Экономический рост: на нефть надежды больше нет.

Макроэкономический прогноз УРАЛСИБа

Высокие цены на нефть не способствуют экономическому росту… Недавний рост цен на нефть показал, что российская экономика уже не может получить от этого выгоду и реагирует скорее на экономическую политику правительства. Повышение нормативов отчислений страховых взносов в начале года привело к сокращению инвестиций в основной капитал, а также реальных доходов населения, причем эта тенденция сохраняется уже несколько месяцев. Следствием увеличения страховых взносов стало замедление роста ВВП и промышленного производства по итогам I квартала 2011 г., усугубившееся реальным укреплением рубля и выходом предприятий на полную загрузку мощностей после кризиса. С учетом этого мы пересмотрели свой макроэкономический прогноз в сторону снижения, а не повышения, что могло бы показаться логичным в свете роста цен на нефть. Вместе с тем мы подтверждаем свою фундаментальную точку зрения, согласно которой в ближайшие несколько лет российская экономика будет расти умеренными темпами – на 2–4% в год, что выше среднего показателя развитых рынков.

…но по-прежнему влияют на обменный курс, параметры бюджета и инфляцию. Учитывая рост цен на нефть, мы ожидаем по итогам 2011 г. более высокого курса рубля и менее значительного бюджетного дефицита, чем предполагал наш предыдущий прогноз. Укрепление рубля вынуждает ЦБ прибегать к покупке валюты, что в краткосрочной перспективе создает дополнительные инфляционные риски. Однако в настоящий момент ЦБ, как нам представляется, постепенно меняет приоритеты курсовой политики в пользу снижения инфляции. Таким образом, мы ожидаем инфляцию по итогам 2012 г. на уровне 8,4%, а ее темпы в 2013 г., очень возможно, совпадут с нашим долгосрочным прогнозом, равным 6–7%.

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА «ОТЦЕПЛЯЕТСЯ» ОТ НЕФТИ

Подорожание нефти больше не способствует экономическому росту. Российская экономика «отцепляется» от нефти, поскольку инфляция подрывает покупательную способность нефтяных доходов, и в итоге экономике приходится полагаться на другие источники роста.

Рост промышленного производства будет замедляться и дальше ввиду укрепления рубля. В 2010–2011 гг. наблюдалось интенсивное увеличение объема импорта, связанное с укреплением рубля, что в среднесрочной перспективе будет способствовать дальнейшему замедлению роста промышленного производства.

Повышение страховых взносов в начале года нанесло ущерб экономике. Существенное повышение взносов в страховые фонды с начала нынешнего года ухудшило финансовое положение компаний и повлекло за собой сокращение объема инвестиций и реальных доходов населения, поставив под угрозу внутренний спрос.

ЦЕНЫ НА НЕФТЬ ПО-ПРЕЖНЕМУ ВЫЗЫВАЮТ УКРЕПЛЕНИЕ РУБЛЯ И СНИЖАЮТ ДЕФИЦИТ БЮДЖЕТА

Курс рубля будет по-прежнему подвержен колебаниям. По нашему прогнозу, в ближайшие несколько лет цены на нефть будут колебаться в интервале 105–120 долл./барр., так что в 2012–2013 гг. реальное укрепление рубля к доллару составит 4–7%, а после 2014 г. – 1–2%.

Федеральный бюджет исполняется с профицитом. Рост цен на нефть позволил увеличить бюджетные доходы, и по итогам четырех месяцев 2011 г. федеральный бюджет был сведен с профицитом в 0,9% ВВП. По итогам года мы ожидаем бюджетного дефицита на уровне 0,9% ВВП.

ИНФЛЯЦИЯ ПРЕВЫСИТ ОФИЦИАЛЬНЫЙ ЦЕЛЕВОЙ ПОКАЗАТЕЛЬ

Инфляционные риски остаются высокими. Хотя в марте–апреле инфляция несколько замедлилась, к лету она вновь ускорится. Движущими силами инфляции выступают мягкая денежная политика и рост цен на нефтепродукты, которые правительство не в состоянии контролировать.

ИНВЕСТОРЫ НЕ СЛИШКОМ ВЕРЯТ В РОССИЮ

Капитал бежит из России. С IV квартала 2010 г. бегство капитала из России приняло весьма значительные масштабы. Инвесторы испытывают опасения, что перед лицом увеличения социальных расходов правительство станет отбирать средства у бизнеса.

ДОЛГОСРОЧНЫЕ ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ПЕРСПЕКТИВЫ: ИНСТИТУТЫ РЕШАЮТ ВСЕ

Для долгосрочного экономического роста необходимы эффективные институты. Чтобы достичь экономического благополучия, России необходимо радикально усовершенствовать институты. К сожалению, за последнее десятилетие качество институтов мало изменилось, и все же мы смотрим в будущее с осторожным оптимизмом.

РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА «ОТЦЕПЛЯЕТСЯ» ОТ НЕФТИ

Подорожание нефти больше не способствует экономическому росту

Инфляция «съедает» доходы от высоких цен на нефть. На протяжении первых трех кварталов 2010 г. цены на нефть оставались приблизительно на уровне 75 долл./барр., а в IV квартале стали расти под влиянием инфляционных ожиданий и большого объема свободной ликвидности. В результате волнений на Ближнем Востоке и в Северной Африке котировки нефти подскочили до 120 долл./барр, но в последнее время скорректировались примерно до 110 долл./барр. И все же более чем 40-процентный рост цен всего за несколько месяцев, похоже, не слишком помог российской экономике. Согласно предварительной оценке Росстата, в I квартале 2010 г. рост российского ВВП замедлился до 4,1% год к году с 4,5% кварталом ранее. Главные причины снижения чувствительности российской экономики к росту цен на нефть – укрепление рубля и инфляция, подрывающие покупательную способность нефтяных доходов. В докризисные годы российская экономика получила выгоды в основном от удвоения физического объема экспорта нефти в 2000–2005 гг. и резкого роста цен в 2007 г. – первой половине 2008 г., которые привели к кратковременному увеличению как номинальных, так и реальных доходов от экспорта нефти. Тем не менее начиная с 2006 г. физический объем экспорта нефти практически не растет – во многом по той причине, что нефтяники оказались не в состоянии существенно увеличить добычу.

Покупательная способность нефти не растет. Термин «покупательная способность актива» указывает на то, сколько товаров и услуг можно приобрести в обмен на единицу данного актива. Покупательная способность нефти – функция номинальной цены нефти, номинального обменного курса и инфляции. Эта величина более значима для реального сектора экономики, чем номинальная цена нефти, поскольку она показывает, сколько товаров и услуг может получить экспортер за определенный объем проданной нефти. Как ни странно, в последнее десятилетие покупательная способность нефти не увеличивалась, но была при этом подвержена высокой волатильности. Более того, в 2000 г. когда нефть стоила 26–28 долл./барр., она была более дорогой в реальном выражении, чем в 2011 г. – при номинальной цене на уровне 110–120 долл. Можно сказать, что инфляция, накопленная за десятилетие, нивелировала четырехкратный рост цен на нефть. Их этого следует, что для поддержания на прежнем уровне реального объема бюджетных расходов и балансирования при этом бюджета России требуется постоянный рост цен на нефть. Принимая во внимание стагнацию физических объемов экспорта, мы ожидаем постепенного снижения покупательной способности барреля нефти, равно как и снижения реальных доходов от ее экспорта.

Необходимо найти другие источники роста, помимо нефти. Вывод очевиден: если в ближайшие два-три года цены на нефть не достигнут 200 долл./барр., нефтяную тему в России можно будет считать отыгранной. Учитывая угрозу эскалации событий на Ближнем Востоке, не следует вовсе исключать возможность претворения в жизнь подобного сценария, но мы не думаем, что это произойдет на самом деле. Следовательно, в конечном счете стране придется отказаться от нефтяного допинга и изыскивать другие источники роста, помимо нефтяных доходов. Судя по заявлениям о необходимости скорейшего улучшения инвестиционного климата и привлечения иностранных инвестиций, правительство также хорошо представляет себе масштаб проблемы.

Рост промышленного производства будет и дальше замедляться в связи с укреплением рубля

Эффект девальвации рубля в 2009 г. исчерпан. Хотя рост цен на нефть, похоже, не оказывает прямого воздействия на реальный сектор, он способствует масштабному притоку иностранной валюты и, таким образом, реальному укреплению рубля. В свою очередь, это ведет к интенсивному росту импорта и замещению отечественных товаров импортными. Резкое обесценение рубля в начале 2009 г. позволило российскому обрабатывающему сектору извлечь выгоду из импортозамещения – в 2009 г. объем импорта упал на 34,3%. В 2010 г. импорт почти вернулся на прежний уровень, увеличившись на 29,7%, и продолжает интенсивно расти в нынешнем году, что сводит на нет эффект от импортозамещения и влечет за собой замедление роста промышленного производства, которое усугубляется увеличением загрузки производственных мощностей – в I квартале 2011 г. она почти достигла предкризисного уровня. В этой ситуации для увеличения объема производства необходимы инвестиции в основной капитал. Ввод новых основных фондов – дорогостоящий и длительный процесс, что не позволяет увеличивать промышленное производство столь же высокими темпами, как в 2010 г., когда производство росло за счет увеличения загрузки свободных мощностей. Именно эти факторы лежат в основе замедления промышленного роста, наметившегося в феврале 2011 г. после устойчивого увеличения объема промпроизводства на 6–7% в течение нескольких месяцев. По итогам февраля 2011 г. рост промышленного производства замедлился до 5,8% год к году, в марте – до 5,3%, в апреле – до 4,5%. По нашему прогнозу, в дальнейшем эта тенденция сохранится, и по итогам 2010 г. промышленное производство вырастет на 4,9%.

Укрепление рубля ведет к росту импорта, подорожание нефти – к росту экспорта. В феврале 2011 г. реальный курс рубля к доллару достиг предкризисного максимума, зафиксированного в июле 2008 г., а затем и превысил его. Дорогой рубль увеличивает доступность импортных товаров, в результате чего растет объем импорта. Если исключить сезонные спады, традиционно приходящиеся на начало года, статистика ясно указывает на тесную корреляцию между реальным обменным курсом рубля и объемом импорта. Мы ожидаем, что при ценах на нефть выше 100 долл./барр. (которые, по-видимому, сохранятся на протяжении большей части нынешнего года) рубль укрепится относительно доллара на 13% в реальном выражении. Это приведет к росту импорта по итогам 2011 г. на 34,2% – до 334 млрд долл., причем рост показателя станет прежде всего результатом увеличения физического объема импорта, а не повышения цен на товары. С другой стороны, рост цен на нефть ведет к увеличению экспортных доходов, тогда как физический объем экспорта реагирует на изменение цен лишь в очень незначительной степени. По этой причине стоимостной объем экспорта тесно коррелирует с ценами на сырьевые товары, в частности на нефть. Исходя из нашего прогноза по динамике цен на нефть, мы полагаем, что по итогам 2011 г. экспорт в стоимостном выражении вырастет на 29,6% до 518 млрд долл. В противоположность импорту, рост показателя будет обеспечен преимущественно повышением цен, а не увеличением объема – согласно нашей оценке, физический объем экспорта увеличится лишь на 6,4%. Наши расчеты показывают, что ввиду существенного повышения цен на нефть стоимостной объем экспорта в нынешнем году опередит импорт по темпам роста. В результате положительное сальдо торгового баланса увеличится до 184,7 млрд долл., а сальдо счета текущих операций – до 92,5 млрд руб. со 151,4 млрд долл. и 71,1 млрд долл. соответственно годом ранее. Однако, поскольку к концу 2011 г. прогнозируется относительная стабилизации цен на нефть, начиная с 2012 г. импорт будет расти опережающими темпами. Это приведет к постепенному сокращению положительного сальдо торгового баланса и счета текущих операций в средне- и долгосрочной перспективе, а к 2015 г. сальдо текущего счета сократится до нуля.

Повышение страховых взносов в начале года нанесло ущерб экономике

Высокие налоги ставят под удар инвестиции, реальные доходы населения и внутренний спрос. Нынешний год начался с существенного повышения страховых платежей – с 26% до 34% валового фонда оплаты труда. Поскольку этот налог уплачивается работодателями, столь значительное его повышение ухудшило финансовое положение предприятий (совокупное увеличение налогового бремени в 2011 г. составит 800–900 млрд руб., или примерно 2% ВВВП). Реакцией на повышение налога стало сокращением бизнесом инвестиций в основной капитал и падение располагаемых доходов населения – отрицательная динамика обоих показателей берет начало в январе. Учитывая все меньшую зависимость российской экономики от сырьевого экспорта, это представляет серьезную угрозу для внутреннего спроса, который выступает основным двигателем экономического роста. О снижении потребительского спроса недвусмысленно свидетельствует замедляющийся с начала года рост оборота розничной торговли. В результате Росстат преподнес правительству неприятный сюрприз, оценив рост ВВП по итогам I квартала в 4,1% год к году, тогда как официальный прогноз был равен 4,5%. Статистическое ведомство разочаровало и аналитиков, консенсус-прогноз которых составлял 4,2%. По нашему мнению, в ближайшие несколько месяцев отрицательная динамика объема инвестиций будет представлять дополнительную угрозу для экономики, поскольку нехватка инвестиций обернется замедлением роста промышленных мощностей, что, в свою очередь, будет тормозить экономический рост. С учетом этого мы оцениваем рост ВВП по итогам нынешнего года в 4,3%.

Для ускорения роста необходимы налоговые стимулы. С учетом неплохого состояния государственных финансов, обеспеченного существенными дополнительными доходами от экспорта нефти, нам представляется, что наиболее эффективным способом ускорения роста является снижение налогов. Потенциал мер денежно-кредитной политики, активно применявшихся в 2009 г. для преодоления последствий финансового кризиса, к настоящему времени исчерпан, и теперь экономике действительно необходимы налоговые стимулы. Правительство уже обсуждает возможность снижения страховых взносов. Однако главное место в этой дискуссии отводится вопросу о том, какие налоги следует повысить для компенсации выпадающих доходов бюджета. Главные кандидаты – акцизы (прежде всего на алкоголь и табачные изделия), которые, вероятно, будут повышены весьма существенно. Рассматриваются также такие варианты, как изменение шкалы страховых платежей, повышение налогов на доходы физических лиц и направление части дополнительных нефтяных доходов на финансирование бюджетного дефицита. Мы полагаем, что в краткосрочной перспективе вполне приемлемыми способами компенсации снижения социального налога могли бы стать использование нефтяных доходов, умеренное повышение акцизов на алкоголь и табачные изделия, а также повышение эффективности государственных расходов. Долговременное решение предполагает обеспечение устойчивости российской пенсионной системы, в настоящий момент сильно разбалансированной. Это потребует от следующего правительства принятия непопулярных мер, в том числе повышения пенсионного возраста и замораживания номинального роста пенсий.

ЦЕНЫ НА НЕФТЬ ПО-ПРЕЖНЕМУ ВЫЗЫВАЮТ УКРЕПЛЕНИЕ РУБЛЯ И СНИЖАЮТ ДЕФИЦИТ БЮДЖЕТА

Курс рубля будет и дальше подвержен колебаниям

Стоимость рубля определяется ценами на нефть. Резкое повышение цен на нефть, начавшееся в последние месяцы 2010 г., привело к существенному укреплению рубля. С ноября 2011 г. по апрель 2011 г. номинальный курс рубля к доллару вырос приблизительно на 10%, а реальный курс повысился за тот же период на 13% при росте цены нефти Urals примерно на 40%. Из этого следует, что основным фактором динамики обменного курса – как номинального, так и реального – выступает цена нефти. Валютные интервенции ЦБ не слишком существенно влияют на динамику номинального курса, а на реальном курсе практически никак не сказываются.

В краткосрочной перспективе цены на нефть вернутся в интервал 90–100 долл./барр. Что касается будущей динамики цен на нефть, то в ближайшие несколько месяцев мы ожидаем их умеренной коррекции. Главными причинами повышения цен на нефть в последнее время стали инфляционные ожидания, обусловленные значительным объемом свободной ликвидности, который стал результатом мягкой денежно-кредитной политики в крупнейших развитых странах, и драматические события в арабском мире. Мы полагаем, что в ближайшие месяцы ситуация в арабских странах, включая Ливию, постепенно нормализуется и дальнейшей эскалации событий удастся избежать. Объем свободной ликвидности и, следовательно, инфляционные ожидания уменьшатся к лету, когда США начнут сворачивать программу количественного смягчения. Свободная ликвидность может еще снизиться по мере дальнейшего ужесточения денежно-кредитной политики США, на которое ФРС США будет вынуждена пойти в ответ на рост инфляции. Исходя из этого, мы ожидаем, что осенью 2011 г. цены на нефть вернутся в диапазон 90–100 долл./барр. и останутся в этом интервале несколько месяцев. Возможно, существенное снижение цен в мае 2011 г. – первый сигнал о будущей ценовой коррекции.

В долгосрочной перспективе предложение нефти и спрос на нее достигнут равновесия. По нашему мнению, в долгосрочной перспективе динамика мировых цен на нефть будет определяться преимущественно балансом спроса и предложения. Согласно нашей оценке, в ближайшие два-три года спрос на нефть в США и Европе будет ежегодно расти на 1–2%, и для его удовлетворения будет достаточно свободных мощностей ОПЕК (в настоящий момент составляющих 4 млн барр.) даже с учетом сокращения поставок из Ливии (на 0,3–0,5 млн барр./сутки). Следует, однако, подчеркнуть, что значительная часть свободных мощностей сосредоточена в Саудовской Аравии, которая едва ли будет готова опустить цену ниже 90 долл./барр. Саудовская Аравия стремится поддерживать «справедливую» цену нефти прежде всего в связи с необходимостью увеличивать социальные расходы, чтобы волнения не перекинулись и на эту арабскую страну. Так, по данным Института международных финансов за май, цена нефти, позволяющая сбалансировать бюджет Саудовской Аравии, резко выросла – с 68 долл./барр. в 2010 г. до 85 долл./барр. в 2011 г., а к 2015 г. поднимется до 110 долл./барр. Другие страны-участницы ОПЕК, вынужденные балансировать бюджет (например, Иран), также будут изо всех сил удерживать нижнюю границу диапазона (90 долл./барр.). Помимо свободных мощностей Саудовской Аравии, крупными источниками предложения являются газовый конденсат и программа увеличения добычи в Ираке, которая призвана к 2015 г. довести добычу до 12 млн барр./сутки (то есть почти до уровня Саудовской Аравии) с 2,5 млн барр./сутки в настоящий момент. Хотя на первый взгляд этот план кажется невыполнимым, он принят с учетом долгосрочного потенциала страны, который, по-видимому, достаточно велик, чтобы предотвратить мировой кризис предложения нефти в течение пятидесяти лет после 2015 г.

Курс рубля останется волатильным. Исходя из фундаментального баланса спроса и предложения нефти, мы полагаем, что со II полугодия 2012 г. возобновится умеренный рост цен на нефть, темпы которого будут соответствовать инфляции в промышленно развитых странах. Это предполагает, что в 2012–2013 гг. рубль будет укрепляться к доллару в реальном выражении на 4–7% в год, а с 2014 г. – на 1–2%. При этом номинальный курс рубля будет испытывать более сильную волатильность и в значительной степени воспроизводить динамику цен на нефть. Таким образом, во II полугодии 2011 г. мы прогнозируем умеренное ослабление рубля вслед за ожидающимся снижением цен на горючее, а в 2012 г. – умеренное укрепление национальной валюты в связи с возобновлением роста номинальных цен на нефть. С 2013 г. рубль вновь начнет снижаться в стоимости, что будет в основном обусловлено разницей между долгосрочными темпами инфляции в России (6–7%) и развитых странах (2–3%).

Федеральный бюджет исполняется с профицитом

Пока высокие цены на нефть позволяют балансировать бюджет. Резкое повышение цен на нефть позволило существенно увеличить бюджетные доходы. Как следствие, по итогам первых четырех месяцев года бюджет был сведен с профицитом в размере 134 млрд руб,. или 0,9% ВВП. Объем бюджетных доходов за период составил 3,34 трлн руб. (38% бюджетного плана на 2011 г.), расходов – 3,21 трлн руб. (30% плана). Согласно внесенным в Госдуму поправкам к закону о бюджете плановый показатель бюджетного дефицита по итогам года уменьшен до 1,3% ВВП (719 млрд руб.) при среднегодовой цене нефти Urals на уровне 105 долл./барр. с 3,6% ВВП (1,8 трлн руб.) при среднегодовой цене нефти 75 долл./барр. Ввиду высоких цен на нефть, правительство не устояло перед соблазном увеличить бюджетные расходы – на 418 млрд руб. В результате среднегодовая цена нефти, позволяющая сбалансировать бюджет, поднялась до 119 долл./барр. (по приблизительным подсчетам, повышение цены нефти на 1 долл./барр. увеличивает доходы бюджета на 1,8 млрд долл. при условии годовой добычи на уровне 500 млн т). Исходя из нашего прогноза среднегодовой цены Urals на уровне 110 долл./барр. дефицит федерального бюджета по итогам 2011 г. можно оценить в 450 млрд руб., или приблизительно 0,9% ВВП, что несколько ниже нового официального прогноза.

Россия возобновит накопление Резервного фонда. Высокие бюджетные доходы побудили правительство вернуться к аккумулированию значительной части нефтяных доходов в Резервном фонде. Фонд сильно истощился во время кризиса, сократившись со 140 млрд долл. в сентябре 2008 г. до 25 млрд долл. в январе 2010 г. После этого изъятие средств из Резервного фонда прекратилось: по состоянию на май 2011 г. объем фонда был равен 27 млрд долл. В настоящий момент правительство планирует к концу года довести объем средств в фонде до 50 млрд долл. Исходя из запланированного дефицита бюджета в размере 1,3% ВВП, осуществление этого плана потребует соразмерного увеличения государственных заимствований. В то же время это позволит выполнить поставленную правительством задачу диверсифицировать источники финансирования дефицита. Кроме того, такая диверсификация, по сути дела, позволяет Минфину, устанавливать целевые показатели доходности гособлигаций. Учитывая благополучное положение с государственными финансами, Минфин решил практически прекратить внешние заимствования, и, следовательно, совокупный объем заимствований на внутреннем рынке в 2011 г. можно оценить в 1,4 трлн руб.

ИНФЛЯЦИЯ ПРЕВЫСИТ ОФИЦИАЛЬНЫЙ ЦЕЛЕВОЙ ПОКАЗАТЕЛЬ

Инфляционные риски остаются высокими

Инфляция сначала ускорится, а потом замедлится. Летом 2010 г. инфляция стала резко ускоряться по причине интенсивного роста цен на продовольственные товары и сокращения сельскохозяйственного производства, ставших следствием опустошительной засухи. Ускорению инфляции способствовали также мягкая денежно-кредитная политика ЦБ, нацеленная на предотвращение «чрезмерного» укрепления рубля после его резкого ослабления в начале 2009 г., и 10–15-процентное повышение регулируемых тарифов в январе 2011 г. В результате 12-месячная инфляция ускорилась с 5,5% в июле 2010 г. до 9,7% в январе 2011 г. Затем инфляция стабилизировалась и даже несколько замедлилась – до 9,5% в марте и 9,6% в апреле 2011 г. Кроме того, апрель 2011 г. стал первым месяцем с лета 2010 г., когда цены на продовольствие перестали быть основной движущей силой инфляции, уступив лидерство непродовольственным товарам и услугам. Относительная стабилизация цен весной 2011 г. была достигнута отчасти благодаря усилиям правительства по сдерживанию роста цен на топливо, которые следовали за взлетевшими ценами на нефть. Мы полагаем, что, несмотря на замедление роста цен, инфляционные риски остаются высокими и летом темпы инфляции вновь повысятся до двузначных величин. Инфляцию будут разгонять также все еще мягкая денежно-кредитная политика ЦБ и возобновление роста цен на горючее, сдерживать который правительству явно не под силу.

ЦБ, по-видимому, изменил отношение к инфляции. Учитывая динамику цен на нефть в прошлом, главной задачей ЦБ оставалось ослабление рубля для поддержания отечественных производителей. Хотя регулятор как минимум с 2005 г. неустанно заявлял о намерении изменить приоритеты денежно-кредитной политики в сторону таргетирования инфляции, до последнего времени в этом направлении не предпринималось сколько-нибудь активных действий. Однако в конце 2010 – начале 2011 гг. был принят ряд подготовительных мер, направленных на постепенный переход к таргетированию инфляции, в частности отмена фиксированного коридора валютного курса, расширение гибкого валютного коридора, и сокращение объема валютных интервенций, проводящихся с целью удержания его границ. Еще более важной мерой стало сокращение целевых интервенций, призванное увеличить гибкость обменного курса. Эти меры сопровождались серией повышений резервных требований и повышений процентных ставок в рамках дальнейшего ужесточения денежно-кредитной политики. Однако в условиях существенного повышения цен на нефть вслед за эскалацией событий в арабских странах ЦБ не смог устоять перед искушением проведения валютных интервенций, чтобы сдержать быстрое укрепление рубля. Так в феврале регулятор купил на рынке 3,5 млрд долл., в марте – 4,5 млр долл., в апреле – 3,2 млрд долл. Тем не менее мы считаем, что ЦБ отдает приоритет сдерживанию инфляции и поэтому в дальнейшем можно ожидать существенного сокращения покупок валюты, а также серии повышений процентных ставок и резервных требований. Хотя мы по-прежнему придерживаемся долгосрочного прогноза инфляции на уровне 6–7%, изменение отношения ЦБ к проблеме в лучшую сторону отразилось на нашем среднесрочном прогнозе инфляции, который был понижен до 8,4% в 2012 г., 6,8% – в 2013 г., и 6,9% – в 2014 г., что, тем не менее, по-прежнему превышает официальные целевые показатели.

Обузданию инфляции будет способствовать ограничение роста регулируемых тарифов. В апреле премьер-министр Владимир Путин поручил правительству изучить возможность ограничения роста тарифов уровнем инфляции, который в 2012 г., по прогнозу правительства, будет равен 5–6%. Это распоряжение стало итогом продолжавшегося несколько лет ежегодного повышения регулируемых тарифов, опережавшего инфляцию на 5–10% и выступавшего таким образом одной из основных движущих сил инфляции. В результате повышения регулируемых тарифов на протяжении многих лет они приблизились к уровням развитых рынков. Высокие тарифы наносят ущерб российской экономике и, следовательно, как заявляют представители правительства, их рост следует обуздать. Однако окончательное решение, скорее всего, будет вынесено, не раньше чем в конце лета. Но если план будет утвержден, это повлияет как на инфляционные ожидания, так и на будущую инфляцию. В то же время мы скептически оцениваем возможность административного ограничения роста тарифов 5–6% в 2012 г. В пользу нашей точки зрения свидетельствует целый ряд факторов (не говоря уже о том, что, по нашей оценке, объявленный целевой показатель инфляции едва ли достижим). К этим факторам относятся внушительные потребности в инвестициях и уже принятые в рамках инвестиционных контактов обязательства перед стратегическими инвесторами, а также лобби-стские возможности естественных монополий и неспособность правительства устоять перед их напором. Но, если отвлечься от этих соображений, то ограничение роста тарифов 5–6% позволит снизить инфляцию потребительских цен на 1,2–1,5 п.п. в 2012 г. и на 0,4–0,8 п.п. в последующие годы, что дало бы основания прогнозировать годовую инфляцию на долгосрочную перспективу приблизительно на уровне 6%, что совпадает с величиной предполагаемых ограничений на рост тарифов.

ИНВЕСТОРЫ НЕ СЛИШКОМ ВЕРЯТ В РОССИЮ

Российские деньги в поисках высококачественных активов. После I полугодия 2010 г., ознаменовавшегося скромным оттоком капитала, бегство капитала из страны приобрело внушительные масштабы. По итогам 2010 г. чистый отток капитала достиг 35,3 млрд долл., из которых 21,5 млрд долл. пришлось на IV квартал. За IV месяца 2011 г. страну покинули еще 28,1 млрд долл., что дает основания говорить о формировании нового тренда. Заслуживает упоминания и почти совершенная корреляция между размером положительного сальдо торгового баланса и величиной оттока капитала, которая наметилась в августе 2010 г., на пике летней засухи. Это означает, что доходы от высоких цен на нефть больше не остаются в стране: они поступают в Россию по счету текущих операций и покидают страну в рамках операций финансового счета, то есть инвестируются в иностранные активы. Представители Центрального банка характеризуют этот отток как «бегство в качество». С другой стороны, в последние несколько месяцев наблюдается интенсивный приток в страну краткосрочного спекулятивного капитала, который отражает убеждение инвесторов, что высокие цены на нефть благотворно сказываются на российской экономике. Хотя эти средства способствуют повышению капитализации публичных российских компаний, они инвестируются главным образом в «голубые фишки». Иными словами, инвесторы рассчитывают на быстрый вывод капитала в случае ухудшения рыночной конъюнктуры. В свою очередь, это повышает волатильность рынка и инвестиционные риски.

Объем прямых иностранных инвестиций не восстанавливается. Следует подчеркнуть, что торговый баланс и потоки капитала, судя по всему, не коррелировали друг с другом в I полугодии 2010 г. Таким образом, появление корреляции во II полугодии 2010 г. свидетельствует об изменении отношения инвесторов к России. Изменение настроений инвесторов было обусловлено прежде всего следующими факторами: 1) сильнейшей летней засухой, которая увеличила неопределенность перспектив российской экономики, а значит, и беспокойство инвесторов; 2) планами повышения с января 2011 г. нормативов отчислений в страховые фонды, что в итоге нанесло экономике значительный ущерб, усугубив отрицательное отношение инвесторов к России; 3) хроническими российскими проблемами: бюрократией и коррупцией; 4) усилением политической неопределенности – инвесторов все больше беспокоит ситуация с приближающимися выборами и возможные разногласия в правящем тандеме. Засуха привела к замедлению экономического роста в III квартале 2010 г. и имела пагубные последствия не только для сельского хозяйства, но и для всех секторов экономики. Повышение налогов породило ожидания дальнейшего увеличения налогового бремени с целью повышения социальных расходов в предвыборный период. Помимо этого, инвесторы опасаются, что, учитывая скромное увеличение доходов бюджета и рост расходов, правительство будет все более активно забирать средства у бизнеса. В результате по итогам 2010 г. объем прямых иностранных инвестиций сократился до 13,8 млрд долл. с 15,9 млрд долл. во время кризисного 2009 г. и 27,8 млрд долл. в докризисный 2007 г. В I квартале 2011 г. объем прямых иностранных инвестиций вырос на 48,3% год к году благодаря росту цен на нефть, но по итогам года Россия, как мы ожидаем, привлечет иностранные инвестиции в размере 21,8 млрд долл., что совпадает с оценочным годовым показателем Казахстана, экономика которого приблительно в 10 раз меньше российской.

На повестке дня улучшение инвестиционного климата. Удручающая ситуация с прямыми иностранными инвестициями побудила президента Дмитрия Медведева объявить о принятии комплекса мер, направленных на улучшение инвестиционного климата. Наиболее важные из них: снижение недавно повышенных страховых взносов, 15-процентное сокращение расходов на госзакупки, создание государственного фонда прямых инвестиций и института инвестиционных омбудсменов. Снижение налоговой нагрузки на бизнес призвано повысить рентабельность предприятий и преодолеть отрицательное отношение инвесторов к России. В настоящий момент в правительстве активно обсуждается вопрос об источниках компенсации выпадающих таким образом доходов бюджета. Одним из них может стать сокращение госрасходов, в частности направляемых на госзакупки, которые отличаются коррумпированностью и неэффективностью. Создание государственного фонда прямых инвестиций имеет целью, с одной стороны, убедить инвесторов в том, что правительство твердо намерено защитить их инвестиции, а с другой, стимулировать само государство к защите инвесторов от хищнического поведения местной бюрократии. Инвестиционные омбудсмены также могут сыграть важную роль в разрешении конфликтов между инвесторами и представителями органов власти на местах. Со временем, по мере дальнейшего совершенствования российской правовой системы, омбудсмены могут передать свои функции по улаживанию споров судебным органам.

Необходимо повысить эффективность российской бюджетной системы. Правительство и эксперты оживленно обсуждают источники компенсации доходов, выпадающих в результате предполагаемого снижения страховых взносов. Однако при этом упускаются из виду расходы федерального бюджета, объем которых составляет 20% ВВП. С начала «тучных» 2000-х годов цены в государственном секторе постоянно растут быстрее, чем в частном. Резкий рост государственных расходов отчасти объясняется регулярной индексацией зарплат в бюджетной сфере темпами, опережающими инфляцию. В то же время существует немало свидетельств неэффективного расходования государственных средств, в частности направляемых на госзакупки. Несколько месяцев назад президент Дмитрий Медведев заявил, что из 5 трлн руб., тратящихся на государственные закупки, примерно 1 трлн руб. разворовывается. Таким образом, речь идет об огромных потерях бюджета, что подчеркивает насущную необходимость резкого улучшения эффективности расходования бюджетных средств.

Программное бюджетирование должно сыграть важнейшую роль в повышении эффективности бюджетных расходов. Повышение эффективности расходования бюджетных средств может быть достигнуто путем внедрения программного бюджетирования, в рамках которого большинство бюджетных средств ассигнуется на выполнение государственных программ, совокупность которых охватывает большинство функций государства. Основным элементом программного бюджетирования является оценка эффективности расходования средств до начала осуществления, в ходе выполнения и по завершении программ. Подобная оценка основана на методах анализа затрат и выгод. Главные вопросы, на которые предстоит дать ответ в ходе анализа: 1) насколько общественная выгода от осуществления программы превышает затраты? 2) можно ли увеличить выгоды при том же объеме затрат? Внедрение программного бюджетирования потребует значительных методологических усилий, поскольку для этого необходимо разработать прозрачную систему количественной оценки эффекта и эффективности самых разнообразных функций государства: здравоохранения, образования, строительства и обслуживания инфраструктуры и т.д. В настоящий момент ведется подготовительная работа по внедрению в России программного бюджетирования, однако велика вероятность того, что результатом этого станет лишь формальное перераспределение бюджетных средств. Основным условием достижения успеха в этой сфере является создание независимого института оценки эффективности. Поскольку специалисты, оценивающие государственные институты в развитых странах, нередко подвержены давлению со стороны органов власти, необходимо наделить их правом иммунитета, не меньшего, чем у федеральных судей.

ДОЛГОСРОЧНЫЕ ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ПЕРСПЕКТИВЫ: ИНСТИТУТЫ РЕШАЮТ ВСЕ

Для долгосрочного экономического роста и необходимы эффективные институты

Расти или не расти – вот в чем вопрос. По нашей оценке, средние темпы роста российской экономики в 2011–2013 гг. составят около 4%. С 2014 г. рост замедлится до 2–4% в год. Россия представляет собой чрезвычайно интересный феномен. С одной стороны, страна обладает огромным человеческим капиталом и не менее значительными природными ресурсами. С другой стороны, этот потенциал она не трансформируется в динамичный экономический рост и благосостояние граждан. Главными препятствиями на пути к этому являются неконкурентоспособная экономика, страдающая от «нефтяной зависимости», тяжелая демографическая ситуация и неэффективные институты, пораженные бюрократией и коррупцией, а также неблагоприятный инвестиционный климат. Административные барьеры затрудняют вход предпринимателей на рынок и снижают уровень конкуренции, что ведет к повышению цен и росту коррупции, облагающей предпринимателей своего рода дополнительным налогом и снижающей стимулы к ведению бизнеса. Для достижения высоких темпов экономического роста России необходимо радикальным образом улучшить институты, что означает отлучение целого класса коррумпированных чиновников от государственной кормушки. К сожалению, в последние десять лет для улучшения институтов было мало что сделано, не в последнюю очередь по той причине, что те, кто заинтересован в сохранении статус-кво, обладают достаточно большой властью, чтобы, по сути, заблокировать реформы. Тем не менее мы видим определенные перспективы масштабных институциональных преобразований в ближайшие десять лет, что связано с возрастающими усилиями государства по борьбе с коррупцией, улучшению инвестиционного климата и модернизации экономики. Однако Россия все еще находится в начале долгого и трудного пути к обретению новых институтов, и это служит основанием для нашего консервативного прогноза долгосрочных темпов экономического роста: мы считаем, что они составят 2–4% в год вместо 5–7%, которых можно было бы достичь в условиях более развитой институциональной среды. Таким образом, мы надеемся, что слова, сказанные российскими послами варягам еще 1150 лет назад – «земля наша велика и обильна, а порядка в ней нет», – навсегда утратят актуальность уже в ближайшие несколько лет.