё можно назвать высокой, если не избыточной. Ќовый облигационный заем банку необходим дл€ финансировани€ запланированного роста, чтобы этот рост не происходил в ущерб позици€м ликвидности.

»тоги в целом положительные, за последний год кредитный рейтинг банка повышалс€ дважды. ѕроанализировав последние результаты ¬Ё, мы пришли к выводу, что, несмотр€ на р€д недостатков, финансовый профиль банка €вл€етс€ достаточно устойчивым. ѕри высоких темпах роста бизнеса качество активов оставалось под контролем и в последних год постепенно улучшаетс€. ”ровень „ѕћ стабильно высокий (благодар€ ориентации на высокорисковых сегментах бизнеса), зависимость от оптового фондировани€ крайне низка€, и банк способен финансировать свою кредитную де€тельность за счет привлечени€ депозитов клиентов. ’от€ достаточность капитала €вл€етс€ объективно невысокой, особенно в свете планов по дальнейшему росту темпами выше, чем у банковского сектора в целом, ликвидность баланса вполне достаточна дл€ обслуживани€ об€зательств по публичному долгу. Ќа этом фоне рейтинговое агентство Moody’s 15 сент€бр€ объ€вило о повышении рейтинга ¬Ё на одну ступень до «¬1» (прогноз «—табильный») поводом дл€ чего послужили существенное улучшение клиентской базы банка в 2010–2011 гг., улучшени€ в корпоративном управлении,последовавшие за покупкой доли в банке крупными институциональными инвесторами, а также то обсто€тельство, что ¬Ё удаетс€ в течение значительного времени поддерживать приемлемые финансовые показатели. —реди негативных аспектов агентство отметило повышенный аппетит банка к риску, а также давление высоких темпов роста на ликвидность банка и достаточность его капитала. “ем не менее хотим обратить внимание на то, что это повышение рейтинга ¬Ё стало уже вторым за последний год – до этого Moody’s повысило рейтинг банка (также на одну ступень) 30 августа 2010 г. – весьма редкий случай среди рейтингуемых кредитных организаций –оссии.

ѕозиционирование выпуска. Ќаход€щиес€ формально в обращении биржевые облигации ¬Ё сложно считать подход€щим ориентиром дл€ определени€ справедливой доходности нового выпуска по причине их крайне низкой ликвидности. Ќа текущем рынке вообще трудно найти адекватные ориентиры, и в качестве таковых мы выбираем выпуски — Ѕ Ѕќ-05 и ћ Ѕ Ѕќ-04, поскольку они, во-первых, наиболее близки по дюрации к размещаемому ¬осточный Ёкспресс Ѕќ03, а во-вторых, по ним проходили сделки в последние несколько дней. ” всех трех банков один и тот же кредитный рейтинг по версии Moody’s, однако если ¬Ё €вл€етс€ чисто розничной кредитной организацией, то — Ѕ – это скорее универсальный банк с преобладанием розницы, а ћ Ѕ – корпоративный с небольшой долей розницы. ћ Ѕ вдвое превосходит ¬Ё по размеру активов, а также выгл€дит €вно лучше по качеству кредитного портфел€ и просто лучше по достаточности капитала. ¬ св€зи с этим будет справедливо, если ¬Ё предложит премию к облигаци€м ћ Ѕ, даже несмотр€ на сравнительно большой объем последних в обращении. „то касаетс€ — Ѕ, то до 2011 г. он не очень существенно отставал от ¬Ё по размеру активов, однако в этом году разрыв начал быстро увеличиватьс€. — Ѕ имеет преимущество относительно ¬Ё в части качества кредитного портфел€ и ликвидности баланса, зато уступает по рентабельности активов и капитала, а достаточность капитала у обоих банков одинаково невысока€.  роме того, в капитале — Ѕ также присутствует крупный институциональный инвестор (25% принадлежит ≈Ѕ––), который регул€рно участвует в докапитализации банка. ѕринима€ все это во внимание, а также учитыва€, что — Ѕ как эмитент лучше знаком долговому рынку, мы приходим к выводу, что бумаги двух банков должны быть оценены приблизительно на одном уровне. “аким образом, доходность облигаций — Ѕ Ѕќ-05 в размере 10,5% на 13 мес. €вл€етс€ ориентиром дл€ выпуска ¬осточный Ёкспресс Ѕќ-03, что предполагает вполне справедливую премию к ћ Ѕ Ѕќ-04 в размере 30 б.п. »сход€ из данной оценки предварительный диапазон доходности – 10,36–10,78% – выгл€дит привлекательным даже ближе к нижней границе, однако нельз€ исключать, что в текущих нестабильных услови€х на рынке инвесторы потребуют премию за первичное размещение.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: