СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Тревожные ожидания. Хотя к концу недели поступили хорошие новости, в частности об успешном размещении среднесрочного долга Испании и благополучном завершении переговоров МВФ со странами-акционерами об увеличении объема средств, доступных для программ помощи проблемным странам, итоги президентских выборов во Франции сигнализируют о том, что положение может вновь ухудшиться под действием политических факторов. Николя Саркози оказался первым президентом современной Франции (с момента восстановления прямых президентских выборов в1965 г.), проигравшим первый тур. При этом рекордные результаты показали националисты и радикальные коммунисты, за голоса которых будет идти активная борьба. Итоги первого тура позволяют ожидать победы социалиста Франсуа Олланда во втором туре и «подвешенного» парламента с отсутствием явного большинства в июне. Экономическая программа Олланда предусматривает пересмотр европейских соглашений, резкое повышение налогов и другие меры, которые могут привести к ухудшению экономической ситуации и финансового положения во второй по величине европейской экономике. В Греции опросы показывают, что 6 мая, скорее всего, также будет избран парламент без четкого большинства с сильным представительством ультраправых и ультралевых. Реальные последствия политических факторов будут понятны только через несколько недель, в ближайшие дни рынок будет внимательно анализировать данные о ценах на недвижимость и заказах на товары длительного пользования в США, а также итоги заседания ФРС 25 апреля. Новых решений, скорее всего, принято не будет, но интерес представляет расклад голосов членов Комитета по открытым рынкам и формулировки коммюнике.

Смешанная динамика котировок, НОМОС-Банк и Распадская разместили новые выпуски. В пятницу спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST вновь не изменился, закрепившись у отметки 207 б.п.: доходность 10 UST остались у 1,97%, тогда как выпуск Russia’30 (YTM 4%) подорожал на 17 б.п. до 119,7% от номинала. В бумагах суверенного сектора лидером роста вновь стал новый евробонд Russia’42 (YTM 5,4%), цена которого повысилась еще на полпроцентных пункта, выпуск Russia’22 (YTM 4,2%) поднялся на 10 б.п. Бумаги инвестиционного уровня торговались разнонаправленно. Рост котировок по итогам сессии продемонстрировал GAZPRU’34 (YTM 6,3%), подорожавший на 60 б.п., GAZPRU’37 (YTM 6,2%), VEBBNK’20 (YTM 5,5%) и VEBBNK’25 (YTM 6,2%), VTB’35 (YTP 4,7%), RSHB’14 (YTM 3,4%) прибавили 20–30 б.п. Длинные бумаги ТНК-ВР завершили последний торговый день недели снижением, подешевев в среднем на 20 б.п. Во втором эшелоне основным событием в пятницу стало размещение двух новых бумаг: ставка 7,75% по пятилетнему выпуску Распадской (-/B1/B+) объемом 400 млн долл. выглядит справедливой, тогда как НОМОС-Банк (-/Ba3/BB) предложил хорошую премию ко вторичному рынку – семилетний субординированный выпуск эмитента на 500 млн долл. был размещен под 10%, при том что справедливая доходность, по нашей оценке, не превышает 9,5%. В пятницу оба выпуска завершили сессию ростом, прибавив по 25 б.п. Сегодня утром внешний фон предполагает негативную динамику котировок при открытии: рынки Азии и фьючерсы на американские индексы снижаются.

Внутренний рынок

Минфин предложит новый выпуск. Одним из основных событий предстоящей недели для рынка госбумаг станет аукцион по размещению нового пятилетнего выпуска ОФЗ 25080, по которому установлен купон в размере 7,4%. Согласно предварительному графику объем предложения составит 35 млрд руб. Исходя из нашей модели справедливая доходность нового выпуска составляет 7,55%, а модифицированная дюрация – 3,97 года. Как видно из графика ниже, выпуск полностью ложится на кривую и располагается рядом с пятилетним ОФЗ 26206, который котируется с доходностью 7,57%. Завтра Минфин объявит ориентир по ОФЗ 25080 для первого аукциона. Мы не исключаем, что для первичного размещения будет предложена некоторая премия к рассчитанной нами справедливой доходности. Последний рабочий день прошедшей недели госбумаги завершили ростом: наибольшие объемы торгов были зафиксированы в пятилетних ОФЗ 26206 (YTM 7,6%) и девятилетних ОФЗ 26205 (YTM 7,9%), цены которых выросли в среднем на 10 б.п. Наибольшее повышение цен было отмечено в пятнадцатилетних ОФЗ 26207 (YTM 8,2%) и шестилетних ОФЗ 26204 (YTM 7,6%) – эти выпуски подорожали на 30 б.п.

Ленэнерго установило купон 8,5% по выпуску серии 04. В пятницу Ленэнерго (-/Ba2/-) установило купон в размере 8,5% по выпуску пятилетних классических облигаций серии 04 с офертой через три года. Объем выпуска составляет 3 млрд руб. Напомним, что книга заявок открывалась с ориентиром по купону в диапазоне 9,0–9,5%, а в последний день сбора заявок ориентир был дважды снижен: сначала до 8,75–9,00%, затем до 8,5%–8,75%. В результате книга заявок была закрыта по нижней границе последнего ориентира. Выпуск Ленэнерго-04 предлагает премию к кривой ОФЗ порядка 160 б.п., тогда как изначальные ориентиры предполагали спред к кривой ОФЗ минимум 200 б.п. На наш взгляд, выпуск Ленэнерго оценен справедливо, что не предполагает дальнейшего потенциала снижения доходности: для сравнения, в пятницу ФСК (ВВВ/Baа2/-), кредитный рейтинг которой на три ступени выше, объявила о размещении выпуска ФСК-12 с четырехлетней офертой, ориентируя инвесторов на ставку купона 8,2–8,4%, по нижней границе ориентиры предполагают премию к кривой ОФЗ порядка 90 б.п. По итогам первого полугодия отношение Чистый долг/EBITDA у Ленэнерго равнялось 1,5, а у ФСК – 0,4, но последняя активно наращивает долговую нагрузку. Размещение ФСК более подробно освещено в разделе кредитных комментариев.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Предстоят новые налоговые выплаты

Объем банковских счетов сократился, ставки межбанковского кредитования подросли. В пятницу компании произвели выплаты одной трети НДС за 1 кв. 2012 г., в результате чего давление на ликвидность усилилось. Объем банковских счетов сократился до 831,9 млрд руб.. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ снизились на 6,9 млрд руб. до 764 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ уменьшились на 16 млрд руб. до 67,9 млрд руб. Ставки межбанковского кредитования выросли: индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам поднялась наиболее значительно – на 21 б.п. до 5,77%. Прочие процентные ставки выросли на 1–12 б.п. Центробанк повысил лимит по операциям РЕПО до 150 млрд руб., однако этого оказалось недостаточно для удовлетворения возросшего спроса, объем которого достиг 209 млрд руб. Тем не менее ставка однодневного РЕПО снизилась на 34 б.п. до 5,55%. На нынешней неделе компаниям предстоят новые налоговые выплаты – НДПИ и акцизы в среду и налог на прибыль в субботу. Давление на ликвидность сохранится, а рост ставок МБК, вероятно, продолжится.

Повышение цен на нефть и ограниченный объем внутренней ликвидности поддерживают рубль. В пятницу на фоне ослабления доллара на мировых рынках позиции рубля к американской валюте укрепились (индекс доллара за сессию снизился на 0,5%). Повышение цен на нефть также способствовало росту курса рубля: цена на нефть Brent выросла на 1% до 118,5 долл./барр., а WTI подорожала на 1,1% до 103,8 долл./барр. В результате курс доллара к рублю на ММВБ снизился на 9 копеек до 29,44 руб./долл. При этом евро к доллару укрепился на 0,6%, а к рублю – на 8 копеек до 38,89 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины снизилась на 2 копейки до 33,69 руб. Сегодня поддержку рублю оказывает ограниченный уровень внутренней ликвидности, однако цены на нефть стоят на месте, а доллар укрепляется. Таким образом, мы ожидаем некоторого ослабления рубля относительно предыдущей сессии до 29,50–29,55 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ФСК (ВВВ/Ваа2/-)

ФСК размещает новый выпуск облигаций

Компания занимает 10 млрд руб. с четырехлетней офертой. В пятницу стало известно о готовящемся размещении нового выпуска облигаций ФСК серии 12 объемом 10 млрд руб. Срок обращения выпуска – семь лет, предусмотрена оферта через четыре года. Книга заявок будет открыта с 10.00 (мск) 23 апреля до 17.00 24 апреля. Техническое размещение состоится 27 апреля. Индикатив организаторов по купону 8,20–8,40% соответствует доходности YtP 8,37– 8,58%. Облигации удовлетворяют всем требованиям для включения в ломбардный список Банка России.

Участие интересно выше середины заявленного диапазона доходности. Средняя величина спреда для бумаг ФСК в настоящий момент составляет 100 б.п., немного варьируясь в зависимости от срочности выпусков. По нижней границе объявленного диапазона облигации ФСК ложатся на кривую. На наш взгляд, небольшая премия при размещении была бы оправданной, таким образом, мы считаем участие привлекательным не ниже середины заявленного диапазона.

Нижегородская область (-/Ba2/BB-)

Fitch повышает рейтинг региона с «B+» до «BB-», прогноз «Стабильный»

Рейтинг региона повышен с «B+» до «BB-». В пятницу рейтинговое агентство Fitch повысило кредитные рейтинги Нижегородской области с уровня с «B+» до «BB-», прогноз «Стабильный». Повышение рейтингов отражает улучшение финансового положения Нижегородской области после временного резкого ухудшения в 2009 г. и хорошие ожидания на 2012–2013 гг.

Высокие капитальные вложения могут привести к увеличению дефицита, но долг остается умеренным.Область проводит активную политику развития, в этом году завершается несколько крупных инфраструктурных проектов (в том числе продления нижегородского метрополитена), что приведет к пиковым нагрузкам на бюджет. Тем не менее долг региона остается умеренным (52% от собственных доходов области). Высокая доля краткосрочных банковских кредитов повышает требования к рефинансированию: в текущем году области необходимо рефинансировать 18,8 млрд руб. (около 51% всего долга), из которых на краткосрочные банковские кредиты приходится 12,9 млрд руб.

Облигации региона торгуются на справедливых уровнях. Рейтинговое действие распространяется на находящиеся в обращении выпуски облигаций Нижегородской области общим объемом 15 млрд руб. Последний выпуск на сумму 8 млрд руб. был размещен в ноябре 2011 г., в последние месяцы эта бумага оказалась одной из наиболее активно торгуемых на рынке субфедерального долга. В результате снижения доходностей по обязательствам региональных и муниципальных эмитентов, наблюдающегося последние три месяца, спреды по облигациям Нижегородской области достигли справедливых значений, однако новый выпуск, который планируется разместить до конца года, может быть достаточно интересным.