Rambler's Top100
 

UFS Investment Company: Комментарий к размещению облигаций НМТП БО-2


[20.04.2012]  UFS Investment Company    pdf  Полная версия

- По данным Ассоциации морских торговых портов по итогам 2011 года, Группа Новороссийский морской торговый порт (НМТП) занимает 1-е место среди морских портов России и 3-е место среди морских портов Европы по грузообороту;

- Группа НМТП объединяет следующие стивидорные компании: ОАО Новороссийский морской торговый порт, ООО Приморский торговый порт (с 2011 года), ОАО Новороссийский зерновой терминал, ОАО Новороссийский судоремонтный завод, ОАО Флот НМТП, ОАО Новорослесэкспорт, ОАО ИПП и ООО Балтийская стивидорная компания;

- Рост грузооборота группы НМТП в 2011 году по сравнению с 2010 годом составил 2,3% - до 157 млн тонн;

- Группа НМТП принадлежит: оффшору Novoport Holding Limited (50,1%), который в свою очередь контролируется группой Сумма (Зиявудина Магомедова) и Транснефтью на паритетных началах, 20% акций принадлежит Росимуществу, 5% - РЖД, остальной пакет акций находится в свободном обращении;

- Рост выручки группы НМТП за прошлый год составил 65% - до уровня выше $1 млрд.

Отрасль морских перевозок

Одной из основных проблем развития водной транспортной системы России является несоответствие большинства портов современным требованиям касающихся околопричальных и акваторных глубин, в результате чего большая часть портов (свыше 60%) не способна обсуживать суда большой тоннажности. Морской флот России по тоннажу занимает 7-е место в мире. Однако техническое состояние многих судов ограничивает возможность захода в некоторые иностранные порты. Дополнительным факторов, ограничивающим развитие рынка являются природные условия, которые вносят ограничения в сроки навигации. В результате этого, а также недостаточных портовых производственных мощностей, лишь 54% российских грузов доставляются в отечественные порты. Остальная часть перерабатывается в портах соседних государств: Прибалтике, Украине, Грузии.

В январе 2012 года в сравнении с аналогичным периодом прошлого года наблюдается увеличение экспортного потока на 33,8 млн тонн (8,7%) и снижении на 3 млн тонн импортных грузов.

Среди российских портов по объему перевозки грузов лидируют Балтийский и Черноморский бассейны, на которые приходится 34,7% и 32,3% соответственно. Доля Тихоокеанского бассейна несколько ниже - 23,4%.

Водный транспорт остается одним из наиболее дешевых, а, следовательно, и самым перспективным видом перевозок. Модернизация всего транспортного водного комплекса, включая суда и погрузочно-разгрузочные терминалы позволяет снизить долю транспортных расходов в цене на товар с 11% до 2%.

По данным НМТП, рост грузооборота контейнеров составил 20% в среднем по России. При этом рост грузооборота контейнеров Группы НМТП составил 27%. К 2020 году прогнозируется рост по контейнерному рынку в 3 раза. Тенденции постепенного увеличения показателей контейнерооборота продолжились и в текущем году. Повышательная тенденция характерна и для мирового контейнерного рынка.

В ближайшие несколько лет ожидается рост контейнерных перевозок. При этом в России темпы роста будут существенно выше мировых темпов в связи с неразвитостью российского рынка контейнерных перевозок. В ближайшие несколько лет потенциал роста в России в сфере морских и речных перевозок сохраняется.

Кредитный профиль

В проект приватизации 2012-2013 годы включен 20% пакет акций НМТП, принадлежащий Росимуществу. Как стало известно на днях, Роснефть и Транснефть направили письмо премьер-министру Путину с просьбой провести приватизацию пакета Росимущества в пользу Роснефти, а также впоследствии одобрить выкуп 5% пакета акций у РЖД. Роснефть и Транснефть считают целесообразным консолидировать пакеты государства и РЖД с целью получения блокирующего пакета акций. При этом РЖД выступает против выкупа ее доли в НМТП в пользу Роснефти. Роснефть стремится получить пакет НМТП с целью избежать дальнейших трудностей с перевалкой нефтью в порту, которые возникали у компании раньше. В настоящее время операционный контроль фактически находится у Суммы (Зиявудина Магомедова), которая на паритетных началах владеет с Транснефтью 50,1% акций НМТП. Таким образом, мы считаем, что смена акционеров не должна негативно сказаться на кредитном качестве эмитента. Фактически государство так и останется стратегическим партнером Группы НМТП.

Совокупный объем финансового долга Группы НМТП по итогам прошлого года составил $2,5 млрд против $321 млн на конец 2010 года. Увеличение долга компании было вызвано ростом как долгосрочной, так и краткосрочной задолженности. При этом 85% долга приходится на долгосрочные обязательства ($2,1 млрд).

В настоящее время на рынке морских перевозок наблюдается восстановление после кризиса 2008 года, что положительно сказывается на финансовых результатах Группы НМТП. Однако рост финансовых показателей группы в прошлом году сопровождался существенным увеличением долговой нагрузки.

Показатель Финансовый долг/EBITDA по итогам 2011 года достиг значения 4,6х, тогда как на конец 2010 года его значение составляло 0,8х. При этом значение показателя снизилось с 6,4х на конец 1 кв. 2011 года до 4,6х на конец 4 кв. 2011 года.

Значение показателя Чистый долг/EBITDA в 2011 году достигло отметки 4,3х, в 2010 году было 0,14х. При этом по итогам 9М прошлого года соотношение показателя находилось на уровне 5,2х, а после IП 2011 года – 6,2х.

Однако сравнивать показатели Финансовый долг/EBITDA и Чистый долг/EBITDA за 2010 и 2011 годы нецелесообразно, поскольку уровни 2010 года не учитывают консолидацию Приморского торгового порта (ПТП). Сделка по ПТП была закрыта как раз в начале 2011 года.

Чистый долг по состоянию на конец прошлого года сократился на $209 млн по отношению к концу 1 кв. 2011 года.

Таким образом, долговая нагрузка к концу 2011 года демонстрирует тенденцию к постепенному снижению, но остается высокой.

В середине мая текущего года компании предстоит погашение евробондов на $300 млн. Мы полагаем, что полученные от размещения нового рублевого выпуска облигаций средства (около $140 млн) компания направит на частичное рефинансирование евробонда. Остальную часть средств для исполнения своих обязательств перед держателями бумаг евробонда Группа погасит за счет собственных средств.

В 2011 году чистый денежный поток Группы НМТП от операционной деятельности составил $320 млн, на капитальные затраты компания направила $95 млн. Таким образом, свободный денежный поток НМТП в 2011 году находился на уровне $225 млн.

В текущем году инвестпрограмма Группы НМТП составляет порядка $100 млн. Так, в рамках проекта по расширению мощностей контейнерного терминала НЛЭ в 2012 году планируется направить около $45 млн, на строительство мазутного терминала – порядка $24 млн. Еще $23 млн компания направит на реконструкцию нефтерайона Шесхарис.

По нашим оценкам, на 2013 год объем инвестпрограммы составляет порядка $160-170 млн. На расширение мощностей контейнерного терминала НЛЭ планируется направить $112 млн, еще $45 млн – на строительство контейнерного терминала в Балтийске, остальное – на завершение реконструкции нефтерайона Шесхарис.

Учитывая высокий уровень свободного денежного потока, у Группы достаточно собственных средств для реализации инвестиционных проектов в текущем году. Мы не ожидаем увеличения долговой нагрузки группы в текущем году.

Финансовые результаты

Несмотря на кризис стран Еврозоны, которые являются основными импортерами грузов через Новороссийск, а также полугодовой запрет на экспорт зерна, группа смогла сохранить объемы перевалки, продемонстрировав даже небольшой рост. В 2011 году Группа НМТП обработала 157 млн тонн различных грузов, что на 2,3% выше уровня 2010 года. Таким образом, доля Группы в России по грузообороту составила почти 30%. Кроме того, Группа заняла 3-е место по грузообороту в Европе.

Выручка Группы НМТП за 2011 год выросла на 65% и превысила $1 млрд. По итогам 2012 года Группа НМТП ожидает выручку на уровне $1,2-1,3 млрд. EBITDA группы также продемонстрировала повышение. Так, по итогам прошлого года она составила $550 млн, что на 32% выше значения годом ранее.

Несмотря на увеличение выручки, компании не удалось увеличить чистую прибыль. Чистая прибыль за прошлый год составила $130 млн против $258 млн в 2010 году. снижение показателя чистой прибыли в прошлом году было связано с убытком от курсовой разницы на фоне падения курса рубля в объеме $168 млн.

При этом показатель рентабельности по EBITDA по итогам 2011 года составил 52,4% против 65,5% в 2010 году. Однако компании удалось увеличить рентабельность по сравнению с уровнем на конец 3 кв. 2011 года на 0,8 п.п. Таким образом, в прошлом году наметилась тенденция к увеличению рентабельности.

Долговые обязательства компании

В настоящее время на долговом рынке обращается только один евробонд Группы НМТП с погашением в середине мая 2012 года. Объем займа составляет $300 млн.

Группа НМТП (Ва3/ВВ-/-) 2 мая планирует разместить облигации серии БО-2 на 4 млрд рублей. Ориентир по ставке 1-го купона находится в диапазоне 9,5-10% годовых, доходность к погашению 9,73-10,25% годовых. Книга заявок на покупку бумаг будет открыта с 25 по 27 апреля.

Срок обращения ценных бумаг составляет 3 года, купоны выплачиваются дважды в год. Бумаги выпуска удовлетворяют требованиям для включения в ломбардный список ЦБ РФ.

Таким образом, предполагаемые ориентиры по доходности рублевого займа предлагают премию к кривой ОФЗ порядка 255-305 б.п., к кривой РЖД – 185-240 б.п.

В настоящее время на рынке обращаются рублевые займа Новой перевозочной компании (НПК) (входит в Группу Globaltrans). Два биржевых займа НПК по 5 млрд рублей каждый были размещены в начале марта текущего года с доходностью 10,25% годовых к погашению. Облигации были выпущено под поручительство Globaltrans. Сейчас бумаги торгуются с доходностью около 10% годовых. Премия к кривой ОФЗ составляет 285 б.п., к кривой РЖД – 220 б.п. Компания НПК не имеет кредитных рейтингов от международных рейтинговых агентств, но выпуски БО-1 и БО-2 имеют рейтинги от Moody's уровня В1. Globaltrans имеет рейтинг от Moody's уровня Ва3.

По показателю активов НМТП превосходит Globaltrans, но уступает последней по объему выручки. Долговая нагрузка Globaltrans в разы ниже НМТП – 0,5х против 4х соответственно. Однако положительным для НМТП является 20% доля государства.

Учитывая все выше изложенное, мы приблизительно одинаково оцениваем кредитные риски НПК и НМТП. На наш взгляд, участие в размещении биржевых бумаг НМТП будет привлекательно ближе к верхней границе маркетируемого диапазона.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: