СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Затишье после шторма. После того как испанское правительство де-факто национализировало банковскую группу Bankia, премьер-министр страны призвал европейские власти разрешить использование стабилизационных механизмов для прямой докапитализации проблемных банков, чтобы исключить наращивание госдолга национальными правительствами. Вероятность такого сценария достаточно высока, однако до середины июня европейские лидеры, занятые предвыборными кампаниями, не смогут обсудить реальные действия. Ожидания принятия нового пакета стимулирующих мер в КНР сегодня перевесили негативное влияние разочаровывающих данных об уровне занятости в Японии. Основные макроэкономические данные сегодня – статистика по ценам на недвижимость в крупнейших городах США и индекс потребительской уверенности – не предвещают больших сенсаций, поэтому боковой тренд на рынках, скорее всего, сохранится.

Спокойное начало недели, сегодня есть шансы на рост. Вчера торги на рынке евробондов носили нейтральный характер, поскольку американские биржи были закрыты в связи с выходным днем. В отсутствие идей и при низких оборотах российские бумаги консолидировались на текущих уровнях, как следствие, изменения цен по многим бумагам были чисто техническими. Спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST немного сократился, с 247 б.п. до 243 б.п.: доходность 10 UST осталась неизменной у отметки 1,74%, сужение спреда произошло благодаря росту Russia’30 (YTM 4,2%) на 20 б.п. до 118,5% от номинала. В суверенном сегменте рост котировок не превышал 20 б.п., помимо вышеуказанного выпуска стоит отметить повышение цены выпуска Russia’42 (YTM 5,5%) на 20 б.п. Среди бумаг с инвестиционным рейтингом LUKOIL’19 (YTM 5,4%) подорожал на 20 б.п., GAZPRU’19 (YTM 5,3%) – на 15 б.п., а такие выпуски, как TMENRU’20 (YTM 5,3%), RSHB’17 (YTM 5,2%), NOTKRM’16 (YTM 4,4%), LUKOIL’20 (YTM 5,5%) и LUKOIL’22 (YTM 5,5%), в среднем прибавили до 10 б.п. Из бумаг второго эшелона, где торговая активность также была крайне низкой, можно выделить NOMOS’19 (YTM 11,1%) и PROMBK’16 (YTM 9,5%), подорожавшие на 20 б.п. и 40 б.п. соответственно, а также EVRAZ’17 (YTM 7,9%), котировки которого выросли на 15 б.п. Сегодня торги российскими бумагами, как ожидается, начнутся в плюсе, учитывая позитивную динамику фьючерсов на американские фондовые индексы и азиатских рынков.

Внутренний рынок

Покупки в длинных бумагах на низких объемах. Вчера на рынке госбумаг наблюдалась разнонаправленная динамика: на коротком конце кривой зафиксировано некоторое снижение цен, а длинные бумаги продемонстрировали рост, однако объемы торгов были невысокими. Пятнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTM 8,6%) подорожали на 1,5 п.п., а семилетние ОФЗ 26208 (YTM 7,9%) выросли в цене почти на 2 п.п. Наиболее активно торговались девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 8,5%), однако по итогам сессии цена бумаги поднялась лишь на 15 б.п. Из коротких выпусков отметим снижение котировок трехлетних ОФЗ 25075 (YTM 7,5%) и двухлетних ОФЗ 26202 (YTM 7,4%), которые потеряли по 20 б.п. на невысоких объемах торгов. В корпоративном сегменте активность также была крайне низкой. Выпуск ВЭБ-08 (YTР 7,8%) прибавил в цене почти 1 п.п. Ряд сделок прошел с бумагами ВымпелКома: ВымпелКом-4 (YTР 9,9%) подешевел более чем на 1 п.п., тогда как ВымпелКом-2 (YTР 10%) вырос на 35 б.п. Сегодня станет понятно, состоится ли завтрашний аукцион по пятилетним ОФЗ 25080 (YTM 8,2%) – начало торгов на мажорной ноте повысит шансы на его проведение.

Ориентиры по выпуску Металлинвестбанка вряд ли заинтересуют инвесторов. Сегодня Металлинвестбанк (-/В2/- ) начнет принимать заявки на размещение выпуска серии 01 объемом 1,5 млрд руб., книга заявок закроется 15 июня. Срок обращения дебютного для банка выпуска составляет три года, однако по бумаге предусмотрена оферта через шесть месяцев. Ориентир по ставке купона находится в диапазоне 9,75–10,25%. По итогам 2011 г. Металлинвестбанк занял 85-е место в рейтинге российских банков по размеру активов, единственным акционером банка является ОМК Сервис. На фоне завершившегося в пятницу размещения СМП Банка (-/В3/В), который установил купон на уровне 10,25% по выпуску, также предусматривающему шестимесячную оферту, предложение Металлинвестбанка может быть интересным от середины диапазона, однако мы отмечали, что ставка СМП Банка выглядит заниженной. Известные на рынке заемщики, рейтинги которых совпадают с рейтингом Металлинвестбанка, при дюрации порядка полугода предлагают доходность не менее 11%: так, бумаги Внешпромбанка (В/В2/-) торгуются с доходностью порядка 11%, Банка «Кедр» (-/В2/-) – около 12,5%, Татфондбанка (-/В2/-) – около 11%. В этом контексте премия Металлинвестбанка к аналогам, вместо дисконта, выглядела бы более уместной. Как следствие, предложение сложно назвать привлекательным.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Период налоговых платежей завершился, ликвидность может начать восстанавливаться

Ставки МБК достигли максимума с начала года. Вчера компании заплатили налог на прибыль и тем самым завершили период налоговых платежей. Однако объем средств в системе не снизился, а наоборот несколько вырос: остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России увеличились на 10 млрд руб. до 595,2 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ сократились на 0,4 млрд руб. до 67,2 млрд руб. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам прибавила 16 б.п. и достигла максимального уровня с начала года – 6,45%. Другие ставки МБК выросли на 1– 8 б.п. Объем операций РЕПО с ЦБ составил 385,5 млрд руб. при лимите в 430 млрд руб., поэтому спрос со стороны банков был полностью удовлетворен. Средняя однодневная ставка РЕПО снизилась на 15 б.п. до 5,36%. Поскольку период налоговых платежей завершился, объем средств на счетах в ЦБ может начать расти, а ставки МБК – снижаться в краткосрочной перспективе. Однако завтра банкам еще предстоит вернуть Минфину со своих депозитов 34,2 млрд руб.

Рублю не удалось укрепиться – снижение продолжилось. Рубль не сумел реализовать преимущество внутреннего дефицита ликвидности и благоприятных внешних факторов, и в результате, показав неплохую динамку в начале торгов, он не смог закрепить успех и вновь подешевел. Российская валюта уступила семь копеек доллару, закрывшись на уровне 32,1 руб./долл. и обновив минимум с начала года, а также отступила на 23 копейки по отношению к евро до 40,28 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины поднялась на 14 копеек до 35,78 руб. Сегодня большинство факторов практически не изменилось, поэтому мы ожидаем, что рубль будет торговаться у отметки 32 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

В апреле рост ВВП замедлился, несмотря на рекордно высокое сальдо торгового баланса

Темпы экономического роста в апреле снизились... По сообщению Минэкономразвития, в апреле темы экономического роста в России снизились до 3,7% год к году, тогда как данные за март были пересмотрены в сторону повышения (до 3,9% год к году с 3,2%). Таким образом, за четыре месяца 2012 г. российский ВВП вырос на 4,6%, тогда как скорректированный на сезонность показатель уже второй месяц снижается на 0,1% месяц к месяцу. Кроме того, пересмотру подверглись и некоторые опубликованные ранее данные: так, по итогам января был зафиксирован нулевой экономический рост (против ранее заявленного снижения на 0,1%), в феврале ВВП вырос на 0,3% месяц к месяцу (предыдущая оценка – рост на 0,5%), а снижение показателя по итогам марта оказалось более скромным, чем объявлялось ранее (- 0,1% за месяц против -0,6%).

…однако торговый баланс достиг рекордных значений. В апреле возобновился рост инвестиций в основной капитал: очищенный от сезонности показатель снизился на 1,4% за месяц (все месячные показатели скорректированы на сезонность). По нашему мнению, одной из основных причин замедления экономики является снижение темпов роста в промышленном производстве: и хотя год к году оно выросло на 1,3% после роста на 2,0% в марте, месячная динамика была отрицательной (-0,1% против -1,5% в марте). Объем выпуска в добывающих отраслях сократился на 0,2% за месяц, в секторе производства и распределения электроэнергии, газа и воды – на 0,9% за месяц, в то время как в обрабатывающих отраслях зафиксирован рост на 0,1%. В строительном секторе динамика в 1 кв. была слабой, однако в апреле отмечено ускорение роста до 1,8% месяц к месяцу и 3,8% год к году (в марте показатель снизился на 0,7% год к году). Темпы роста оборота розничной торговли в апреле снизились до 6,4% год к году против 7,3% в марте, так как показатель месяц к месяцу не изменился, в то время как в начале года наблюдалась положительная месячная динамика. Как отмечалось нами ранее, с начала года реальные доходы населения стагнируют, а в 1 кв. они даже сокращались месяц к месяцу. Объем экспорта увеличился на 4,2% год к году, но уменьшился на 0,3% за месяц и составил 47,8 млрд долл., а импорт оказался равен 26,7 млрд долл. (-1,4% год к году и -6,3% месяц к месяцу). Положительное сальдо торгового баланса в апреле увеличилось до 21,1 млрд долл., что является историческим максимумом.

Годовые темпы экономического роста не превысят 3% в долгосрочной перспективе. Недавно мы повысили наш прогноз роста ВВП в 2012 г. с 2,8% год к году до 3,2%, учитывая рост средней цены нефти Urals до 108 долл./барр. (наш предыдущий прогноз базировался на цене 98,5 долл./барр.). На наш взгляд, дорогая нефть больше не панацея для России, и если в стране не будут проведены критически важные институциональные реформы, темпы роста ВВП в долгосрочной перспективе опустятся примерно до 3% год к году. Отметим, что официальный прогноз роста ВВП недавно также был снижен – до 3,4% с 3,7%.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ЛУКОЙЛ (ВВВ-/Ваа2/ВВВ-): Кредитное качество одно из лучших. Отчетность за 1 кв. 2012 г. по US GAAP

Добыча нефти стабилизировалась. Вчера ЛУКОЙЛ опубликовал отчетность за 1 кв. 2012 г по US GAAP, которая оказалась целом лучше, чем ожидали участники рынка. Компания продемонстрировала рост как выручки, так и операционной эффективности. Компания генерирует положительный свободный денежный поток, несмотря на увеличение капвложений, направленное на стабилизацию добычи. На этом фоне долговая нагрузка ЛУКОЙЛа остается одной из самых низких в отрасли. Добыча нефти в отчетном периоде снизилась на 1% квартал к кварталу, но выросла на 1% год к году до 22,4 млн т – это свидетельствует о том, что усилия компании не прошли даром. Особенно впечатляющих успехов ЛУКОЙЛ добился в ключевом для себя регионе, Западной Сибири, где добыча увеличилась на 1% год к году, при том что по итогам 2011 г. было зафиксировано падение на 4%. На Урале и в Поволжье рост составил 7% и 11% год к году соответственно. Объем нефтепереработки в январе–марте сократился на 1% квартал к кварталу, но вырос на 7% год к году до 15,6 млн т.

Длинные еврооблигации все еще привлекательны. Результаты за 1 кв. 2012 г. продемонстрировали, что компания способна остановить падение объемов добычи, сохранив при этом положительный свободный денежный поток. В свете объявленных руководством планов по сохранению высокой дивидендной доходности, расширению инвестиционной программы и, возможно, выкупу акций с рынка мы ожидаем некоторого роста долговой нагрузки, однако, по нашим оценкам, она не должна превысить 0,8 в терминах Долг/EBITDA. Локальные выпуски в силу низкой ликвидности и короткой дюрации не представляют интереса для инвесторов. В то же время длинные евробонды LUKOIL’19 и ’20 выглядят перепроданными, торгуясь с премией к кривой долларовых свопов на 10–20 б.п. шире, чем остальные выпуски.

Группа Globaltrans (-/В1/-) готовится к SPO

Группа может предложить инвесторам 10-12% акций. Как сообщил сегодня «Коммерсант», Группа Globaltrans может летом провести SPO, предложив инвесторам 10–12% своих акций. Это позволило бы ей привлечь порядка 300 млн долл., однако из-за текущих неблагоприятных условий на финансовых рынках доразмещение может быть отложено на более поздний срок.

Недолговое финансирование инвестиций позволит снизить долговую нагрузку. Также сообщается, что Globaltrans закрыла сделку по покупке у компании ТЛС 4 тыс. вагонов за 270 млн долл. Ранее в мае компания также завершила сделку по покупке за 540 млн долл. Металлоинвесттраста, кроме того, с начала года группа приобрела 10 тыс. вагонов у других производителей, то есть инвестиционная программа на текущий год компанией уже выполнена. В совокупности указанные приобретения стоили Globaltrans порядка 1,2 млрд долл., что увеличит ее долговую нагрузку на конец 1 п/г до 2,5–2,6 с 0,5 на конец 2011 г. Ранее мы рассчитывали, что за счет средств от операционной деятельности компания будет способна снизить левередж на конец 2012 г. до 1,7–1,8, что является вполне умеренным уровнем, однако если группа проведет SPO, то долговая нагрузка будет еще ниже.

Облигации выглядят привлекательно. То, что компания стремится привлечь акционерный капитал для финансирования части своих инвестиций, безусловно, позитивно для ее кредиторов. В период недавних распродаж выпуски НПК БО-1/2 (YTM 10,88%) подешевели до 98,5% от номинала и предлагают теперь очень привлекательную, на наш взгляд, доходность, которая соответствует спреду к ОФЗ порядка 350 б.п.

Предыдущие публикации по теме: «Globaltrans – Отличные результаты. Опубликована отчетность за 2011 г. по МСФО».