РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

- Вчера ЕЦБ не разочаровал рынки: в ближайшее время европейским банкам будут предоставлены 12-месячные кредиты, а ЕЦБ возобновит программу выкупа активов на 40 млрд евро. На комментарии об ухудшающихся перспективах европейской экономики рынки решили не обращать внимания. В условиях ожидания нормализации ситуации с ликвидностью спред Euribor-OIS ужался до 72 б.п. (-10 б.п.) – минимального с начала сентября т. г . уровня.

- В целом мы положительно смотрим на перспективы улучшения ситуации с ликвидностью в еврозоне.

- Американская статистика также не подвела: недельные данные по пособиям и сентябрьская статистика по продажам через розничные сети (ICSC) оказались лучше ожиданий. Американские индексы продолжили рост и по итогам дня прибавили порядка 1,7–1,9%. Нефть марки Brent отвоевала часть позиций и вернулась на уровень середины прошлой недели – 106 долл за барр. Доходность UST10 (YTM 1,99%) прибавила за день 10 б.п.

- Рост на рынке еврооблигаций продолжился: российский рынок не отставал от EM, спред EMBI+ Rus сократился на 18 б.п. до 364 б.п. «Тридцатка» завершила день на уровне 113,5%, улучшив результаты прошлого дня почти на 1,5 фигуры, спред к UST10 сократился до 310 б.п. Покупки на рынке был сосредоточены в основном в суверенных и корпоративных бумагах инвестиционного уровня.

- Насколько оптимизм последних двух-трех дней был оправдан – должны дать ответ сегодняшние данные по американской безработице (payrolls)

- Вчерашний день на рынке рублевого долга прошел на позитивной волне. Оптимизм участников рынка «подпитывался» укреплением курса рубля к корзине (на 11 копеек до 37,3 руб.), снижением доходностей NDF на 35–55 б.п. «вдоль кривой», а также общим позитивом на мировых фондовых и товарных рынках. В результате длинные ОФЗ закончили день ростом в пределах 50-85 б.п. Спрос распространился и на корпоративный сегмент, где покупали голубые фишки (Газпром нефть-4 +2 п.п., ФСК-13 +3 п.п., ФСК-19 +0,9 п.п.) и выборочные серии второго эшелона (МТС-2 +1,9 п.п., Вымпелком Инвест-6 +1,2 п.п.).

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ситуация на денежном рынке временно стабилизировалась

Стоимость заимствования на рынке МБК в четверг вернулась в диапазон 3,75–4,5%, что соответствует равновесному уровню ставок при отсутствии дефицита ликвидности. Банки продолжают рефинансировать задолженность по операциям прямого РЕПО с ЦБ практически в полном объеме (в рамках двух вчерашних аукционов было привлечено 91,2 млрд руб.), в то время как ставки РЕПО o/n на ММВБ под залог облигаций вчера опустились ниже 5,0%.

Стоит также отметить существенное понижение ставок NDF (вмененная доходность по беспоставочным форвардам на рубль) – на 25–50 б.п., в зависимости от срока контракта. Это вряд ли напрямую отражает снижение напряженности на денежном рынке, однако наверняка указывает на понижение девальвационных ожиданий. Учитывая, что значительная часть рублевой ликвидности в последний месяц шла на покупку валюты, подобная динамика форвардов может в конечном счете ослабить давление на денежный рынок. Отметим, что рубль сегодня продолжил укрепляться по отношению к доллару (до 32,2 руб.) и к бивалютной корзине ЦБ (до 37,17 руб.).

Сегодня утром участники рынка МБК выставляют котировки на уровне 4,0–5,0% (ставки по кредитам o/n для банков первого круга), однако в течение дня мы ожидаем их понижения в среднем на 50 б.п. из-за отсутствия обязательных выплат. В то же время сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ лишь немногим превышает 800 млрд руб., поэтому в среднесрочной перспективе ставки МБК будут оставаться под давлением.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Татнефть: отчетность за 2К11 по US GAAP. Долговая нагрузка продолжила снижаться

Новость: Выручка компании выросла на 23% кв/кв до 162 млрд руб., EBITDA упала на 33% кв/кв до 23,5 млрд руб., чистая прибыль сократилась на 38% кв/кв до 15 млрд руб.

Комментарий: Выручка превысила наши прогнозы и консенсус в основном за счет увеличения экспорта, рост выручки от которого составил 33% кв/кв до 113 млрд руб. Экспорт принес Татнефти 70% всей выручки во 2К11 (в 1К11 года – 65%).

При этом расходы компании показали опережающий рост, локомотивом которого выступили налоговые платежи, увеличившиеся на 44% кв/кв до 86 млрд руб., причем экспортные пошлины выросли на 52% кв/кв, достигнув 59 млрд руб. Другие расходы также достаточно сильно увеличивались: операционные затраты (в основном, за счет шинного производства) – на 23% кв/кв, административные – на 32% кв/кв, транспортные расходы – на 22% кв/кв.

Опережающий рост затрат обусловил падение EBITDA на 33% к уровню 1К11 до 23,5 млрд руб., что на 13% ниже консенсуса и на 4% ниже наших прогнозов. Удельная величина EBITDA составила 18 долларов на баррель добычи.

Чистая прибыль Татнефти по US GAAP упала на 38% кв/кв до 15 млрд руб. Падению прибыли способствовали также почти нулевые курсовые разницы, в 1К11 компания показала положительные курсовые разницы в размере 4,3 млрд руб. Компания по-прежнему не начисляет резерв по своим инвестициям в Ливии, которые составили 5,2 млрд руб.

Отметим, что Татнефть продолжает генерировать положительный свободный денежный поток в размере 9,5 млрд руб., столько же, сколько и в 1-м квартале, что связано с уменьшением инвестиций в ТАНЕКО.

Мы считаем, что опубликованная отчетность нейтральна для компании с точки зрения кредитного качества. Основное внимание сейчас приковано к льготам по НДПИ на добычу на Ромашкинском месторождении компании и к заводу «ТАНЕКО» – к дате пуска его первой очереди и к возможному началу строительства второй стадии. Возможно, эти вопросы будут освещены на телеконференции для инвесторов, которая состоится 10 октября.

Долг компании во 2 квартале сократился до 90 млрд руб. со 115,1 млрд руб. на начало года, что на фоне роста показателя «EBITDA» положительно сказалось на соотношении «Чистый долг/EBITDA», который, по нашим оценкам, сократился до 0,8х.