Комментарий к отчетности Северстали по МСФО за 2011 год

- ОАО Северсталь – одна из крупнейших в мире вертикально интегрированных сталелитейных и горнодобывающих компаний c активами в России и в мире;

- Северсталь включает в себя три дивизиона: Северсталь Российская сталь, Северсталь Интернэшнл, Северсталь Ресурс;

- Выручка Северстали по итогам 2011 года показала рост на уровне 15% - до $15,6 млрд;

- Показатель EBITDA за прошлый год составил $3,6 млрд;

- Чистая прибыль за 2011 год составила $2,2 млрд;

- Компания имеет низкую долговую нагрузку: по итогам 2011 года значение показателя Финансовый долг/EBITDA составило 1,7х, Чистый долг/EBITDA 1,2х.

Кредитный профиль

Долговая нагрузка Северстали остается на одном из самых низких уровней в металлургической отрасли России.

По итогам прошлого года финансовый долг составил около $6 млрд, что сопоставимо с уровнем 2010 года. Чистый долг также не показал роста или снижения, его абсолютное значение составило на конец 2011 года $4 млрд. Временная структура долга сохраняется на комфортном уровне: доля долгосрочного долга составляет 80%.

Структура долга предусматривает погашение порядка около $1,2 млрд в 2012 году, из которых 15 млрд рублей приходится на погашение рублевого выпуска в сентябре текущего года.

Коэффициент Финансовый долг/EBITDA у Северстали на конец 2011 года составил 1,7х, показатель Чистый долг/EBITDA – 1,1х.

Капитальные затраты в 2011 году равнялись $1,7 млрд, что существенно ниже уровня ЧДП (около $2,6 млрд). Значение показателя ЧДП показало рост более чем в 2 раза. Таким образом, свободный денежный поток Северстали остается на высоком уровне – $863 млн.

На 2012 год инвестиционная программа Северстали оценивается примерно в $1,67 млрд, что сопоставимо с объемами инвестиций прошлого года. Таким образом, мы полагаем, что инвестпрограмма текущего года будет профинансирована за счет денежного потока от операционной деятельности.

Ликвидность компании мы оцениваем как высокую. Объем денежных средств на конец прошлого года составил $1,9 млрд. таким образом, компания способна обслуживать свои банковские кредиты и выпущенные

Финансовые результаты

В конце прошлого года произошло выделение из Северстали золотодобывающего бизнеса компании Nordgold. Данный факт нашел отражение в снижении рентабельности годового показателя EBITDA.

Так, рентабельность EBITDA по итогам 2011 года составила 23%, что на 2 п.п. ниже значения за 9М прошлого года. При этом уровень рентабельности Северстали по-прежнему остается на высоком уровне.

Согласно пресс-релизу компании, выручка Северстали в 4 кв. прошлого года составила $3,7 млрд, что на 18% ниже уровня 3кв. 2011 года.

EBITDA за последние три месяца 2011 года составила $767 млн против $1 млрд в 3 кв. прошлого года. Несмотря на это компания смогла показать рост чистой прибыли по итогам 4 кв. 2011 года по сравнению с 3 кв. 2011 года на 8%.

Стоит отметить, что за 2011 год выручка Северстали показала рост 23% - до $15,8 млрд, рост показателя EBITDA – 25% (около $3,6 млрд). Значение чистой прибыли от продолжающейся деятельности за прошлый год составило порядка $2 млрд, а с учетом прибыли от прекращающейся деятельности - $2,2 млрд. В целом мы позитивно оцениваем финансовые результаты Северстали. Позитивное влияние результаты деятельности компании оказал рост на рынках стали и улучшение ценовой конъюнктуры на рынках сырья.

Долговые обязательства компании

Рублевые облигации

Северсталь на рублевом долговом рынке представлена довольно скудно. В настоящее время на рублевом долговом рынке в обращении находятся три биржевых выпуска облигаций совокупным объемом 30 млрд рублей (параметры займов см. в таблице ниже). Один из выпусков: бумаги серии БО-1 номинальным объемом 15 млрд рублей, погашается в сентябре текущего года.

Бумаги Северстали торгуются примерно на одном уровне с рублевыми выпусками НЛМК (Ваа3/ВВВ-/ВВВ-), хотя компания НЛМК имеет кредитный рейтинг на две ступени выше по сравнению со Северсталью. При этом долговая нагрузка НЛМК выше по сравнению с Северсталью: по итогам 2011 года коэффициент Чистый долг/EBITDA НЛМК был равен 1,5х. Учитывая низкую долговую нагрузку Северстали, мы не исключаем возможного повышения рейтинга компании в обозримом будущем. На ожиданиях этого можно покупать выпуски БО-2 и БО-4.

Еврооблигации

На рынке евробондов в обращении находятся четыре выпуска Северстали. На коротком участке кривой евробонды Северстали-13 предлагают доходность выше, чем евробонды Евраза (Ва3/В+/ВВ-) с погашением в 2013 году, хотя обе компании имеют сходные кредитные рейтинги. При этом финансовые метрики по долгу у Северстали выглядят лучше, чем у Евраза (соотношение Чистый долг/EBITDA у последней в 2011 году – 2,2х). Исходя из этого, короткие бумаги Северстали могут быть интересны с точки зрения стратегии «buy&hold».

На длинном конце кривой доходности, нам напротив интересны евробонды Евраза, в частности выпуск Евраз-17 и Евраз-18, спрэд которых к кривой доходности Северстали составляет около 100 б.п. Мы полагаем, что справедливое значение спрэда должно составлять 50-60 б.п. Таким образом, потенциал роста цен в указанных выпусках составляет порядка 1,0%.