Дикси (NR)

На этот раз помешала летняя жара

Опубликованы результаты девяти месяцев по МСФО

Хуже чем в предыдущем квартале. Вчера розничная сеть «Дикси» опубликовала неаудированные результаты по МСФО за 9 месяцев 2010 г. Результаты свидетельствуют о поступательном росте выручки компании и в то же время отражают усугубление проблемы с товарными потерями, которые вновь негативно сказались на чистом итоге. Выручка Дикси в отчетном периоде возросла на 17,0% год к году до 46,4 млрд руб. (по результатам I полугодия рост составил 15,2%), что стало следствием положительной динамики сопоставимых продаж (+6,6% в III квартале против +5% в I полугодии). Однако летняя жара явно обозначила проблему с товарными потерями, очевидно, до конца так и не решенную: потери увеличились на 34,6%, составив 2,2% от выручки (+0,3 п.п. год к году). Как следствие, EBITDA выросла только на 8,3% год к году, что привело к снижении рентабельности по EBITDA до 4,96% (3,89% в III квартале). Значительные товарные потери, которые не подлежат списанию для целей налогообложения, послужили одной из причин чистого убытка в размере 112,3 млн руб., понесенного Дикси во III квартале (убыток по итогам девяти месяцев – 37,3 млн руб.). Из положительных факторов отметим улучшение операционной эффективности, достигнутое, несмотря на неблагоприятные факторы в виде температурных аномалий, которые являются временными. Доля операционных расходов в выручки снизилась на 0,7 п.п. до 23,7%.

Прогноз по рентабельности EBITDA снижен. Ранее в нынешнем году компания представила прогноз роста выручки по итогам года– в пределах 20%, а также прогноз рентабельности по EBITDA – около 6,0%. Если первая цифра для Дикси, скорее всего, достижима, учитывая положительную квартальную динамику (в I квартале рост выручки составил 12,9% год к году, а в I полугодии – уже 15,2%), то выход на 6-процентную маржу EBITDA стал после низких результатов III квартала практически невозможен, и компания понизила ориентир до 5,6%. Если ожидания компании относительно решения проблем с товарными потерями оправдаются, то новый прогноз вполне реалистичен. Однако, в любом случае, по итогам года Дикси покажет худшую рентабельность среди трех крупнейших публичных компаний в розничном секторе (Х5 Retail Group, Магнит, Дикси).

Без рефинансирования короткого долга вряд ли обойтись. За последний квартал существенных изменений в кредитном профиле Дикси не произошло. Так, совокупный долг компании относительно конца I полугодия увеличился на 3,1% до 8,2 млрд руб., при этом доля краткосрочной задолженности (представлена преимущественно выпуском облигаций, подлежащим погашению в марте следующего года) снизилась до 43% с 52% на конец предыдущего отчетного периода. Осуществленные за девять месяцев капитальные вложения (порядка 940 млн руб.) компания финансировала за счет имеющихся у нее денежных средств (объем денежных средств и эквивалентов на балансе сократился с 1,3 млрд руб. на начало года до 470 млн руб. на конец III квартала). За этот период был открыт 71 магазин, а по итогам года, по информации компании, число новых магазинов превысит 100, таким образом, компании вряд ли удастся накопить достаточно собственных средств для погашения облигаций. По нашему мнению, Дикси собирается заместить текущий выпуск новыми облигациями, для чего в октября приняла решение о размещении биржевых облигаций общим объемом 6 млрд руб. Но даже если конъюнктура рынка не будет благоприятствовать успешному размещению, у компании, на наш взгляд, не возникнет проблем с рефинансированием долга посредством банковских займов, поскольку отношение Чистый долг/LTM EBITDA у нее умеренное (2,5). Тем более что летом Дикси уже с успехом рефинансировала синдицированный кредит на 135 млн долл.

Привлекательная доходность на 3,5 месяца, ждем выхода эмитента на первичный рынок. Единственный находящийся в обращении выпуск облигаций Диски-1 постепенно теряет ликвидность и котируется на уровне 8,54% к погашению через 3,5 месяца. Если бумагу действительно можно приобрести на таких уровнях, то мы бы рекомендовали это сделать, поскольку считаем ее неплохой инвестицией в рамках стратегии buy&hold (другие выпуски эмитентов второго эшелона с такой доходностью на 3,5 месяца вряд ли удастся найти). Также мы ожидаем, что, как только ситуация на долговых рынках улучшится, эмитент предложит рынку один или оба (в зависимости от рыночной конъюнктуры) зарегистрированных у него выпуска облигаций. Скорее всего, это произойдет в начале следующего года, так что следите за новостями.