Специальный комментарий к размещению облигаций Трансаэро БО-1

• По итогам 2011 года в авторитетном международном рейтинге JACDEC (немецкий исследовательский центр) Трансаэро вошла в число пяти самых безопасных авиакомпаний Европы, а также в число 15 наиболее безопасных авиакомпаний мира;

• В 2011 году парк Трансаэро пополнился 17 новыми воздушными судами;

• Доля Трансаэро в общем пассажирообороте гражданской авиации России за 2011 год достигла 19,9%;

• За 2011 год пассажирооборот компании составил 33,2 млрд пассажирокилометров, что на 26,2% больше, чем за аналогичный период прошлого года;

• В 2011 году компанией было перевезено около 8,5 млн человек, что на 27,2% больше, чем в 2010 году;

• Маршрутная сеть Трансаэро охватывает свыше 150 направлений по России и зарубежным странам Европы, Азии, Америки и Африки.

Отрасль авиаперевозок

Согласно данным Международной Ассоциации Воздушного Транспорта (ИАТА) и Федерального Агентства Воздушного Транспорта (ФАВТ), в 2011 году пассажирские перевозки продолжили свой рост. Несмотря на ухудшающиеся экономические прогнозы, за семь месяцев 2011 года увеличение объема пассажирских перевозок (в пассажирокилометрах) составило 4,6%. Показатели международных пассажирских перевозок в пассажирокилометрах возросли на 7,8%, что намного лучше результатов по внутренним перевозкам. Латинская Америка остается самым перспективным регионом для роста и продолжает демонстрировать устойчивый рост.

Кроме того, Международная ассоциация воздушного транспорта (IATA) объявила в конце сентября прошлого года о повышении прогнозов показателей прибыли авиакомпаний по итогам 2011 года с €4 до €7 млрд.

Россия также превосходит среднемировые показатели роста отрасли. Так, за семь первых месяцев прошлого года рост пассажирооборота составил 12,4%. Согласно статистике, россиянин пользуется воздушным транспортом 0,4 раза в год, что в 3-4 раза меньше европейского показателя. Коэффициент загрузки российских авиалиний составляет 76%, демонстрируя небольшое отставание от среднемировых показателей 77,7% в среднем по миру.

Основной проблемой российского рынка авиаперевозок по-прежнему остается: изношенность авиасудов и проблема безопасности, высокие топливные и эксплуатационные расходы.

Чуть более половины российского рынка приходится на пять основных игроков: Аэрофлот, Трансаэро, Сибирь, ЮТэйр, Оренбургские авиалинии. Трансаэро занимает второе место на рынке авиаперевозок после Аэрофлота.

Такие тенденции по отрасли в целом создают благоприятные условия и для дальнейшего развития компании Трансаэро.

Сделки M&A в отрасли авиаперевозок

В настоящее время мировой рынок перенасыщен авиакомпаниями. По всему миру существуют сотни перевозчиков. Основными целями сделок по слиянию и поглощению является: снижение топливных и эксплуатационных расходов, оптимизация и расширение сети маршрутов для увеличения пассажиропотоков.

Российские компании на данный момент не столь активно вовлечены в процесс слияний и поглощений. Основной причиной этого является закрытость отечественного авиарынка для иностранных авиаперевозчиков в связи с высокой долей госучастия и госконтролем над отечественными авиакомпаниями. Однако это никак не отражается на развитии маршрутов иностранных участников рынка авиаперевозок. Подобная закрытость отечественного рынка авиаперевозок негативно влияет на процессы переговоров с иностранными участниками рынка, а также усложняет продвижение на иностранные рынки российских авиакомпаний. К примеру, для введения в России электронных билетов потребовалось вносить поправки в законодательство и согласовать изменения с Минфином. Россия тогда нарушила все сроки перехода на систему электронных билетов, но ввиду значительного объема российского рынка сроки были в продлены на полгода.

В настоящее время в России существует более 170 авиаперевозчиков. По мнению экспертов, российским авиакомпаниям также необходимо выходить на мировой рынок, поскольку, например, спрос европейцев на услуги авиаперевозчиков больше, а покупательская способность европейцев намного выше россиян.

Кредитный профиль

Совокупный объем финансового долга Трансаэро по итогам 9М 2011 года 24,7 млрд рублей, что в 1,6 раза выше показателя на начало прошлого года. Увеличение долга обусловлено ростом как краткосрочного долга почти на треть за 9 месяцев 2011 года – до 15 млрд рублей, так и долгосрочного долга в 2,2 раза – до 9,8 млрд рублей. Доля краткосрочного долга в совокупном долге компании составляет около 2/3.

При этом стоит отметить, что денежные средства по итогам 9М 2011 года составляли лишь 1,04 млрд рублей.

Следует отметить, что в результате кризиса 2008 года доходы по отрасли в целом сильно упали. На восстановление отрасли авиаперевозок компаниям потребовалось около года. Однако такие положительные результаты имеют обратную сторону, долговая нагрузка всех игроков на рынке сильно возросла.

Следовательно, мы оцениваем финансовый риск эмитента как высокий.

Показатели покрытия долга Трансаэро остаются на высоком уровне. Так, показатель Чистый долг/EBITDA по итогам 9М 2011 года достиг значения 3х, тогда как на начало 2011 года его значение составляло 2,5х.

В материалах к размещению выпуска говорится, что компания планирует направить привлеченные от размещения нового займа средства на модернизацию и перекомпоновку воздушных судов с целью улучшения комфортабельности для пассажиров, а также на введение новой услуги – возможность пользоваться широкополосным интернетом на борту самолетов.

В мае текущего года предстоит пройти оферту по рублевому выпуску эмитента суммарным объемом 3 млрд рублей. Мы полагаем, что средства, полученные от размещения нового облигационного займа, компания частично направит на исполнение своих обязательств по оферте в мае текущего года.

Финансовые результаты

Благодаря активному развитию рынка авиаперевозок в России, компания смогла продемонстрировать неплохие результаты в 2011 году.

Выручка Трансаэро за 9М 2011 года достигла почти 62 млрд рублей, что на 40% выше показателя за аналогичный период 2010 года. EBITDA компании также продемонстрировала рост. Так, по итогам 9М 2011 года она составила 4,4 млрд рублей, что на 12% выше значения за 9М 2010 года. Такие финансовые результаты позволили увеличить чистую прибыль с 405 млн рублей за 9М 2010 года до 516 млн рублей за 9М 2011 года.

При этом показатель рентабельности по EBITDA по итогам 9М 2011 года составил 7% против 9% за 9М 2010 года. Невысокие показатели рентабельности характерны для всех авиаперевозчиков поскольку обусловлены ценами на топливо, цены на которое являются непредсказуемыми, а в последние годы и очень высокими.

Хорошие финансовые результаты компании на фоне растущего рынка авиаперевозок позволяет компании несколько нивелировать негативный фактор роста долговых показателей.

Рублевые облигации

В настоящее время на рынке обращаются облигации Трансаэро 1-й серии объемом эмиссии 3 млрд рублей с погашением в октябре 2013 года. Оферта по займу предусмотрена в мае текущего года. Кроме того, в ноябре 2010 года по выпуску прошла оферта, в ходе которой инвесторы не предъявили ни одной бумаги к выкупу. Таким образом, весь объем остался в обращении.

Выпуск Трансаэро БО-1 на 2,5 млрд рублей маркетируется сейчас с доходностью к 1,5- годовой оферте на уровне 11,83-12,89% годовых. Книга заявок на покупку облигаций будет открыта с 14 по 21 февраля. Размещение облигаций намечено на 2 марта. На наш взгляд, участие в займе может быть интересно для инвесторов, склонных к риску.

Для оценки планируемого займа Трансаэро БО-1 на 2,5 млрд рублей мы рассмотрели отчетности Аэрофлота, ЮТэйр и АК Сибирь. По масштабам деятельности, по доле рынка и по основным финансовым показателям Трансаэро наиболее сопоставим с Аэрофлотом. Аэрофлот является самым близким конкурентом Трансаэро. При этом по масштабам бизнеса Трансаэро значительно уступает Аэрофлоту: по объему активов и по показателю выручки более чем в 2 раза, показатель EBITDA Трансаэро в 4 раза меньше Аэрофлота.

Стоит отметить, что бумаги нового займа Трансаэро не удовлетворяют требованиям для включения их в Ломбардный список, что существенно снижает их инвестиционную привлекательность. Однако то, что бумаги выпуска являются биржевыми, несколько увеличивает интерес потенциальных инвесторов.

Учитывая все выше изложенное, мы полагаем интересным, участие в займе Трансаэро БО-1 для инвесторов, склонных к риску, с доходностью ближе к верхним уровням маркетируемого диапазона: от 12,7% годовых.