Несколько дней назад крупнейший банк Казахстана – Казкоммерцбанк – опубликовал отчетность по МСФО по итогам 2011 года. Мы умеренно позитивно оцениваем представленную отчётность. Финансовое состояние банка в 2011 году существенно не изменилось. Среди положительных моментов отметим сохранение высокого уровня ликвидности баланса, снижение зависимости от публичного долга и рост коэффициентов достаточности капитала. Главной проблемой банка по-прежнему остается высокий уровень просроченной задолженности. При этом объем отчислений в резервы падает, что позитивно отразится в будущем на чистой прибыли.

Кредитный портфель и ликвидность

За год совокупный кредитный портфель Казкоммерцбанка сократился на 0,9% в долларовом выражении и составил $18,5 млрд. Основной причиной снижения кредитного портфеля, как мы понимаем, стало списание просроченной задолженности. При этом кредитный портфель-нетто в долларовом выражении упал на 5,0% до $14,0 млрд. за счет увеличения резервов под просроченную задолженность. Объем просроченной задолженности вырос на 2,9% до $5,3 млрд. За счет уменьшения кредитного портфеля, доля просроченной задолженности в нем также возросла до 28,6%, против уровня в 27,5% в начале года. Объем резервов за этот год вырос на 14,3% до $4,4 млрд. Опережающий рост резервов над просроченной задолженностью привел к улучшению коэффициента резервы/просроченная задолженность, который достиг 84,0% (75,7% - на начало года).

Высокий объем просроченной задолженности остается ключевым слабым звеном как Казкоммерцбанка в частности, так и всего банковского сектора Казахстана в целом. Прежде всего это связано со слабостью рынка недвижимости в стране, при этом в 2011 году существенных позитивных изменений в этом сегменте не произошло. Ситуация стабилизировалась, но спрос на недвижимость остается «слабый», препятствуя улучшению ситуации с «плохими долгами» банков.

Мы полагаем, что просроченная задолженность Казкоммерцбанка сейчас находится в районе пиковых значений, в 2012 году мы ожидаем падение доли просрочки в кредитном портфеле до 26,5-27,0%. Тем не менее, мы не ожидаем, что в 2012 году банк начнет восстановление резервов.

В 2012 году менеджмент банка не прогнозирует роста кредитного портфеля. Предполагается, что амортизация старых кредитов объемом $1,2-1,8 млрд. полностью компенсирует выдачу новых.

Ликвидность банка сохраняется на высоком уровне. Объем денежных средств вырос за год до $708 млн. (около 4,0% от совокупных активов). Еще порядка $1,4 млрд. приходится на вложения в ценные бумаги, при этом 68,0% из них приходится на вложения в облигации Минфина Казахстана и краткосрочные ноты НБРК. Таким образом, совокупный объем ликвидных активов на начало года составлял около $1,56 млрд. или 9,0% от совокупных активов. Этот уровень является приемлемым для банка.

Отметим, что для Казкоммерцбанка характерно поддержание высокого уровня ликвидности баланса. Так, средний уровень денежных средств за последние 2 года находился в районе $670 млн. или 4,0% от валюты баланса.

В 2012 году и в последующие 3 года банк имеет комфортный график погашения публичного долга. Так, до конца 2012 года банку предстоит погасить кредит перед международными кредиторами объемом $200 млн. (июнь 2012 года) и выпуск еврооблигаций объемом $125 млн. (декабрь 2012 года). До конца 2015 года объем погашений не будет превышать $600 млн. По этой причине мы не ожидаем, что банк столкнется с проблемами нехватки ликвидности в долгосрочной перспективе.

Фондирование

Зависимость банка от публичного фондирования в 2011 году продолжила снижаться. По итогам года доля ценных бумаг в пассивах сократилась до 12,6% (15,2% от совокупных обязательств). За год объем клиентских депозитов сократился на 3,5% до $9,86 млрд. По этой причине, коэффициент кредиты/депозиты вырос до 187,1%. Отметим, что по сообщениям банка, в 2011 году ККБ выкупил на рынке собственных облигаций на сумму $300 млн. Эти действия позитивно отразятся на стоимости обслуживания долга.

Среди позитивных моментов отметим снижение концентрации клиентских средств. Так, если в 2010 году на 10 клиентов приходилось 51,1% от всех клиентских счетов, то в конце 2011 году на долю 10 крупнейших клиентов приходилось уже 41,7%. Впрочем, пока этот уровень по-прежнему является довольно высоким.

За год банк увеличил собственные средства за счет капитализации прибыли на 4,9% до $2,9 млрд. При этом, в связи с сокращением кредитного портфеля и снижением активов, доля капитала в балансе продолжает расти. Продолжают увеличиваться и коэффициенты достаточности капитала. Так, общий коэффициент достаточности капитала (TCAR) по итогам года достиг 22,3% (20,8% в начале года). В 2012 году мы ожидаем дальнейший рост достаточности капитала, что позитивно отразиться на финансовой устойчивости банка.

Финансовые результаты

Процентные доходы и процентные расходы банка сократились в 2011 году на 15,8% и 12,7% соответственно. Причинами падения стали как более низкие процентные ставки в экономике по сравнению с 2010 годом, так и сокращение кредитного портфеля. Мы уже отметили, что банк продолжил наращивать резервы под просроченные ссуды. Объем отчислений в 2011 году составил $445 млн., что ниже на 31,2% аналогичного показателя за 2010 год. По этой причине, ЧПД после начисленных резервов по итогам 2011 года вырос на 7,0% до $318 млн.

Рост операционных расходов оказался довольно низким, за год они увеличились на 3,6%. Главным образом это произошло за счет роста расходов на рекламу, текущую аренду и персонал.

Чистая прибыль по итогам года выросла на 6,3% в долларовом выражении и составила $158 млн. Рентабельность собственного капитала (ROAE) не изменилась по сравнению с прошлым годом и осталась на уровне 5,5%, а рентабельность активов (ROAA) выросла до 0,9% (0,8% по итогам 2010 года).

В целом мы нейтрально оцениваем финансовые результаты банка. Полагаем, что в ближайшее время, ключевым источником рост чистой прибыли станет сокращения отчислений в резервы, а затем и их восстановление. В 2012 году мы ожидаем, что отчисления в резервы сократятся в 2 раза от уровня 2011 года и составят около $200 млн. Мы не ждем увеличения ЧПД до формирования резервов в связи с отсутствием роста кредитования, который прогнозирует менеджмент. Тем не менее, сокращение отчислений в резервы приведет к увеличению чистой прибыли до $240-270 млн.

Еврооблигации: премия за риск все еще превышает справедливый уровень.

С начала февраля 2012 года еврооблигации компании показали существенный рост. Например, евробонд ККБ-18 взлетел с начала февраля на 16 «фигур», с 79,0% от номинала до 95% от номинала. Рост был вызван как существенным отставанием бумаг ККБ от остального рынка в начале года, так и с успешным погашением евробонда в фунтах стерлингах объемом 174 млн. (около $225 млн.). Затем выпуски испытали небольшую просадку, в связи с ростом волатильности на финансовых рынках.

В настоящий момент выпуски Казкоммерцбанка торгуются с премией к кривой доходности Халык-банка, превышающей 350 б.п., что необоснованно разницей в кредитных рейтингах и финансовом состоянии эмитентов. Мы полагаем, что Казкоммерцбанк должен торговаться со спрэдом к кривой доходности Халык-банка на уровне 200 б.п.

Мы рекомендуем покупать все обращающиеся выпуски ККБ, и оцениваем потенциал роста в них на уровне 3,0-4,0%.