Мировые рынки и макроэкономика

Аппетит к риску на мировых рынках резко снизился в среду вечером после подтверждения американским Федрезервом курса на постепенный отказ от количественного смягчения.

Глава ФРС США, Бен Бернанке, чьи полномочия на этом посту завершаются в январе 2014 года, сообщил вчера в ходе пресс-конференции после 2-дневного заседания Комитета по операциям на открытых рынках (FOMC), что ФРС может начать снижать объем покупок гособлигаций и ипотечных бумаг уже в этом году.

Тем не менее, Бернанке подчеркнул, что ФРС ставит во главу угла снижение уровня безработицы при сохранении ценовой стабильности в качестве ориентира для определения того, какими темпами сокращать программу стимулирования. Глава ФРС подчеркнул, что Федрезерв оставляет за собой право как сокращать, так и увеличивать покупки активов для поддержания восстановления рынка труда.

При этом ФРС, по словам Бернанке, берет в качестве ориентира уровне безработицы в 7%, одновременно с достижением которого Федрезерв видит логичным окончательный отказ от программы выкупа активов. Бернанке также заявил, что согласно текущим ожиданиям по темпам восстановления американской экономики, которые изменились относительно мартовского заседания, экономика США должна выйти на уровень в 7% уже к марту 2014 года. В этом случае имеет смысл ожидать окончания стимулирования к этому периоду времени или немного позже.

Согласно обновленным прогнозам девятнадцати членов ФРС, американская экономика будет расти несколько более медленными темпами в текущем году, однако увеличится сильнее предыдущих ожиданий в следующем. При этом ожидания относительно улучшения рынка труда обновили в сторону повышения как на текущий, так и на 2 последующих года – в 2015 году Федрезерв теперь ждет уровня безработицы в диапазоне от 6,0% до 6,5%.

Относительно перспектив снижения ставок в США, Бен Бернанке повторил, что Федрезерв не будет рассматривать эту меру до тех пор, пока уровень безработицы не опустится ниже 6,5%, что, согласно текущим ожиданиям, произойдет где-то в середине 2015 года. При этом глава ФРС подчеркнул, что снижение безработицы до этой отметки не означает немедленный подъем ставок, а само увеличение будет медленным и постепенным.

На текущий момент средние ожидания первичных дилеров долгового рынка США показывают, что первое сокращение программы смягчения ФРС будет осуществлено не раньше осени, и будет представлять собой уменьшение стимулирования на $20 млрд в месяц.

Комментарии ФРС США спровоцировали в среду вечером рост доходности гособлигаций США до максимума 15 месяцев на отметке 2,3%, а фондовый рынок потерял около половины процента. В четверг утром распродажи на мировых фондовых площадках продолжаются, повышая привлекательность инструментов с фиксированной доходностью. Негатива на рынок добавили слабые данные от HSBC о производственной активности в Китае, которая замедлилась до минимума 9 месяцев. Кроме того, вчера днем вышли данные об увеличении на 6 тыс. количества обращений за пособиями по безработице в США. Отмечаем также существенное снижение котировок нефти сегодня утром.

Мы ждем сохранения повышенной волатильности на мировых рынках в до конца текущей недели, однако отмечаем, что снижение неопределенности после прояснения намерений ФРС в конечном итоге может найти позитивное отражение в интересе инвесторов к активам с умеренной степенью риска, к которым, на наш взгляд, относится американский рынок акций и еврооблигации развивающихся стран, в частности российские евробонды.

Российская экономика

Задолженность по операциям РЕПО перед ЦБ осталась приблизительно на уровне предыдущего дня – 1,9 трлн руб. Ставка однодневного РЕПО по облигациям на ММВБ сократилась на 3 б. п. до уровня 6,08% годовых.

При этом ставка MOSPRIME O/N выросла на 8 б. п. до уровня 6,39%. Ликвидность банковской системы впервые за последние две недели превысила 1 трлн руб. Сегодня предстоит выплата 1/3 налога на прибыль за первый квартал, а также налога на игорный бизнес за май. Выплаты во вторник на следующей неделе завершат данный налоговый период.

Стоимость бивалютной корзины вновь приблизилась к верхней границе валютного коридора, что является следствием некоторого сокращения нефтяных котировок и продолжения воздействия комментариев Силуанова о возможной девальвации, которые позже были многократно опровергнуты. Ожидаем, что в ближайшее время ЦБ вновь усилит интервенции, что позволит стоимости бивалютной корзины закрепиться ниже 37 рублей. При этом некоторые опасения вызывает приближающееся окончание налогового периода, после которого национальная валюта может потерять поддержку.

Похоже, темпы инфляции начинают ожидаемое снижение. Прирост индекса потребительских цен за предыдущую неделю составил 0,1%. В годовом выражении цены выросли на 7,3% против 7,4% за неделю до этого. Эффект высокой базы начинает сказываться уже в этом месяце. К концу июня наиболее вероятное значение индекса потребительских цен составит 7,2–7,3% годовых.

Сегодня выйдет ряд данных по рынку труда и ЗВР.

Долговой рынок

Еврооблигации

Российские еврооблигации выиграют от прояснения намерений ФРС относительно будущего количественного смягчения в США.

Несмотря на рост доходности американских гособлигаций до пика 15 месяцев, который может привести и к снижению доходности российских евробондов, снятие неопределенности, наконец, даст возможность инвесторам оценить риски и открыть интересные им позиции.

По ходу торгов среды, до того как ФРС озвучил свою позицию, российские евробонды показывали нейтральную динамику во главе с суверенными бумагами, почти не изменившимися в цене по итогам торгов.

Сегодня рынок может увидеть некоторое снижение цен за счет роста доходности американских гособлигаций, однако эффект резкого падения цен на акции может поддержать спрос на инструменты с фиксированной доходностью.

Мы ожидаем сохранения волатильности на большинстве рынков до конца текущей недели, ввиду чего существенные колебания цен могут показать и российские евробонды.

Локальный рынок

Вчера рублевый долговой рынок в основном торговался в боковике. Ценовой индекс корпоративных облигаций ММВБ впервые за длительное время показал положительную динамику, увеличившись на 2 б.п. до 93,01. Традиционно немного лучше рынка выглядели облигации банковского сектора. В то же время облигации металлургов и строителей теряли в цене. Обороты торгов были на среднем уровне. ОФЗ немного просели. Ценовой индекс суверенных рублевых бондов ММВБ снизился с 134,22 до 132,69. Одним из факторов сокращения ОФЗ стало ослабление рубля к бивалютной корзине. Ожидаем роста ОФЗ на отскоке рубля от верхней границы валютного коридора.

Вчерашние аукционы ОФЗ прошли с переменным успехом. Размещение выпуска 25082 прошло с более чем четырехкратной переподпиской. В то же время аукцион по размещению серии 26212 был сорван по причине отсутствия спроса.

Вчера КБ «Национальный стандарт», Номос-Банк и РЖД объявили о намерении разместить выпуски рублевых облигаций в июне – июле. Сегодня пройдет размещение выпуска МБА-Москва, 01 на сумму 3 млрд руб.

С утра складывается нейтральный внешний фон. Это создает предпосылки для нейтральной динамики рублевого долгового рынка в течение сегодняшней торговой сессии.

Комментарии по эмитентам

Алроса

Добывающая около 30% всех алмазов в мире российская компания «Алроса» представила в среду отчетность за 1 квартал 2013 года. Выручка компании по сравнению с аналогичным периодом прошлого года выросла на 6% до 39,6 млрд рублей, показатель EBITDA сократился на 1% до 15,8 млрд рублей, а рентабельность снизилась на 3 п.п. до 40%.

Величина денежных средств и эквивалентов на балансе компании увеличилась в 2 раза до 12,4 млрд руб., краткосрочные долги повысились на 22% до 39,6 млрд руб., долгосрочный долг вырос на 3% до 92,7 млрд руб. Величина общего долга повысилась на 8% до 132,3 млрд руб.

Доля краткосрочного долга в общем долге увеличилась до 30% с 26%. Объем чистого долга увеличился на 3% до 119,9 млрд рублей. Уровень EBITDA за последние 4 квартала равен 60,6 млрд рублей, таким образом показатель Чистый долг/EBITDA в 1 квартале 2013 года вырос до 2,0х с уровня в 1,9х в 1 и 4 кварталах 2012 года.

Несмотря на двукратное увеличение объема денежных средств и эквивалентов на балансе, некоторое ухудшение временной структуры долга, рост величины чистого долга и повышение отношения Чистого долга к EBITDA говорят о незначительном ухудшении кредитного профиля эмитента.

Тем не менее, поступившие в начале недели сообщения о том, что компания, скорее всего, будет исключена из списка на приватизацию и сохранит статус квазисуверенного эмитента, перевешивают умеренно негативные с точки зрения кредитных метрик квартальные результаты.

Из двух обращающихся выпусков еврооблигаций компании привлекательным является более дальний бонд с погашением в 2020 году ALRSRU-20 (YTM-6,02%, Z-спред 402 б.п.). Данный выпуск, на наш взгляд, сейчас перепродан вместе со всем рынком, однако может начать демонстрировать опережающую динамику при стабилизации ситуации в среднесрочной перспективе. Потенциал снижения доходности в бумаге оцениваем в 15-20 б.п.

Металлоинвест

Вчера «Металлоинвест» представил финансовые результаты по МСФО за 1 квартал текущего года.

В целом компания показала ухудшение основных финансовых показателей, которое вызвано снижением мировых цен на производимую компанией продукцию и сокращением продаж компании. Квартальная выручка сократилась на 13% год к году до $1945 млн. EBITDA снизилась на 27% до $579 млн. Сокращение финансовых показателей в первом квартале примерно на том же уровне, что и у прочих компаний отрасли.

За счет сокращения EBITDA показатель Чистый долг/EBITDA вырос с 2,35х до 2,54х.

С начала года компания существенно улучшила график погашения долга. В результате размещения рублевых облигаций на 10 млрд руб. и еврооблигаций на $1 млрд (размещены после отчетной даты) компании удалось рефинансировать часть рублевых кредитов и направить значительные средства на досрочное погашение синдицированного кредита.

Доля краткосрочного долга на 31 марта 2013 года составила лишь 5% и почти полностью покрывается денежными средствами и их эквивалентами. В результате рефинансирования синдицированного кредита погашения долга в 2014 году также невелики. Таким образом, компания хорошо подготовилась к продолжению спада в отрасли.

Рублевые облигации «Металлоинвеста» торгуются со спредом к бумагам «Алросы» от 10 до 35 б.п. При этом кредитные рейтинги компаний находятся на сопоставимом уровне. В среднесрочной перспективе ожидаем сокращения спреда за счет уменьшения доходности бумаг «Металлоинвеста».

КБ «Национальный стандарт»

КБ «Национальный стандарт» планирует в июле разместить облигации серии БО-04 на сумму 2,5 млрд рублей. Срок обращения - 5 лет. По займу планируется оферта через год. Индикативная ставка доходности находится в диапазоне 11,3 –11,83% годовых.

В настоящий момент в обращении находится единственный выпуск облигаций эмитента, который торгуется с доходностью 9,9% годовых при дюрации 0,7 лет. Премия к GCurve составляет 390 б.п. При этом новый выпуск предполагает премию к GCurve на уровне 515–565 б.п. С учетом того, что кривая банка должна быть несколько круче, чем кривая ОФЗ, мы оцениваем премию к первичному рынку на данный момент с учетом объявленного диапазона на уровне 70–120 б.п.

Банк обладает хорошим запасом прочности в виде высокой достаточности капитала (Н1=14,79% на 1 июня 2013 года). Также банк имеет хорошее качество кредитного портфеля, который практически полностью состоит из кредитов юридическим лицам. Среди минусов можно отметить невысокую рентабельность и не самые высокие показатели ликвидности. Тем не менее, кредитный профиль в целом достаточно крепок.

Если рыночная конъюнктура не изменится, то ожидаем сокращения доходности выпуска при выходе на первичные торги на 50 б.п. даже в случае размещения по нижней границе.