СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Статистика разочаровала. Вчерашние данные о заявках на пособия по безработице в США и отчет о занятости в Германии продемонстрировали, что даже в не слишком проблемных странах темпы экономического роста скромнее, чем предполагалось; китайский индекс PMI также указал на снижение градуса деловой активности. В результате усилилось «бегство в качество», а доходности UST опустились на рекордно низкие уровни. Новости из банковского сектора, а именно попытки национальных регуляторов в ЕС предотвратить отток ликвидности c периферийных рынков в Германию, несмотря на разговоры о единстве, также не способствуют росту оптимизма. Сегодня существенных улучшений не ожидается: данные по новым рабочим местам в США, скорее всего, также просигнализируют о замедлении роста, да и участники рынка вряд ли будут настроены на активные покупки перед четырехдневными выходными в Великобритании.

Доходность 10 UST на историческом минимуме. Настрой инвесторов остается пессимистическим, вчера доходность 10 UST опустилась до отметки 1,55%, что является историческим минимумом, а расширение спредов продолжилось. Cпред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST расширился с 264 б.п. до 275 б.п., при этом российский бенчмарк подешевел вчера на 35 б.п. до 117,6% от номинала. На суверенной кривой преобладали продажи, среднее падение котировок составило 20 б.п. Единственным исключением стал выпуск Russia’42 (YTM 5,5%), цена которого выросла на четверть процентных пункта. В первом эшелоне серьезно пострадали отдельные выпуски Газпрома. В частности, GAZPRU’34 (YTM 6,5%) и GAZPRU’37 (YTM 6,4%) упали на 70 б.п. и 60 б.п. соответственно, а бумаги с погашением в 2019–2021 г.г. подешевели в среднем на 30 б.п. По сообщению информагентства Debtwire, газовый монополист рассматривает возможность выхода на внешние рынки для осуществления заимствования в долларах. Последний раз Газпром занимал в ноябре, тогда он разместил бонды GAZPRU’16 (YTM 4,3%) и GAZPRU’21 (YTM 5,3%) с доходностью соответственно 4,95% и 5,99%. Мы полагаем, что срок нынешнего займа может составить порядка семи лет. (Напомним, что в Fixed Income Daily от 24 мая мы опубликовали подробный комментарий, посвященный политике заимствований на текущий год). Во втором эшелоне отметим среди пострадавших Евраз, бумаги которого потеряли в цене в среднем 30 б.п. Снижение цен в евробондах VimpelCom замедлилось, исключение составил лишь VIP’22 (YTM 9%), подешевевший на 60 б.п. Сегодня внешний фон предполагает нейтральное открытие торгов: фьючерсы на американские фондовые индексы в небольшом минусе, а рынки Азии растут. Мы ожидаем, что рынок будет находиться в дрейфе до выхода в США важных макроданных, которые зададут вектор движения на ближайшие дни.

Внутренний рынок

Падение рубля добавляет негатива рублевым облигациям. Наиболее ликвидные выпуски в сегменте госбумаг завершили вчерашний день на минорной ноте, что в значительной степени обусловлено и резким падением рубля (более подробно см. раздел «Денежный рынок»). Девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 8,6%) вырвались в лидеры по объему торгов, по итогам дня бумага подешевела на полпроцентных пункта, примерно столько же потерял шестилетний выпуск ОФЗ 26204 (YTM 8,3%). Однако наиболее масштабные потери среди ликвидных бумаг понес пятилетний выпуск ОФЗ 26206 (YTM 8,3%), цена которого упала на 1,5 п.п. На коротком конце кривой цены практически не изменились, а объемы торгов по-прежнему находились на низких уровнях. В корпоративном сегменте сложилась разнонаправленная динамика, однако торговые обороты также остаются невысокими. Из бумаг с инвестиционными рейтингами ряд сделок прошел в выпусках ВТБ, ВТБ БО-03 (YTР 8,9%) и ВТБ БО-04 (YTР 8,9%) прибавили в цене порядка 15 б.п. Неплохой рост продемонстрировали выпуски ЮниКредит Банка, которые ранее инвесторы обходили стороной на фоне слабых результатов итальянской группы Unicredit, а также европейских рисков: за вчерашний день бумаги банка подорожали в среднем на 20 б.п., В небольшом минусе завершили день выпуски ВЭБа. Во втором эшелоне спросом пользовались бонды Металлоинвеста, котировки Металлоинвест-05 (YTР 9,9%) и Металлоинвест-01 (YTР 9,7%) поднялись на 35 б.п. и 60 б.п. соответственно. В бумагах Вымпелкома также зафиксирована некоторая активность, однако ценовая динамика была смешанной: Вымпелком-4 (YTР 9,8%) подорожал на 20 б.п., тогда как Вымпелком-1 (YTР 10%) примерно на столько же подешевел. Сегодня на мировых рынках ожидается выход очень важных макроэкономических данных, которые определят дальнейший тренд на рынке рублевых облигаций.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность несколько улучшилась, на валютных рынках кровопролитие

Ставки МБК и РЕПО выросли. Поскольку май уже позади, ситуация с ликвидностью несколько улучшилась. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России выросли на 15,3 млрд руб. до 595,6 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ увеличились на 34,4 млрд руб. до 112,2 млрд руб. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам прибавила 20 б.п. до 6,89%. Объем операций РЕПО с ЦБ немного снизился до 339,8 млрд руб., немного не дотянув до установленного регулятором лимита в 340 млрд руб. Средняя однодневная ставка РЕПО выросла на 10 б.п. до 5,47%. Сегодня ставки МБК могут продолжить движение вверх, поскольку ситуация не международных рынках остается напряженной. Международные резервы ЦБ РФ уменьшились на 1,1 млрд долл. до 513,2 млрд долл. в основном за счет курсовых разниц.

Рубль обвалился. Давление на рубль оказывали негативный настрой на глобальных рынках и снижение цен на нефть. На ММВБ российская валюта рухнула по отношению к доллару на 72 копейки до 33,48 руб./долл., а относительно евро просела сразу на 83 копейки до 41,42 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины поднялась на 77 копеек до 37,05 руб. Сегодня настрой игроков не столь негативный и может произойти консолидация. В результате мы ожидаем, что сегодня рубль будет торговаться в диапазоне 33,4–33,6 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

АФК «Система» (BB/Ba3/BB-). Ожидаемо неплохие результаты, новые евробонды привлекательны

Отчетность за 1 кв. 2012 г. по US GAAP

Отчетность без сюрпризов. Вчера АФК «Система» опубликовала результаты 1 кв. 2012 г. по US GAAP. Учитывая, что основные «дочки» компании уже отчитались за соответствующий период, результаты материнской структуры, которые мы оцениваем как достаточно высокие, были ожидаемы. Исторически бизнес-единица «Базовые активы» составляет львиную долю в выручке компании и отчетный квартал не стал исключением: 89% против 86% в 4 кв. 2011 г. Консолидированная выручка за январь–март сократилась на 6%, но поднялась на 9% год к году до 7,9 млрд долл. Основной причиной негативной квартальной динамики показателя стало уменьшение доходов Башнефти и СИТРОНИКСа (ввиду сезонных факторов: падение экспортных продаж нефтепродуктов и замораживание цен на внутреннем рынке у первой компании и высокая база последнего квартала прошлого года, в которых обычно закрывается значительная часть контрактов, у второй). Однако год к году выручка поднялась практически у всех подразделений холдинга: доходы базовых активов увеличились на 8% год к году, а развивающихся – на 19% год к году.

Новый евробонд выглядит привлекательно. Сейчас в обращении находятся четыре выпуска облигаций эмитента общим объемом 64,5 млрд руб. по номиналу, но их ликвидность в последнее время находится на довольно низких уровнях, и выпуски, на наш взгляд, не представляют интереса. В то же время размещенный недавно AFKSRU’19 торгуется с премией к выпуску MOBTEL’20 порядка 70 б.п., которая, учитывая более высокие рейтинги МТС (ВВ/Ва2/ВВ+) и возможность поддержки «дочкой» материнской компании, представляется избыточной.

Полный комментарий будет опубликован в ближайшее время.

Предыдущие публикации по теме:

Май 22, 2012 г. МТС – Кредитное качество по-прежнему на высоте. Отчетность по US GAAP за 1 кв. 2012 г.

Май 30, 2012 г. СИТРОНИКС – Ожидаемо слабые результаты, облигации малопривлекательны. Отчетность за 1 кв. 2012 г. по US GAAP

ТМК (В+/В1/-). Восстановление рентабельности

Финансовые результаты 1 кв. 2012 г. по МСФО

Рентабельность компании вернулась на уровень годичной давности. ТМК представила достойные результаты за 1 кв. 2012 г. по МСФО. Так, выручка возросла на 4% (здесь и далее – за квартал, если не указано иное) до 1,7 млрд долл. – во многом за счет увеличения объема реализации бесшовных труб, на долю которых пришлось 64% выручки. Благодаря снижению цен на сырье EBITDA выросла на 36% до 286 млн долл. Таким образом, рентабельность увеличилась на 4,2 п.п. и составила 17,3%, что сопоставимо с уровнем 1 кв. 2011 г. и соответствует нашими ожиданиям, представленными в комментарии к ранее обнародованным операционным результатам компании. Чистая прибыль ТМК не претерпела изменений и составила 105 млн долл.

Еврооблигации сохраняют привлекательность. На наш взгляд, отчетность носит нейтральный характер для облигаций компании. На рынке рублевых облигаций, ТМК представлена единственным выпуском – ТМК БО-1 (модифицированная дюрация 1,2; YTM 9,56%), который в настоящий момент лежит на одной кривой с Евразом, что, по нашему мнению, делает его неинтересным, принимая во внимание разницу в кредитных метриках двух эмитентов. Евробонды компании традиционно выглядят привлекательно. Выпуск TRUBRU’18 является одной из наиболее доходных бумаг среди еврооблигаций российских металлургов, предлагая спред к кривой Евраза в размере 130–140 б.п., что мы считаем привлекательным уровнем для инвесторов, толерантных к риску выше среднего. Отдельно выделяем конвертируемый в акции выпуск TRUBRU’15, который при оферте в феврале 2013 г. торгуется с доходностью 7,5%, что выглядит весьма привлекательно, даже не принимая в расчет тот факт, что инвесторам, по сути, бесплатно достается опцион на конвертацию данной бумаги в акции компании сроком до 2015 г..