Rambler's Top100
 

UFS Investment Company: Торговые идеи в еврооблигациях


[11.10.2012]  UFS Investment Company    pdf  Полная версия

За последние два месяца на рынке евробондов наблюдался бурный рост цен. Многие инструменты достигли исторических максимумов по цене. Особенно это касается суверенных еврооблигаций России, а также многих выпусков компаний «первого» эшелона.

Основной причиной роста рынка стало объявление о начале QE3 в США. Кроме того, готовность ЕЦБ выкупать суверенные облигации проблемных стран еврозоны позволила снизить напряженность на долговом рынке Европы. Новый этап количественного стимулирования в США будет продолжаться неопределенно долгое время. Это означает, что ликвидность в том или ином объеме продолжит поступать на финансовые рынки.

В этой связи, вполне разумно делать ставку на дальнейшее сужение спрэдов на долговом рынке. При этом наибольшее количество инвестиционных возможностей сейчас представляют именно бумаги «второго» и «третьего» эшелона. Спрэды между некоторыми из них и выпусками «первого» эшелона остаются довольно широкими. В особенности мы обращаем внимание на нижеприведенные евробонды.

Металлоинвест: отставание от Северстали сократится

С середины сентября спрэд между выпуском Металлоинвест-16 и Северсталь-16 расширился с 33 б.п. до 90 б.п., за счет того, что бумаги Северстали оказались более устойчивыми в период небольшой коррекции на рынке. Кредитный профиль Металлоинвеста устойчивый и в целом близок к кредитному профилю Северстали. Так, по итогам 6 месяцев 2012 года коэффициент Чистый долг/EBITDA Металлоинвеста находился на уровне 0,9 – самый низкий показатель среди всех российских металлургических компаний. Аналогичный показатель для Северстали составил 1,4.

Мы полагаем, что спрэд Северсталь-16-Металлоинвест-16 может сократиться до 20-30 б.п. в ближайшее время.

Евраз: спрэд к Северстали также будет сужаться

С весны 2012 года на рынке наблюдается устойчивое расширение спрэда между евробондами Северстали и Евраза. Так с марта месяца, спрэд Северсталь-17-Евраз-18 расширился с 70 б.п. до 170-180 б.п., которые наблюдаются сейчас.

Лишь отчасти это расширение спрэдов обосновано. Напомним, что по итогам 6 месяцев 2012 года кредитный профиль Евраза ухудшился, долговая нагрузка в терминах Чистый долг/EBITDA выросла с 2,2 до 2,7. Компания обосновала это необходимостью привлекать новые средства для рефинансирования старых кредитов и облигаций. В результате были изменены ковенанты по синдицированному кредиту. В частности, пороговое значение по синдицированному кредиту Чистый долг/EBITDA был повышен с 3,0 до 3,5.

Тем не менее, расширение спрэда во многом было связано с более высоким спросом на бумаги Северстали. Доходность евробондов Евраза также сокращалась, но менее быстрыми темпами.

Мы полагаем, что справедливое значение спрэда между эмитентами должно составлять 100-120 б.п. Таким образом, потенциал в выпуске Евраз-18 составляет порядка 70-80 б.п. Аналогичный потенциал имеет и соседний выпуск Евраз-17.

Кокс: спрэд к бумагам Северстали остается широким

Еще одна интересная инвестиция на рынке для инвесторов, склонных к риску – это покупка евробонда Кокс- 16. Среднее значение спрэда между выпусками Кокс-16 и Северсталь-16 составляет около 340 б.п., тогда как сейчас он расширился до 530 б.п.

Как мы отмечали в нашем специальном обзоре, посвященном ОАО «Кокс», несмотря на высокие риски кредитного профиля компании, эмитент имеет возможность рефинансировать свой долг, не выходя на рынок публичного дога. Объем подтвержденных, но неиспользованных кредитных линий компании составляет около 55,0 млрд. рублей, что почти в 2 раза превышает весь текущий объем долга.

С учетом разницы в кредитном качестве, справедливое значение спрэда между выпусками Кокс-16 и Северсталь-16 должно составлять порядка 400 б.п. Таким образом, потенциал снижения доходности составляет около 100-130 б.п.

Выпуск Газпром-18: ожидаем сужение спрэда к кривой доходности России

В нефтегазовом секторе интересных инвестиционных идей практически не осталось, как раз здесь доходности большинства выпусков сейчас тестируют исторические минимумы. Однако, бумаги Газпрома в среднем отставали от евробондов других нефтяных компаний и суверенных бумаг.

Так, спрэд Россия-18-Газпром-18 расширился за последние недели до 140 б.п., во многом благодаря опережающему падению доходностей евробонда Россия-18. Среднее значение спрэда за последние 2 года составляет порядка 100 б.п. Этот спрэд представляется нам справедливым в целом между кривой Газпрома и суверенной кривой России.

Таким образом, падение доходности в выпуске может составить около 40 б.п. и мы рекомендуем его покупать.

Промсвязьбанк-17: спрэд к Альфа-банку может сократиться

Довольно интересным выпуском среди бумаг банков «второго» эшелона остается выпуск Промсвязьбанк-17, который сейчас торгуется со спрэдом к выпуску Альфа-банк- 17 в 240 б.п.

С учетом разницы в кредитном качестве двух банков, спрэд в 180-200 б.п. выглядит справедливым. При этом, среднее значение спрэда между бумагами с начала апреля составляет 210 б.п. Во многом расширение спрэда в последние месяцы связан с повышением рейтинга Альфа- банка агентством S&P до инвестиционного уровня ВВВ-. Это вызвало повышенный спрос на бумагу и снижение доходности. Впрочем, и финансовое состояние Промсвязьбанка остается стабильным, кредитные риски невысокие.

Мы рекомендуем покупать евробонд Промсвязьбанк-17 и оцениваем потенциал снижения доходности на 40-50 б.п.

ВТБ-20: спрэд к бумагам других квазисуверенных банков неоправданно высок

Еще одна тенденция на рынке последних недель – отставание бондов ВТБ от роста бумаг других квазисуверенных банков, в частности Сбербанка, ВЭБа и РСХБ. Так, спрэд ВЭБ-20-ВТБ-20 сейчас расширился до 165 б.п., несмотря на то, что оба банка имеют одинаковый кредитный рейтинг на уровне ВВВ.

Среднее значение спрэда между выпусками за последние 2 года составляет около 80 б.п. и в целом оно оправдано, учитывая в среднем более высокие риски ВТБ, связанные с его инвестиционным и розничным бизнесом, а также регулярными поглощениями других российских банков, которые имели место в недавнем прошлом.

Тем не менее, спрэд в 165 б.п. кажется нам чрезмерно высоким. Мы ожидаем его снижение как минимум на 60-70 б.п. в среднесрочной перспективе.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: