Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Американский ЦБ остается верным прежнему курсу денежно-кредитной политики


[20.05.2010]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

На мировых финансовых рынках по-прежнему царит нервозность. В среду на мировых финансовых рынках по-прежнему преобладали негативные настроения. По итогам дня снижение фондовых индексов на европейских торговых площадках составило в среднем 3% – инвесторы «отыгрывали» пришедшие уже ближе закрытию торгов накануне негативные новости о введении в Германии временных ограничений на торговые операции. В целом обеспокоенность мировых рынков относительно ситуации в еврозоне остается повышенной, о чем убедительно свидетельствуют резкие колебания курса евро. Вчера евро сумел полностью отыграть позиции, сданные накануне, однако сегодня утром европейская валюта вновь дешевеет (в настоящий момент котировки пары евро-доллар находятся на уровне 1,23). Американский рынок акций в среду также двигался вниз (за день основные индексы упали приблизительно на 0,5–0,8%). Здесь тревожные настроения, спровоцированные ситуацией в Европе, были частично компенсированы позитивной макроэкономической статистикой, показавшей падение потребительских цен в апреле на 0,1% относительно предыдущего месяца. Снижение показателя стало первым с марта 2009 г., в то время как эксперты прогнозировали, напротив, его увеличение на 0,1%. Таким образом, отсутствующее ценовое давление на экономику США не создает предпосылок для ужесточения денежно-кредитной политики ФРС. Доходности казначейских облигаций вчера немного подросли, что было вызвано главным образом дневным ослаблением доллара на валютном рынке по отношению к евро (доходность десятилетней ноты вчера подросла на 4 б.п. до YTM3,36%). Сегодня на ценовую динамику казначейских нот повлияет публикация данных об объеме размещений новых бумаг на следующей неделе. Среди прочих важных событий четверга в США выделим публикацию недельной статистики по рынку труда.

ФРС сохраняет осторожный оптимизм. Важным событием среды стала публикация протокола апрельского заседания Комитета по открытым рынкам ФРС США, из которого прежде всего следует, что американский ЦБ остается верным прежнему курсу денежно-кредитной политики. Члены комитета улучшили прогнозы показателей американской экономики на нынешний год. Рост ВВП США в 2010 г., по их средней оценке, составит 3,2–3,7% против предыдущего прогноза на уровне 2,8 – 3,5%. Уровень безработицы на конец 2010 г., как ожидается, достигнет 9,1–9,5%, что ниже ранее прогнозировавшегося показателя 9,5–9,7%, а базовая инфляция, согласно прогнозу, будет равной 1,2–1,5% (в начале нынешнего года прогноз составил 1,4–1,7%). Члены комитета единодушно признают необходимость сокращения баланса ФРС, который непомерно увеличился в кризисный период. Одной из мер, направленных на достижение этой цели, должна стать поэтапная продажа пакета приобретенных ФРС ипотечных облигаций. В настоящий момент обсуждаются сроки реализации данной программы (три или пять лет). В целом тональность апрельского заседания Комитета по открытым рынкам, на наш взгляд, благоприятна для рынков. Мы не видим явных признаков того, что регулятор намерен приступить к ужесточению монетарной политики, по крайней мере в нынешнем году. Кроме того, апрельский протокол ФРС еще не учитывает фактор европейского долгового кризиса, разразившегося в последние недели.

Российские бумаги растеряли все приобретенное накануне. Российские еврооблигации в среду сполна ощутили на себе последствия падения цен на нефть накануне, хотя вчера ценовая ситуация на нефтяном рынке выправилась и на фоне ослабления доллара в течение дня наметился восходящий тренд. Тем не менее фьючерсы WTI продолжали котироваться ниже 70 долл./барр. Ценовые потери российских суверенных выпусков в среду составили порядка 1–1,5 п.п., то есть все позиции, завоеванные накануне, были сданы. Спред Russia’30 к 7YUST за день расширился более чем на 20 б.п. до 266 б.п. Корпоративные бумаги также несли ценовые потери. Наиболее сильно (на 3–4 п.п.) подешевели длинные выпуски Газпрома (Gazprom’19 и Gazprom’37). Вновь заметно активизировались продавцы в выпуске Raspadskaya’12 – к концу вчерашнего дня выпуск котировался на уровне 97% от номинала с доходностью 9,16%. Сегодня мы придерживаемся в целом нейтрального взгляд на рынок российских еврооблигаций.

Внутренний рынок

Рубль пострадал, денежный рынок держится. Удивительно негативная реакция рынков на запрет в Германии коротких продаж CDS на госбумаги все же смогла в среду поколебать позиции рубля, который подешевел относительно бивалютной корзины почти на 50 копеек. Поддержку российской валюте должен оказать тот факт, что цена на нефть, которая в середине вчерашнего дня опускалась до 68 долл./баррель, вечером скорректировалась вверх и сейчас находится выше отметки 70 долл. Сбербанк вчера объявил о частичном погашении субординированного кредита ВЭБа в объеме 200 млрд руб., однако это не привело к нехватке ликвидности на денежном рынке. Ставки немного подросли, но стоимость кредитов «овернайт» осталась вблизи уровня 3%, что в сложных внешних условиях оказывает ценам рублевых активов хорошую поддержку.

Локальный долг снова продавали. На фоне активного падения европейских фондовых индексов в среду рублевый долг не избежал продаж, однако они не вышли за рамки колебательного движения последних дней. Цены таких бумаг, как АФК Система-2 и -3, ВТБ-5, ВТБ-БО1/2/5, Газпром-11, Газпромнефть-БО5/6, Евраз-1 и 3, выпуски Мечела, МТС-5, НЛМК-БО6, РЖД-10 и -23, РСХБ-8 и -9, выпуски Северстали подешевели в среднем на 50 б.п., то есть в целом вернулись к позавчерашним уровням. Естественно, это только укрепляет нас во мнении, что наиболее привлекательные из названных выпусков необходимо покупать. Мы продолжаем в первую очередь рекомендовать верхнюю границу второго эшелона, то есть бумаги Мечела, Евраза и Башнефти. В банковском секторе весьма привлекательны бумаги инвестиционного рейтинга, а именно РСХБ-8/9, РСХБ-11, ВТБ-БО1/2/5, ВТБ-5. Выпуски АФК «Система» и Северстали, напротив, кажутся нам слишком дорогими – по крайней мере в присутствии бумаг Башнефти и Евраза.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и/или NDF, равном более 300 б.п. Таковыми облигациями являются среднесрочные выпуски ОФЗ, ВТБ24-1, РЖД-10, а также Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвест-1,2 выглядят недооцененными относительно ставок РЕПО.

- Выпуски РЖД-15,17,18 с плавающим купоном предоставляют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- Премия облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещения суверенных бумаг России. В частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Уплата НДС привела к росту ставок на межбанковском рынке

Уровень ликвидности снизился на фоне налоговых платежей компаний на этой неделе. Сегодня – крайний срок уплаты НДС за I квартал 2010 г., что может привести к дальнейшему сокращению ликвидности. Ставки межбанковского кредитования выросли, индикативная однодневная ставка MosPrime прибавила 7 б.п. до 3,15%.

Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ упали на 115,8 млрд руб. до 516,2 млрд руб., депозиты банков сократились на 58,4 млрд руб. до 766,2 млрд руб. Объем операций ЦБ по сделкам РЕПО-кредитования сократился на 36% по сравнению с предыдущей сессией и составил 3,2 млрд руб. Средняя ставка однодневного РЕПО уменьшилась на 6 б.п. до 5,32%.

Рубль потерял 51 копейку по отношению к доллару, закрывшись на ММВБ на уровне 30,77 руб./долл., и 31 копейку к евро – до 37,85 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины выросла на 42 копейки 33,95 руб. Причиной ослабления российской валюты стали падающие цены на нефть и угрюмое настроение на фондовых рынках. Сегодня рубль может начать сессию чуть выше вчерашнего закрытия, но давление внешних факторов останется сильным – впрочем, внутренний спрос на фоне платежей по НДС может оказать некоторую поддержку.

МАКРОЭКОНОМИКА

Оживление промышленного производства указывает на уверенное восстановление экономики

Темпы роста промпроизводства достигли двузначной величины… Согласно данным Росстата, по итогам апреля промышленное производство выросло на 10,4% относительно уровня годичной давности. Хотя в точности данных трудно быть уверенным ввиду перехода Росстата на новую методику их расчета, в прошлом месяце несомненно наметились первые признаки динамичного оживления экономики. Апрельский показатель промышленного роста превысил консенсус-прогноз, равный 7,2%, и нашу оценку, составляющую 7,9% (здесь и далее динамика показателей представлена в сравнении с уровнями годичной давности) главным образом за счет отличных результатов в обрабатывающем секторе.

…благодаря отличным показателям обрабатывающего сектора. По итогам прошлого месяца валовой объем производства в добывающем секторе вырос на 5% благодаря динамичному росту добычи природного газа (на 27%)и угля (10,5%), а также производства железорудного концентрата (14,3%). Темпы роста в секторе производства и распределения электроэнергии, газа и воды оказались существенно более умеренными на уровне 2,6% ввиду значительно более теплой погоды в апреле 2010 г., чем в том же месяце 2009 г. Однако самые высокие темпы роста достигнуты в обрабатывающем секторе, где валовой объем производства вырос на 15,7%.

Производство потребительских товаров увеличилось благодаря росту спроса. Динамичный роста производства в обрабатывающем секторе обусловлен тремя причинами – 1) ростом потребительского спроса (благодаря которому увеличилось производство в мясомолочной и легкой промышленности), 2) прямой и косвенной поддержкой со стороны государства (так, производство легковых автомобилей возросло на 53,1% за счет программы утилизации старых автомобилей, 3) увеличением производства в отраслях, для которых характерна неустойчивая динамика роста (производство паровых турбин увеличилось сразу на 7 500%). Однако по итогам апреля рост зафиксирован также в отраслях, где спрос в последние месяцы был понижен. К ним относятся производство стройматериалов (по итогам апреля выпуск цемента возрос на 21,8% по сравнению с предыдущим месяцем и на 11,7% по отношению к апрелю 2009 г.)

УРАЛСИБ подтверждает прогноз роста по итогам 2010 г. Данные об объеме промпроизводства дают значительно больше оснований для оптимизма, чем показатели ВВП за I квартал 2010 г. Мы по-прежнему с оптимизмом оцениваем перспективы роста российской экономики и по итогам года прогнозируем увеличение промпроиводства на 8,1%, а рост ВВП на уровне 5,5%.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Сбербанк частично погашает субординированный кредит ВЭБа и отчитывается об итогах деятельности за январь-апрель 2010 г. по РСБУ

Прибыль растет, просрочке – тоже. Вчера Сбербанк предоставил некоторые показатели деятельности по РСБУ за январь–апрель 2010 г. За этот период чистый процентный доход и чистый комиссионный доход банка выросли на 11,9% и 15,5% относительно соответствующего периода прошлого года до 155,8 млрд руб. и 47,3 млрд руб. соответственно. Однако операционные доходы до создания резервов снизились на 19,5%, что обусловлено отрицательной динамикой дохода от валютной переоценки, который был необычно высоким в первые четыре месяца 2009 г. по причине значительной волатильности курсов валют. Тем не менее из-за существенного снижения отчислений в резервы (15,1 млрд руб. против 127,9 млрд руб. за январь–апрель 2009 г.) операционные доходы после создания резервов увеличились в 2,3 раза, а чистая прибыль – еще больше: с 0,8 млрд руб. до 47,4 млрд руб. Рост операционных расходов (на 13,9%) привел к снижению операционной эффективности: отношение Расходы/Доходы увеличилось на 4 п.п. до 34,9%, что в целом ниже среднего уровня для банковской системы.

Портфель ценных бумаг продолжает увеличиваться. Данные отчета свидетельствуют о продолжении тенденций, зародившихся в прошлом году. Так, кредитный портфель Сбербанка за четыре месяца снизился почти на 200 млрд руб. до 5,22 трлн руб. За этот же период портфель ценных бумаг банка увеличился на 602 млрд руб., в том числе на 105 млрд руб. в апреле нынешнего года. При этом средства клиентов Сбербанка увеличились всего на 268 млрд руб., то есть банк продолжил направлять свободную ликвидность на приобретение ценных бумаг. Высокая ликвидность позволила банку погасить на днях субординированный кредит перед ЦБ на 200 млрд руб. (общая задолженность по кредиту составляет 500 млрд руб.). Слухи о намерении Сбербанка погасить кредит досрочно начали появляться некоторое время назад, так как ставка по кредиту (после ряда снижений ключевой ставки, предпринятых ЦБ) в размере 8% годовых стала чересчур высокой. Высказывались предположения, что средства для погашения будут аккумулированы Сбербанком за счет продажи имеющихся у него ценных бумаг, однако данные предоставленной отчетности свидетельствуют об обратном. При этом зампредседателя правления банка Белла Златкис заявила, что в зависимости от решения относительно ставки в дальнейшем может быть принято решение о досрочном погашении оставшихся 300 млрд руб. Достаточность капитала Н1 на 1 мая составила 21% против 23% на начало года. При этом в результате досрочного погашения на 1 июля она снизится, по расчетам банка, до 18%, что, даже не смотря на продолжающийся рост просроченной задолженности (+ 50 млрд руб. с начала года), не представляет угроз для устойчивости Сбербанка, так как накопленные резервы в 2,1 раза превышают размер «просрочки». Уровень «просрочки» по стандартам РСБУ на 1 мая составил 5,5%.

Из облигаций покупать нечего. Из находящихся в обращении выпусков еврооблигаций Сбербанка порекомендовать к покупке что-то сложно по причине низких доходностей бумаг. Среди бондов государственных банков более интересно, по нашему мнению, выглядят бумаги ВТБ, риск по которым ничуть не выше, чем по облигациям Сбербанка.

Акрон: Рост рентабельности и сокращение долговой нагрузки

Позитивные итоги I квартала 2010 г. Акрон опубликовал сводную отчетность за I квартал 2010 г. по РСБУ, которая достаточно корректно отражает финансовый профиль компании. В отчетном периоде операционные показатели компании продолжили улучшаться: выручка возросла на 15,9% относительно I квартала 2009 г. до 11,5 млрд руб., также компании удалось увеличить рентабельность по EBITDA до 24,1% (+1%).

Долговая нагрузка заметно снизилась... На наш взгляд, основной позитивной новостью для кредиторов является заметное снижение объема долга Акрона в I квартале 2010 г. – долг компании сократился на 17% до 27,1 млрд руб. Погашение долга компания осуществила за счет средств, ранее размещенных на депозитах, – таким образом, значение чистого долга Акрона практически не изменилось. На конец марта долговая нагрузка Акрона, выраженная отношением Чистый долг/EBITDA ,находилась на достаточно комфортном уровне 2,8.

…но масштабная инвестпрограмма вряд ли позволит удержать ее на уровне ниже 3. В настоящий момент Акрон реализует масштабную инвестиционную программу по освоению месторождения апатит-нефелинового месторождения Олений Ручей и Талицкого месторождения калийных солей. По прогнозам компании, в 2010 г. инвестиционные затраты составят порядка 200 млн долл. Мы ожидаем, что 2010 г. выручка Акрона возрастет до 1,3 млрд долл., а рентабельность по EBITDA составит 22–24%, что при планируемом объеме капиталовложений не оставляет каких-либо значительных резервов для сокращения величины долга, более того, совокупный долг Акрона может даже увеличиться, поскольку компания планирует привлечь кредит Сбербанка в размере 9,5 млрд. руб. (половина суммы будет обеспечена госгарантиями), также переговоры о привлечении кредитов компания ведет с ВТБ. Ранее агентство Fitch сообщало о том, что совокупные инвестиционные затраты Акрона в 2009–2012 гг. составят порядка 20 млрд руб., таким образом, несмотря на восстановление рыночной конъюнктуры, масштабная инвестпрограмма компании, видимо, не позволит Акрону снизить долговую загрузку ниже 3.

Облигации смотрятся интересно. На текущих уровнях рублевые выпуски Акрона кажутся нам интересными. Бумаги предлагают доходность порядка 9,5–10,2% в зависимости от срочности, что предполагает спред к ОФЗ в размере 380–400 б.п. и соответствует одному из наиболее высоких уровней доходности среди бумаг, включенных в список репо ЦБ.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: