СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

В ожидании новых стимулов. Количество заявок на пособия по безработице в США практически не изменилось по сравнению с предыдущей неделей, остальные опубликованные вчера макроэкономические данные также были нейтральными. Некоторый диссонанс внесли слова одного из членов Совета управляющих ФРС, заявившего, что ставки могут быть повышены до обозначенного Федрезервом срока (конец 2014 г.), однако это высказывание носило условный характер и практически не повлияло на рынки. Отсутствие фундаментально плохих новостей воспринимается позитивно, а почти все заявления представителей США и Китая воспринимаются участниками рынка как признак приближающегося нового раунда стимулирования мировой экономики. Как следствие, рынки, скорее всего, продолжат осторожно прокладывать себе путь наверх.

Динамика торгов остается разнонаправленной. Вчера спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 3,3%) к 10 UST (YTM 1,84%) незначительно расширился до 145 б.п., при этом доходность 10 UST тоже практически осталась на уровне закрытия предыдущего дня (1,84%), а цена российского бенчмарка снизилась на 25 б.п. до 123,7% от номинала. На суверенной кривой снижение цен продолжилось, однако оно вновь было умеренным и составило в среднем 40 б.п. В первом эшелоне корпоративного сегмента сохранилось давление на длинные выпуски Газпрома, GAZPRU’34 (YTM 5,7%) и GAZPRU’37 (YTM 5,3%) подешевели на 35 б.п. Котировки выпусков SBERRU’22 (YTM 5,1%) и VEBBNK’22 (YTM 4,8%) снизились на 30 б.п., тогда как VEBBNK’20 (YTM 4,6%) потерял 45 б.п. Зато в небольшом плюсе закрылись евробонды Альфа-Банка. Во втором эшелоне ситуация выглядела немного лучше благодаря росту евробондов VimpelCom, которые вчера подорожали в среднем на 80 б.п. Также неплохо смотрелись длинные выпуски Северстали, которые прибавили в цене в среднем полпроцентных пункта. Сегодня внешний фон скорее позитивный, несмотря на то, что фьючерсы на американские фондовые индексы торгуются нейтрально, рынки Азии преимущественно растут, что поддержит российский рынок при открытии.

Внутренний рынок

На рынке активность минимальна. Вчерашняя торговая сессия мало чем отличалась от предыдущих, торговая активность была по-прежнему невысокой. К нашему удивлению наибольший объем сделок был зафиксирован в обычно неликвидном девятилетнем выпуске ОФЗ 46018 (YTM 8%), цена которого выросла по итогам дня на 30 б.п. Девятилетний выпуск ОФЗ 26205 (YTM 7,9%) вчера торговался тоже достаточно активно, однако его цена не изменилась. В данный момент его доходность на 15 б.п. ниже, чем у ОФЗ 46018, что, на наш взгляд, оправданно ввиду традиционного отсутствия спроса в последней бумаге. Пятилетние ОФЗ 26206 (YTM 7,6%), в которых также отмечен существенный объем торгов, по итогам дня подешевели на 30 б.п. На коротком конце кривой изменения цен были несущественными, а активность торгов – вялой. Мы полагаем, что рынок будет пребывать в этом состоянии еще как минимум неделю, до окончания сезона отпусков и возвращения крупных игроков на рынок.

РЕСО-Гарантия дебютирует на рынке рублевого долга. Вчера страховая компания РЕСО-Гарантия (ВВ+/-/-) объявила о планах открыть 30 августа книгу заявок на дебютный выпуск облигаций серии 01 объемом 5 млрд руб. Размещение выпуска на бирже предварительно запланировано на 3 сентября. Выпуск является десятилетним, однако по нему предусмотрена оферта через два года. Рейтинги эмитента удовлетворяют критериям включения выпуска в ломбардный список ЦБ. Ориентир по ставке купона составляет 9,4–9,8%, что соответствует доходности к оферте в размере 9,62–10,04% и премии к кривой ОФЗ в диапазоне 280–320 б.п. Из бумаг страховых компаний сейчас на рынке обращается только один выпуск Росгосстрах-02, однако по нему предусмотрена оферта уже в конце этого года. Банки с рейтингами «ВВ+» на данном отрезке кривой торгуются с доходностями 9–9,5%, и мы считаем, что страховые компании должны предлагать премию минимум 70 б.п. к банковским бумагам, кроме того, от эмитента ожидается премия за выход на рынок. По нашему мнению, заявленные РЕСО-Гарантией ориентиры назвать привлекательными сложно.

МСП Банк установил ставку купона на уровне 9,2%. Вчера МСП Банк (ВВВ/Ваа2/-) завершил сбор заявок на выпуск МСП Банк-02 объемом 5 млрд руб. с двухлетней офертой, установив ставку купона на уровне 9,2%, что подразумевает доходность 9,5% и премию к кривой ОФЗ в размере 250 б.п. Изначально ориентир по ставке купона находился в диапазоне 9–9,5%, однако затем был снижен до 9,2–9,3%, таким образом, размещение прошло по нижней границе обновленного диапазона. В нашем Fixed Income Daily от 8 августа мы отмечали, что предложение интересно от середины первоначального диапазона, а значит, размещение прошло на справедливом уровне и потенциал снижения доходности выпуска на вторичном рынке ограничен.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

В период между налоговыми платежами объем средств в системе вырос …

…однако спрос на фондирование превысил предложение. В период между налоговыми платежами уровень средств на счетах в ЦБ поднялся и достиг 1 трлн руб. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России увеличились на 141,3 млрд руб. до 940,4 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ выросли лишь на 0,2 млрд руб. до 90,4 млрд руб. В результате большинство ставок по межбанковским кредитам снизилось: индикативная ставка MosPrime по однодневными кредитам упала на 44 б.п. до 5,58%, другие краткосрочные ставки потеряли 1–6 б.п., но среднесрочные не изменились. Спрос на операции РЕПО с Центробанком сократился и был полностью удовлетворен. Фактический объем операций составил 9,9 млрд руб. Средняя однодневная ставка РЕПО опустилась на 34 б.п. относительно уровня предыдущего дня до 5,75%. Вчера Федеральное казначейство разместило на банковских депозитах 50 млрд руб. бюджетных средств сроком на 91 день, тогда как спрос достиг 88 млрд руб. Средняя ставка увеличилась на 6 б.п. относительно предыдущего аукциона до 6,9%. Следующий налог предстоит заплатить в понедельник, поэтому сегодня состояние ликвидности, скорее всего, будет оставаться стабильным, а ставки МБК – колебаться у текущих уровней.

Рубль укрепился к доллару, но ослаб к евро. Вчера внешние факторы благоволили российской валюте: цены на нефть выросли (WTI подорожала на 1,5% до 95,5 долл./барр., котировки Brent колебались у отметки 117 долл./барр.), а индекс доллара снизился – на 0,4%. В результате на ММВБ рубль подорожал к доллару на пять копеек до 31,87 руб./долл. С другой стороны, вследствие укрепления евро относительно доллара (+0,6% до 1,236 руб./евро) курс рубля к европейской валюте снизился на 25 копеек до 39,4 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины поднялась на восемь копеек до 35,26 руб. Сегодня нефть несколько подешевела, однако фондовые рынки настроены оптимистично – большинство индексов движется вверх. Мы ожидаем, что сегодня рубль будет торговаться на уровне 31,8 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

ИЦП снижается третий месяц подряд, но скоро возобновит рост

В июле цены производителей неожиданно понизились... Уже третий месяц подряд цены производителей продолжают снижаться – в июле они просели еще на 1,1% месяц к месяцу после снижения на 0,9% и 2,4% в июне и мае соответственно. Такая динамика ИЦП стала сюрпризом как для нас, так и для рынка, поскольку мы и рынок ожидали месячного роста на уровне 1,4–2%. Рост ИЦП год к году остался на прежнем уровне (4,1%).

…на фоне снижения цен на нефть. И вновь причиной понижения цен производителей стала дешевеющая нефть – в июле ее стоимость упала на 14,4% месяц к месяцу. Несмотря на рост глобальных цен на нефть в отчетном периоде, внутренние цены значительно снизились, поскольку стоимость Brent в конце июня упала до минимальных значений. В результате отечественные поставщики были вынуждены соразмерно снизить стоимость июльских контрактов. В то же время цена на газ выросла на 11,4% месяц к месяцу, но в целом цены в добывающем секторе за месяц упали на 7,6% после снижения на 3,6% месяцем ранее, а год к году их рост замедлился до 7,9% с 10,9% в июне. Цены в добывающем секторе без учета топливно-энергетических товаров увеличились на 0,9% месяц к месяцу после повышения на 0,6% в июне, а год к году ускорились до 6,6% с 4,5% в предыдущем месяце. В обрабатывающем секторе цены прибавили 0,7% месяц к месяцу после повышения на 0,2% в июне, а год к году ускорили рост до 3,8% с 3,6% в июне. В обрабатывающем секторе также зафиксирован рост стоимости нефтепродуктов (сухой газ подорожал на 23,8% месяц к месяцу, а легкое нефтяное топливо – на 9,5%). Цены выросли и в секторе производства пищевых продуктов. В секторе производства электроэнергии, газа и воды цены увеличились на 1,7% месяц к месяцу после 1-процентного снижения в июне, а год к году они опустились на 0,2% после понижения на 3,9% месяцем ранее.

ИЦП возобновит рост вследствие повышения нефтяных цен и индексации тарифов в сентябре. В июле потребительская инфляция ускорилась на фоне индексации регулируемых тарифов. Несмотря на то что рост потребительских цен оказался ниже ожиданий, мы видим увеличивающиеся риски роста ИЦП. Во-первых, в июле Brent подорожала на 7,3% месяц к месяцу, что в августе приведет к соразмерному росту внутренних цен на нефть. Во-вторых, грядет еще одна индексация регулируемых тарифов: 1 сентября 2012 г. тарифы на отопление, воду и водоотведение будут повышены, что приведет к росту как потребительских цен, так и цен производителей. Мы подтверждаем наш прогноз роста ИЦП по итогам года на уровне 9%.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Банк «Петрокоммерц» (B+/Ba3/-)

Открыта книга на размещение новых бумаг

Два новых выпуска биржевых облигаций. Вчера Банк «Петрокоммерц» открыл книгу на размещение двух выпусков биржевых облигаций серий БО-2 и БО-3 совокупным объемом 8 млрд руб., премаркетинг которых стартовал еще в начале августа. Согласно представленной информации по выпуску БО-2 на сумму 3 млрд руб. предусмотрена оферта через один год, а ориентир по ставке купона находится в диапазоне 9,00–9,40%, что соответствует доходности 9,20– 9,62%. По выпуску БО-3 оферта состоится через полтора года, а индикативный купон составляет 9,50–9,90% при эффективной доходности 9,72–10,14%. Закрытие книги запланировано на 21 августа, а техническое размещение на бирже – на 23 августа. Новые бумаги отвечают критериям включения в ломбардный список ЦБ, где уже присутствуют обращающиеся выпуски эмитента.

Интересно от середины индикативного диапазона. В настоящее время в обращении находится четыре выпуска рублевых облигаций эмитента, однако их ликвидность довольно низкая. Эти бумаги имеют по большей части короткие сроки обращения. Последнее размещение – серии БО-1 в объеме 3 млрд руб. – состоялось в феврале, а ближайший срок погашения одного из выпусков серии-06 на сумму 3 млрд руб. наступает уже на следующей неделе. С нашей точки зрения, оценка справедливой доходности новых выпусков банка должна определяться текущими условиями ценообразования на рынке рублевых облигаций с учетом итогов последних размещений, проходящих с премией в среднем 20–30 б.п. ко вторичному рынку. Наиболее подходящим ориентиром для определения справедливой доходности новых бумаг являются, по нашему мнению, выпуски НОМОС-Банка (-/Ba3/BB) и Промсвязьбанка (-/Ba2/BB-): при схожей дюрации они торгуются премией к кривой ОФЗ в размере 280–290 б.п., что соответствует лишь нижней границе ориентира доходности. Указанные эмитенты обладают более сильными кредитными метриками по сравнению с Банком «Петрокоммерц» при сопоставимых рейтингах и схожих масштабах бизнеса. Исходя их вышеизложенного новые выпуски, на наш взгляд, могут быть интересны лишь от середины заявленного диапазона доходности 9,4–9,5% для короткой бумаги и 9,9–10,0% для более длинной, однако успех размещения во многом будет зависеть от рыночной конъюнктуры. При сохранении стабильной ситуации на рынке, бумаги могут найти рыночной спрос, однако растущее число первичных размещений может потребовать от организаторов сохранения премии для привлечения внимания инвесторов. К примеру, в настоящее время Банк «Зенит» (-/Ba3/B+) проводит маркетинг выпуска серии 09 со схожими параметрами (см. Fixed Income Daily от 15.08.2012), а в категории более качественных заемщиков с новым интересным предложением на рынок вышел Альфа-Банк (BB/Ba1/BBB-).

Альфа-Банк (ВВ/Ва1/ВВВ-)

Возвращение на локальный рынок с привлекательным предложением

Дебютный выпуск биржевых облигаций. Вчера Альфа-Банк объявил о намерении в скором времени разместить дебютный выпуск биржевых облигаций серии БО-07 объемом 5 млрд руб. Планируется, что книга заявок будет формироваться в период с 23 по 29 августа, а размещение на бирже предварительно запланировано на 31 августа. По выпуску предусмотрена оферта через полтора года. Также он отвечает критериям включения в ломбардный список ЦБ. Ориентир по ставке купона – 8,5–8,75%, что соответствует доходности к оферте в размере 8,68–8,94% годовых. В настоящий момент присутствие Альфа-Банка на локальном рынке ограничивается лишь двумя выпусками классических облигаций суммарным объемом 10 млрд руб. Гораздо активнее банк на внешних долговых рынках.

Динамично развивающийся частный банк с рейтингом инвестиционного уровня. Высокое кредитное качества Альфа-Банка недавно было отмечено рейтинговым агентством Fitch, присвоившим ему, единственному среди российских банков без участия иностранного капитала, кредитный рейтинг инвестиционного уровня. Сильными сторонами банка являются высокое качество активов, сбалансированная структура фондирования с преобладанием средств клиентов, комфортная достаточность капитала и высокие показатели рентабельности. За первые семь месяцев 2012 г. кредитный портфель Альфа-Банка согласно отчетности по РСБУ увеличился на 45,4 млрд руб. (+6%), его рост был профинансирован преимущественно за счет притока средств клиентов (+35,1 млрд руб.). В планах банка на 2012 г. значится увеличение кредитного портфеля в среднем на 15%, так что размещаемый выпуск должен диверсифицировать источники фондирования.

Привлекательно даже по нижней границе, не исключаем понижения ориентира. Находящийся в обращении выпуск АльфаБанк-1, который по дюрации совпадает с новым выпуском АльфаБанк БО-7, котируется с доходностью около 8,5%, что предполагает спред к выпускам госбанков порядка 20–30 б.п. Таким образом, новый выпуск предлагает премию ко вторичному рынку в размере 20–45 б.п., и это делает его привлекательным даже по нижней границе объявленного диапазона. Мы считаем, что предложение высококачественного эмитента инвестиционного уровня, предоставляющего премию в размере 205–230 б.п. к ОФЗ, встретит хороший спрос со стороны инвесторов, поэтому не исключаем, что ориентир по доходности будет снижен.

VimpelCom Ltd (ВВ/Ва3/-)

Altimo и Telenor – вновь мажоритарные акционеры, у евробондов сохраняется потенциал роста котировок

Telenor может купить еще 3,5% акций VimpelCom. По данным СМИ, Weather Investments II, принадлежащая Нагибу Савирису, намерена реализовать опцион по продаже 3,5% голосующих акций VimpelCom Ltd компании Telenor. Если сделка состоится, то у VimpelCom останется два крупных акционера – Altimo c 40,5% голосующих акций и Telenor с 43% акций. Однако против подобного варианта развития событий могут выступить ФАС и Altimo, несогласные с тем, что доля иностранного акционера в сотовой компании будет превышать долю российского партнера.

Неопределенность сохранится до конца осени. На наш взгляд, шаги, предпринятые Telenor и Altimo в последние дни (выкуп акций у Нагиба Савириса), повышают вероятность разрешения акционерного конфликта. Крупных акционеров осталось только двое, и разница в их долях существенно сократилась. Таким образом, мы оцениваем шансы на достижение компромисса между сторонами как достаточно высокие. Как следствие, вполне возможно, что до конца года могут быть сняты обеспечительные меры по российскому Вымпелкому, ограничивающие деятельность совета директоров, а также выплату дивидендов. Евробонды VimpelCom положительно отреагировали как на новость о выходе Нагиба Савириса из капитала VimpelCom, так и на хорошую финансовую отчетность компании за 2 кв. 2012 г. Премия к сопоставимому выпуску MOBTEL’20 сократилась примерно до 170–180 б.п. Однако потенциал роста котировок еще сохраняется. На наш взгляд, справедливая премия VimpelCom, с учетом разницы в рейтингах и кредитном качестве эмитентов, составляет порядка 100 б.п.