Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: јмериканский ÷Ѕ остаетс€ верным прежнему курсу денежно-кредитной политики


[20.05.2010]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

Ќа мировых финансовых рынках по-прежнему царит нервозность. ¬ среду на мировых финансовых рынках по-прежнему преобладали негативные настроени€. ѕо итогам дн€ снижение фондовых индексов на европейских торговых площадках составило в среднем 3% – инвесторы «отыгрывали» пришедшие уже ближе закрытию торгов накануне негативные новости о введении в √ермании временных ограничений на торговые операции. ¬ целом обеспокоенность мировых рынков относительно ситуации в еврозоне остаетс€ повышенной, о чем убедительно свидетельствуют резкие колебани€ курса евро. ¬чера евро сумел полностью отыграть позиции, сданные накануне, однако сегодн€ утром европейска€ валюта вновь дешевеет (в насто€щий момент котировки пары евро-доллар наход€тс€ на уровне 1,23). јмериканский рынок акций в среду также двигалс€ вниз (за день основные индексы упали приблизительно на 0,5–0,8%). «десь тревожные настроени€, спровоцированные ситуацией в ≈вропе, были частично компенсированы позитивной макроэкономической статистикой, показавшей падение потребительских цен в апреле на 0,1% относительно предыдущего мес€ца. —нижение показател€ стало первым с марта 2009 г., в то врем€ как эксперты прогнозировали, напротив, его увеличение на 0,1%. “аким образом, отсутствующее ценовое давление на экономику —Ўј не создает предпосылок дл€ ужесточени€ денежно-кредитной политики ‘–—. ƒоходности казначейских облигаций вчера немного подросли, что было вызвано главным образом дневным ослаблением доллара на валютном рынке по отношению к евро (доходность дес€тилетней ноты вчера подросла на 4 б.п. до YTM3,36%). —егодн€ на ценовую динамику казначейских нот повли€ет публикаци€ данных об объеме размещений новых бумаг на следующей неделе. —реди прочих важных событий четверга в —Ўј выделим публикацию недельной статистики по рынку труда.

‘–— сохран€ет осторожный оптимизм. ¬ажным событием среды стала публикаци€ протокола апрельского заседани€  омитета по открытым рынкам ‘–— —Ўј, из которого прежде всего следует, что американский ÷Ѕ остаетс€ верным прежнему курсу денежно-кредитной политики. „лены комитета улучшили прогнозы показателей американской экономики на нынешний год. –ост ¬¬ѕ —Ўј в 2010 г., по их средней оценке, составит 3,2–3,7% против предыдущего прогноза на уровне 2,8 – 3,5%. ”ровень безработицы на конец 2010 г., как ожидаетс€, достигнет 9,1–9,5%, что ниже ранее прогнозировавшегос€ показател€ 9,5–9,7%, а базова€ инфл€ци€, согласно прогнозу, будет равной 1,2–1,5% (в начале нынешнего года прогноз составил 1,4–1,7%). „лены комитета единодушно признают необходимость сокращени€ баланса ‘–—, который непомерно увеличилс€ в кризисный период. ќдной из мер, направленных на достижение этой цели, должна стать поэтапна€ продажа пакета приобретенных ‘–— ипотечных облигаций. ¬ насто€щий момент обсуждаютс€ сроки реализации данной программы (три или п€ть лет). ¬ целом тональность апрельского заседани€  омитета по открытым рынкам, на наш взгл€д, благопри€тна дл€ рынков. ћы не видим €вных признаков того, что регул€тор намерен приступить к ужесточению монетарной политики, по крайней мере в нынешнем году.  роме того, апрельский протокол ‘–— еще не учитывает фактор европейского долгового кризиса, разразившегос€ в последние недели.

–оссийские бумаги растер€ли все приобретенное накануне. –оссийские еврооблигации в среду сполна ощутили на себе последстви€ падени€ цен на нефть накануне, хот€ вчера ценова€ ситуаци€ на нефт€ном рынке выправилась и на фоне ослаблени€ доллара в течение дн€ наметилс€ восход€щий тренд. “ем не менее фьючерсы WTI продолжали котироватьс€ ниже 70 долл./барр. ÷еновые потери российских суверенных выпусков в среду составили пор€дка 1–1,5 п.п., то есть все позиции, завоеванные накануне, были сданы. —пред Russia’30 к 7YUST за день расширилс€ более чем на 20 б.п. до 266 б.п.  орпоративные бумаги также несли ценовые потери. Ќаиболее сильно (на 3–4 п.п.) подешевели длинные выпуски √азпрома (Gazprom’19 и Gazprom’37). ¬новь заметно активизировались продавцы в выпуске Raspadskaya’12 – к концу вчерашнего дн€ выпуск котировалс€ на уровне 97% от номинала с доходностью 9,16%. —егодн€ мы придерживаемс€ в целом нейтрального взгл€д на рынок российских еврооблигаций.

¬нутренний рынок

–убль пострадал, денежный рынок держитс€. ”дивительно негативна€ реакци€ рынков на запрет в √ермании коротких продаж CDS на госбумаги все же смогла в среду поколебать позиции рубл€, который подешевел относительно бивалютной корзины почти на 50 копеек. ѕоддержку российской валюте должен оказать тот факт, что цена на нефть, котора€ в середине вчерашнего дн€ опускалась до 68 долл./баррель, вечером скорректировалась вверх и сейчас находитс€ выше отметки 70 долл. —бербанк вчера объ€вил о частичном погашении субординированного кредита ¬ЁЅа в объеме 200 млрд руб., однако это не привело к нехватке ликвидности на денежном рынке. —тавки немного подросли, но стоимость кредитов «овернайт» осталась вблизи уровн€ 3%, что в сложных внешних услови€х оказывает ценам рублевых активов хорошую поддержку.

Ћокальный долг снова продавали. Ќа фоне активного падени€ европейских фондовых индексов в среду рублевый долг не избежал продаж, однако они не вышли за рамки колебательного движени€ последних дней. ÷ены таких бумаг, как ј‘  —истема-2 и -3, ¬“Ѕ-5, ¬“Ѕ-Ѕќ1/2/5, √азпром-11, √азпромнефть-Ѕќ5/6, ≈враз-1 и 3, выпуски ћечела, ћ“—-5, ЌЋћ -Ѕќ6, –∆ƒ-10 и -23, –—’Ѕ-8 и -9, выпуски —еверстали подешевели в среднем на 50 б.п., то есть в целом вернулись к позавчерашним уровн€м. ≈стественно, это только укрепл€ет нас во мнении, что наиболее привлекательные из названных выпусков необходимо покупать. ћы продолжаем в первую очередь рекомендовать верхнюю границу второго эшелона, то есть бумаги ћечела, ≈враза и Ѕашнефти. ¬ банковском секторе весьма привлекательны бумаги инвестиционного рейтинга, а именно –—’Ѕ-8/9, –—’Ѕ-11, ¬“Ѕ-Ѕќ1/2/5, ¬“Ѕ-5. ¬ыпуски ј‘  «—истема» и —еверстали, напротив, кажутс€ нам слишком дорогими – по крайней мере в присутствии бумаг Ѕашнефти и ≈враза.

“ќ–√ќ¬џ≈ »ƒ≈»

- –ублевые облигации качественных эмитентов привлекательны дл€ покупки при спреде к ставкам –≈ѕќ и/или NDF, равном более 300 б.п. “аковыми облигаци€ми €вл€ютс€ среднесрочные выпуски ќ‘«, ¬“Ѕ24-1, –∆ƒ-10, а также јкрон-3, Ћ  ”ралсиб-2.

- –ублевые выпуски —ибметинвест-1,2 выгл€д€т недооцененными относительно ставок –≈ѕќ.

- ¬ыпуски –∆ƒ-15,17,18 с плавающим купоном предоставл€ют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- ѕреми€ облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещени€ суверенных бумаг –оссии. ¬ частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- ¬ыпуски TNK-BP выгл€д€т наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Ѕанковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- ѕокупать еврооблигации Sinek'15, выгл€д€щие дешево дл€ своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- ѕокупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (≈враз и “ћ ).

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

”плата Ќƒ— привела к росту ставок на межбанковском рынке

”ровень ликвидности снизилс€ на фоне налоговых платежей компаний на этой неделе. —егодн€ – крайний срок уплаты Ќƒ— за I квартал 2010 г., что может привести к дальнейшему сокращению ликвидности. —тавки межбанковского кредитовани€ выросли, индикативна€ однодневна€ ставка MosPrime прибавила 7 б.п. до 3,15%.

ќстатки на корсчетах кредитных организаций в ÷Ѕ упали на 115,8 млрд руб. до 516,2 млрд руб., депозиты банков сократились на 58,4 млрд руб. до 766,2 млрд руб. ќбъем операций ÷Ѕ по сделкам –≈ѕќ-кредитовани€ сократилс€ на 36% по сравнению с предыдущей сессией и составил 3,2 млрд руб. —редн€€ ставка однодневного –≈ѕќ уменьшилась на 6 б.п. до 5,32%.

–убль потер€л 51 копейку по отношению к доллару, закрывшись на ћћ¬Ѕ на уровне 30,77 руб./долл., и 31 копейку к евро – до 37,85 руб./евро. —тоимость бивалютной корзины выросла на 42 копейки 33,95 руб. ѕричиной ослаблени€ российской валюты стали падающие цены на нефть и угрюмое настроение на фондовых рынках. —егодн€ рубль может начать сессию чуть выше вчерашнего закрыти€, но давление внешних факторов останетс€ сильным – впрочем, внутренний спрос на фоне платежей по Ќƒ— может оказать некоторую поддержку.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј

ќживление промышленного производства указывает на уверенное восстановление экономики

“емпы роста промпроизводства достигли двузначной величины… —огласно данным –осстата, по итогам апрел€ промышленное производство выросло на 10,4% относительно уровн€ годичной давности. ’от€ в точности данных трудно быть уверенным ввиду перехода –осстата на новую методику их расчета, в прошлом мес€це несомненно наметились первые признаки динамичного оживлени€ экономики. јпрельский показатель промышленного роста превысил консенсус-прогноз, равный 7,2%, и нашу оценку, составл€ющую 7,9% (здесь и далее динамика показателей представлена в сравнении с уровн€ми годичной давности) главным образом за счет отличных результатов в обрабатывающем секторе.

…благодар€ отличным показател€м обрабатывающего сектора. ѕо итогам прошлого мес€ца валовой объем производства в добывающем секторе вырос на 5% благодар€ динамичному росту добычи природного газа (на 27%)и угл€ (10,5%), а также производства железорудного концентрата (14,3%). “емпы роста в секторе производства и распределени€ электроэнергии, газа и воды оказались существенно более умеренными на уровне 2,6% ввиду значительно более теплой погоды в апреле 2010 г., чем в том же мес€це 2009 г. ќднако самые высокие темпы роста достигнуты в обрабатывающем секторе, где валовой объем производства вырос на 15,7%.

ѕроизводство потребительских товаров увеличилось благодар€ росту спроса. ƒинамичный роста производства в обрабатывающем секторе обусловлен трем€ причинами – 1) ростом потребительского спроса (благодар€ которому увеличилось производство в м€сомолочной и легкой промышленности), 2) пр€мой и косвенной поддержкой со стороны государства (так, производство легковых автомобилей возросло на 53,1% за счет программы утилизации старых автомобилей, 3) увеличением производства в отрасл€х, дл€ которых характерна неустойчива€ динамика роста (производство паровых турбин увеличилось сразу на 7 500%). ќднако по итогам апрел€ рост зафиксирован также в отрасл€х, где спрос в последние мес€цы был понижен.   ним относ€тс€ производство стройматериалов (по итогам апрел€ выпуск цемента возрос на 21,8% по сравнению с предыдущим мес€цем и на 11,7% по отношению к апрелю 2009 г.)

”–јЋ—»Ѕ подтверждает прогноз роста по итогам 2010 г. ƒанные об объеме промпроизводства дают значительно больше оснований дл€ оптимизма, чем показатели ¬¬ѕ за I квартал 2010 г. ћы по-прежнему с оптимизмом оцениваем перспективы роста российской экономики и по итогам года прогнозируем увеличение промпроиводства на 8,1%, а рост ¬¬ѕ на уровне 5,5%.

 ќ–ѕќ–ј“»¬Ќџ≈ —ќЅџ“»я

—бербанк частично погашает субординированный кредит ¬ЁЅа и отчитываетс€ об итогах де€тельности за €нварь-апрель 2010 г. по –—Ѕ”

ѕрибыль растет, просрочке – тоже. ¬чера —бербанк предоставил некоторые показатели де€тельности по –—Ѕ” за €нварь–апрель 2010 г. «а этот период чистый процентный доход и чистый комиссионный доход банка выросли на 11,9% и 15,5% относительно соответствующего периода прошлого года до 155,8 млрд руб. и 47,3 млрд руб. соответственно. ќднако операционные доходы до создани€ резервов снизились на 19,5%, что обусловлено отрицательной динамикой дохода от валютной переоценки, который был необычно высоким в первые четыре мес€ца 2009 г. по причине значительной волатильности курсов валют. “ем не менее из-за существенного снижени€ отчислений в резервы (15,1 млрд руб. против 127,9 млрд руб. за €нварь–апрель 2009 г.) операционные доходы после создани€ резервов увеличились в 2,3 раза, а чиста€ прибыль – еще больше: с 0,8 млрд руб. до 47,4 млрд руб. –ост операционных расходов (на 13,9%) привел к снижению операционной эффективности: отношение –асходы/ƒоходы увеличилось на 4 п.п. до 34,9%, что в целом ниже среднего уровн€ дл€ банковской системы.

ѕортфель ценных бумаг продолжает увеличиватьс€. ƒанные отчета свидетельствуют о продолжении тенденций, зародившихс€ в прошлом году. “ак, кредитный портфель —бербанка за четыре мес€ца снизилс€ почти на 200 млрд руб. до 5,22 трлн руб. «а этот же период портфель ценных бумаг банка увеличилс€ на 602 млрд руб., в том числе на 105 млрд руб. в апреле нынешнего года. ѕри этом средства клиентов —бербанка увеличились всего на 268 млрд руб., то есть банк продолжил направл€ть свободную ликвидность на приобретение ценных бумаг. ¬ысока€ ликвидность позволила банку погасить на дн€х субординированный кредит перед ÷Ѕ на 200 млрд руб. (обща€ задолженность по кредиту составл€ет 500 млрд руб.). —лухи о намерении —бербанка погасить кредит досрочно начали по€вл€тьс€ некоторое врем€ назад, так как ставка по кредиту (после р€да снижений ключевой ставки, предприн€тых ÷Ѕ) в размере 8% годовых стала чересчур высокой. ¬ысказывались предположени€, что средства дл€ погашени€ будут аккумулированы —бербанком за счет продажи имеющихс€ у него ценных бумаг, однако данные предоставленной отчетности свидетельствуют об обратном. ѕри этом зампредседател€ правлени€ банка Ѕелла «латкис за€вила, что в зависимости от решени€ относительно ставки в дальнейшем может быть прин€то решение о досрочном погашении оставшихс€ 300 млрд руб. ƒостаточность капитала Ќ1 на 1 ма€ составила 21% против 23% на начало года. ѕри этом в результате досрочного погашени€ на 1 июл€ она снизитс€, по расчетам банка, до 18%, что, даже не смотр€ на продолжающийс€ рост просроченной задолженности (+ 50 млрд руб. с начала года), не представл€ет угроз дл€ устойчивости —бербанка, так как накопленные резервы в 2,1 раза превышают размер «просрочки». ”ровень «просрочки» по стандартам –—Ѕ” на 1 ма€ составил 5,5%.

»з облигаций покупать нечего. »з наход€щихс€ в обращении выпусков еврооблигаций —бербанка порекомендовать к покупке что-то сложно по причине низких доходностей бумаг. —реди бондов государственных банков более интересно, по нашему мнению, выгл€д€т бумаги ¬“Ѕ, риск по которым ничуть не выше, чем по облигаци€м —бербанка.

јкрон: –ост рентабельности и сокращение долговой нагрузки

ѕозитивные итоги I квартала 2010 г. јкрон опубликовал сводную отчетность за I квартал 2010 г. по –—Ѕ”, котора€ достаточно корректно отражает финансовый профиль компании. ¬ отчетном периоде операционные показатели компании продолжили улучшатьс€: выручка возросла на 15,9% относительно I квартала 2009 г. до 11,5 млрд руб., также компании удалось увеличить рентабельность по EBITDA до 24,1% (+1%).

ƒолгова€ нагрузка заметно снизилась... Ќа наш взгл€д, основной позитивной новостью дл€ кредиторов €вл€етс€ заметное снижение объема долга јкрона в I квартале 2010 г. – долг компании сократилс€ на 17% до 27,1 млрд руб. ѕогашение долга компани€ осуществила за счет средств, ранее размещенных на депозитах, – таким образом, значение чистого долга јкрона практически не изменилось. Ќа конец марта долгова€ нагрузка јкрона, выраженна€ отношением „истый долг/EBITDA ,находилась на достаточно комфортном уровне 2,8.

…но масштабна€ инвестпрограмма вр€д ли позволит удержать ее на уровне ниже 3. ¬ насто€щий момент јкрон реализует масштабную инвестиционную программу по освоению месторождени€ апатит-нефелинового месторождени€ ќлений –учей и “алицкого месторождени€ калийных солей. ѕо прогнозам компании, в 2010 г. инвестиционные затраты состав€т пор€дка 200 млн долл. ћы ожидаем, что 2010 г. выручка јкрона возрастет до 1,3 млрд долл., а рентабельность по EBITDA составит 22–24%, что при планируемом объеме капиталовложений не оставл€ет каких-либо значительных резервов дл€ сокращени€ величины долга, более того, совокупный долг јкрона может даже увеличитьс€, поскольку компани€ планирует привлечь кредит —бербанка в размере 9,5 млрд. руб. (половина суммы будет обеспечена госгаранти€ми), также переговоры о привлечении кредитов компани€ ведет с ¬“Ѕ. –анее агентство Fitch сообщало о том, что совокупные инвестиционные затраты јкрона в 2009–2012 гг. состав€т пор€дка 20 млрд руб., таким образом, несмотр€ на восстановление рыночной конъюнктуры, масштабна€ инвестпрограмма компании, видимо, не позволит јкрону снизить долговую загрузку ниже 3.

ќблигации смотр€тс€ интересно. Ќа текущих уровн€х рублевые выпуски јкрона кажутс€ нам интересными. Ѕумаги предлагают доходность пор€дка 9,5–10,2% в зависимости от срочности, что предполагает спред к ќ‘« в размере 380–400 б.п. и соответствует одному из наиболее высоких уровней доходности среди бумаг, включенных в список репо ÷Ѕ.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: