СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Китайский рост. Положительное влияние на настроения участников рынка оказали вышедшие в пятницу хорошие данные по потребительским расходам в США, а также восстановление роста экономики КНР. Сегодня в центре внимания – производственный индекс ISM, а также серия статистических данных по еврозоне, публикуемая в преддверии заседания правления ЕЦБ по ставкам. Рынок не ожидает каких-либо конкретных действий, но из выступления главы ЕЦБ инвесторы будут стараться понять, какой будет дальнейшая монетарная политика банка. Сегодня мы прогнозируем рост торговой активности на фоне позитивных новостей.

Лидировали новые бумаги Роснефти. В пятницу спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 2,77%) к 10 UST (YTM 1,61%) незначительно расширился, до 115 б.п., за счет снижения цены российского бенчмарка на 20 б.п. до 127,1% от номинала, в то время как доходность 10 UST не сдвинулась с места. Вдоль суверенной кривой отмечен небольшой рост цен, исключение составил лишь упомянутый выше Russia’30. В первом эшелоне стоит выделить новые еврооблигации Роснефти, которые были размещены в четверг: ROSNRM’17 (YTM 3,1%) закрылся у отметки 100,9% от номинала, а ROSNRM’22 (YTM 4,1%) подорожал до 101,25%. При этом длинные GAZPRU’34 (YTM 5,2%) и GAZPRU’37 (YTM 5,2%) стали дешевле в среднем на 30 б.п. В первом эшелоне банковского сектора ростом в пределах 20 б.п. завершили день длинные выпуски Сбербанка и Альфа Банка, а бессрочный VTB’P (YTP 8,9%) прибавил в цене почти 50 б.п. Во втором эшелоне основным событием стало размещение двух траншей ЕСР Евразом: на 9 месяцев под 3,5% и на 12 месяцев под 3,75%, вторичный же рынок эмитента остался на уровнях предыдущей торговой сессии. Рост евробондов VimpelCom, VIP’22 (YTM 6,2%) и VIP’21 (YTM 6%), составил до 20 б.п. Сегодня утром внешний фон неоднозначный: на рынках Азии единого тренда не наблюдается, тогда как фьючерсы на американские фондовые индексы торгуются в небольшом плюсе.

Внутренний рынок

Аукционы переводятся в фондовую секцию. Минфин, выполняя ранее сделанные обещания, предпринимает ряд действий в отношении рынка ОФЗ: с 5 декабря проведение аукционов переносится из секции госбумаг в фондовую секцию. Этот шаг расширит базу инвесторов и сократит их издержки (многим участникам неудобно переводить средства между счетами для участия в аукционе). Соответственно, теперь станет возможным частичное удовлетворение заявок, что позволит удовлетворять больше заявок. Изменение регламента проведения удобно и для Минфина, который сможет привлекать больше средств. Также отметим, что в эту среду Минфин не будет предлагать инвесторам новые пятнадцатилетние бумаги (как было запланировано в графике аукционов), а доразместит пятнадцатилетние ОФЗ 26207, при этом объем предложения составит 25 млрд руб. вместо запланированных ранее 35 млрд руб. Совокупный объем выпуска в обращении составляет 125 млрд руб., и поэтому данный аукцион на 25 млрд руб. станет последним, после которого, выпуск, как ожидается, будет размещен полностью (зарегистрированный объем равен 150 млрд руб.).

В ОФЗ рост цен продолжился. В пятницу в корпоративном сегменте рынка самые ликвидные выпуски подешевели в среднем на 20 б.п., речь идет о Росбанк БО-03 (YTP 9%), ВЭБ-21 (YTP 8,6%), Вымпелком-4 (YTP 9,2%) и Металлоинвест-5 (YTР 9,4%). В сегменте госбумаг цены, напротив, выросли, объемы торгов тоже были сравнительно неплохими. Такие ликвидные бумаги, как десятилетние ОФЗ 26209 (YTМ 7%), семилетние ОФЗ 26208 (YTМ 6,9%), девятилетние ОФЗ 26205 (YTМ 6,9%), подорожали в среднем на полпроцентных пункта, пятнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTМ 7,1%) и пятилетние ОФЗ 26206 (YTМ 6,7%) поднялись в среднем на 40 б.п. Отметим увеличение объемов торгов на коротком конце кривой, однако здесь рост котировок был умеренным, в пределах 10 б.п.

Глобэкс установил купон 9% по БО-07. В пятницу Банк Глобэкс (ВВ/-/ВВ) раскрыл ставку первого купона по выпуску БО-07 объемом 5 млрд руб., которая составила 9%, что эквивалентно доходности к оферте через год в размере 9,21%. Напомним, что банк проводил маркетинг с ориентиром 8,95–9,15%, таким образом, размещение прошло вблизи нижней границы ориентира. В нашем Fixed Income Daily от 21 ноября мы отмечали, что по нижней границе ориентира новый выпуск предлагает солидную премию порядка 290 б.п. к материнскому ВЭБу. Однако БО-07, скорее всего, как и остальные выпуски банка будет неликвидным, поэтому спекулятивные возможности ограниченны, а выпуск может быть интересен в качестве инвестиции до оферты.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Банк «Открытие» (B/-/B)

Планы по размещению дебютных облигаций

Дебютные облигации. Банк «Открытие», входящий в состав ФК «Открытие», планирует в середине декабря разместить дебютный выпуск облигаций серии 01 на сумму 3 млрд руб. и сроком обращения пять лет. Мы полагаем, что средства привлекаются для финансирования сделки по консолидации акционерами корпорации акций НОМОС-Банка. Согласно нашим расчетам, приобретение 80% акций потребует до 2,1 млрд долл. (исходя из оценки 14 долл./ГДР), из которых порядка 514 млн долл. будет израсходовано до конца года на выкуп долей миноритариев в рамках оферты.

Универсальный банк… Банк «Открытие» был образован в результате объединения Русского Банка Развитие, банков «Петровский» и «Губернский». В период 1997–2011 г. банк работал под брендом «Открытие», и в настоящее время занимает 34-е место в списке крупнейших российских банков по размеру активов согласно рейтингу Интерфакса. На конец сентября совокупные активы банка составляли 164 млрд руб., а объем валового портфеля – 97 млрд руб. Основными акционерами ФК «Открытие» являются Вадим Беляев (40,10%), Борис Минц (27,26%), ВТБ (19,90%) и ряд других инвесторов. Кроме того, 14,3% акций Банка «Открытие» принадлежат Международной финансовой корпорации (IFC). Напомним, в начале сентября ФК «Открытие» объявило о своих планах консолидировать 100% НОМОС-Банка в течение двух лет, и насколько мы понимаем, платформой для объединения станет Банк «Открытие».

…как и НОМОС. Бизнес-модель Банка «Открытие» в целом соответствует концепции других универсальных банков, в том числе НОМОСа. Среди основных направлений деятельности – кредитование корпоративных клиентов (около 60% валового портфеля в 2011 г., в том числе предприятия малого и среднего бизнеса), активное развитие потребительского направление. Филиальная сеть насчитывает 225 офисов (у НОМОСа – 294) и плотно покрывает такие города, как Санкт-Петербург и Екатеринбург, в которых банк занимает ведущие позиции. Операционная эффективность «Открытия» хуже, чем у НОМОСа (в 2011 г. коэффициент Расходы/Доходы составил 65% против 47% у НОМОС-Банка), однако чистая процентная маржа держится на стабильном уровне (6,4% против 5,5%) и несколько превосходит показатели крупных универсальных банков. При этом «Открытие» не может похвастаться высоким качеством активов – на конец 2011 г. доля просроченных кредитов составляла 5,9% (тогда как у НОМОСа она не превышала 2%), а политика резервирования была менее консервативной – коэффициент покрытия составил лишь 106%, а в 2010 г. – 89% (против 183% и 218% у НОМОСа за соответствующие периоды), тогда как стоимость риска была значительно выше: 2,5% против 0,9% у НОМОСа в 2011 г.

Челябинская область (BB+/-/BB+)

Fitch присвоило области рейтинг «BB+» c позитивным прогнозом

Регион получил еще один рейтинг. Вчера агентство Fitch объявило о присвоении Челябинской области кредитного рейтинга на уровне «BB+» с позитивным прогнозом развития. Такой же рейтинг был присвоен ожидаемому выпуску внутренних облигаций Южно-Уральской Корпорации жилищного строительства и ипотеки на сумму 2,5 млрд руб., который имеет гарантию от региона.

Финансовое положение региона непростое. Финансовое положение Челябинской области несколько лучше, чем у регионов с сопоставимым рейтингом, но сборы доходов ухудшаются. Исполнение бюджета за 9 мес. 2012 г. предполагает дефицит в размере примерно 6% доходов. Собственные доходы области за 9 мес. 2012 г. выросли на 4%, в основном по причине падения сборов от налога на прибыль на 23%, а снижение федеральных трансфертов усугубило положение. Положительный фактор – госдолг области составляет около 10% от собственных доходов, что оставляет существенный резерв для заимствований. Сильная зависимость доходной базы области от металлургии делает ее крайне чувствительной к экономическим циклам.

Дебют на рынке возможен в 2013 г. Мы полагаем, что область может выйти на публичный рынок в 2013 г., а ее кредитный профиль и структура экономики близки к Свердловской области (BB+/-/-), которая на этой неделе разместила облигации с дюрацией 2,4 года под 9,35% годовых. Заем ЮУ КЖСИ потребует дополнительной премии, поскольку он гарантирован областью, а не является прямым долгом региона.

ДельтаКредит Банк(-/Ваа3/ВВВ+)

Получен рейтинг выше суверенного

Fitch присвоило банку рейтинг «ВВВ+». В пятницу международное агентство Fitch присвоило ДельтаКредит Банку кредитный рейтинг на уровне «ВВВ+», прогноз «Стабильный». Полученный рейтинг на уровне выше суверенного обусловлен тремя факторами: высокой готовностью группы Societe Generale (учитывая, что ей принадлежит контрольный пакет ДельтаКредит Банка) предоставить поддержку банку, ее стратегическими намерениями вести деятельность на российском рынке, а также по-прежнему небольшим размером ДельтаКредит Банка относительно группы Societe Generale, что ограничивает нагрузку на материнскую компанию в случае необходимости финансовой помощи.

Наиболее качественная часть Росбанка. Специализирующийся исключительно на ипотечных кредитах ДельтаКредит Банк консолидируется в отчетности объединенного Росбанка. Финансовое положение последнего представляется относительно стабильным, хотя его кредитный профиль содержит как плюсы, так и минусы. Положительными факторами являются довольно неплохая достаточность капитала и маржа, а негативными – невысокое качество активов, низкая операционная эффективность и растущая зависимость от фондирования со стороны материнской группы. При этом мы считаем ДельтаКредит наиболее качественной частью Росбанка. Среди положительных аспектов его кредитного профиля Fitch, в частности, называет умеренный аппетит к росту, хорошее качество активов, в том числе в период финансового кризиса в 4 кв. 2008 г. – 1 п/г 2009 г., приемлемую прибыльность и неплохую капитализацию. В то же время слабыми сторонами называются существенная зависимость от фондирования со стороны материнской структуры, потенциально высокий процентный риск и чувствительность бизнеса банка к динамике российского рынка недвижимости и цикличному развитию экономики.

Привлекательный спред к ОФЗ при инвестиционных рейтингах. Находящиеся в обращении облигации банка предлагают вполне привлекательную, на наш взгляд, премию к ОФЗ порядка 250 б.п. при наличии инвестиционного рейтинга и вполне устойчивого финансового профиля. Примерно на том же уровне, судя по ориентирам 9,20–9,46% к оферте через три года, будет размещен и новый выпуск бондов банка ДельтаКредит-9ИП с ипотечным покрытием. При этом спекулятивный потенциал в облигациях банка, по нашим оценкам, отсутствует.