Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Аукцион ОФЗ пройдет без премии ко вторичному рынку


[15.02.2012]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

Утверждение пакета помощи Греции затягивается. Руководство Евросоюза заменило назначенную на сегодня встречу министров финансов телеконференцией, мотивировав решение неполучением от властей Греции необходимых гарантий того, что ключевые партии парламента согласны на снижение бюджетных расходов. Обсуждения требует и запрос Греции на 15 млрд евро помощи в дополнение к уже включенным в пакет 130 млрд. В случае получения необходимых документов из Афин окончательное утверждение пакета состоится 20 февраля. Следует отметить, что дестабилизации долговых рынков из-за усиления греческих проблем пока удается избежать: Италия и Испания провели успешные аукционы по размещению среднесрочных облигаций, несмотря на недавнее снижение кредитных рейтингов от Moody’s. Более позитивные, чем обычно, комментарии главы китайского ЦБ об активном участии Китая в покупке суверенных долгов стран еврозоны также способствовали спокойствию. На глобальных рынках штиль: долговые проблемы в Европе компенсируются хорошими макроэкономическими данными из США (розничные продажи указывают на рост, исполнение бюджетов штатов и муниципалитетов значимо улучшилось). Торг вокруг Греции и данные по инфляции и промышленному производству в США, которые выйдут до конца недели, будут в центре внимания в ближайшие дни.

Выпуски Газпрома продолжают восстанавливать позиции. Cпред суверенного выпуска Russia’30 к 10UST вновь практически не изменился, оставшись у отметки 224 б.п., при этом доходность 10UST снизилась с 1,97% до 1,94%, а цена суверенного бенчмарка Russia’30 (YTM 4,2%) выросла лишь на 10 б.п. до 118,5% от номинала. Таким образом, уже вторую неделю подряд спред суверенного бенчмарка находится в очень узком диапазоне 222–230 б.п., однако мы уже не раз писали о том, что делаем ставку на сокращение спреда, в первую очередь за счет роста суверенного сегмента. В корпоративном сегменте в фаворитах остались бумаги нефтегазового сектора. На кривой Газпрома покупки сосредоточились, прежде всего, в недавно размещенных выпусках GAZPRU’16 (YTM 4,2%) и GAZPRU’21 (YTM 5,5%), которые подорожали на 45 б.п. и 70 б.п. соответственно, а также в GAZPRU’22 (YTM 5,6%), прибавившем в цене 80 б.п. Мы уже обращали внимание инвесторов, что на кривой эмитента с самым широким Z-спредом торгуются GAZPRU’19 (YTM 5,6%) и GAZPRU’34 (YTM 6,8%). Также добавим, что традиционно выпуск GAZPRU’19 (YTM 5,6%) торговался с дисконтом порядка 40 б.п. к LUKOIL’19 (YTM 5,6%), тогда как сейчас премия составляет около 10 б.п., что вряд ли справедливо, ведь рейтинг Газпрома на одну ступень выше, чем ЛУКОЙЛа. Продолжили пользоваться спросом TMENRU’18 (YTM 5,2%) и TMENRU’17 (YTM 5%), подорожавшие на 0,5 п.п. В первом эшелоне банковского сектора стоит отметить поднявшиеся на 30 б.п. RSHB’17 (YTM 5,5%), RSHB’18 (YTM 5,6%) и RSHB’21 (YTР 7,4%), во втором – длинные бумаги Альфа-Банка, прибавившие 20 б.п. Сегодня при открытии торгов ожидается продолжение роста: рынки Азии и фьючерсы на американские индексы находятся в плюсе.

Внутренний рынок

Аукцион ОФЗ пройдет без премии ко вторичному рынку. Сегодня Минфин проведет аукцион по доразмещению шестилетнего выпуска ОФЗ 26206 (YTM 7,5%) на 20 млрд руб. В этот раз финансовое ведомство не стало менять своих планов, хотя ранее мы не исключали, что министерство вновь может попытаться доразместить десятилетние ОФЗ 26205 (YTM 7,9%), так как предыдущие два аукциона прошли более чем удачно: спрос во много раз превысил предложение за счет нерезидентов. Состоявшийся в конце января аукцион по ОФЗ 26206 (YTM 7,5%) также оказался весьма успешным: при объеме предложения 20 млрд руб. спрос составил почти 41 млрд руб., и в результате Минфин продал бумаг на 19,8 млрд руб. при доходности по средневзвешенной цене 8,04%. С тех пор кривая ОФЗ опустилась почти на 50 б.п. По итогам вчерашней сессии доходность выпуска по средневзвешенной цене составила 7,51%, ближе к вечеру биды выставлялись на уровне 7,51% (в течение дня – еще выше). Опубликованный Минфином ориентир по доходности находится в диапазоне 7,45–7,50%. Таким образом, размещение пройдет без премии ко вторичному рынку и ближе к верхней границе ориентира. Как видно из графика ниже, выпуск лежит на кривой, а его премия к рублевым свопам составляет порядка 40 б.п. На наш взгляд, финансовое ведомство вновь может рассчитывать на неплохой спрос на аукционе, и прежде всего со стороны нерезидентов. Предстоящие сегодня налоговые выплаты приведут к сокращению ликвидности и могут негативно сказаться на спросе со стороны локальных игроков.

Банк Зенит выкупает выпуск БО-01, рекомендуем воспользоваться предложением. Вчера Банк Зенит (Ва3/В+) объявил, что 24 февраля планирует провести выкуп выпуска БО-01 по номиналу на сумму до 3 млрд руб. Выпуск БО-01 объемом 5 млрд руб был размещен в апреле 2010 г., в апреле 2011 г. уже прошла одна оферта, следующая предстоит в апреле этого года. Сейчас ставка купона по выпуску равна 7,1%. На вторичном рынке биды по выпуску выставляются на уровне 99,97%, а значит, держатели бумаг вполне могут предъявить их к выкупу. Буквально на днях Зенит разместил выпуски БО-04 и БО-05 по 3 млрд руб каждый при ставке купона 8,9%, по обеим бумагам предусмотрена годовая оферта. Таким образом, банк удлиняет дюрацию своего портфеля, заменяя короткие выпуски на более длинные. Мы рекомендуем держателям БО-01 воспользоваться офертой и переложиться в более доходные БО-04 и БО-05, доходность которых на год составляет 8,9%.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Начался период налоговых платежей

Уровень ликвидности понижается, РЕПО вновь обретает популярность. Объем средств на банковских счетах в ЦБ упал на 54,5 млрд руб. до 1247,9 млрд руб. ввиду начала периода налоговых платежей. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России выросли на 5,1 млрд руб. до 949,8 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ вновь сократились на 59,6 млрд руб. до 298,1 млрд руб. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам опустилась лишь на 1 б.п. до 4,55%, другие ставки двигались разнонаправленно. Несмотря на все еще достаточный уровень ликвидности, спрос со стороны банков на РЕПО с ЦБ несколько вырос – объем однодневных кредитов составил 2,26 млрд руб., а семидневных – 9,838 млрд руб., при этом средняя однодневная ставка установилась на уровне 5,26%.

Валютный рынок сохраняет стабильность. Курс рубля незначительно изменился на фоне относительной стабильности на международных рынках – исключением стали курса доллара к евро, вызванного потоком новостей, связанных с долговым кризисом в Греции. Бивалютная корзина подешевела на две копейки до 34,28 руб. На ММВБ рубль уступил доллару 10 копеек, закрывшись на уровне 30,00 руб./долл., но сумел оттеснить на семь копеек евро, закончив сессию с результатом 39,50 руб./евро. Сегодня российская валюта открылась на отметке 29,99 и будет торговаться, как мы ожидаем, в диапазоне 29,90–30,05 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ЕвроХим (BB/NR/BB)

Высокие результаты по МСФО за 2011 г. – ожидаемый рост долговой нагрузки

Рекордные значения выручки и EBITDA. ЕвроХим, крупнейший в России производитель минеральных удобрений, вчера опубликовал финансовые результаты по МСФО за 2011 г. Благоприятная конъюнктура рынков минеральных удобрений, а также сезонный спрос в 4 кв. позволили компании добиться рекордных результатов (на уровне выручки и EBITDA) по итогам года: выручка возросла на 34% год к году до 131 млрд руб., EBITDA увеличилась на 62% до 48 млрд руб., а рентабельность по EBITDA составила 37% (+6 п.п. год к году). В то же время ввиду двукратного увеличения долга в абсолютном выражении долговая нагрузка ЕвроХима в терминах Долг/EBITDA за 12 мес. возросла до 2,0 против всего 1,4 на конец 1 п/г 2011 г. Несмотря на ряд негативных моментов, мы положительно оцениваем кредитное качество ЕвроХима – компания сохраняет умеренную долговую нагрузку, имеет комфортный график погашения обязательств и держит под контролем растущие капзатраты.

Интересных идей в бумагах эмитента нет. В настоящее время предложение долговых обязательств ЕвроХима на рынке ограниченно, как следствие, публикация финансовых результатов не отразится на котировках бумаг. Единственный евробонд EUROCHEM’12 подлежит погашению уже в марте. Рублевые выпуски ЕвроХим-2 (YTP 9%@июль 2015) и ЕроХим-3 (YTP 9%@ноябрь 2015) не особенно ликвидны и торгуются со средним спредом к ОФЗ в размере 200 б.п., что, по нашему мнению, справедливо.

Распадская (NR/B1/B+)

Компания опасается частичной потери прав на разработку своих активов

Риск частичной потери прав на разработку. Крупнейшая в России угледобывающая компания «Распадская» может частично лишиться прав на разработку одного из своих основных активов – шахты «Распадская–Коксовая», сообщает сегодня «Коммерсант»». По данным газеты, часть выработки находится в федеральной собственности и недавно была передана другому предприятию (томскому ФГУП «Кристалл»). Риск частичной смены структуры управления горными выработками может привести, по оценке самой Распадской, к росту арендной платы, а в случае возникновения спора без вмешательства государства – к блокировке выработки и очередному снижению производственного плана для Распадской. Напомним, что согласно обновленному производственному плану на 2012 г., Распадская планирует произвести около 10,5 млн т угля (против ранее прогнозировавшихся 12,5 млн т), из которых порядка 10% будет приходиться на шахту «Распадская–Коксовая». По нашему мнению, в настоящее время новость нейтральна для кредитного качества эмитента, и мы не склонны преувеличивать риск потери активов/запасов. Напомним, что с 2010 г. шахта «Коксовая» находится в собственности компании, а вопрос относительно прав собственности на горные выработки может быть в скором времени разрешен. Соответствующий запрос был направлен гендиректором «Распадской» Геннадием Козовым вице-премьеру Игорю Сечину.

Краткосрочный бонд предлагает неплохую доходность, однако возможности инвестирования ограниченны. В настоящее время на рынке эмитент представлен лишь одним выпуском RASPAD’12 объемом 300 млн долл., срок погашения которого наступает в мае текущего года. Ликвидность данного выпуска ограниченна. Мы не сомневается в способности компании своевременно погасить свои обязательства, представленные лишь публичным долгом, и рекомендуем сохранить бумаги в портфеле до погашения. Распадская уже заявила о желании рефинансировать текущий выпуск за счет размещения нового в апреле 2012 на сумму 500 млн долл., а в случае ухудшения ситуации на финансовых рынках компания сможет без труда привлечь средства в банках. По нашему мнению, наиболее серьезные опасения вызывает возможность выплаты высоких дивидендов по итогам 2011 г. (согласно дивидендной политике компании, эта сумма составит не менее 25% от чистой прибыли по МСФО), рост капитальных затрат, а также сроки восстановительных работ на шахте «Распадская» в 2012 г.

Сбербанк (-/Ваа1/ВВВ)

Банк обращается к швейцарским инвесторам

Новый выпуск небольшого объема. Вчера Сбербанк начал маркетировать новый выпуск евробондов в швейцарской валюте. Банк планирует привлечь не менее 200 млн швейцарских франков на три с половиной года. Ориентир по доходности составляет 3,125%, размещение должно состояться сегодня. По всей видимости, Сбербанк, которому необходимы дополнительные финансовые ресурсы, чтобы выполнить план по 20–25-процентному увеличению кредитного портфеля в нынешнем году, пытается использовать все возможности для привлечения средств, пока конъюнктура на внешних рынках остается относительно благоприятной. В то же время планируемый к привлечению объем кажется нам довольно скромным и может свидетельствовать о весьма умеренном спросе на российский риск в отсутствие ощутимой премии.

Премия ко вторичному рынку минимальна. Доходность в 3,125% предполагает спред к среднерыночным свопам порядка 290 б.п., тогда как чуть более короткий выпуск Sberbank ’14 торгуется со спредом 275–280 б.п., то есть предлагаемая премия ко вторичному рынку минимальна. Отсутствие большого интереса к выпуску может также объясняться наличием близких по дюрации евробондов VEB ’16, которые при тех же рейтингах предлагают доходность на уровне около 4%.

Предыдущие публикации по теме: 1 декабря 2011 г. Сбербанк (Ваа1/ВВВ) –Устойчивость к внешним волнениям. Результаты за 3 кв. и 9 мес. 2011 г. по МСФО

X5 Retail Group (В+/В2/-)

Ритейлер может продать свои гипермаркеты

Wall Mart, по данным СМИ, проявляет интерес к сети «Карусель». По сообщениям СМИ, X5 Retail Group ведет переговоры о продаже своей сети гипермаркетов «Карусель» крупнейшему в мире ритейлеру Wall Mart. Подробности предполагаемой сделки неизвестны, комментариев со стороны компаний также пока не поступало.

Группа может привлечь около 2 млрд долл. По итогам 4 кв. 2011 г. доля гипермаркетов в совокупной выручке X5 составила около 15%, но сопоставимый покупательский поток существенно упал – на 8% год к году. Исторически гипермаркеты всегда были самым слабым звеном сети X5, поскольку менеджмент не уделял должного внимания их развитию. Исходя из EV/Продажи российская компания может запросить за Карусель около 2 млрд долл. Для Wall Mart сделка с X5 дает шанс быстрого выхода на российский рынок, однако международному ритейлеру придется в этом случае с нуля создавать систему закупок и логистики. Кроме того, Wall Mart может посчитать недостаточной среднюю торговую площадь магазина Карусели для дальнейшего развития формата гипермаркета с учетом необходимости торговли широким ассортиментом непродовольственных товаров, в том числе электроникой и бытовой техникой.

Новость носит предварительный характер, но позитивна с точки зрения кредитного профиля компании. С точки зрения кредитного профиля Х5 новость, безусловно, положительная. Во-первых, дополнительные 2 млрд долл. позволят компании более чем вдвое снизить долговую нагрузку, которая на конец 3 кв. 2011 г. составляла 3,5 в терминах Долг/EBITDA, а в 2012 г. может увеличиться из-за масштабных инвестиций (капитальные затраты запланированы на уровне 1,5 млрд долл.). Во-вторых, продажа не слишком успешного формата позволит высвободить средства и управленческие ресурсы, которые можно будет использовать для расширения сети дискаунтеров в регионах. Негативный момент состоит в том, что Группе придется пожертвовать 15% выручки и одним из форматов, который, к слову, успешно развивает основной конкурент Х5 – Магнит, поэтому рынок может воспринять такое решение компании как признак слабости и свидетельство наличия проблем, так что не исключено давление на котировки акций ритейлера. Кроме того, в результате продажи Карусели позиции X5 на переговорах с поставщиками ослабнут, а лидерство на рынке в части объема продаж перейдет к Магниту.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: