Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: Cправедливый диапазон доходности по биржевым облигаци€м  редит ≈вропа Ѕанка равен 8,25Ц8,5%


[18.04.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

 редит ≈вропа Ѕанк (Ba3/BB-)

–ублевые облигации привлекательного эмитента

ѕервичное размещение, финансовые результаты 2010 г.

Ѕиржевые облигации на сумму 5 млрд руб. ¬ минувший четверг  редит ≈вропа Ѕанк сообщил об открытии книги за€вок на размещение новых рублевых биржевых облигаций на сумму 5 млрд руб. —труктура выпуска проста – три года до погашени€ с полугодовыми купонами. ћаркетинг бумаги проходит с ориентиром купона на уровне 8–8,5%, что примерно соответствует доходности 8,15–8,65%. ¬ маркетинговых материалах содержитс€ отчетность за 2010 г., согласно которой прибыль банка во II полугодии года была несколько ниже, чем в первом, что св€зано с сезонным увеличением операционных расходов и отсутствием дохода от операций с ценными бумагами, но в целом  ≈Ѕ остаетс€ высокоприбыльным банком с благополучными балансовыми показател€ми.

¬озобновление роста кредитного портфел€. ѕо итогам II полугоди€ 2010 г. валовые кредиты  ≈Ѕ увеличились на 23% – впервые после их снижени€ в 2009г. – I полугодии 2010 г. “аким образом, рост портфел€ по сравнению с уровнем годичной давности составил 19,5%, что даже несколько превысило среднеотраслевой уровень (15%). ѕримечательно, что банк смог активизировать операции во всех своих продуктовых линейках, включа€ даже ипотечное кредитование, что не вполне типично дл€ российских банков среднего размера. —итуаци€ с качеством активов во II полугодии изменилась мало: объем просроченной задолженности составил 66 млн долл., или 3,2% валовых кредитов, тогда как резервы на потери по ссудам равн€лись 75 млн долл., или 3,7% портфел€ – снижение с 5% в июле, что во многом объ€сн€етс€ ростом портфел€.

–езультаты II полугоди€ несколько снизились по сравнению с первым. јналогична€ тенденци€ наблюдалось и в отчетности других банков за 2010 г. ¬ случае с  ≈Ѕ главной причиной снижени€ результатов стало отсутствие торгового дохода от портфел€ ценных бумаг и некоторое увеличение операционных расходов. –ассмотрим ситуацию с чистым процентным доходом: во II полугодии 2010 г. чиста€ процентна€ маржа снизилась вследствие роста кредитного портфел€, и в результате „ѕћ по итогам года снизилась до 7,6% с 8,5% в I полугодии. — другой стороны, в абсолютном выражении банк получил чистый процентный доход в размере 98 млн долл. против 94 млн долл. в I полугодии, а в результате снижени€ стоимости риска „ѕћ после резервов по итогам II полугоди€ составила 90 млн долл. против 78 млн долл. шестью мес€цами ранее. “аким образом, банк показал неплохие результаты на уровне чистого процентного дохода от основного бизнеса.   сожалению, портфель ценных бумаг (состо€щий в основном из облигаций) принес небольшой убыток в размере в размере 2,3 млн долл. по сравнению с прибылью на уровне 13 млн долл. в I полугодии 2010 г., что вполне объ€снимо, поскольку во I полугодии 2010 г. найти облигации, котирующиес€ ниже номинала, было найти крайне трудно, а выше номинала – очень легко. ќтметим также незначительное увеличение операционных расходов, которые во II полугодии 2010 г. составили 64 млн долл., а в первом – 58 млн долл. ¬ результате чиста€ прибыль по итогам II квартала снизилась до 37 млн долл. с 47 млн долл. по итогам первого. ѕоказатель ROAA за весь год был равен 3,4%, а ROE – 18% против соответственно 2,1% и 11,5% в 2009 г.

”лучшение структуры фондировани€, зависимость от √руппы FIBA сохран€етс€. Ѕанк финансировал рост кредитного портфел€ в основном за счет клиентских средств, в результате чего отношение чистых кредитов к депозитам снизилось до 1,9 с 2,2 в 2009 г. ¬ то же врем€ 18,4 млрд руб. (около 610 млн долл.), или 27,5% совокупных об€зательств на конец 2010 г. было предоставлено банку материнской компанией FIBA Group, главным образом в виде банковских кредитов и участи€ в размещени€х облигаций  ≈Ѕ. —ледует также упом€нуть долг банка перед ћинфином и ‘ондом реформы ∆ ’ на общую сумму 4 млрд руб. (около 130 млн долл.), что составл€ет чуть более 5% совокупных об€зательств. —итуаци€ с ликвидностью выгл€дела следующим образом: в декабре 2010 г. на балансе  ≈Ѕ числились денежные средства и средства в банках объемом 465 млн долл., в то врем€ как погашению подлежали, насколько нам известно, лишь об€зательства по рублевому выпуску облигаций  редит≈вропа-2 на сумму 4 млрд руб. (приблизительно 130 млн долл.). ќтношение ликвидных активов к совокупным равн€лось 16,7%, что €вл€етс€ высоким уровнем по меркам банковского сектора.

Cправедливый диапазон доходности равен 8,25–8,5%. ћы положительно оцениваем перспективы развити€  редит ≈вропа Ѕанка: банк отличает высока€ достаточность капитала I уровн€ – 17,1%, потребности в денежных средствах дл€ погашени€ долга ограниченны, а FIBA Group известна поддержкой своей российской «дочки» долгосрочным финансированием. “аким образом, с фундаментальной точки зрени€, у нас есть все основани€ рекомендовать инвесторам участие в предсто€щем размещении. „то касаетс€ оценки выпуска, то самые длинные из обращающихс€ облигации банка – рублевые  редит≈вропа-6, котируютс€ с доходностью 7,5% на 16 мес€цев, или со спредом 250 б.п. к рублевым свопам. ƒоходность трехлетних свопов в насто€щий момент равна 6,05%, из чего следует, что справедливый уровень доходности  редит≈вропа-Ѕќ1 равен 8,55%. ¬ то же врем€ рублевые облигации банков с аналогичными рейтингами, такие как ћƒћ-Ѕќ2 (B +/ Ba 2/ BB), ѕромсв€зь-Ѕќ3(Ba2/BB-) котируютс€ с доходностью на уровне чуть выше 8% на три года, а поскольку они несколько превосход€т  ≈Ѕ по уровню рейтингов, доходность 8,5% выгл€дит еще более обоснованной. — другой стороны, поскольку мы придерживаемс€ положительной точки зрени€ на банк, мы считаем, что преми€ к конкурентам вполне могла бы быть и меньше. »сход€ из этого, мы рекомендуем подавать за€вки в диапазоне 8,25–8,5%. ≈сли же эта тактика себ€ не оправдает и бумага будет размещена с более низкой доходностью, это даст хороший повод дл€ покупки более короткой бумаги  редит≈вропа-6.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: