Внешний рынок

Победа надежды над горьким опытом. Решения саммита лидеров ЕС, несмотря на оптимизм, демонстративно выраженный руководством стран-участниц (кроме отказавшейся от участия в нем Великобритании), Евросоюза и ЕЦБ, вряд ли принесут стабилизацию рынкам. Предложенные меры отличаются декларативностью, не прописан полноценный механизм санкций за их неисполнение, а многие из них требуют слишком длительных согласований, невозможных в условиях быстрого развития кризиса. Демонстративное неучастие в проекте реформы Великобритании – страны с крупнейшим в Евросоюзе финансовым центром – вряд ли приведет к ее выходу из сообщества, но заведомо усложнит принятие регулятивных решений. В предложенном пакете не предусмотрены ни резкое расширение выкупа долгов ЕЦБ, ни возможность выпуска облигаций под совместную гарантию стран-участниц, ни полноценный фискальный союз с инфраструктурой и налоговой базой. Поэтому в течение недель или месяцев решения последнего саммита практически неизбежно постигнет судьба предшественников, и они отправятся в мусорную корзину. В пятницу рейтинговые агентства продолжали снижать рейтинги крупнейших банков Испании (Moody’s) и Франции (S&P), усугубляя и без того сложную ситуацию в банковском секторе. Заявления французских официальных лиц, о том, что банки должны сами справиться с рекапитализацией, также не будет способствовать улучшению настроений инвесторов. Можно ожидать, что теперь внимание участников рынка переключится с дискуссий евробюрократов на завтрашнее заседание ФРС и действия рейтинговых агентств.

Есть шансы на рост при открытии. В пятницу мировые рынки завершили день ростом, тогда как российские евробонды продолжили дешеветь в свете внутренней политической напряженности. Пятилетний CDS-спред России за неделю расширился на 45 б.п. до 260 б.п. Спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST по итогам пятничной торговой сессии сузился с 258 б.п. до 251 б.п.: российский бенчмарк подешевел всего на 10 б.п. до 116,5% от номинала (YTM 4,57%), тогда как доходность 10 UST поднялась с 1,97% до 2,06%. В суверенном сегменте наиболее сильное давление испытали выпуски Russia’18 и Russia’20, потерявшие в цене порядка 20 б.п. Снижение цен в корпоративном сегменте было более существенным, чем в суверенном. Среди бумаг с инвестиционным рейтингом наибольшие потери понеси бумаги Газпрома: GAZPRU’18, GAZPRU’19 и GAZPRU’21 подешевели примерно на полпроцентных пункта, а GAZPRU’34 и GAZPRU’37 – на 1,2 и 1,7 п.п. соответственно. Таким образом, размещенные недавно выпуски GAZPRU’16 и GAZPRU’21 в настоящий момент торгуются ниже номинала. В секторе квазигосударственных банков инвесторы избавлялись от VTB’18 и VTB’20, SBERRU’21, RSHB’18, откатившихся вниз примерно на 60 б.п., Не менее существенно снизились в цене бумаги ВЭБа: выпуск VEB’25 упал почти на процентный пункт. Из бумаг с рейтингами ниже «ВВВ» в аутсайдерах оказались евробонды ЛУКОЙЛа: LUKOIL’19, LUKOIL’20 и LUKOIL’22 подешевели на 1,1–1,9 п.п. Во втором эшелоне также шли продажи в VIP’21 и VIP’22, EVRAZ’18 опустились вниз на 60 б.п., TMENRU’20 – на 80 б.п., тогда как ALFARU’20 стал дешевле на 1 п.п. Сегодня внешний фон вполне благоприятный: рынки Азии уверенно растут, тогда как фьючерсы на американские фондовые индексы чуть сместились в отрицательную зону. У российских евробондов есть отыграть часть пятничных потерь на открытии.

Внутренний рынок

Большинство в минусе. По итогам прошедшей недели уровень ставок на кривой ОФЗ остался неизменным, рост цен, имевший место в начале недели, сменился снижением в конце. В пятницу госбумаги подешевели в среднем на 30 б.п. Наибольший объем торгов был зафиксирован в шестилетнем выпуске ОФЗ 26206, котировки которого по итогам дня упали на 31 б.п. Примерно столько же потеряли в цене семилетний ОФЗ 26204 и пятилетний ОФЗ 25077. Пока неясно, будет ли на нынешней неделе проводиться аукцион по доразмещению ОФЗ. Согласно предварительному графику последний аукцион в нынешнем году состоялся на прошлой неделе. Финансовое ведомство обещало в декабре дополнительно разместить солидный объем госбумаг, но с учетом напряженной ситуации на денежном рынке (более подробно см. соответствующий раздел) уверенности в том, что в ближайшие дни пройдет аукцион, у нас нет. В корпоративном сегменте в пятницу оборот был крайне невысокий, активность наблюдалась лишь в следующих выпусках: ВК-Инвест-3 (YTM 10,8%), ВТБ Лизинг-7 (YTP 8,4%), Газпром Капитал-3 (YTP 7,4%), ЛУКОЙЛ БО-03 (YTM 6,8%), АФК Система-2 (YTР 5,9%) и Транснефть-3 (YTM 7%).

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Давление на ликвидность не спадает и на этой неделе может усилиться

Объем средств на счетах ЦБ упал. В пятницу общий объем средств на счетах банков в ЦБ РФ незначительно снизился, опустившись ниже отметки 800 млрд руб. Несмотря на эту достаточно крупную для системы сумму, ощущается значительная нехватка ликвидности, так как ставки по межбанковским кредитам растут, а спрос со стороны банков на средства регулятора превысил предложение. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России сократились на 16,5 млрд руб. до 573 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ выросли на 15,5 млрд руб. до 226,6 млрд руб. Ставки МБК поднялись на 8–34 б.п., при этом самые краткосрочные ставки показали самый интенсивный рост. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам достигла двухлетнего максимума на уровне 6,06% (+34 б.п.). Объем операций РЕПО с Центробанком составил 130 млрд руб. – банки выбрали весь предлагавшийся лимит, однако спрос значительно превзошел предложение. Если бюджетные средства не начнут поступать в банковскую систему, в ближайшей перспективе давление на ликвидность сохранится. В среду банкам предстоит вернуть Министерству финансов 227 млрд руб. Отток будет частично компенсирован завтрашним аукционом по размещению бюджетных средств на депозитах банков – министерство собирается предложить 150 млрд руб. В четверг начинается период уплаты налогов, что увеличит дефицит средств в системе. Пока мы не видим признаков увеличения бюджетных расходов, тем не менее в ближайшее время процесс должен быть инициирован.

Рубль упал до минимума с конца октября. На ММВБ рубль закончил пятничную сессию на трехнедельном минимуме, проиграв доллару 12 копеек и закрывшись на отметке 31,36 руб./долл. Он также уступил пять копеек евро, опустившись до 42,0 руб./евро. Бивалютная корзина выросла до максимума с конца октября до 36,2 руб. Рост цен на нефть не смог поддержать российскую валюту на пятничной сессии, так как внутренняя политическая напряженность в тот день пересилила. Сегодня цены на нефть снижаются: Brent опустилась на 0,8% до 108 долл./барр., а WTI – на 0,6% до 99,2 долл./барр. На глобальных рынках доллар укрепляется – сегодня утром его индекс поднялся на 0,2%. Евро теряет позиции и торгуется на уровне 1,334 долл./евро, что на 0,4% ниже пятничного закрытия. Сегодня фондовые рынки настроены весьма оптимистично и большинство индексов ушло в положительную зону, однако рубль все еще выглядит слабо, и, по нашему мнению, будет торговаться на уровне 31,4–31,5 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

НОВАТЭК (BBB-/Baa3/BBB-). Презентация долгосрочной стратегии

Амбициозные планы до 2020 г. в сфере добычи газа и жидких углеводородов. В прошлую пятницу в Лондоне НОВАТЭК презентовал долгосрочную производственную стратегию, в том числе обновленные параметры проекта «Ямал СПГ». Презентация стратегии была внятной и достаточно убедительной, и включала в себя прогнозы, касающиеся объемов спроса и потребления газа на внутреннем рынке, а также рамочные параметры финансирования проекта «Ямал СПГ». Согласно документу, к 2020 г. компания увеличит объемы добычи газа более чем на 100% по сравнению с уровнем 2011 г. до 112,5 млрд кубометров, тогда как производство газового конденсата за тот же период вырастет более чем на 200% и составит 13,3 млн т.

НОВАТЭК рассчитывает на государственные инвестиции в инфраструктуру. Наша модель предполагает более консервативный сценарий роста производства НОВАТЭКа до 2020 г.: наш прогноз по добыче газа равен 55% прогноза самой компании, газового конденсата – 33%. Однако, согласно расчетам НОВАТЭКа, добыча на месторождениях, разрабатываемых в данный момент, а также активов СеверЭнергии к 2020 г. составит примерно 70 млрд кубометров газа, а остальное компания намерена получить за счет проекта «Ямал СПГ» и месторождений Гыданского п-ова. Мы по-прежнему сомневаемся в экономической целесообразности осуществления двух последних проектов, хотя НОВАТЭК, по-видимому, рассчитывает на крупные государственные инвестиции в строительство портовой и транспортной инфраструктуры.

Масштабные инвестиционные планы. Согласно новой стратегии, капзатраты НОВАТЭКа в период 2012–2020 гг. составят 800 млрд руб. (без учета проекта «Ямал СПГ»), их основную часть (43%) предполагается направить на развитие компании «НОВАТЭК-Юрхаровнефтегаз», а около 30% – на развитие месторождений СеверЭнергии. Кроме того, НОВАТЭК впервые обнародовал информацию о структуре финансирования проекта «Ямал СПГ», который, как было объявлено ранее, компания не планирует консолидировать в своей отчетности. Общая сумма инвестиций в проект составит порядка 6-7 млрд долл., из них 27% будет профинансировано НОВАТЭКом, 30% – французской Total, а остальное, как ожидается, вложат потенциальные партнеры (кроме Total, получившей немногим более 20% акций, до конца года НОВАТЭК намерен выбрать еще 2-3 партнеров, которым будет продано до 29% в проекте). По заявлению руководства компании, первый этап будет профинансирован за счет собственных денежных потоков НОВАТЭКа в объеме 2 млрд долл., а в дальнейшем порядка 7-8 млрд долл. планируется привлечь у российских и зарубежных финансовых организаций. Обнародованные параметры финансирования, по словам менеджмента, будут корректироваться по ходу реализации проекта и ведения переговоров с инвесторами.

Облигации компании по-прежнему неинтересны. Мы полагаем, что хорошие результаты, а также масштабные планы НОВАТЭКа уже в значительной степени учтены в текущих котировках его бумаг. Выпуски эмитента выглядят не слишком привлекательно, несмотря на некоторое расширение спреда длинного выпуска Novt’21 (YTM 6,24%) к кривой Газпрома на фоне массовых распродаж. В случае повышения волатильности на финансовых рынках выпуск можно будет рассмотреть в качестве интересной идеи для инвестирования, если его спред относительно кривой Газпрома (BBB/Baa1/BBB) расширится более чем на 50 б.п.

Распадская (-/B1/B+). Позитивный прогноз производства по итогам 2012 г.

Распадская представила производственный прогноз на 2012 г. В пятницу глава Распадской Геннадий Козовой провел телефонную конференцию для аналитиков и инвесторов, посвященную восстановлению аварийной шахты и прогнозу производства на 2012 г.

Основные тезисы конференции

- Руководство компании вновь снизило (хотя и незначительно) прогноз производства по итогам 2011 г. – с 6,8 млн т до 6,4 млн т.

- В будущем году Распадская планирует произвести около 10,5 млн т угля против 12,5 млн т согласно прежнему прогнозу, из чего следует, что на шахте «Распадская» будет произведено 4,5 млн т угля.

- Руководство по-прежнему ожидает, что в 2013–2015 гг. Распадская восстановит объем производства и доведет его до 13–15 млн т.

- В 1 кв. 2015 г. компания рассчитывает произвести 2,3 млн т угля.

- После резкого скачка денежных издержек в 1 п/г 2011 г., когда они составили 50 долл./т, компания ожидает их снижения до 40 долл./т за счет увеличения загрузки мощностей.

- Ожидается, что внутренние цены на коксующийся уголь снизятся на 10% год к году вслед за экспортными.

- Козовой подтвердил, что и менеджмент (40-процентная доля), и Евраз (40-процентная доля) примут участие в выкупе акций объемом 390 млн долл., намеченном на 1 кв. 2011 г.

Бумаги привлекательны. Единственный выпуск облигаций RASPAD’12 (YTM 5,86%) , на наш взгляд, является одним из наиболее привлекательных среди краткосрочных бумаг для удержания до погашения при минимальных рисках, однако обладает низкой ликвидностью. Способность эмитента исполнить обязательства по выпуску еврооблигаций в мае 2012 г. не вызывает у нас сомнений, поскольку компания в состоянии генерировать достаточный свободный денежный поток для покрытия своих расходов и погашения обязательств, которые на 99% представлены выпуском еврооблигаций на сумму 300 млн. долл.