Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ƒо наступлени€ €сности относительно дальнейшей судьбы Ѕанка ћосквы в его еврооблигаци€х, скорее всего, сохранитс€ повышенна€ волатильность


[29.06.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

√реци€: повторени€ Lehman Brothers допустить нельз€. ¬се внимание инвесторов в ближайшее врем€ будет сосредоточено на √реции, мир наблюдает за тем, как государства ≈— вместе с ћ¬‘ и крупнейшими банками пытаютс€ спасти √рецию от дефолта. —егодн€ шаг за греческим парламентом, который должен утвердить сокращение бюджетных расходов. Ѕольшинство мест в законодательном органе страны принадлежат партии премьер-министра √еоргиса ѕапандреу, поэтому веро€тность одобрени€ парламентом предложенных правительством мер высока, что откроет √реции дорогу к новому пакету помощи от ћ¬‘ и ≈—. ≈сли √реци€ объ€вит дефолт, то фондовые рынки ждет цунами, а темпам роста мировой экономики будет нанесен серьезный удар. Ќе исключены событи€, подобные тем, которые три года назад были спровоцированы банкротством банка Lehman Brothers, когда мирова€ финансова€ система оказалась практически парализованной. ќднако мы все-таки надеемс€, что истори€ нас чему-то учит: на спасение Lehman Brothers необходимо было потратить 30 млрд долл., а его банкротство стоило мировой экономике триллионы. ¬чера глобальнее финансовые рынки завершили день ростом в среднем на 1%, чему способствовала новость о том, что французские и немецкие власти ведут переговоры с банками об их добровольном участии в оказании помощи √реции. —егодн€ на динамику торгов может также оказать вли€ние статистика по продаже стро€щихс€ домов в —Ўј – ожидаетс€, что за май показатель вырос на 3%. Ќа фоне прилива оптимизма в св€зи с возможностью поддержки √реции доходность дес€тилетних американских облигаций выросла до 3,03%, прибавив, таким образом, 10 б.п.

≈вробонды выросли вслед за мировыми рынками. ¬чера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST сузилс€ сразу почти на 20 б.п. до 141 б.п., а цена Russia’30 при этом выросла на 62 б.п. до 117,7% от номинала. Ќа общем позитивном фоне российские евробонды вслед за мировыми финансовыми рынками продемонстрировали рост. ѕредставители суверенного сектора стали дороже в среднем на 24 б.п. ¬ секторе нефти и газа лидером стал √азпром, бумагам которого удалось подорожать в среднем на 31 б.п. ≈врооблигации Ќќ¬ј“Ё а стали дороже в среднем на 25 б.п., Ћ” ќ…Ћа – на 21 б.п. ¬ыпуски “Ќ -¬– отстали, они подорожали в среднем на 7 б.п. √лавные металлурги ≈враз и —еверасталь прибавили по итогам торговой сессии в среднем 25 б.п. ¬ымпелком стал дороже в среднем на 30 б.п. „то касаетс€ бумаг финансового сектора, то ведущие госбанки —бербанк, ¬ЁЅ и –—’Ѕ прибавили в цене в среднем 26 б.п., на их фоне заметно выдел€лс€ ¬“Ѕ, выпуски которого стали дороже в среднем на 58 б.п., ранее бумаги госбанка заметно пострадали на фоне ситуации вокруг Ѕанка ћосквы. ћы рекомендуем инвесторам обратить внимание на VTB'15, VTB'18 и VTB'20.  стати, евробонды Ѕанка ћосквы вчера подорожали совсем незначительно. ’уже других кредитных организаций вчера выгл€дел ѕромсв€зьбанк, чьи выпуски потер€ли в стоимости в среднем 10 б.п. –ынки јзии растут, отыгрыва€ новости о переговорах с французскими и немецкими банками о поддержке √реции, но фьючерсы на американские фондовые площадки наход€тс€ в красной зоне. ћы ожидаем, что торги в –оссии откроютс€ небольшим ростом.

¬нутренний рынок

ѕо ќ‘« 25079 премии ждать не стоит... Ќа сегодн€ запланировано главное событие недели – размещение двух выпусков ќ‘« на общую сумму 70 млрд руб. ≈диновременно столь большой объем последний раз предлагалс€ инвесторам в сент€бре прошлого года. —егодн€ будут доразмещатьс€ четырехлетние ќ‘« 25079 на 20 млрд руб. и шестилетние ќ‘« 26206 на 50 млрд руб. ќ‘« 25079 – одна из самых любимых бумаг и ћинфина, и, как ни странно, инвесторов. ¬ предыдущий раз финансовое ведомство доразмещало этот выпуск неделю назад, и аукцион прошел очень успешно: из намеченных как максимум 10 млрд руб. удалось привлечь 9,1 млрд руб., при этом спрос превысил предложение в три раза. —толь высокий спрос позволил ћинфину разместить облигации с доходностью ниже, чем на вторичном рынке. ¬чера, в преддверии аукциона, ћинфин опубликовал ориентир по доходности дл€ ќ‘« 25079 – 7,05–7,1%. ѕо итогам же прошедшей торговой сессии бумага прибавила в цене 7 б.п. и ее доходность упала до 7,09%. “аким образом, ориентир не предполагает премии. ћежду тем, на наш взгл€д, ќ‘« 25079 не сама€ привлекательна€ госбумага, есть выпуски и поинтереснее, например ќ‘« 26203, ќ‘« 26202, ќ‘« 25075 и ќ‘« 25077.

…как и по ќ‘« 26206. ѕогашение ќ‘« 25074 поддержит спрос.  ак упоминалось выше, сегодн€ ћинистерство финансов проведет также аукцион по шестилетним ќ‘« 26206, объем предложени€ составит 50 млрд руб. ¬ предыдущий раз ћинфин доразмещал этот выпуск две недели назад, и итоги аукциона нельз€ назвать успешными. ѕри предложении в 20 млрд руб. удалось продать бумаг на 8,9 млрд руб., примерно столько же составл€л и объем спроса. ƒл€ сегодн€шнего аукциона ориентир по доходности находитс€ в диапазоне 7,75–7,85%, а на рынке бумага торгуетс€ под 7,87% (вчера выпуск подорожал на 19 б.п.). “аким образом, ћинфин не только не готов предлагать премию дл€ длинной дюрации, а наоборот, похоже, рассчитывает «сбить» доходность, – веро€тно, ожида€ хорошего спроса. Ќа наш взгл€д, осуществить этот план будет непросто, поскольку предложенный объем довольно внушителен, а настрой инвесторов сейчас весьма изменчив. ¬чера на глобальных финансовых рынках ситуаци€ несколько стабилизировалась на фоне роста оптимизма в отношении развити€ ситуации с √рецией, однако в данном случае оптимизм нельз€ назвать устойчивым. ¬прочем, сегодн€ спрос на бумаги ћинфина все-таки должен быть неплохим. ”ровень свободной ликвидности на рынке не снизилс€, даже несмотр€ на период уплаты налогов, благодар€ размещению 120 млрд руб. временно свободных средств бюджета в предыдущие два дн€.   тому же сегодн€ же погашаютс€ ќ‘« 25074 объемом 70 млрд руб., и часть вернувшихс€ средств, скорее всего, будет реинвестирована в доразмещаемые выпуски.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ќалог на прибыль не снизил ликвидность, как это обычно случаетс€

 омпании выплатили все июньские налоги, однако уровень ликвидности не снизилс€, как это обычно бывает в конце каждого мес€ца. Ќапротив, остатки на корсчетах в ÷Ѕ увеличились вследствие размещени€ ћинфином бюджетных средств в последние два дн€. ¬чера банки привлекли на свои депозиты все бюджетные деньги, предложенные к размещению (50 млрд руб.). ќднако ставки по ћЅ  подн€лись: так, ставки MosPrime по краткосрочным кредитам выросли на 2–5 п.п. ѕри этом ставки по долгосрочным кредитам остались без изменений. »ндикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам увеличилась наиболее заметно – на 5 б.п. до 3,86%. ќстатки на корсчетах банков в ÷Ѕ выросли на 30,2 млрд руб. до 721,6 млрд руб., тогда как депозиты сократились на 17,8 млрд руб. до 394,5 млрд руб. —егодн€ ћинфин проведет аукцион по размещению ќ‘« объемом 70 млрд руб. и погасит тот же объем по выпуску ќ‘« 25074. ¬ результате уровень ликвидности должен остатьс€ без изменений, а ставки по ћЅ  могут снизитьс€, как это обычно происходит после того, как все налоги выплачены.

ќбъем операций –≈ѕќ с ÷Ѕ составил 1,99 млрд руб., что на 39 млн руб. больше, чем в предыдущую сессию. ѕри этом процентна€ ставка осталась на уровне 5,5%.

–убль укрепил свои позиции относительно доллара: курс доллара к рублю на ћћ¬Ѕ снизилс€ на 17 копеек до 28,16 руб./долл.  урс евро к доллару растет уже две сессии подр€д: вчера укрепление составило 0,6%.  урс евро к рублю также вырос – на 12 копеек до 40,32 руб./евро. —тоимость бивалютной корзины снизилась на 4 копейки до 33,63 руб. —егодн€ курс евро пока остаетс€ без изменений, тогда как индекс доллара снижаетс€. Ќефть Brent подорожала на 2,2% до 108,7 долл./барр., что обеспечивает некоторую поддержку рублю. Ќа азиатских рынках сохран€ютс€ оптимистические настроени€, и мы ожидаем укреплени€ рубл€ к доллару до 28,10–28,05 руб./долл.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

–усфинанс Ѕанк (¬аа2). «аманчивое предложение от банка группы Societe Generale

Ќовый выпуск с двухлетней офертой. ѕродолжаетс€ сбор за€вок на участие в размещении нового выпуска –усфинанс Ѕанка серии Ѕќ-1 объемом 4 млрд руб. и сроком обращени€ три года. ѕо облигаци€м предусмотрена оферта через два года, ориентир по ставке купона находитс€ в диапазоне 7,25–7,50%, что соответствует доходности к оферте в размере 7,38–7,64%.

ќбъединение российских «дочек» SG завершитс€ в ближайшие дни. –усфинанс €вл€етс€ одним из четырех дочерних банков √руппы Societe Generale, работающих в –оссии. ќбъединение российских активов √руппы, которое планируетс€ осуществить на базе –осбанка, уже находитс€ на завершающей стадии: как ожидаетс€, оно будет закончено к 1 июл€ 2011 г. ѕока же формально была закрыта только перва€ часть сделки, в рамках которой 100% –усфинанс (а также 100% акций ƒельта редита) в €нваре текущего года было передано в собственность –осбанка. Ќа текущий момент Societe Generale принадлежит 74,9% акций –осбанка, а после завершени€ процесса консолидации эта дол€ возрастет до 81,5%. –усфинанс €вл€етс€ чисто розничным банком, одним из лидеров российского рынка в сегменте авто- и потребительских кредитов. ќфисы банка работают более чем в 90 крупных городах –оссии.

ѕреми€ ко вторичному рынку даже по нижней границе ориентира. ¬ насто€щее врем€ у –усфинанса уже наход€тс€ в обращении четыре выпуска рублевых облигаций, которые торгуютс€ с доходностью 6,7–7,6% на 15–29 мес. и со спредом к кривой ќ‘« в размере 120–130 б.п. ќриентир по новому выпуску предполагает премию к ќ‘« в размере 150–175 б.п., что делает участие в размещении привлекательным даже по нижней границе.  роме того, облигации –усфинанса предлагают на своих сроках наивысшие на российском рынке доходности среди выпусков эмитентов с рейтингами инвестиционной категории, что делает их лучшим инструментом дл€ приобретени€ в портфель с целью удержани€ до погашени€ дл€ инвесторов, не имеющих возможности приобретать бумаги с рейтингами ниже категории «¬¬¬». “ем же участникам рынка, дл€ которых рейтинг не имеет решающего значени€ при условии относительно высокого качества эмитента, в качестве альтернативы на том же сроке можно порекомендовать более ликвидные ѕромсв€зь-6 (YTM 7,6% на 24 мес.), ћƒћ-8 (YTP 7,8% на 24,5 мес.).

Ѕанк ћосквы (¬а1/¬¬¬-). Moody’s лишил банк рейтинга инвестиционной категории

–ейтинг снижен на две ступени до уровн€ «¬а1». ¬чера международное агентство Moody’s понизило кредитный рейтинг Ѕанка ћосквы на две ступени с «¬аа2» до «¬а1», сохранив негативный прогноз. ѕоводом дл€ снижени€ рейтинга послужил происход€щий в банке корпоративный конфликт, спровоцированный покупкой 46,8% акций Ѕанка ћосквы Ѕанком ¬“Ѕ, что, как опасаетс€ агентство, приведет к существенному ухудшению качества активов и клиентской базы первого.

ѕубликаци€ отчетности за 2010 г. задерживаетс€, масштаб проблем пока оценить сложно. Ќа данный момент оценить реальные масштабы проблемных активов весьма затруднительно, поскольку банк до сих пор не опубликовал отчетность по ћ—‘ќ за 2010 г. ѕо данным Moody’s, с момента начала конфликта в IV квартале прошлого года Ѕанк ћосквы потер€л 14% розничных депозитов и начислил дополнительные 17 млрд руб. резервов на возможные потери.  ак видно из отчетности 101-й формы, которую банки ежемес€чно предоставл€ют в ÷Ѕ, в текущем году банк продолжил тер€ть средства населени€, которые за первые п€ть мес€цев сократились на 18,7 млрд руб., оказавшись не в состо€нии в полном объеме компенсировать это снижение притоком депозитов корпоративных клиентов (7,1 млрд руб.). ѕо оценкам некоторых —ћ», проблемные кредиты банка составл€ют до трети кредитного портфел€, который на конец III квартала 2010 г. был равен 610 млрд руб.

ѕоследние распродажи евробондов – повод присмотретьс€ к подешевевшим выпускам Ѕанка ћосквы. ћы полагаем, что в конченом счете новые акционеры окажут Ѕанку ћосквы необходимую поддержку дл€ решени€ его проблем с качеством активов. “ак, в —ћ» прошла информаци€, что ¬“Ѕ готов выделить до 100 млрд руб., еще 150 млрд руб. акционеры банка попросили у государства (решение последнего пока не обнародовано).  роме того, 30 июн€  омитет банковского надзора ÷Ѕ планирует рассмотреть вопрос о санации Ѕанка ћосквы. Ќа фоне сложившегос€ в последнее врем€ негативного новостного фона евробонды Ѕанка ћосквы в конце прошлой недели подешевели в среднем на 4 п.п. (самый длинный субординированный BMOS ’17 снизилс€ на 7 п.п., но затем скорректировалс€ вверх на 3 п.п.), облигации ¬“Ѕ – на 2 п.п., однако к сегодн€шнему утру последние в целом вернулись на прежние уровни. ѕоложительной ценовой динамике выпусков ¬“Ѕ поспособствовало агентство Moody’s, которое вчера подтвердило текущий рейтинг банка. ƒо наступлени€ €сности относительно дальнейшей судьбы Ѕанка ћосквы в его еврооблигаци€х, скорее всего, сохранитс€ повышенна€ волатильность. —ейчас его евробонды закрепились на уровн€х доходности, которые на 1,2–1,8 п.п. выше, чем еще неделю назад, и поскольку мы ожидаем разрешени€ текущего конфликта, подешевевшие выпуски банка, с нашей точки зрени€, могут представл€ть интерес дл€ инвесторов.

–”—јЋ (NR).  омпани€ может снизить коэффициент дивидендных выплат

—овет директоров может снизить коэффициент дивидендных выплат с нынешних 50%. ¬о вторник первый замгендиректора –”—јЋа ¬ладислав —оловьев за€вил, что в августе совет директоров компании может прин€ть решение о снижении коэффициента дивидендных выплат. ”твержденна€ в 2006 г. дивидендна€ политика, напомнил представитель –”—јЋа, предписывает направл€ть на дивидендные выплаты 50% чистой прибыли, однако при этом —оловьев отметил, что считает документ устаревшим и указал на необходимость его обновлени€. ѕримечательно, что –”—јЋ не выплачивает дивиденды акционерам с 2008 г. ввиду жестких ковенантов, наложенных на компанию консорциумом кредиторов. –аннее представители компании за€вл€ли, что в III квартале текущего года –”—јЋ планирует полностью рефинансировать текущую задолженность, и, к слову, компани€ уже преуспела в этом направлении: недавно стало известно о привлечении экспортного финансировани€ на сумму до 4,75 млрд долл. (по имеющейс€ информации, сделка в насто€щий момент находитс€ на стадии согласовани€ кредитными комитетами банков), также у компании в планах выпуск евробондов объемом 1 млрд долл., рублевых бондов на 30 млрд руб. и продажа собственных акций на сумму до 2 млрд долл. –анее в текущем году компани€ уже разместила два выпуска рублевых облигаций суммарным объемом 30 млрд руб. ≈сли –”—јЋ избавитс€ от наложенных на него ковенантов, дивидендные выплаты могут возобновитьс€ уже в III квартале 2011 г.

ћы по-прежнему считаем обращающиес€ выпуски –”—јЋа дорогими. »де€ пересмотра дивидендной политики в сторону снижени€ коэффициента дивидендных выплат носит неоднозначный характер. ¬нушительный размер дивидендной программы –”—јЋа оставалс€ одним из факторов, вызывавших озабоченность держателей облигаций на фоне предсто€щего освобождени€ компании от ковенантов. —окращение дивидендных выплат может см€гчить напр€женность, однако детальна€ оценка финансовых последствий такого шага не представл€етс€ возможной до по€влени€ конкретных подробностей планируемых изменений. —ейчас возможный пересмотр дивидендной политики говорит лишь о том, что компани€ готовитс€ сн€ть с себ€ наложенные кредиторами ограничени€. ћежду тем именно жесткий контроль со стороны кредиторов €вл€лс€ дл€ многих инвесторов гарантией надежности и стабильности кредитного профил€ эмитента, даже несмотр€ на то, что, по сути, это ставило их на ступень ниже в иерархии выплат. ¬ любом случае, мы считаем обращающиес€ облигации –”—јЋа переоцененными. ѕри отсутствии рейтингов и доступа к ломбардному списку, а также на фоне более слабых кредитных метрик, облигации эмитента торгуютс€ к бумагам ћечела со спредом не более 20–25 б.п., что €вл€етс€ недостаточной компенсацией за неопределенность перспектив кредитного профил€ и в преддверии увеличени€ объема публичного долга.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: