Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ≈врохим опубликовал нейтральные результаты по ћ—‘ќ за 2012 год


[08.02.2013]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

≈вро’им (BB/-/BB)

Cнижение рентабельности и рост долговой нагрузки

‘инансовые результаты за 4 кв. и весь 2012 г. по ћ—‘ќ

 онсолидаци€ зарубежных активов поддержала рост основных финансовых показателей. ≈вро’им, один из крупнейших в –оссии производителей минеральных удобрений, вчера опубликовал финансовые результаты за 2012 г. по ћ—‘ќ, которые мы в целом оцениваем нейтрально. ƒинамика основных финансовых показателей не впечатл€ет – 27-процентный рост выручки (до 166 млрд руб.) по итогам года был в основном обеспечен консолидацией европейский активов (≈вро’им јнтверпен, ≈вро’им јгро и —евернефть-”ренгой), тогда как показатель EBITDA осталс€ на прежнем уровне (49 млрд руб.). Ѕез учета новых активов рост доходов составил бы лишь 4% (135,8 млрд руб.), а EBITDA снизилась бы на 7% (46 млрд руб.). –ентабельность по EBITDA сократилась на 8,3 п.п. до 30% ввиду опережающего роста себестоимости (+54%). ¬ числе положительных моментов стоит отметить способность генерировать денежные потоки в объеме, достаточном дл€ реализации масштабной инвестпрограммы (60% EBITDA), а также сохранение умеренной долговой нагрузки и комфортного графика погашени€ об€зательств.

—вободный денежный поток находитс€ в зоне положительных значений. √енерируемого потока операционных денежных средств более чем достаточно дл€ финансировани€ программы капитальных вложений. ѕо итогам 2012 г. чистый операционный денежный поток составил 39 млрд руб., увеличившись год к году на 8%. ¬ то же врем€ инвестиционные расходы выросли более существенно – на 18% до 28 млрд руб. ќднако компании удалось сохранить свободный денежный поток в положительной зоне (10,7 млрд руб.). ќсновна€ часть затрат по-прежнему приходитс€ на разработку калийных месторождений (¬ерхнекамского и √рем€ченского). —овокупный объем инвестиций, запланированных на 2013–2017 гг., равен пор€дка 4,5 млрд долл. (из них 3,5 млрд долл. предназначены дл€ реализации на калийных проектов). ѕри этом ближайшие два года, насколько мы понимаем, будут весьма капиталоемкими дл€ компании. ¬ ходе сегодн€шней телефонной конференции мы ожидаем получить более подробную информацию об инвестиционных планах на 2013 г.

 омфортна€ структура об€зательств и умеренный рост долговой нагрузки. ќбъем совокупной задолженности по итогам года практически не изменилс€ и на конец 2012 г. составил 99 млрд руб. ¬ 4 кв. 2012 г. компани€ успешно разместила новый п€тилетний евробонд на сумму 750 млн долл. (23,4 млрд руб.). «начительна€ часть аккумулированных средств была направлена дл€ рефинансирование краткосрочной задолженности, дол€ которой в совокупных об€зательствах за квартал снизилась с 14% до 7%.  оэффициент ƒолг/EBITDA за 4 кв. вырос с 1,8 до 2, что в целом соответствует уровню на конец 2011 г. ѕри этом показатель „истый ƒолг/EBITDA остаетс€ комфортным (около 1,7). ¬ 2013–2014 крупных погашений долга не ожидаетс€, что значительно снижает риски рефинансировани€ и позвол€ет сосредоточитьс€ на выполнении инвестиционных планов, а пик выплат приходитс€ лишь на 2015 г. ќднако, несмотр€ перечисленные позитивные факторы, активна€ инвестиционна€ де€тельность (покупка новых активов) в сочетании с масштабной инвестиционной программой по разработке новых месторождений калийный руд, по нашему мнению, не позвол€т компании существенно уменьшить долговую нагрузку в среднесрочной перспективе, впрочем, ее повышени€ мы также не ждем.

ѕозитивный прогноз на 1 п/г 2013 г. ѕо нашим прогнозам, ситуаци€ на рынке удобрений начнет восстанавливатьс€ уже во 2 кв. 2013 г. ¬ысокие цены на зерно, которые обеспечили фермерам хороший доход в 2012 г., €вл€ютс€ предпосылкой дл€ сохранени€ хороших объемов закупки удобрений, особенно в сегментах азотных удобрений и NPK. ћы ожидаем роста цен на азотные и фосфорные удобрени€ с минимумов конца 2012 г. –ентабельность маржинальных производителей при столь низких ценах находитс€ в отрицательной зоне, что должно оказать поддержку ценам за счет давлени€ на кривую предложени€. ќднако бурный рост спроса маловеро€тен при слабой макроэкономической конъюнктуре и усилившейс€ неопределенности, заставл€ющей фермеров весьма осторожно подходить к закупкам и осуществл€ть их непосредственно перед началом сельскохоз€йственного сезона.

Ќейтральный взгл€д на бумаги эмитента. ¬ насто€щее врем€ предложение долговых об€зательств эмитента на рынке ограниченно. Ќа локальном рынке выпуски ≈вро’им-2 (YTP 8,8% @ июль 2015) и ≈вро’им-3 (YTP 8,25 %@ но€брь 2015) не отличаютс€ ликвидностью и торгуютс€ со средним спредом к ќ‘« в размере 250–280 б.п., не представл€€, таким образом, особого интереса дл€ инвесторов. Ќа внешнем рынке размещенный в декабре 2012 г. выпуск Euchem’17 торгуетс€ с доходность 4,55% и премией к выпуску CHMFRU’17 (YTM 4,44%), что не вполне справедливо, учитыва€ более высокое кредитное качество —еверстали (BB/Ba1/BB+), а также разницу в масштабах бизнеса и кредитного рейтинга в пользу последней. Ќа фоне относительно слабых результатов мы не исключаем возможности коррекции в бумагах эмитента в ближайшее врем€ и ожидаем некоторого расширени€ спреда к более качественным представител€м второго эшелона.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: