Rambler's Top100
 

UFS Investment Company: Операционные расходы снизили рентабельность Газпрома в 2012 году, кредитное качество осталось высоким


[08.05.2013]  UFS Investment Company    pdf  Полная версия

Операционные расходы снизили рентабельность Газпрома в 2012 году. Кредитное качество осталось высоким.

Рост операционных расходов привел к снижению прибыли. Российская газовая монополия ОАО «Газпром» в конце апреля отчиталась о результатах за 2012 год по МСФО. По итогам 2012 года выручка компании выросла на 2,75% до 4,76 трлн рублей, однако из-за роста операционных расходов (на 18,32% до 3,48 трлн рублей) показатель EBITDA сократился на 17,76% до уровня 1,62 трлн рублей, что привело к уменьшению чистой прибыли на 9,82% до 1,21 трлн рублей. Показатель рентабельности по EBITDA опустился за год до 34,0% с 42,5%, операционная рентабельность снизилась до 27,0% с 36,5%, а рентабельность по чистой прибыли сократилась до 24,8% с 28,2% годом ранее. Показатель ROE опустился по итогам 2012 года до 14,9х с 19,1х в 2011 году, а показатель ROA сократился до 10,3х с 13,0х.

Объем проданного газа сократился, а цены выросли. Объем реализованного за 2012 год газа сократился на 7,1% до 482 млрд куб. метров: продажи в России сократились на 5,6% до 264,9 млрд куб. м, в странах СНГ – уменьшились на 19,1% до 66,1 млрд куб. м с 81,7 млрд куб. м, а поставки в Европу и другие страны сократились на 3,6% до 151 млрд куб. м. При этом средняя цена реализации газа в России выросла на 9,1% до 2 871 рубля за 1 тыс. куб. м, в СНГ – увеличилась на 11,5% до 9 490 рублей за 1 тыс. куб. м, а в Европе – выросла на 6,3% до 11 970 рублей за 1 тыс. куб. м.

Операционные расходы выросли за счет роста зарплат и увеличения расходов по налогам. Основная статья операционных расходов – покупка газа и нефти (которая в 2012 году составила 25,5% от общих расходов) увеличилась лишь на 10% до 911 млрд рублей, что существенно меньше темпов роста общих операционных расходов. Основное же увеличение операционных расходов пришлось на две другие наиболее крупные статьи, а именно на расходы по налогам, кроме налога на прибыль, и на рост заработных плат сотрудников компании. Расходы на уплату налогов, кроме налога на прибыль, выросли за 2012 год на 38,4% до 578 млрд рублей, а расходы на оплату труда увеличились на 20% до 448 млрд рублей. При этом численность сотрудников возросла менее чем на 4% до 417 тыс. человек.

Финансовая устойчивость немного ухудшилась. Величина наличности и ее эквивалентов на балансе компании сократилась к концу 2012 года на 16,32% до 419,5 млрд рублей, объем краткосрочного долга снизился на 11,9% до 326,8 млрд рублей, а величина долгосрочного долга почти не изменилась, составив 1,18 трлн рублей. Отношение Чистый долг/EBITDA на фоне снижения объема наличности и эквивалентов выросло до 0,66x на конец 2012 года против 0,52x годом ранее. Показатель текущей ликвидности (отношение краткосрочных активов к краткосрочным обязательствам) снизился к концу прошлого года до 1,62х с 1,71х годом ранее, а показатель быстрой ликвидности сократился до 0,73x с уровня 0,81х.

Свободный денежный поток увеличился за счет сокращения капитальных затрат. Операционный денежный поток Газпрома по итогам 2012 года показал снижение на 11% до 1,47 трлн рублей, при этом величина капитальных затрат сократилась за год на 13,7% до 1,34 трлн рублей. В результате свободный денежный поток компании вырос на 31% до 130,1 млрд рублей. Интересно отметить, что капитальные затраты компании на транспортировку газа сократились за год на 23,9% до 563,8 млрд рублей.

Кредитные метрики и устойчивость остались на высоком уровне. Несмотря на снижение показателей рентабельности из-за роста расходов (в связи с увеличением расходов на налоги и повышением зарплат в компании), тенденция к росту чистой прибыли последних лет сохраняется. Снижение показателя EBITDA при сокращении объема наличности и эквивалентов несколько ослабило кредитный профиль компании, однако он по-прежнему остается на очень высоком уровне. Аналогично, показатели текущей и быстрой ликвидности продемонстрировали небольшое снижение, но остались достаточно высокими. Отметим, однако, что значительным позитивным фактором для Газпрома стал рост цен на газ в России и Европе в 2012 году, без которого кредитный профиль эмитента пострадал бы сильнее в связи с более сильным сокращением показателя EBITDA и ухудшением уровней рентабельности.

Привлекательны «дальние» евробонды. Среди обращающихся евробондов Газпрома наибольший интерес представляют два самых дальних, предлагающих доходность к погашению на уровне 5,41% для выпуска Газпром-34 и 5,38% для евробонда Газпром-37. На наш взгляд, оба выпуска могут подняться к уровням середины января в ближайшие месяцы вслед за продолжением укрепления эталонных суверенных выпусков Россия-30 и Россия-42. Мы оцениваем справедливый спред между доходностью выпуска Газпром-37 и наиболее близкого к нему по дюрации суверенного евробонда Россия-42 на уровне 80 б.п., тогда как текущая величина спреда составляет более 96 б.п. Спред между доходностью евробонда Газпром-34 и ближайшего к нему по дюрации суверенного выпуска Россия-28 был бы, по нашему мнению, справедливым на уровне 120 б.п., тогда как на текущий момент он составляет более 136 б.п. Таким образом, мы ожидаем снижения доходности евробондов Газпром-34 и Газпром-37 на 15-20 б.п. в среднесрочной перспективе при росте цены, соответственно, до 143% и 128% от номинала.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: