ТКС-банк размещает субординированный евробонд. Рекомендуем участвовать в размещении

Сегодня ТКС-банк открыл книгу заявок на субординированный евробонд, срок погашения которого составит 5,5 лет. Объем размещения по информации организаторов составляет $200-500 млн. Предварительный ориентир по доходности составляет 14,0% годовых. Мы оцениваем справедливый уровень доходности по новому выпуску на уровне 13,0% годовых при дюрации в 4 года. Таким образом, предложенный ориентир по доходности предлагает премию к справедливому уровню в районе 100 б.п. Мы рекомендуем участвовать в займе, хотя обращаем внимание, что потенциально низкая ликвидность затрудняет реализацию спекулятивной торговой идеи.

Ключевые моменты:

- Кредитный портфель продолжает расти очень высокими темпами, за 1П 2012 года он вырос на 57,0% и впервые превысил $1,0 млрд.;

- Качество кредитного портфеля остается на высоком уровне, доля NPL по итогам 1П 2012 составила 3,9%, хотя ее объем рос более высокими темпами, которые составляли 65,4%;

- Банк проводит консервативную политику резервирования, коэффициент РВПС/просроченная задолженность составляет 1,73;

- Ликвидность банка также остается на высоком уровне, объем ликвидных активов составляет около $170 млн. или 13,0% от валюты баланса;

- В следующем году компании предстоит погасить $227,0 млн. по выпущенным облигациям, учитывая высокий объем процентных платежей и возможности скорректировать темпы роста кредитного портфеля, платежеспособности ничего не угрожает;

- Достаточность капитала находится на относительно высоком уровне – по итогам 1П 2012 года доля капитала в активах выросла с 12,8% до 15,5% благодаря допэмиссии акций;

- Единственным слабым звеном по-прежнему остается очень высокая зависимость от облигационного рынка, хотя и она и постепенно сокращается. Доля выпущенных облигаций сократилась с 52,0% на начало 2012 года до 43,6% по итогам 1П 2012 года.

Оценка займа

В целом мы оцениваем финансовую устойчивость банка как высокую, а его кредитные риски близки к рискам Банка Русский Стандарт. Несмотря на это, «старшие» выпуски евробондов сейчас торгуется под одну из самых высоких доходностей в банковском секторе и мы считаем их хорошей инвестицией в рамках стратегии «buy&hold».

Уровень доходности в 14,0% по субординированному выпуску предлагает премию к субординированному выпуску Банк Русский Стандарт в районе 390 б.п., что на наш взгляд является чрезмерным. Даже учитывая более рисковую модель бизнеса ТКС-банка и высокую зависимость от долговых рынков, справедливый уровень премии не должен превышать 270-300 б.п., учитывая премию за потенциальную неликвидность выпуска. Таким образом, справедливый уровень доходности по новому займу составляет 12,8-13,0% годовых, а премия при размещении – 100-120 б.п. Вполне вероятно, что в ходе размещения, первоначальный ориентир будет понижен.

Мы рекомендуем участвовать в займе, хотя обращаем внимание, что потенциально низкая ликвидность затрудняет реализацию спекулятивной торговой идеи.