Внешний рынок

Угрозы нарастают. Сегодня мировые финансовые рынки ждет еще один нервозный день – вчера индекс S&P 500 закрылся ниже уровня 200-дневной среднескользящей, упав по итогам основной сессии на 3,9%. Если он быстро не восстановится, то можно ожидать дальнейшего существенного падения, на которое отреагируют и рынки других стран. Инвесторы стали опасаться, что, если неопределенность, царящая сейчас на финансовых рынках, сохранится, то это будет чревато разворотом позитивного экономического тренда во всех странах. Опубликованная вчера статистика по рынку труда США, оказавшаяся хуже прогнозов, и негативная величина индекса опережающих экономических показателей также заставляют подозревать, что цепная реакция уже началась. На рынках казначейских облигаций вчера было отмечено мини-ралли, в результате чего их доходности опустились до почти полугодовых минимумов – (YTM3,23% для десятилетней ноты). Валютный рынок продолжает лихорадить. За вчерашний день евро заметно укрепил свои позиции (сегодня пара евро-доллар котируется у отметки 1,26 против 1,23 накануне). Как мы предполагаем, покупки европейской валюты были преимущественно связаны с ожиданиями того, что министры ЕС на своем ближайшем заседании выработают дополнительные меры по сдерживанию долгового кризиса в еврозоне. Сегодня ни в США, ни в Европе не публикуется важных экономических данных. Основной интерес представляет голосование в германском парламенте по вопросу участия страны в формировании фонда помощи Еврозоне в размере 750 млрд долл. (ожидается положительное решение). Комментарии политиков могут дать представление о том, насколько расколото общественное мнение, и если раскол окажется существенным, это еще больше подорвет доверие к евро.

В российском сегменте продолжаются распродажи. Долги развивающихся стран вчера в основном дешевели на волне общего снижения аппетита к риску. Спред EMBI+ за день расширился до 315 б.п. (+4 б.п.). Российские еврооблигации в четверг понесли существенные ценовые потери, и даже дневной рост цен на нефть (главным образом как следствие ослабления доллара) не оказал заметной поддержки российским бумагам. Суверенные бумаги подешевели на 1,2 – 1,5 б.п., спред Russia’30 к 7YUST за день расширился более чем на 40 б.п. до 300 б.п. В корпоративном сегменте снижение котировок наиболее ликвидных бумаг в четверг составило 1–2 п.п. Мы не исключаем, что сегодня на российском рынке еврооблигаций уже появятся покупатели, поскольку ситуация на нефтяном рынке с утра довольно благоприятна. В то же время в случае преобладания общих негативных настроений на мировых рынках в течение дня динамика российских бумаг, скорее всего, будет подчинена общему тренду долгов стран GM.

Внутренний рынок

Острая коррекция в рубле, денежный рынок держится. В ходе вчерашнего падения рынка акций бивалютная корзина подскочила цене почти на 1 руб. и сейчас находится на уровне 34,65 руб. Эта динамика еще раз подтверждает тезис о том, что устойчивость российских активов в сложных внешних условиях – это скорее повод побыстрее выйти из них, чем радоваться. Тем не менее с фундаментальной точки зрения ничего страшного не произошло – даже цена на нефть после крайне волатильных вчерашних торгов закончила день выше 70 долл./барр. На общем неровном фоне также удивляет стабильностью локальный денежный рынок, на котором практически незаметно влияние внешнего негативного фона, а также недавнего погашения Сбербанком 200 млрд руб. субординированного кредита ЦБ. Ставка «овернайт» продолжала вчера колебаться вблизи уровня 3%, объем резервов банков в ЦБ, хоть и снижается, но остается заметно выше 1 трлн руб.

Локальный долг остается под давлением. Вчера в середине дня, в момент наиболее быстрого снижения цен российских акций и нефти, продажи рублевых облигаций приобрели панический характер. Ликвидные выпуски, такие как Башнефть, Газпром-11 и -13, Евраз-1 и -3, Лукойл-БО, РЖД-23, Северсталь-БО, упали в цене в среднем на 75–125 б. п. и с этой точки зрения находятся сейчас на самом низком ценовом уровне с марта 2010 г. Тем не менее нам представляется очевидным, что возврат рынка к ценам апреля произойдет очень быстро, – как только уляжется негативная волна на внешних рынках. Основания для этого просты:

- крайне низкие ставки денежного рынка;

- ставки, регулируемые ЦБ, находятся заметно ниже докризисных уровней;

- инфляция в РФ сейчас вдвое ниже, чем была в 2008 г.

В итоге мы советуем продолжать аккумулировать подешевевшие бумаги. В первую очередь мы рекомендуем верхнюю границу второго эшелона, то есть облигации Евраза, Мечела, Башнефти, Акрона. В банковском секторе весьма привлекательны выпуски инвестиционного рейтинга, а именно РСХБ-8/9, РСХБ-3, ВТБ-БО1/2/5, ВТБ-5. Также хорошо смотрятся ХКФ-7 и МДМ-БО1. Выпуски Системы и Северстали, напротив, представляются нам слишком дорогими – по крайней мере в присутствии бумаг Башнефти и Евраза. Газпром-11 и РЖД-23 всегда разумно иметь в портфеле, хотя бы как источник ликвидности. Из коротких корпоративных бумаг сегодня можно выделить ТМК-3 и Вымпелком-3, дающие доходность уже заметно выше 8%.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и/или NDF, равном более 300 б.п. Таковыми облигациями являются среднесрочные выпуски ОФЗ, ВТБ24-1, РЖД-10, а также Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвест-1,2 выглядят недооцененными относительно ставок РЕПО.

- Выпуски РЖД-15,17,18 с плавающим купоном предоставляют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- Премия облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещения суверенных бумаг России. В частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

ХКФ Банк (В+/Ва3/NR)

PPF Group пролонгирует банку кредитную линию на 500 млн евро

Кредитная линия пролонгирована до мая 2011 г. Вчера банк объявил, что материнская PPF Group N.V. пролонгировала банку кредитную линию в размере 500 млн. евро до мая 2011 г. Этими средствами можно будет пользоваться еще в течение года по ставке, привязанной к EURIBOR. Изначально кредитная линия была открыта материнской компанией ХКФ в мае 2008 г. для использования в рамках общебанковской деятельности. Целью пролонгации является поддержание ликвидности банка в случае возможного сжатия кредитных рынков.

До настоящего момента банк не прибегал к использованию данных средств. Несмотря на то что кредитная линия была открыта два года назад, до настоящего времени банк не прибегал к использованию данных средств, обходясь другими источниками пополнения ликвидности, в частности, привлекал заимствования на рынках облигаций. Так, в конце апреля ХКФ разместил очередной выпуск облигаций ХКФ-Банк-7 объемом 5 млрд руб. (около 165 млн долл.) по ставке 9% годовых. При этом в текущем году банком уже были погашены еврооблигации на 200 млн долл. и исполнены оферты/погашены рублевые облигации на общую сумму 10 млрд руб. (около 330 млн долл.). На конец 2009 г. ХКФ располагал запасом денежных средств на балансе в размере 443 млн долл., а также портфелем ценных бумаг на сумму 516 млн долл., что в целом позволяло ему обслуживать собственные долговые обязательства без посторонней помощи. Из обязательств по облигациям до конца нынешнего года ХКФ предстоит исполнить оферты еще по двум выпускам облигаций на 7 млрд руб. (около 230 млн долл.). Мы не учитываем погашение выпуска ХКФ Банк-3, так как практически весь его объем был выкуплен по оферте в марте нынешнего года и это погашение мы уже посчитали выше. Учитывая, что деятельность банка в последнее время была прибыльной (за IV квартал ХКФ получил чистую прибыль в размере 67 млн долл.), мы сомневаемся, что банку потребуются средства PPF дли исполнения обязательств, однако их наличие, безусловно, добавляет инвесторам уверенности, поскольку свидетельствует о намерении материнской компании поддерживать дочернюю структуру.

Покупать ХКФ Банк-7. Размещенный недавно выпуск ХКФ Банк-7 вышел на вторичные торги на уровне номинала, предлагая доходность 9,27% к оферте через два года. На данных уровнях мы считаем выпуск недооцененным относительно выпуска Банк СПБ БО-1 (YTP 8,05%, оферта 13 октября 2011) и более короткого ХКФ Банк-5 (YTP 8,42%, оферта 24 октября 2011) и рекомендуем воспользоваться текущей слабостью рублевого рынка для покупки бумаги.

МТС (ВВ/Ba2/BB) и Башнефть (NR)

МТС и Башнефть выплатят масштабные дивиденды за 2009 г.

Советы директоров МТС и Башнефти рекомендовали выплатить щедрые дивиденды за 2009 г. Вчера советы директоров МТС и Башнефти рекомендовали акционерам принять решение о выплате дивидендов за 2009 г.: выплаты у МТС составят 30,7 млрд руб. (99% чистой прибыли компании по US GAAP за 2009 г.), Башнефть выплатит 22,5 млрд руб., что на 39% выше чистой прибыли компании по РСБУ.

Умеренно позитивная новость для АФК «Система». Выплаты, безусловно, представляются нам значительными. МТС и Башнефть – основные денежно-генерирующие центры Системы, и в своих комментариях мы неоднократно отмечали, что выплата масштабных дивидендов является существенным недостатком кредитного профиля данных эмитентов. В то же время для самой Системы (как для холдинговой компании) поступление в нынешнем году денежных средств в виде дивидендных выплат объемом почти 1,1 млрд долл., на наш взгляд, – умеренно позитивная новость. Мы предполагаем, что холдинг в рамках представленной ранее стратегии может сократить объем долга на уровне корпоративного центра. С другой стороны, высока вероятность того, что Система, известная большими инвестиционными аппетитами, планирует приобретение новых активов с учетом того, что объем долга, подлежащего погашению во II–IV кварталах 2010 г., составляет у холдинга лишь147 млн долл. (на уровне корпоративного центра), а рекомендованные суммарные дивидендные выплаты за 2009 г. весьма скромны – 18 млн долл. Правда, следует помнить, что на балансе Системы числится ряд активов, нуждающихся в систематической финансовой поддержке со стороны контролирующего акционера.

Сохраняем положительную оценку кредитных профилей МТС и Башнефти. В целом выплата масштабных дивидендов не меняет нашего общего положительного отношения к кредитному профилю МТС, который является фундаментально устойчивым. В случае Башнефти мы также оптимистичны, хотя для более точной оценки предпочитаем дождаться первой публикации консолидированной отчетности компании по US GAAP (компания должна предоставить консолидированные показатели уже за I квартал 2010 г.). Напомним, что вчера закончилось роуд-шоу нового выпуска еврооблигаций МТС. По предварительной информации, объем выпуска составит 1 млрд долл., срок обращения бумаг – 10 лет, доходность – 8– 8,5%. С учетом положения кривой доходностей Вымпелкома, новый выпуск МТС представляется нам привлекательным ближе к верхней границе предварительных ориентиров доходности (YTM8,3–8,5%).