Внешний рынок

ЕЦБ поддержал рынки, теперь все надежда на рынок труда США. С точки зрения публикации макростатистики пятница – один из важнейших дней уходящей недели: сегодня Минтруда представит долгожданные данные по занятости в США за сентябрь. Согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, число вновь созданных рабочих мест в несельскохозяйственных секторах экономики составило 59 тыс. против нулевого прироста в августе, а уровень безработицы остался без изменений на отметке 9,1%. Высокая безработица – основная проблема американской экономики: население не в состоянии увеличивать расходы, без чего невозможен экономический рост. Не так давно президент США Барак Обама объявил о старте новой программы по поддержке занятости общим объемом 447 млрд долл. В результате, по оценкам, будет создано порядка 1 млн. новых рабочих мест. Если сегодня данные по занятости окажутся несколько выше прогнозных, у рынков будет неплохой шанс завершить последний рабочий день недели повышением. Напомним, что позавчера отчет агентства ADP о занятости в частном секторе превзошел ожидания рынка, дав инвесторам основания надеяться, что и сегодня статистика по рынку труда окажется благоприятной. Вчера мировые биржи завершили день ростом благодаря Европе: по итогам заседания ЕЦБ процентная ставка осталась без изменений на уровне 1,5%. Рынок не оставлял надежды на снижение базовой ставки на 25 б.п., но из-за недавнего скачка инфляции шансы на это были минимальными. По итогам заседания глава ЕЦБ Жан Клод Трише, под чьим руководством ЦБ собрался в последний раз, заявил, что возможность снижения ставки на заседании обсуждалась, по-видимому, подав рынкам сигнал о том, что снижение ставки все-таки вероятно в ближайшем будущем. ЕЦБ, как мы полагаем, будет вынужден снизить ставку до конца текущего года. В то же время европейский регулятор объявил о новых мерах поддержки экономики и финансовой системы: в октябре ЕЦБ возобновит предоставление кредитов сроком на 12 месяцев, в декабре – кредитов на 13 месяцев, а кроме того, как и ожидалось, запустит программу выкупа облигаций, обеспеченных кредитами, объемом 40 млрд евро (подробная информация о программе будет представлена в начале ноября). О более энергичных мерах стимулирования экономики объявил вчера и Банк Англии, который увеличил программу выкупа активов на 75 млрд фунтов до 275 млрд фунтов, что стало приятной неожиданностью. Кроме того, европейские лидеры активно обсуждают программу рекапитализации банков. Подводя итоги, можно сказать, что надежды на активные действия по борьбе с долговым кризисом постепенно растут, вселяя оптимизм в инвесторов.

Большие шансы на сохранение позитивного тренда. Вчера спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST сузился еще на 26 б.п. до 318 б.п., цена российского бенчмарка выросла еще на 93 б.п. до 113 % от номинала. На позитивном мировом фоне доходность 10UST поднялась до психологически важной отметки 2%. Российские евробонды, как суверенные, так и корпоративные, продолжили отскок вверх. В суверенном сегменте рост составил в среднем 75 б.п. Бумаги Газпрома прибавили в цене в среднем 130 б.п. благодаря повышению котировок длинных выпусков более чем на 200 б.п. Евробонды ЛУКОЙЛа продолжили уверенный рост, повысившись в цене на 160–200 б.п. почти вдоль всей кривой. Выпуски НОВАТЭКа стали дороже на 200 б.п., ТНК-ВР – на 100 б.п. Энергичный рост начался наконец и в металлургическом секторе: длинные выпуски Евраза и Северстали поднялись в цене на 130–150 б.п. Евробонды Вымпелкома продолжали уверенно расти и подорожали еще в среднем на 160 б.п. Отлично выглядели выпуски квазисуверенных банков, ВТБ, Сбербанка, ВЭБа и РСХБ, поднявшиеся в цене на 150–250 б.п. Покупатели вернулись также и во второй банковский эшелон: евробонды Альфа-Банк и Банка Москвы подорожали в среднем на 100–120 б.п. Сегодня у евробондов есть неплохие шансы продолжить рост при открытии: азиатские рынки движутся вверх, фьючерсы на американские и европейские фондовые индексы вышли в положительную зону.

Внутренний рынок

Снижение доходностей стало более уверенным. Вчера на рынке госбумаг покупатели уже чувствовали себя намного увереннее, чем днем ранее, рост цен продолжился и составил в среднем 50 б.п. По итогам дня длинный конец кривой доходностей ОФЗ опустился на 20 б.п., короткий – на 15 б.п. Наибольший объем торгов был зафиксирован в ОФЗ 26204 (+ 107 б.п.), ОФЗ 26206 (+91 б.п.) и ОФЗ 25075 (+56 б.п.). Объем операций РЕПО с ЦБ вчера вновь не превысил 100 млрд руб., составив порядка 90 млрд руб. Рубль немного укрепился относительно бивалютной корзины, стоимость которой упала на 4 коп. Первый зампред ЦБ РФ Алексей Улюкаев сообщил, что в настоящий момент верхний предел плавающего коридора составляет 37,6 руб., это означает, что за последнюю неделю регулятор сдвинул границу на 10 коп. вверх. Это, как мы считаем, произошло во вторник, когда рубль был под сильным давлением и перешагнул верхний рубеж коридора, установленного на тот момент на уровне 37,5 руб. (Мы уже отмечали, что в тот день регулятор имел право дважды передвинуть границы на 5 коп. вверх и продать валюту, однако представитель ЦБ тогда заявил, что коридор сдвинут не был.) Алексей Улюкаев вчера высказался также в поддержку укрепления рубля относительно основных мировых валют. Мы полностью разделяем эту точку зрения и считаем, что рубль был сильно перепродан за последнее время. Сегодня утром сложились все условия для того, чтобы рубль продолжил рост: внешний фон позитивный, цены на нефть идут вверх.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Падение ликвидности не влияет на ставки МБК

Уровень ликвидности снижается. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России упали на 50 млрд руб. до 550,6 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ поднялись на 22,1 млрд руб. до 265,9 млрд руб. Несмотря на сокращение объема ликвидности, ставки МБК идут вниз: индикативная ставка по однодневным кредитам MosPrime упала на 24 б.п. до 4,47%, другие ставки MosPrime также снизились. Ликвидность, вероятно, останется под давлением, причиной которого, однако, является не обычный отток средств из системы, а, возможно, вывод капитала за пределы страны. Мы ожидаем, что ставки МБК будут снижаться и далее.

Резервы ЦБ сократились. В соответствии с данными, опубликованными ЦБ РФ, международные резервы России в течение недели с 23 по 30 сентября сократились на 9,2 млрд долл., составив 516,8 млрд долл. Это самое значительное недельное сокращение начиная с мая этого года, и вызвано оно интервенциями ЦБ на валютном рынке для поддержания курса рубля. В течение первой недели октября отмеченный тренд, скорее всего, сохранится.

Рубль подрос при поддержке внешних факторов. Последние два дня наблюдается укрепление рубля по отношению к доллару. Вчера на ММВБ российская валюта подорожала на 21 копейку, закрывшись на уровне 32,36 руб./долл., вслед за падением доллара на глобальных рынках (индекс доллара просел на 0,4%). Курс евро к рублю, наоборот, вырос на 2 копейки до 43,36 руб./евро, а бивалютная корзина, соответственно, снизилась на 10 копеек до 37,31 руб. Евро укрепился по отношении к доллару на 0,7% до 1,3432 долл./евро на фоне появления некоторого оптимизма по поводу ситуации с европейским долгом. Котировки сырья вчера пошли вверх и сегодня в целом продолжают рост: золото подорожало на 0,7% в ходе прошлой сессии и еще на 0,7% сегодня, достигнув уровня 1 663 долл./унция. Месячные фьючерсы на WTI вчера выросли на 3,9% до 82,6 долл./барр., а Brent стала дороже на 3% и в настоящий момент стоит 106 долл./барр. Цены на нефть сегодня практически не изменились, курсы доллара и евро также без движения. Мы ожидаем укрепления рубля благодаря тенденции к повышению цен на нефть и с учетом оптимизма на рынке акций. По нашему мнению, российская валюта будет торговаться в диапазоне 32,2–32,3 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Татнефть (Ba2/BB)

Долговая нагрузка продолжает снижаться, но облигации неинтересны – отчетность по МСФО за 2 кв. и 1 п/г 2011 г.

Добыча нефти стабильна. Вчера Татнефть отчиталась за 2 кв. и 1 п/г. 2011 г., при этом результаты за квартал оказались несколько хуже наших ожиданий. Несмотря на довольно высокую степень истощенности месторождений, компании удается поддерживать добычу: по итогам квартала она даже немного выросла – на 1% до 6,5 млн т, практически не изменившись по сравнению с уровнем годичной давности, по итогам полугодия также зафиксировано ее увеличение на 1% до 12 млн т. Благодаря повышению цен на углеводороды выручка в отчетном периоде, как и ожидалось, росла опережающими темпами по сравнению с добычей, увеличившись на 23% за квартал и на 48% год к году до 162,3 млрд руб.

Долговая нагрузка снижается, но ее структура внушает опасения; единственный выпуск неинтересен. Долг Татнефти за 2 кв. 2011 г. снизился на 7% за квартал до 89,8 млрд. долл. Однако доля коротких обязательств продолжает расти и на конец июня достигла 42%, что в условиях практически полного отсутствия сделок на публичных рынках капитала может представлять для компании потенциальную проблему. Отношение Долг/EBITDA продолжает снижаться: по итогам полугодия его значение опустилось ниже единицы и составило 0,9. Примечательно, что остатка денежных средств на балансе компании явно не достаточно для покрытия короткой части обязательств, при этом потребности в капвложениях остаются высокими ввиду строительства НПЗ «Танеко». В этой связи, по нашей оценке, компании в ближайшем будущем вновь придется привлекать внешнее финансирование. Единственный короткий локальный выпуск эмитента, Татнефть БО-1, с погашением в сентябре 2013 г. низколиквиден и не представляет интереса для покупки.

Евраз (В+/В1/ВВ-)

Евраз откладывает продажу Распадской

Снижение котировок акций Распадской заставило Евраз отложить планы по продаже своей доли. Вчера Евраз выпустил пресс-релиз, в котором сообщил, что прекращает вести переговоры о продаже принадлежащих ему 40% Распадской в связи с высокой волатильностью на рынке. Также Евраз заявил, что считает маловероятной сделку в ближайшие 12–18 мес., однако не исключает ее возможности в долгосрочной перспективе. По нашему мнению, более правдоподобной причиной отказа от сделки является не волатильность цены акций Распадской, а ее снижение – с марта, когда компания официально признала возможность продажи, ее котировки упали с более чем 200 руб./акция до немногим выше 80 руб./акция на закрытие четверга.

Кредитный профиль сохраняет устойчивость. В целом новость нельзя назвать неожиданной: отказ компании продавать актив, за который изначально планировалось выручить гораздо большую сумму (даже если не брать в расчет завышенные, на наш взгляд, ценовые ожидания Евраза, а ориентироваться на рыночную оценку акций Распадской) выглядит вполне логичным, учитывая текущую рыночную конъюнктуру. Мы ожидаем, что кредитные показатели Евраза за 1 п/г 2011 г., которые компания должна опубликовать в скором времени, будут приемлемыми. Так, согласно данным управленческой отчетности, на которую ссылается менеджмент в своем прогнозе, общая величина долга за 2 кв. сократилась на 5% до 7,4 млрд долл., а чистый долг упал более чем на 12% до 6,3 млрд руб. Таким образом, коэффициент Долг/EBITDA может снизиться в диапазон 2,55–2,65, а Чистый долг/EBITDA – опуститься до уровня 2,18– 2,25 с 2,7 на конец 1 кв. 2011 г. Однако, как сообщалось в пресс-релизе, это позволит компании избавиться от ряда ковенантов, что, по нашему мнению, позволит Евразу выплатить внушительные дивиденды. С другой стороны, изменение рыночной конъюнктуры, возможно, заставит менеджмент подтянуть финансовую дисциплину и взять курс на сокращение долга. Насколько нам известно из публичных источников, один из финансовых ковенантов ограничивает отношение Долг/EBITDA уровнем 3,5. Несмотря на ухудшение конъюнктуры, у компании сохраняется «запас прочности» по данному показателю, однако, по нашему мнению, ей следовало бы ускорить сокращение долга.

Облигации привлекательны. Рублевые облигации Евраза привлекательны с фундаментальной точки зрения – кредитный спред к ОФЗ после распродажи расширился в среднем до 300 б.п. со среднего уровня 140–150 б.п. до августа текущего года. Еще более странным выглядит то, что бумаги Евраза торгуются с премией к облигациям Мечела, обладающего более высоким долгом как в абсолютном, так и в относительном выражении, а также имеющего более масштабную инвестпрограмму, с учетом срыва запланированного IPO горнодобывающего сегмента. Кроме того, отметим риск нарушения Мечелом финансовых ковенантов уже в ближайшей перспективе. Таким образом, бумаги Евраза можно рекомендовать к покупке, однако лишь после того, как волнения на рынке поутихнут и прояснится позиция руководства компании относительно его оценки текущей конъюнктуры и перспектив интенсивного сокращения долга (например, после публикации отчетности за 1 п/г 2011 г. и комментариев менеджмента). Евробонды Евраза, торгующиеся на одном уровне с бумагами Северстали, в контексте сравнительной оценки выглядят менее привлекательно.

Магнит (NR)

Компания увеличит капитал за счет допэмиссии

Текущая рыночная стоимость новых акций составляет около 1 млрд долл. Магнит принял решение об увеличении уставного капитала путем выпуска дополнительных 10,8 млн акций номиналом 0,01 руб. Допэмиссия увеличит уставной капитал компании на 12,1%. Цена размещения будет определена после завершения срока действия преимущественного права выкупа. По текущим котировкам Магнит мог бы привлечь путем рыночного размещения этих акций порядка 1 млрд долл. Однако, насколько мы понимаем, окончательное решение о сроках размещения пока не принято.

Размещение благоприятно для кредитного профиля в условиях роста инвестиций. В 1 п/г 2011 г. Магнит увеличил совокупный долг на 67,7% до 1,7 млрд долл., что в условиях снижающейся рентабельности по EBITDA увеличило долговую нагрузку компании с 1,6 до 2,3. Инвестиционная программа Магнита на нынешний год запланирована в размере 1,8 млрд долл., из которых в 1 п/г было профинансировано лишь 0,8 млрд долл. При этом, согласно отчетности за 1 п/г, компания уже практически полностью выбрала лимиты по открытым ей кредитным линиям, а привлечение нового долга на привлекательных условиях едва ли возможно при неблагоприятной в настоящий момент конъюнктуре финансовых рынков. Поэтому привлечение капитала за счет допэмиссии является сейчас для Магнита оптимальным вариантом. Возможно, на первом этапе дополнительные акции могли бы приобрести действующие мажоритарные акционеры компании и впоследствии продать их на рынке широкому кругу инвесторов. Таким образом, как было отмечено выше, максимальная сумма, которую компания сможет получить за счет размещения акций, ограничивается 1 млрд долл., что близко к объему капвложений, запланированных на 2 п/г 2011 г. Данный шаг стал бы благоприятным для кредитного профиля Магнита, так как позволил бы компании избежать дальнейшего увеличения долга. Хотя текущая долговая нагрузка компании является умеренной, в ситуации неопределенности на финансовых рынках гораздо комфортнее поддерживать как можно более низкое отношение Долг/Собственный капитал (коэффициент вырос с 0,3 в 2009 г. до 0,9 в 1 п/г 2011 г.).

Облигации компании неликвидны. И без того не обладающие высокой ликвидностью облигации Магнита в настоящее время ее и вовсе лишились. Теоретически, с точки зрения удержания до погашения был бы интересен короткий выпуск Магнит-2, котирующийся по цене 99% от номинала, что предполагает доходность чуть выше 10% на 5 мес., однако мы не уверены, что на рынке можно найти большой объем данной бумаги. Более длинные выпуски непривлекательны, кроме того, к облигации Магнита имеют тот недостаток, что они не включены в ломбардный список ЦБ из-за отсутствия у компании кредитного рейтинга.