Rambler's Top100
 

UFS Investment Company: Рублевый долговой рынок. Ситуация на рынке в январе. Обзор за месяц и прогноз на февраль


[09.02.2012]  UFS Investment Company    pdf  Полная версия

Ситуация на рынке в январе. Обзор за месяц и прогноз на февраль

Макроэкономические индикаторы России

Инфляция в России в январе 2012 года составила 0,5%. Первые две недели января темп роста потребительских цен держался на уровне 0,1%, в период с 17 по 23 января составил 0,2%, а в последнюю неделю – 0,1%. Напомним, что за аналогичный период прошлого года инфляция составила 2,4%. В Москве цены в январе выросли на 0,8%, в Санкт-Петербурге – на 0,6%.

Заметим, что в течение последних двух месяцев недельные темпы роста цен не превышали 0,1%. Прогноз МЭР по инфляции в январе находился на уровне 0,4%, а прогноз ЦБ РФ – 0,6-0,8%. Отметим, что по итогам 2011 года инфляция в России составила 6,1%, что является наименьшим значением с 1991 года.

Прогноз МВФ по инфляции в России в текущем году составляет 6,3-6,4%. В соответствии с нашей Стратегией на 2012 год, мы прогнозируем ускорение инфляции в текущем году по сравнению с прошедшим до 7-7,5% годовых.

Замедление роста цен в начале года обусловлено тем, что цены на услуги ЖКХ и тарифы на электроэнергию и газ не изменялись. Как известно, основным фактором, подстегивающим инфляцию в стране, являются именно цены на услуги ЖКХ и тарифы, повышение которых было отложено на середину года. Кроме того, в текущем году средний рост тарифов ограничен значением 6-6,5%.

В январе вышла новость о том, что Росстат планирует пересчитать ВВП России по международным стандартам. Росстат будет учитывать в ВВП вмененный доход, то есть сколько бы платил собственник, если бы снимал свое жилье. После перехода Росстатом на новую методику расчета значение ВВП России может увеличиться на несколько процентов. Напомним, что в 2011 году ВВП составил 58,7 трлн. рублей, а прирост – 4,3%.

На валютном рынке наблюдалась тенденция укрепления российского рубля по отношению к доллару США и евро. К концу месяца стоимость доллара США подешевела на 1,5 рубля – до 30,36 рубля за доллар США, снижение стоимости евро за рубль составило 79 копеек – до 39,97 рубля за евро. Мы полагаем, что укрепление национальной валюты по отношению к доллару США и евро в ближайшем будущем продолжится. Наш прогноз по курсу доллар США/рубль на конец 2012 года – 30,1 рубля, по бивалютной корзине – 34,8 рубля (подробнее смотрите Стратегию на 2012 год).

В связи с замедлением оттока капитала из страны и укреплением курса рубля золотовалютные резервы на конец января превысили $500 млрд. Напомним, что в конце декабря этот показатель находился у отметки $497 млрд.

Денежный рынок

Ликвидность банковского сектора в начале января 2012 года находилась на уровне 1,3-1,4 трлн. рублей. Для сравнения значение этого показателя в начале 2011 года превышало 1,7 трлн. рублей. Во второй половине января ликвидность опускалась ниже 1 трлн. рублей – до 660 млрд. рублей.

Что касается чистой ликвидной позиции банковской системы, то в январе ее значение было положительным только в первой половине месяца. С началом налогового периода ситуация с ликвидностью начала стремительно ухудшаться, значение чистой ликвидной позиции ушло в минус, а в некоторые дни месяца опускалась ниже –0,5 трлн. рублей.

Во второй половине прошлого года банки наращивали свои обязательства перед Минфином и Банком России, покрывая растущий дефицит рублевой ликвидности. Начиная с сентября и до конца минувшего года впервые с ноября 2009 года, чистая ликвидная позиция банковского сектора находилась на отметке ниже нуля. То есть, банки занимали «короткие» деньги в большем объеме, чем могли вернуть. Начало 2012 года также характеризовалось отрицательной чистой ликвидной позицией, тогда как в 2011 году этот показатель был «в плюсе».

Всего в январе суммарный объем лимитов РЕПО составил 950 млрд. рублей, а привлечено было 815 млрд. рублей, средняя процентная ставка размещения – 5,79% годовых.

Несмотря на потребность банковского сектора в рублях, ЦБ РФ устанавливает символические лимиты на аукционах прямого РЕПО. Это в свою очередь отразилось на росте средних ставок на аукционах прямого РЕПО. В начале месяца ставки по однодневному прямому РЕПО находились на уровне 5,5% годовых, к концу месяца они выросли до 6,1% годовых.

В таких условиях кредитные организации вынуждены были прибегать к РЕПО по фиксированной ставке (6,25% годовых). В середине января задолженность банковской системы перед ЦБ РФ по РЕПО по фиксированной ставке достигала 180 млрд. рублей, хотя сейчас понизилась до нуля.

В январе Минфин провел 5 аукционов по размещению свободных бюджетных средств на общую сумму 440 млрд. рублей. При этом размещены были только 408,8 млрд. рублей, средняя процентная ставка – 7,28% годовых.

Ставки денежного рынка в начале января были на 1 п.п. ниже значений в конце января. Так, в начале года средняя ставка Mosprime o/n находилась на уровне 4,8% годовых, в концу месяца ее значение выросло на 90 б.п. – до 5,7% годовых.

На денежном рынке в течение 2012 года и в феврале, соответственно, мы ожидаем сохранения тенденции сжатия ликвидности в течение налоговых периодов и улучшения ситуации после.

Первичный рынок ОФЗ

На первичном рынке ОФЗ в январе были размещены два выпуска по 20 млрд. рублей каждый. Оба выпуска размещались с переподпиской в 2 раза. Высокий спрос на госбумаги был обусловлен дефицитом предложения госбумаг. Последнее размещение ОФЗ состоялось в начале декабря прошлого года. После такого перерыва Минфин удачно провел первые аукционы в текущем году, разместив бумаги практически без премии к рынку. Размещения ОФЗ могут служить ориентиром для облигационных займов корпораций.

Рынок рублевых корпоративных облигаций

Первичный рынок

В январе 2012 года объем размещений на первичном рынке составил свыше 15 млрд. рублей, что является рекордным значением за последние несколько лет. Кроме того, инвесторам были предложены облигации ИКС 5 Финанс 4-й серии, размещаемые на рынке вторично.

Активизации первичного рынка способствовала благоприятная ситуация с ликвидностью в начале года, а также спокойный внешний фон. В СМИ постоянно появлялись сообщения о том, что вопрос по реструктуризации греческого долга будет решен в начале февраля.

Начало февраля охарактеризовалось бумом на первичном рынке корпоративного долга. За несколько первых дней месяца были размещены облигации суммарным объемом 43 млрд. рублей. На ближайшие две недели на момент написания обзора запланировано размещений еще на 40 млрд. рублей. Мы полагаем, что рынок этим не ограничится. Поскольку многие эмитенты ждали подходящего момента для объявления о начале размещения. Стабилизирующаяся ситуация на рынке МБК, укрепление рубля, растущая нефть, все это способствовало и продолжает способствовать возникновению позитивных настроений на рынке рублевого корпоративного долга.

Теле2-Санкт-Петербург (-/-/-) 6 февраля открыл книгу заявок на покупку облигаций 5-й серии на 4 млрд. рублей. Срок обращения выпуска – 10 лет, купоны выплачиваются дважды в год. Оферта по выпуску предусмотрена через 2 года. Ставка 1-го купона находится в диапазоне 9,2-9,7% годовых. По нашим расчетам, доходность к оферте по заявленной ставке 1-го купона находится на уровне 9,41-9,94% годовых. Премия к кривой МТС составляет 100-150 б.п. Таким образом, участие в займе интересно от нижней границы диапазона доходности.

Кроме того, вчера компания открыла книгу заявок на покупку облигаций 4-й серии на 3 млрд. рублей. Срок обращения займа также составляет 10 лет.

Размещение выпусков намечено на 13 февраля.

ЛК «Уралсиб» (-/-/ВВ-) 9 февраля планирует разместить биржевые облигации БО-05 на 3 млрд. рублей. Купоны выплачиваются 4 раза в год. График амортизации предусматривает погашение 8,33% от номинала в даты выплаты 1-11-го купонов и 8.37% от номинала - в дату выплаты 12-го купона. Дюрация займа составит 1,47 года, оферта не предусмотрена. Ставка 1-го купона была установлена на уровне 11,5% годовых, доходность – 12,01% годовых. Индикативная ставка купона находилась в диапазоне 11-11,5% годовых, что соответствует доходности 11,46–12,01% годовых.

Напомним, что 16 января на первичном рынке были размещены облигации ЛК «Уралсиб» БО-02 на 2 млрд. рублей. Ставка 1-го купона по бумагам составила 11,5% годовых, что соответствует доходности к погашению – 12% годовых. Дюрация займа – 2,56 года. На наш взгляд, размещение носило нерыночный характер.

Предложение по новому выпуску БО-05 выглядит интереснее, чем размещенный в январе БО-02. Премия к собственной кривой по новым займам составляет 70-120 б.п. Выпуск интересен еще и потому, что может быть включен в ломбардный список Банка России. Кроме того облигации выпуска включены в котировальный список «В» ФБ ММВБ. Участие в первичном размещении привлекательно, поскольку эмитент предоставляет рынку хорошую премию за наиболее вероятное отсутствие ликвидности в бумагах.

ЛК Уралсиб входит в состав Финансовой корпорации "Уралсиб". Банку "Уралсиб" принадлежит 87,6% ее уставного капитала.

АИЖК 2011-2 (-/-/-) с 8 по 10 февраля откроет книгу заявок на покупку облигаций серии А1 в рамках вторичного размещения. Объем предложения составляет 5,94 млрд. рублей. Размещение намечено на 13 февраля. Выпуск маркетируется по цене 99,95-100,15% от номинала, доходность к оферте 8,66-8,35% годовых. Премия к кривой ОФЗ составляет около 200 б.п. На наш взгляд, участие в размещении может быть интересно, в частности, иностранным инвесторам.

Мечел (B1/-/-) планирует 14 февраля разместить облигации серии БО-4 на 5 млрд. рублей. По выпуску предусмотрена оферта через 2 года. Купоны выплачиваются дважды в год. Книга заявок на покупку облигаций будет открыта с 6 по 14 февраля. Индикативная ставка 1-го купона составляет 10,25-10,75% годовых, доходность к оферте 10,51-11,04% годовых.

По итогам 9 месяцев 2011 года по МСФО, активы компании составили $18 млрд., выручка Мечела – $9,6 млрд., показатель EBITDA – $1,9 млрд. По итогам IП 2011 года отношение Чистый долг/EBITDA составляло 3,57х.

Для сравнения кривая доходности по облигациям ММК (Ba3/Withdrawn/BB+) с дюрацией около 3 лет проходит в точке около 8,8% годовых. Спред между кривыми ММК и Мечела составляет 145 б.п. На наш взгляд, это справедливо, учитывая высокую долговую нагрузку Мечела.

Участие в первичном размещении интересно от середины заявленного диапазона по доходности. Эмитент предлагает премию к своей кривой около 65-120 б.п. за высокие показатели долговой нагрузки.

Нота-банк (B3/-/-) 15 февраля планирует разместить дебютные облигации на 1 млрд. рублей. Срок обращения ценных бумаг составит 2 года, оферты по выпуску не предусмотрено. Банк занимает 97-е место в рэнкинге РБК по величине ЧА на 01.10.2011 года. Банки с таким же рейтингом, как у эмитента, торгуются сейчас с доходностями от 11% до 12,5% годовых. Банк Кедр (В2/-/В) (108-е место в рэнкинге РБК по величине ЧА на 01.10.2011 года) торгуется с доходностью 11,3% годовых. Меткомбанк (В3/-/В) (77-е место в рэнкинге РБК по величине ЧА на 01.10.2011 года) торгуется с доходностью 11,7% годовых. Дополнительным фактором риска по выпуску Нота-банка является структура займа, облигации не являются биржевыми, то есть на вторичные торги бумаги выйдут не ранее чем через месяц после размещения на бирже.

Ориентир по ставке 1-го купона находится в диапазоне 11-11,4% годовых, доходность к годовой оферте 11,27-11,69% годовых. Таким образом, учитывая кредитные рейтинги эмитента, и то, что банк является дебютантом на рынке корпоративного долга, мы полагаем справедливым уровень доходности нового займа от 11,5% годовых.

ГМС (Гидромашсервис) (-/ВВ-/-) планирует разместить облигации серии 2 на 3 млрд. рублей. Книга будет открыта с 6 до 15 февраля. Размещение 3-летних облигаций планируется провести 17 февраля. Ориентир по ставке 1-го купона составляет 10,5-11% годовых, доходность к погашению – 10,78-11,3% годовых. ГМС имеет кредитный рейтинг S&P на уровне ВВ-/Стабильный, планируемому выпуску облигаций присвоен рейтинг В+/стабильный, что обеспечивает потенциальное попадание бумаг в Ломбардный Список ЦБ РФ. Таким образом, премия к кривой ОФЗ составляет 350-400 б.п., премия к бумагам НК Альянс составляет 20-70 б.п. На наш взгляд, заявленные ориентиры по планируемому займу выглядят интересно, учитывая кредитное качество эмитента. Однако дюрация нового займа (около 3-х лет) может несколько снизить спрос на бумаги ГМС на фоне сохраняющейся неопределенности на внешних рынках. На наш взгляд, выпуск будет размещен ближе у верхней границы заявленного диапазона.

По итогам 6 месяцев 2011 года по МСФО, активы компании составляют 22,83 млрд. рублей. Выручка группы – 13,86 млрд. рублей (23,07 млрд. рублей), прибыль до уплаты налогов – 2,58 млрд. рублей, чистая прибыль – 2,08 млрд. рублей (1,58 млрд. рублей за 2010 год). Показатель EBITDA – 3,1 млрд. рублей (против 2,25 млрд. рублей за 2010 год).

Татфондбанк (В2/-/-) планирует разместить облигации серии БО-4 объемом эмиссии 3 млрд. рублей. По выпуску предусмотрена оферта через 1 год после размещения, купоны выплачиваются 2 раза в год. Выпуск маркетируется со ставкой 1-го купона на уровне 11,5-12% годовых, доходность к оферте 11,8-12,33% годовых. Книга заявок на покупку бумаг будет открыта с 6 по 17 февраля. Размещение облигаций запланировано на 21 февраля. Таким образом, премия к кривой ТФБ составляет 180-230 б.п. Заметим, что 7-й выпуск банка примерно с той же дюрацией торгуется сейчас около 9,9% годовых. На наш взгляд, справедливый уровень доходности нового выпуска находится на уровне 10% годовых Участие в первичном размещении при заявленных ориентирах по доходности выглядят крайне привлекательно даже от нижней границы маркетируемого диапазона. Мы полагаем, что в ближайшее время ориентиры по новому выпуску будут понижены. Специальный комментарий к размещению последует.

Кредит Европа Банк (Ba3/-/BB-) планирует разместить облигации серии БО-2 на 5 млрд. рублей. Ориентир по ставке 1-го купона составляет 10,25-11% годовых, доходность к оферте через 2 года- 10,51-11,3% годовых. Справедливый уровень доходности по займу находится на уровне 10% годовых. Таким образом, эмитент предлагает хорошую премию 50-80 б.п. и предложение выглядит интересно для участия в первичном размещении.

МСП Банк (Российский банк поддержки малого и среднего предпринимательства) (Baa2/BBB/-) 9 февраля начнет сбор заявок на покупку дебютного выпуска облигаций на 5 млрд. рублей. Книга будет открыта до 13 февраля. Размещение займа планируется осуществить 13 февраля. Ориентир поставке 1-го купона составляет 8,75-9,75% годовых, что соответствует доходности к оферте через 2 года на уровне 8,94-9,46% годовых. Срок обращения ценных бумаг составляет 10 лет, купоны выплачиваются 2 раза в год. Банк на 100% принадлежит ВЭБу. Ранее банк планировал размещать этот выпуск в декабре прошлого года. Ориентир по ставке 1-го купона находился на уровне 9-9,75% годовых. Выпуск предлагает премию к кривой ВЭБа около 120-170 б.п. На наш взгляд участие в выпуске интересно от нижней границы маркетируемого диапазона.

Вторичный рынок

Вторичный рынок рублевого корпоративного долга в начале года находился под давлением дефицита рублевой ликвидности на фоне оттоков денежных средств в связи с налоговым периодом. Также некоторый отток был вызван навесом первичных размещений на рынке долговых обязательств корпораций и рынка ОФЗ. Кроме того, неопределенность на внешнем фоне не способствовала покупкам на внутреннем рынке. В центре внимания инвесторов в конце прошлого года и в начале 2012 года был вопрос о частичном списании греческого долга частными инвесторами.

В результате за январь индекс средневзвешенной эффективной доходности IFX-Cbonds понизился на 14 б.п. – до 8,76% годовых.

К концу месяца стали появляться сообщения о том, что переговоры частных инвесторов с Грецией близки к завершению. На фоне этого в последние дни января и в начале февраля мы наблюдали активизацию покупок на рынке долга корпораций и на рынке госдолга.

Мы ожидаем, что уже в ближайшие дни переговоры с частными инвесторами завершатся договоренностью о частичном списании долга страны. Кроме того, начало февраля характеризуется улучшением ситуации на денежном рынке: индикативная ставка Mosprime O/N упала в первые дни февраля упала до 4,87% годовых, ставка Mosprime 3М снизилась до 6,92% годовых. На наш взгляд, в первой половине месяца мы сможем увидеть продолжение роста цен на рынке рублевых бондов как корпоративного, так и государственного сектора.

Кроме того, все эти факторы будут способствовать активизации первичного рынка не только со стороны высоконадежных заемщиков, но и среди эмитентов так называемого «третьего эшелона». Эти компании постараются воспользоваться создавшейся ситуацией на рынке для выпуска своих долговых обязательств. При этом спросом со стороны инвесторов будут пользоваться выпуски не только с короткой дюрацией (до года), как это было в последнее время, но и более длинные бумаги.

Торговые идеи

В настоящее время на вторичном рублевом рынке интересны облигации ССМО ЛенСпецСМУ БО-02, которые торгуются с доходностью около 10,5-10,6% годовых при дюрации 0,86 года. Для сравнения бумаги ЛенСпецСМУ-1 с дюрацией около полугода торгуются с доходностью порядка 10-10,1% годовых. Мы ожидаем сужения доходности БО-2 на 50-70 б.п.

Интересен выпуск «ТрансКонтейнера» 2-й серии с дюрацией 2,3 года, торгуется с доходностью 8,8-8,9% годовых. Премия к кривой РЖД составляет порядка 170-180 б.п. Мы ожидаем сужения спреда порядка 30-40 б.п.

Татфондбанк БО-03 торгуется сейчас со спредом к своей кривой порядка 70-90 б.п. (YTP 11,1-11,2% годовых к оферте 06.12.12). Рекомендуем покупку бумаг и ожидаем сужения спреда по выпуску.

На наш взгляд, перепроданным является выпуск УБРиР-2, торгующийся под 12-12,5% годовых. Рекомендуем покупку бумаг в ожидании снижения доходности на 40-60 б.п. Прямой конкурент СКБ-Банк торгуется с доходностью около 10,2-10,3% годовых. На наш взгляд, несмотря на то, что СКБ-Банк имеет кредитный рейтинг на одну ступень выше УБРиР, спред по доходностям слишком широк.

Среди торгующихся на рынке рублевых облигаций МДМ Банка премию к своей кривой (около 30 б.п.) предлагает выпуск 8-й серии. Дюрация займа – 1,36 года, доходность к оферте 8,9-9% годовых.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: