Номос-Банк: возможность получить сверхрыночную доходность с минимальными рисками

Номос-Банк (-/Ba3/BB) является одним из наиболее надежных заемщиков в банковском секторе, обладая хорошими кредитными метриками, включая высокий уровень достаточности капитала, высокое качество активов и адекватный уровень рентабельности. Компания имеет публичный долг в рублевых облигациях и в евробондах. Наиболее интересно на рублевом долговом рынке выглядит выпуск серии 11, который предлагает доходность на уровне 9,05% годовых, что соответствует спреду к ОФЗ на уровне 280 б. п. В связи с большим наклоном кривой доходности эмитента доходность выпуска существенно сократится при приближении срока погашения.

Среди выпусков еврооблигаций наиболее интересен субординированный NMOSRM-19. Спред доходности данного выпуска к более длинному выпуску Промсвязьбанка (-/Ba2/BB-) PROMBK-19 присутствует лишь с 26 июня. До этого PROMBK-19 торговался выше на 20–30 б. п. В среднесрочной перспективе ожидаем, что данное несоответствие устранится за счет снижения доходности выпуска NMOSRM-19 на 25–35 б. п. при росте цены на 1,1–1,6% до уровня 105,6%-106,1%.

Финансовые результаты

В прошлую пятницу Номос-Банк представил отчетность по МСФО за первый квартал 2013 года. Активы выросли на 3,3% до 929 млрд руб.

Валовый кредитный портфель вырос на 8,0% до 659 млрд руб. Рост во всех направлениях кредитования шел приблизительно равномерно.

Качество кредитного портфеля незначительно снизилось. Показатель NPL 90+ вырос в течение квартала с 1,95% до 2,05%. При этом покрытие NPL 90+ резервами под обесценение сократилось с 1,83х до 1,68х. Тем не менее, данный уровень покрытия все же можно считать достаточно консервативным.

Доля ликвидных активов сократилась с 7,2% до 5,4%. Ликвидность пошла, в частности, на рост портфеля ценных бумаг за счет увеличения портфеля еврооблигаций, выпущенных банками.

В итоге смещение структуры активов в сторону большего риска привело к сокращению достаточности капитала с 16,30% до 15,96%, несмотря на рост капитала, который был обеспечен капитализацией заработанной банком чистой прибыли за отчетный квартал.

Банк показал незначительный рост чистой процентной маржи с 4,28% до 4,29%. Тем не менее, рентабельность капитала (ROE) снизилась с 18,36% до 17,78% в результате снижения непроцентных доходов. В целом банк по-прежнему сохраняет высокое кредитное качество и хороший уровень рентабельности по сравнению с банками ТОП-15. Вышедший отчет не оказал существенного влияния на котировки обращающихся долговых бумаг.

Рублевые облигации

На рублевом долговом рынке банк не имеет выпусков с дюрацией больше года. Размещенный 1 июля выпуск серии БО-5 объемом 7 млрд руб. имеет одну их наибольших дюраций среди рублевых облигаций эмитента. Кривая доходности банка имеет крутой наклон, что повышает привлекательность наиболее длинных выпусков эмитента. Отметим, что выпуск БО-5 был размещен по верхней границе изначального ориентира по доходности 9,2% годовых. В настоящий момент дюрация выпуска составляет 0,97 лет. По итогам первых двух дней торгов доходность бумаги снизилась на 25 б. п. При этом выпуск серии 11 торгуется с той же дюрацией, но на 10 б. п. выше (9,05% годовых). Бумага является привлекательной в связи с высоким кредитным качеством эмитента при спреде к ОФЗ на уровне 280 б. п. Ожидаем, что доходность может существенно снизиться в течение нескольких месяцев при приближении времени погашения за счет большого наклона кривой банка.

Еврооблигации

В обращении находятся четыре евробонда Номос-Банка (-/Ba3/BB). Два из них обычные: NMOSRM -13 объемом $400 млн и NMOSRM -18 объемом $500 млн; два — субординированные: NMOSRM-13 объемом $400 млн и NMOSRM-19 объемом $500 млн. Ближайшими аналогами на рынке еврооблигаций являются Московский кредитный банк (B+/B1/BB-) и Промсвязьбанк (-/Ba2/BB-).

Наиболее привлекательным евробондом Номос-Банка, по нашему мнению, является выпуск NMOSRM -19 (дюрация 4,48 лет, доходность 9,0% годовых, Z-спред 727 б. п.). Рядом на карте доходности расположены субординированные выпуск Московского кредитного банка CBRKMO-18 (дюрация 4,31 лет, доходность 9,38% годовых, Z-спред 761 б. п.) и субординированный выпуск Промсвязьбанка PROMK-19 (дюрация 4,78 лет, доходность 8,94% годовых, Z-спред 708 б. п.). Спред доходности выпуска Номос-Банка к выпуску Промсвязьбанка присутствует лишь с 26 июня. До этого PROMBK-19 к NMOSRM -19 со спредом в 20–30 б. п. В среднесрочной перспективе ожидаем, что данное несоответствие устранится за счет снижения доходности выпуска NMOSRM -19 на 25–35 б. п. при росте цены на 1,1–1,6% до уровня 105,6%-106,1%.