СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

В боковом тренде. Новостей по-прежнему немного. Предварительные данные по ВВП Германии и Франции оказались скорее нейтральными, а розничные продажи в США неожиданно выросли на 0,8% месяц к месяцу на фоне снижения розничных цен на бензин и некоторого улучшения ситуации на рынке труда. В ближайшие дни инвесторы будут ждать от американской статистики подтверждения наметившихся позитивных тенденций и, если новые данные не разочаруют, оценивать вероятность очередной отсрочки принятия новых стимулирующих мер ФРС.

Торговая активность остается невысокой. Торги в долларовом сегменте рынка по-прежнему проходят крайне вяло, изменения цен по большей части носят чисто технический характер. Спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 3,1%) к 10 UST (YTM 1,74%) вчера сузился на 7 б.п. – со 147 б.п. до 140 б.п., на этот раз в основном за счет роста доходности 10 UST с 1,66% до 1,74%, тогда как цена российского бенчмарка снизилась на 10 б.п. до 124,6% от номинала. На суверенной кривой ценовые колебания были незначительными, однако длинный Russia’42 (YTM 4,5%) подешевел приблизительно на 40 б.п. В первом эшелоне длинные евробонды Газпрома GAZPRU’34 (YTM 5,6%) и GAZPRU’37 (YTM 5,5%) завершили день снижением примерно на 20 б.п., котировки остальных выпусков эмитента остались практически на прежних уровнях. Отметим небольшой рост в выпусках ВЭБа, тогда как SBERRU’22 (YTM 5%) подешевел на 30 б.п. Во втором эшелоне в евробондах металлургических компаний заметных изменений не произошло. Евробонды VimpelCom подорожали в среднем на 20 б.п., а сегодня утром эмитент опубликовал очень сильные финансовые результаты за 2 кв. 2012 г., что может оказать некоторую поддержку котировкам компании, которая будет как нельзя кстати, учитывая в целом пессимистический фон, сложившийся к началу сегодняшней сессии. Фьючерсы на американские фондовые индексы и рынки Азии торгуются на отрицательной территории.

Внутренний рынок

Минфин предложит пятилетний выпуск вместо семилетнего. Торговая активность на рынке госбумаг вчера вновь оказалась слабой, а обороты – невысокими. Наибольший объем сделок прошел в двухлетних ОФЗ 25076 (YTM 6,6%): их цена немного подросла. Некоторым спросом пользовались девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 7,8%), котировки которых, однако, изменились несущественно, и пятилетние ОФЗ 26206 (YTM 7,6%), подешевевшие в результате на 10 б.п. Основным событием сегодняшнего дня станет аукцион по доразмещению ОФЗ. Планировалось, что Минфин предложит семилетние ОФЗ 26208 (YTM 7,7%), однако вчера было принято решение заменить их на пятилетние ОФЗ 25080 (YTM 7,6%), сохранив при этом изначально запланированный объем 15 млрд руб. По ликвидности эти выпуски равнозначны: находящийся в обращении объем каждого из них составляет примерно 70 млрд руб. Возможно, что решение о замене выпуска обусловлено тем, что спрос на более короткую дюрацию, по мнению ведомства, будет выше. В предыдущий раз ОФЗ 25080 доразмещались в самом начале августа, результаты аукциона были следующими: при объеме предложения в 35 млрд руб. спрос составил 19,1 млрд руб., в результате удалось доразместить бумаг на 13 млрд руб., что соответствует лишь 40% заявленного объема. Доходность в ходе доразмещения оказалась на уровне 7,68%. С момента предыдущего аукциона выпуск немного подорожал: вчера он бидовался на рынке по 7,61–7,63%. Это означает, что аукцион вновь пройдет вблизи верхней границы ориентира, который ведомство выставило в диапазоне 7,57–7,62%. Мы полагаем, что у Минфина есть шанс разместить приблизительно половину заявленного объема, однако сегодняшний аукцион вряд ли пройдет легко, учитывая низкую торговую активность на рынке, а также запланированные на сегодня крупные налоговые выплаты, способные негативно отразиться на ликвидности.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Налоговые выплаты усилят давление на ликвидность

Сегодня компании платят страховые взносы. Ликвидность остается под давлением, о чем говорит по-прежнему высокий спрос на фондирование Центробанка и Федерального казначейства. Кроме того, объем средств на счетах в ЦБ снизился, что привело к росту большинства ставок по межбанковским кредитам. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России сократились на 13,6 млрд руб. до 764,8 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ увеличились на 13,6 млрд руб. до 90,3 млрд руб. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам поднялась на 21 б.п. до 6,08%, другие краткосрочные ставки прибавили 1–15 б.п., однако среднесрочные снизились, в частности, шестимесячная ставка опустилась на 4 б.п. до 7,36%. Вчера ЦБ РФ провел аукцион недельного РЕПО, установив лимит в 1200 млрд руб. Совокупный объем операций составил 1205 млрд руб., тогда как спрос заметно превысил установленное ограничение и достиг 1304 млрд руб. Средняя однодневная ставка РЕПО опустилась на 6 б.п. до 6,06%. Федеральное казначейство успешно разместило 50 млрд руб. бюджетных средств сроком на 91 день. Спрос со стороны кредитных учреждений почти вдвое превысил предложение и составил 93 млрд руб. Средняя ставка выросла относительно предыдущего аукциона (состоялся в прошлую пятницу) на 3 б.п. до 6,84%. Сегодня компаниям предстоит заплатить первый в текущем месяце налог (страховые взносы), а банкам – вернуть в бюджет 14 млрд руб., в результате чего давление на ликвидность возрастет.

Рубль укрепился к бивалютной корзине. Вчера на ММВБ российская валюта подорожала к доллару на две копейки, а относительно евро – на девять копеек до 31,84 руб./долл. и 39,24 руб./евро соответственно. Стоимость бивалютной корзины опустилась на пять копеек до 35,17 руб. Поддержку рублю оказали растущие цены на нефть, которая, открывшись на уровне предыдущей сессии, все же смогла обеспечить положительную динамику. Brent прибавила в цене 1%, достигнув 114,2 долл./барр., а котировки WTI поднялись на 0,8% до 93,4 долл./барр. Дефицит внутренней ликвидности также способствовал росту рубля. Сегодня ситуация изменилась: азиатские индексы ушли в красную зону, снижаются и нефтяные цены. Единственной опорой российской валюты остается внутренний спрос на ликвидность, который в краткосрочной перспективе, вероятно, будет усиливаться. Мы ожидаем, что сегодня рубль будет торговаться в диапазоне 31,80–31,95 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Банк Зенит (-/Ва3/В+)

Досрочная оферта – это интересно, а новый выпуск малопривлекателен

Банк досрочно выкупает облигационный выпуск с рынка... Банк Зенит объявил о досрочной оферте по выпуску Зенит БО-2 объемом 5 млрд руб. Выпуск был размещен в марте 2010 г. сроком на три года и с офертой через 18 месяцев в сентябре 2012 г. Ставка купона до оферты была установлена на уровне 7,75%. Заявки на исполнение оферты будут приниматься с 22 по 24 августа, дата исполнения оферты по цене 100,1% от номинала назначена на 24 августа. Не совсем понятно желание банка выкупить выпуск лишь на месяц раньше оферты, ведь то же самое могло быть сделано в срок, но уже по цене 100% от номинала. Однако принимая во внимание, что в последние дни данный выпуск торгуется по цене 100,03–100,05% от номинала и, учитывая близость оферты (26 сентября 2012 г.), вряд ли заметно подорожает, мы предлагаем воспользоваться предложением банка.

…и одновременно предлагает замену. Кроме того, стало известно, что со вчерашнего дня и до 24 августа открыта книга заявок по новому выпуску банка Зенит 09 с тем же объемом 5 млрд руб. пятилетним сроком обращения и годовой офертой через 1 год. По информации агентства Bloomberg, ориентир по ставке купона составляет 9,2–9,4%%, что соответствует доходности к оферте в диапазоне 9,41–9,62%%. Размещение выпуска планируется провести 29 августа.

Крупный банк с неплохим качеством активов. Финансовое положение банка на конец 2011 г., исходя из отчетности по МСФО, мы оцениваем как достаточно устойчивое. Так, в 2011 г. активы банка в рублевом выражении выросли на 24% (здесь и далее – год к году) до 247 млрд руб. (+16% до 7,7 млрд долл.), а кредитный портфель увеличился на 28% до 175 млрд руб. (+21% до 5,4 млрд долл.). Качество активов, учитывая сокращение резервных отчислений в 2011 г. до 6,0% с 7,2% в 2010 г., находится на комфортном уровне. Однако по прибыльности Зенит несколько отстает от сопоставимых универсальных банков: ЧПМ по итогам 2011 г. составила 4,2%, а ROAA и ROE 1,2 и 11,6% соответственно. Также одним из узких мест кредитного профиля Зенита мы считаем низкую капитализацию банка – показатель Капитал/Активы на конец 2011 г. составляло лишь 9,7%. Анализируя более актуальные данные 101 формы ЦБ РФ, отметим, что по итогам 1 п/г 2012 г. темпы развития банка снизились: рост кредитного портфель за шесть месяцев составил лишь 4%. Однако тенденция к снижению объемов резервирования сохраняется, что может косвенно указывать на улучшение качества кредитного портфеля. Замедление роста ссудной задолженности способствовало некоторому улучшению достаточности капитала до 10% в терминах Капитал/Активы, что, однако, по-прежнему является критически низким уровнем.

Новый выпуск малопривлекателен. Объявленный организаторами размещения ориентир по доходности предполагает премию к кривой ОФЗ на уровне 320–340 б.п. С одной стороны, предложенные уровни примерно на 50 б.п. выше вторичного рынка бумаг банка. А с другой, мы считаем их излишне низкими для данных рейтингов и кредитного качества. На наш взгляд, с подобной дюрацией намного интереснее смотрятся выпуски Московского кредитного банка (В+/В1/ВВ-), обладающего как более масштабным бизнесом (21-е место в рейтинге Интерфакса против 27-го у Зенита на конец 2 кв. 2012 г.), так и лучшими показателями качества активов, прибыльности и капитализации. Например, чуть более короткий МКБ БО-3 торгуется с доходностью около 10%. Таким образом, мы считаем доходность нового выпуска облигаций Банка Зенит малопривлекательной на протяжении всего диапазона ориентиров.

НОВАТЭК (BBB-/Baa3/BBB-)

Контракт с EnBW подтвержден, прогноз добычи повышен

Компания подписала торговый контракт с EnBW. Вчера НОВАТЭК провел телефонную конференцию по результатам за 2 кв. 2012 г. по МСФО, опубликованным в прошлую пятницу. Руководство подтвердило факт подписания 10-летнего контракта с немецкой EnBW на поставку 2 млрд куб. м газа через дочернею компанию Novatek Gas & Power начиная с 4 кв. 2012 г., а также прогноз роста добычи газа в 2012 г. на уровне 7–11%.

НОВАТЭК уверен в получении доступа к экспорту, однако необязательно в краткосрочной перспективе. Контракт с EnBW предполагает активные действия по усилению рыночных позиций в ЕС и уверенность НОВАТЭКа в получении доступа к экспорту, однако последнее необязательно произойдет в октябре 2012 г. Процесс может занять еще много месяцев, если не лет. 2 млрд куб. м – небольшой объем, который можно легко купить и перепродать на европейском спотовом рынке. В краткосрочной перспективе сжатие этого рынка маловероятно, поэтому риски НОВАТЭКа минимальны. Что касается прогноза производства газа, то после того как в 1 п/г 2012 г. оно выросло на 12,3%, стало ясно, что годовой план НОВАТЭКа, предусматривающий 7-процентное увеличение добычи, вероятно будет перевыполнен.

Умеренно позитивно для компании. Мы считаем итоги телефонной конференции НОВАТЭКа умеренно позитивными. Хотя официальное подтверждение контракта с EnBW, о котором СМИ уже писали (см Fixed Income Daily от 13.07.2012 г.), сюрпризом для нас и для рынка не стал: среднесрочные перспективы получения доступа к экспорту уже во многом учтены в цене облигаций. Мы полагаем, что значительная часть потенциала роста котировок NOTKRM’16 (YTM 3,19%) и NOTRKM’21(YTM 4,40%) исчерпана, а общий настрой в отношении газового сектора в ближайшее время будет определяться новостями, связанными с обсуждением вопроса об изменении налоговой нагрузки для независимых газопроизводителей.