ЕвроХим (BB/NR/BB). Привлекательное предложение с премией ко вторичному рынку

Комментарий к размещению рублевых облигаций

Еще один шаг в направлении улучшения ликвидной позиции. ЕвроХим размещает второй выпуск рублевых облигаций объемом 5 млрд руб. на срок восемь лет с офертой через пять лет. Общий объем зарегистрированных выпусков ЕвроХима составляет 20 млрд. руб., и, таким образом, после настоящего размещения половина программы будет реализована. Краткосрочный долг ЕвроХима на конец I полугодия составлял 26,2 млрд руб. (или 37% от совокупного долгового портфеля). После отчетной даны компания разместила облигации объемом 5 млрд руб., а также привлекла синдицированный кредит в размере 250 млн долл. (около 7,7 млрд руб.). Размещение второго облигационного займа – еще один шаг к увеличению дюрации долгового портфеля ЕвроХима.

Размещение, скорее всего, состоится по нижней границе обозначенного диапазона. В настоящий момент рублевые облигации ЕвроХима торгуются с доходностью 8,37%, что предполагает премию в размере 155 б.п. к кривой ОФЗ. В то же время с точки зрения спреда выпуск ЕвроХима торгуется с премией в размере 40 б.п. к облигациям сопоставимой по уровню кредитных рейтингов металлургической компании ММК(NR/Ва3/ВВ). Принимая во внимание сильные кредитные метрики ЕвроХима (отношение чистого долга к EBITDA на середину текущего года составляло 1,4), премия к среднесрочным обязательствам ММК в размере 40 б.п. представляется нам щедрой компенсацией «за дюрацию» облигаций компании ЕвроХим. Организаторы размещаемого выпуска ЕвроХим-3 ориентируют на доходность в диапазоне 8,68–9,2%, что предполагает премию к обращающимся бумагам компании на уровне 15 б.п. даже в случае размещения по нижней границе указанного диапазона. В связи с этим мы не ожидаем, что ставка купона сложится выше уровня 8,5%. В то же время мы обратили внимание на то, что облигации ЕвроХима торгуются с дисконтом по доходности к выпускам контролируемой государством алмазодобывающей компании «Алроса» (В+/Ва3/В+). Однако такая ситуация, на наш взгляд, является следствием недооцененности бумаг Алросы, учитывая заметное улучшения ее кредитного качества в последнее время, тогда как облигации ЕвроХима справедливо оценены рынком. Подробнее наш взгляд на кредитный профиль компании ЕвроХим изложен в специальном обзоре от 24 августа «ЕвроХим: Сильные результаты за I полугодие».