Дебютный рублевый выпуск Беларуси

Факторы инвестиционной привлекательности

Сильные стороны:

1. Суверенные рублевые риски со значительной премией к ОФЗ;
2. Доля промышленности в ВВП (28%) с ежегодным увеличением доли;
3. Среднегодовые темпы прироста инвестиций за последние 5 лет - около 18%;
4. Развитие инновационного производства, снижение материалоемкости на 25% (за последние несколько лет);
5. Положительная динамика роста ВВП, даже в условиях международного экономического кризиса (6,6% за 9 месяцев 2010 г.);
6. Планомерное снижение потребительской инфляции (1%-2% в год) при росте реальной заработной платы (на 10% в 2010 году);
7. Низкие показатели безработицы (0,9% по официальным данным);
8. Снижение доли краткосрочного долга в общем объеме государственного долга с 70% до 45%.

Слабые стороны:

1. Ухудшение отношений с Россией - основным торговым партнером (более 70% экспорта и 90% импорта); 2. Низкая доля частного сектора в экономике страны (42% к ВВП);
3. Высокая зависимость от внешних поставок энергоресурсов (85% от потребностей);
4. Рост государственного внешнего долга более чем в 2 раза за последний финансовый год (до конца года с учетом новых займов около 18% ВВП);
5. Дефицит платежного баланса около 10%.

Позиционирование выпуска

В настоящее время на рынке еврооблигаций обращается один выпуск Республики Беларусь с доходностью к погашению 7,89% и дюрацией 3,88 года объемом $1 млрд. На наш взгляд существующий спрэд на рынке еврооблигаций в 150 б.п. между займом Республики Беларусь и кривой долга Украины, не отражает реальной действительности. Международный кредитный рейтинг Республики Беларусь от S&P равен B+, такой же, как у Украины, при этом рейтинг от Moody's даже выше на одну ступень. Исходя из этого и более высоких экономических показателей, таких как ВВП на душу населения и отношения внешнего государственного долга к ВВП, мы считаем что доходность облигаций Украины и Беларуси, должна находиться на одной кривой.

Следовательно, справедливый спрэд между евробондами Беларусь-15 и кредитной кривой России должен составлять 300 б.п., а не 500 б.п., как сейчас. Существующий дисбаланс отражает всего лишь опасения иностранных инвесторов по поводу политической ситуации в Беларуси.

Однако если рассматривать политические риски, заложенные в текущей рыночной оценке, то как показывает практика российско-беларусско-украинских отношений, лидеры стран всегда умели договариваться. Хорошим примером служит падение доходности Украина-17 на 500 б.п. после выборов в феврале 2010 года.

По текущей оценке долговых обязательств России на внутреннем рынке, справедливая доходность рублевых облигаций Республики Беларусь, с учетом предлагаемой дюрации по дебютному займу 1-й серии, составит 8,85%-9,0%, что полностью укладывается в ориентир предложенный организаторами выпуска. А с учетом эксклюзивности предложения суверенного долга на рублевом облигационном рынке, мы видим снижение доходности в процессе сбора заявок до 8,2%-8,5%.