Мировые рынки и макроэкономика

В среду рынки перейдут в режим консолидации в преддверии выхода протоколов к последнему заседанию ФРС и выступления Бена Бернанке. В целом на рынках по- прежнему доминируют позитивные настроения, что подтверждает сдержанная реакция на понижение агентством S&P суверенного рейтинга Италии и выход негативных данных по внешней торговли в Китае.

После благополучного разрешения ситуации вокруг Греции и Португалии инвесторам предстоит отреагировать на рейтинговые действия в отношении другой «проблемной» страны. S&P понизило рейтинг Италии с уровня «BBB+» до уровня «BBB» с негативным прогнозом, сославшись на пересмотр оценки темпов роста ВВП в этом году до -1,9% с -1,4% по причине потери конкурентоспособности из-за негибкости рынка труда и высоких процентных ставок.

Несмотря на признаки оживления деловой активности в еврозоне, риски обострения долгового кризиса по-прежнему рано сбрасывать со счетов. По этой причине данное ЕЦБ обещание удерживать ставки на низком уровне на продолжительный срок может оказаться уместным при усугублении ситуации на финансовых рынках. Вчера представитель Совета Управляющих Йорг Асмуссен отметил, что ЕЦБ может придерживаться нового курса монетарной политики, по крайней мере, один год. При этом не исключается проведение новых раундов программы долгосрочного рефинансирования (LTRO).

МВФ в докладе о перспективах мировой экономики призвал ЕЦБ понизить ключевую и депозитную ставки, а также задействовать прочие инструменты, в частности даже прямой выкуп частных активов, а ФРС – не торопиться с отказом от программы количественного смягчения. О том, насколько монетарные власти США готовы прислушиваться к данным рекомендациям станет известно после публикации протоколов к последнему заседанию ФРС в 22:00 МСК. Возможно, этой темы коснется и глава ФРС Бен Бернанке в 00:10 МСК (четверг) на конференции в Бостоне.

МВФ понизил прогноз темпов роста мировой экономики на 0,2 п. п. до 3,1% в этом году и 3,8% в следующем, в том числе из-за снижения темпов роста ВВП КНР. В этом году эксперты фонда ждут 7,8%, официальный прогноз Пекина составляет 7,5%. Опубликованные данные по внешней торговле добавляют скепсис в оценку достижения и этого ориентира. Экспорт в годовом исчислении сократился на 3,1%, в то время как импорт – на 0,7%, (прогноз: +4% и +8% соответственно).

Российская экономика

На фоне невысокой потребности банков в ликвидности условия заимствований на денежном рынке остаются комфортными. Ставка овернайт Mosprime удерживается вблизи минимума с середины февраля (5,81% +1 б. п.). Уровень задолженности по операциям РЕПО перед Банком России приблизился к отметке в 1,8 трлн руб. Вчера регулятор сократил лимит однодневного аукциона до 100 млрд руб. Неудовлетворенный спрос в 44 млрд руб. был покрыт на недельном аукционе, где банки при лимите в 1 940 млрд руб. привлекли 1 681 млрд руб. Сегодня по второй части недельного РЕПО кредитным организациям предстоит вернуть 1 652 млрд руб. В свете приближения очередных налоговых платежей мы ожидаем постепенного повышения процентных ставок на денежном рынке.

На внутреннем валютном рынке вторник сложился в пользу рубля. Высокие цены на нефть с некоторой задержкой все же стали благотворно сказываться на динамике национальной валюты. Катализатором для сокращения валютной позиции участниками торгов стало ослабление американского доллара против валют развивающихся стран.

На среднесрочную перспективу предпосылок для существенного укрепления рубля пока нет. Ожидания сокращения ФРС программы количественного смягчения сохраняют риски нового раунда оттока капитала, что наблюдалось в мае и нашло отражение в оценке платежного баланса за II квартал. Вчера МВФ представил обновленный доклад о перспективах мировой экономики, где указал на уязвимость развивающихся экономик от быстрого отказа ФРС от нетрадиционного стимулирования.

Не внушают оптимизм и данные по торговым потокам. Согласно данным Федеральной таможенной службы, положительное внешнеторговое сальдо в январе-мае сократилось по сравнению с прошлым годом на 14,8% до $85,6 млрд за счет понижения объема экспорта на 5,2% и одновременного повышения объема импорта на 2,8%. В подобных условиях ЦБ РФ продолжил подстраховываться и передвинул границы бивалютной корзины вверх на 5 копеек во второй раз в этом году. Теперь коридор составляет 31,75-31,85 руб.

Долговой рынок

Еврооблигации

Российские еврооблигации показали небольшое укрепление во вторник на фоне снижения доходности американских гособлигаций перед сегодняшней публикацией протокола заседания FOMC ФРС за 18–19 июня.

Доходность UST-10 во вторник вечером опускалась ниже отметок 2,62%, что относительно далеко от пика начала недели на отметке 2,75%. Это помогло небольшому укреплению эталонных российских евробондов Russia-30 и Russia-42 — оба выпуска прибавили порядка 0,25 п. п., несмотря на различия в дюрации.

Спред между UST-10 и евробондом Russia-30 находится сегодня утром вблизи закрытия торгов вторника на отметках выше 155 б. п. и по-прежнему выглядит чрезмерно широким.

Мы ожидаем сохранения тенденции к укреплению российских бумаг до конца текущей недели, отмечаем поддержку со стороны высокой стоимости нефти и ожидания снижения процентных ставок на пятничном заседании российского Центробанка.

На наш взгляд, публикация протокола заседания ФРС США сегодня вечером не принесет на долговые рынки существенного всплеска волатильности, поскольку ожидания начала сокращения стимулирования в США в сентябре этого года уже в ценах.

Помимо прочего, отмечаем активизацию эмитентов на первичном долговом рынке. Так, книги заявок на субординированные евробонды открыл банк «Русский Стандарт». Кроме того, о начале роуд-шоу еврооблигаций во франках или фунтах заявил «Газпром».

Локальный рынок

Рублевые облигации корпоративного сектора вчера незначительно укрепились, согласно основным бенчмаркам. При этом объем торгов остался достаточно низким. Причина низкой активности инвесторов — скудный внешний новостной фон. В результате движение в различных бумагах объяснялось индивидуальными факторами. Среди лидеров роста были заметны некоторые выпуски «Вымпелкома» и ФСК ЕЭС.

Суверенные облигации также показали рост. Существенную роль сыграло некоторое укрепление рубля к бивалютной корзине. Доходность суверенной кривой снизилась на 8 б. п. Наибольшим спросом пользовались выпуски с дюрацией более 5 лет. Минфин опубликовал окончательные ориентиры по доходности для выпусков ОФЗ, которые могут будут предложены на сегодняшнем аукционе. Ориентир по выпускам 26211 — 7,38–7,43% при доходности на вторичном рынке 7,40% годовых. Выпуск 25081 предполагает ориентир 6,6–6,65% при текущей фактической доходности 6,64%. Таким образом, с учетом премии ко вторичному рынку более интересно выглядит выпуск 25081. Хотя и в этом случае премию ко вторичному рынку на уровне 3 б. п. нельзя назвать привлекательной. Напомним, что суммарный объем сегодняшнего предложения ОФЗ со стороны Минфина составит 20 млрд руб. Положительный исход аукциона сможет поддержать котировки ОФЗ до конца следующей недели.

Кроме доразмещений ОФЗ, сегодня ожидается начало размещения выпусков Банк Держава, БО-01 объемом 1 млрд руб. и ДельтаКредит, 10-ИП объемом 5 млрд руб. Остается открытой книга заявок на покупок выпуска Life Consumer Finance B.V., 01 (ABS) объемом 3,2 млрд руб.

Сегодня ожидаем продолжения роста рынка рублевых облигаций.

Комментарии по эмитентам

Банк «Русский Стандарт»

Банк «Русский Стандарт» во вторник открыл книгу заявок на долларовые еврооблигации сроком 10,5 лет с колл-опционом через 5,5 лет. Ориентир доходности составляет 11,5% годовых. Привлеченные средства пойдут в капитал второго уровня банка.

Роуд-шоу банк провел еще в мае, но тогда отложил размещение из-за начавшегося периода роста доходности на мировых долговых рынках. На текущий момент в банке, похоже, не верят в перспективы снижения доходности в ближайшее время и рассчитывают привлечь займ до публикации полугодовой отчетности по МСФО.

Мы считаем предложенный ориентир доходности довольно интересным, поскольку среди банковских евробондов сравнимую доходность предлагает только выпуск банка «Ренессанс Кредит» RCCF-18 (YTM-11,5%, Z-спред 1008 б. п.). Для сравнения, евробонд ТКС Банка AKBHC-18 (YTM-10,91%, Z-спред 905 б. п.), имея схожие риски концентрации на бизнесе кредитных карт, торгуется с доходностью на 60 б. п. меньше ориентира «Русского Стандарта».

У банка нет отчетности по МСФО за первый квартал 2013 года, поэтому сложно сказать, как сейчас обстоят дела с кредитным портфелем и достаточностью капитала банка. Тем не менее, в опубликованном вчера исследовании агентства Moody’s говорится, что «Русскому Стандарту» вместе с Альфа-Банком и Номос-Банком не хватает в сумме около $700 млн для соответствия нормам достаточности капитала «Базель III».

Таким образом, мы ожидаем, что после привлечения субординированного долга банк существенно улучшит показатели капитала, а размещенный евробонд будет торговаться с премией порядка 10–15 б. п. к выпуску ТКС Банка AKBHC-18. В этой связи при размещении по ориентиру возможен рост стоимости нового выпуска «Русского Стандарта» на вторичном рынке.

Уралвагонзавод

Уралвагонзавод проводит премаркетинг выпусков биржевых облигаций серии БО-01 и БО-02 объемом 6 млрд рублей. Ориентир по доходности к оферте — 9,2–9,46%. Книга заявок, согласно предварительным данным, будет открыта с 15 по 16 июня. Срок обращения — 7 лет c офертой через полтора года.

На данный момент в обращении находятся два выпуска облигаций компании. Однако оценка премии ко вторичному рынку затруднена в связи с небольшой дюрацией обращающихся выпусков.

Отметим, что компания является информационно закрытой. Согласно отчетности по РСБУ за 2012 год, компания существенно увеличила объем краткосрочного долга, нарастив его с 8 до 20,5 млрд руб. Суммарный объем денежных средств и краткосрочных финансовых вложений составляет 4,8 млрд руб., что недостаточно для покрытия краткосрочных заѐмных средств. Однако тот факт, что компания является прибыльной, указывает на высокую вероятность сокращения долговой нагрузки.

В связи с отсутствием кредитных рейтингов у эмитента и невысоким уровнем предлагаемой доходности при потенциально низкой ликвидности нового выпуска участие в размещении не выглядит интересно.

ЛОКО-Банк

ЛОКО-Банк размешает облигации серии БО-05 на сумму 3 млрд рублей. Срок обращения — 5 лет. По займу планируется оферта через 6 месяцев. Ориентир по доходности к оферте 9,05–9,31% годовых. Книга заявок на покупку бумаг будет открыта с 15 по 19 июля. Планируемая дата размещения — 23 июля 2013 г.

Премия ко вторичному рынку с учетом дюрации составит 30–60 б. п. по верхней границе объявленного ориентира. Показатель Н1 банка, который на 01.06.2013 составил 12,86%, нельзя назвать высоким. Качество активов относительно хорошее. Большая часть кредитного портфеля состоит из корпоративных кредитов, что дополнительно снижает кредитные риски. Отметим также, что банк имеет хороший запас ликвидности. Около трети активов банка приходится на ценные бумаги, главным образом облигации, и прочие ликвидные активы.

Предложение может быть интересно как возможность для краткосрочного инвестирования под относительно хорошую ставку. При этом снижения доходности после размещения мы не ожидаем.