Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Европейские рынки продолжили рост, отчетность двух крупнейших банков Европы добавила инвесторам оптимизма


[28.07.2010]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

Доверие потребителей к американской экономике пошатнулось. Вчера торги на европейских площадках завершились небольшим повышением, тогда как американские биржи закончили день практически без изменений. Помимо результатов стресс-тестов, стимулом к росту европейских индексов стали высокие результаты за II квартал таких финансовых гигантов, как UBS и Deutsche Bank. Дополнительную поддержку банковскому сектору оказала новость о том, что Базельский комитет по банковскому надзору, объединяющий центральные банки 27 стран, смягчил ряд требований к размеру банковского капитала и ликвидности. Результаты прошедших вчера аукционов по продаже гособлигаций Италии и Испании, как мы и предполагали, оказались весьма неплохими: стоимость заемных средств для названных стран продолжает постепенно снижаться. Новости, пришедшие вчера из США, оказались не столь радостными, как европейские, и все же это не помешало американским рынкам акций завершить день нейтрально. Опубликованный вчера в США индекс потребительской уверенности оказался хуже, чем прогнозировали аналитики: в июле показатель опустился до 50,4 пункта (прогноз составлял 51 пункт), но в то же время июньское значение индекса было пересмотрено в сторону повышения – с 52,9 до 54,3 пунктов. Снижение показателя связано в первую очередь с плохим состоянием рынка и труда и, как следствие, с неопределенностью относительно роста доходов населения. Действительно, публикуя финансовую отчетность за II квартал, американские корпорации в целом демонстрируют очень неплохую динамику роста прибылей и выручки, но в то же время компании не спешат увеличивать наем сотрудников и долгосрочные инвестиции, предпочитая создавать подушку ликвидности. Так, объем денежных средств на балансах компаний продолжает непрерывно расти и уже превысил 1 трлн долл. Сегодня будет опубликована статистика по объему заказов на товары длительного пользования в июне.

Падение цен на нефть не помешало покупкам в евробондах. Покупки в сегменте российских евробондов продолжились: цена индикативного выпуска Russia’30 выросла на 3 б.п. до 115,86% от номинала. Таким образом, спред к десятилетним американским казначейским облигациям сократился ещё на 5 б.п. до 180 б.п. Несмотря на вчерашнее падение цен на нефть, еврооблигации нефтяного сектора пользовались у инвесторов спросом. Так, цена Gazprom’34 выросла на 82 б.п. до 119,22% от номинала, Gazprom’19 – на 67 б.п. до 119,7% от номинала, цена Lukoil’19 увеличилась до 106,6% от номинала (+61 б.п.). Активные покупки продолжились в евробондах VTB’35, подорожавших в итоге еще на 37 б.п. после роста на 96 б.п. накануне, их цена достигла 102,1% от номинала.

Высокий спрос на качественный долг – Сбербанк доразмещает еврооблигации. Вчера Сбербанк объявил о намерении увеличить объем находящегося в обращении пятилетнего выпуска еврооблигаций SBER ’15. Ориентир по доходности изначально составлял 330 б.п. к среднерыночным свопам, что соответствовало 5,27% годовых. На волне новостей о доразмещении котировки выпуска на вторичном рынке (по состоянию на середину дня) просели на 35 б.п. относительно предыдущего дня – до 101,9/102,1 (доходность 5,06/5,01%). Тем не менее премия в размере более 20 б.п. ко вторичному рынку, по всей видимости, вызвала немалый интерес у инвесторов, поскольку в итоге книга была закрыта на уровне 320 б.п. к свопам (5,17%). На рынке еврооблигаций спрос на бумаги российских качественных эмитентов довольно высок, что позволило ВЭБу в середине июля доразместить выпуск VEB ’20 на 600 млн долл. с премией ко вторичному рынку в размере всего в 11 б.п. при переподписке в 2,4 раза.

Внутренний рынок

ОФЗ 25075 – вторая попытка. Сегодня запланированы три аукциона по размещению ОФЗ суммарным объемом 65 млрд руб. Минфин будет доразмещать ОФЗ 25073 на 25 млрд руб. с погашением 1 августа 2012 г., ОФЗ 25074 на 10 млрд руб. с погашением 29 июня 2011 г и вновь попытается разместить новый выпуск ОФЗ 25075 на 30 млрд руб., который будет погашаться 15 июля 2015 года. Неделю назад аукцион по продаже ОФЗ 25075 был признан недействительным, так как участники выставляли заявки со слишком высокой премией. Согласно нашей оценке, дюрация бумаги составляет 4,31, и на кривой доходностей ОФЗ она должна находиться между выпусками ОФЗ 46017 и ОФЗ 25071, что соответствует доходности 7,01%. Мы думаем, что, размещая новый выпуск, Минфин должен предложить рынку премию в размере порядка 5 б.п., и потому рекомендуем выставлять заявки на уровне 99,76% от номинала, что соответствует доходности 7,06%.

Доразмещение ОФЗ 25073 и ОФЗ 25074. Что касается двух остальных бумаг, то предыдущий аукцион по их размещению прошел 14 июля, когда Минфину удалось разместить ОФЗ 25074 на сумму 1,2 млрд руб. при запланированном объеме 10 млрд руб. и ОФЗ 25073 на 11 млрд руб. из запланированных 20 млрд руб. Отметим, что спрос на обе бумаги был высоким. На аукционе по продаже ОФЗ 25073 премия в доходности по цене отсечения к доходности предыдущего дня составила 11 б.п., а для ОФЗ 25074 – 6 б.п., но учитывая, что в последнее время Минфин стал не слишком щедрым на премии, мы с осторожностью относимся к возможности предложения премий аналогичного размера сегодня. Вчера доходность ОФЗ 25073 находилась на уровне 5,82%, исходя из чего мы ожидаем, что доходность по цене отсечения сегодня будет близка к 5,91%. Что касается ОФЗ 25074, то вчера рыночная доходность составила 4,21%, бумаги выросли в цене с момента прошлого аукциона, и мы думаем, что на сегодняшнем аукционе доходность по цене отсечения окажется на уровне 4,26%. Инвесторам, намеренным принять участие в аукционах, мы рекомендуем выставлять заявки на 2–4 б.п. ниже предполагаемых доходностей отсечения.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

МБРР (B1/B+). Банк увеличит капитал

Будет проведена допэмиссия. Внеочередное собрание акционеров МБРР приняло решение увеличить уставный капитал МБРР на 942431 обыкновенную акцию, которые будут размещены в пользу структур АФК «Система» по цене 5464 руб. за каждую. Таким образом, объем средств, привлеченных банком у контролирующего акционера, составит 5,15 млрд руб. С нашей точки зрения, эта операция служит очевидным свидетельством поддержки, которую оказывают МБРР его владельцы. Эта поддержка остается в основе нашего умеренно положительного взгляда на кредитный профиль банка, который без родительского попечения оказался бы в существенно худшем финансовом состоянии вследствие потерь, понесенных в 2009 г. и I полугодии текущего года.

Достаточность капитала заметно возрастет. Показатели отчетности МБРР по МСФО и РСБУ существенно разнятся. При этом последний отчет по МСФО, которым мы располагаем, относится к 2009 г. Согласно данным этой отчетности, на 31 декабря суммарные активы банка составляли 220 млрд руб., а капитал состоял из 10,7 млрд руб. собственных средств и 7,7 млрд руб. субординированного займа, также полученного от структур Системы. Соответственно, достаточность капитала I уровня составляла чуть менее 5%, II уровня – 8,4%. Этого, безусловно, слишком мало. Данные отчетности по РСБУ весьма существенно отличаются от показателей по МСФО в части суммарных активов, объем которых по этим стандартам учета значительно меньше, однако объем собственного капитала показан практически тем же. В итоге банк все это время выполнял по РСБУ формальные нормативы ЦБ, что, безусловно, не отменяло общую задачу пополнения капитала. Вышеупомянутая транзакция приведет к увеличению капитала I уровня практически в полтора раза, в результате чего достаточность капитала II уровня должна превысить у МБРР 10% даже по стандартам МСФО. Этот объем капитала сам по себе лишь минимально достаточен, однако в случае с МБРР этот изъян компенсируется активным участием банка в финансовых процессах внутри АФК «Система», вследствие чего мы рассматриваем риск МБРР во многом как риск холдинга.

Рублевые облигации МБРР выглядят привлекательно. Мы время от времени советовали инвесторам приобретать выпуски МБРР, особенно если они давали неплохую премию к облигациям АФК «Система». В таком положении сейчас находится выпуск МБРР-5, который торгуется с доходностью порядка 8% на срок 16 месяцев,ы тогда как облигации АФК Система-2 предлагают 7,3% на два года. Помимо этого, МБРР-5 выглядит очень неплохо на фоне своих банковских соседей со сравнимыми рейтингами, поэтому мы с легким сердцем рекомендуем его к покупке.

Евраз (В/B2/В+). Компания привлекла долгосрочный кредит в Nordea Bank

Евраз получил от Nordea Bank четырехлетний кредит на сумму 404 млн долл. Фактически, компания рефинансировала кредит, ранее привлеченный в этом же банке, срок погашения по которому наступал в текущем году. На конец I квартала нынешнего года совокупный долг Евраза составлял 7,95 млрд долл., из которых 34% – краткосрочный долг. При этом денежными средствами было покрыто лишь около 30% краткосрочного долга. Вчера компания сообщила, что на конец II квартала ее долг увеличился незначительно – до 8,1 млрд долл. Мы полагаем, что при нынешней благоприятной конъюнктуре долговых рынков рефинансирование краткосрочных кредитов не будет представлять для Евраза большой проблемы, и ожидаем улучшения ликвидной позиции компании. На наш взгляд, более слабая ликвидная позиция Евраза по сравнению с Северсталью является одной из основных причин того, что спред между рублевыми долговыми обязательствами эмитентов составляет более 150 б.п. Учитывая улучшение кредитных метрик Евраза (мы ожидаем, что финансовые результаты за I полугодие 2010 г. отразят снижение коэффициента Чистый долг/EBITDA до уровня 2,5-3), мы считаем чрезмерной премию, которую предлагают облигации Евраза и рекомендуем их к покупке. Наиболее интересно, на наш взгляд, смотрятся выпуски ЕвразХолдинг Финанс 1 и 3, предлагающие доходность на уровне 9,6% на срок чуть более двух лет.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: