Комментарий к отчетности Х5 Retail Group за 9М12 года по МСФО

Х5 Retail Group на днях опубликовала слабые финансовые результаты по итогам 9М12 года по МСФО. Интересных торговых идей в торгующихся выпусках эмитента в текущий момент на рынке нет. Кроме того, на конец текущего года, мы ожидаем увеличения долговой нагрузки. Чистая прибыль может показать неплохие результаты в 4К12 года, но в целом за год окажется хуже прошлого года.

Гораздо интереснее выглядит выпуск Магнита серии БО-7, который вчера был добавлен в Ломбардный список. Кроме того, на днях Магнит опубликовал хорошие результаты операционной деятельности по итогам 9М12 года.

Ключевые моменты:

- Х5 Retail Group – крупнейший ритейл в России, включающий в себя магазины формата «мягкий» дискаунтер «Пятерочка», супермаркеты «Перекресток», гипермаркеты «Карусель», а также магазины «у дома»;

- 47,86% акций Х5 Retail Group принадлежит «Альфа-Банк», 19,85% - основатели сети «Пятерочка», 32,04% - акции в свободном обращении;

- Выручка компании за 9М12 года составила около $11,5 млрд, что соответствует значению за 9М11 года;

- Чистая прибыль по итогам 9М12 года составила $147 млн, что на 12% ниже показателя за аналогичный период 2011 года;

- Долговая нагрузка компании по итогам 9М12 года показала рост: показатель Чистый долг/EBITDA увеличился до 3,41х (2,85х на начало 2012 года), Финансовый долг/EBITDA – до 3,61х (с 3,19х на начало 2012 года).

Кредитный профиль

Объем совокупного долга Х5 на конец 9М12 года составил $4 млрд, что лишь на 12% выше значения на начало текущего года.

Уровень чистого долга на конец 9М12 года составил $3,8 млрд, что на 18%: ниже 1П11 года.

Структура долга Х5 продолжает демонстрировать ухудшение на фоне продолжающегося увеличения доли краткосрочного долга до 35% на конец 9М12 года ($1,4 млрд) с 32% по итогам П12 года. На начало текущего года доля краткосрочного долга составляла 25% ($913 млн).

Показатели покрытия долга продолжают показывать ухудшение. Так, значение Финансовый долг/EBITDA по итогам 9М12 года – 3,61х, 1П12 – 3,3х, начало 2012 года – 3,19х. Соотношение Чистый долг/EBITDA по итогам 9М12 года вырос до 3,41х по сравнению с соотношением 3,15х по итогам 1П12 года вырос до 3,15х по сравнению с соотношением 2,85х на начало текущего года.

Х5 имеет одни из самых высоких показателей долговой нагрузки среди прочих российских ритейлеров. Самые низкие значения имеет Магнит, у которого по итогам 1П12 года значение Финансовый долг/EBITDA составляло 1,12х, Чистый долг/EBITDA – 1,02х. Для сравнения, Дикси, масштабы бизнеса которой в разы меньше Х5, имеет более низкую долговую нагрузку (см. сравнительную таблицу на 3 стр.).

На текущий год CAPEX Х5 оценивается в объеме $1,5 млрд (или 45 млрд рублей), из которых около $504 млн уже было инвестировано в течение первых трех кварталов текущего года.

Свободный денежный поток у компании отрицательный. По итогам 9М12 года он составил -$381 млн. На конец года показатели долговой нагрузки могут еще вырасти: Финансовый долг/EBITDA ожидаем на уровне 3,7х, Чистый долг/EBITDA 3,5х. Финансовый долг на конец года может вырасти до $4,2 млрд.

Финансовые результаты

Традиционно наибольший вклад в формирование выручки и чистой прибыли по итогам первых трех кварталов 2012 года обеспечил формат магазинов - «мягкий» дискаунтер («Пятерочка»). Его вклад в выручку составил 2/3 или $7,5 млрд. Этот сегмент показал рост выучки по сравнению с 9М11 года на 4,6%.

На втором месте сегмент супермаркеты («Перекресток») – 21% (или $2,4 млрд). Снижение выручки по сравнению с 9МП11 годом составило 3%.

Следующую позицию в формировании выручки занимают гипермаркеты («Карусель») – 12% или $1,4 млрд. Снижение выручки по этому сегменту по сравнению с уровнем 1П11 года составило 16%.

По итогам 9М12 года выручка Х5 $11,5 млрд, что практически соответствует значению за аналогичный период минувшего года.

Значение чистой прибыли по итогам 9М12 года показало снижение на 12% по сравнению с уровнем 9М11 года до $147 млн. Такие результаты по выручке и по чистой прибыли были связаны со снижением чистой розничной выручки гипермаркетов.

Показатели рентабельности компании находятся на среднем уровне. Рентабельность по EBITDA по итогам 9М12 года составила 6,8% против 7,3% на начало года и соответствует значению за аналогичный период прошлого года.

Последний квартал 2012 года может показать в целом неплохие результаты, этому будут способствовать традиционная активизация покупок в преддверии новогодних праздников. Однако в целом за год финансовые результаты окажутся хуже значений 2011 года. При этом выручка в 2012 году, по нашему прогнозу, достигнет прошлогоднего значения – $15,4 млрд. Чистую прибыль по итогам текущего года ожидаем на уровне $165 млн.

Долговые обязательства компании

В настоящее время на рублевом долговом рынке в обращении находятся два выпуска классических облигаций ИКС 5 Финанс и один биржевой выпуск серии БО-1.

Классические бонды не обладают достаточной ликвидностью, чтобы представлять интерес для покупки на вторичном рынке.

Единственный выпуск биржевых облигаций Х5 серии БО-1 торгуется сейчас со спредом к кривой ОФЗ на уровне 290 б.п. и предлагает премию к кривой Магнита около 70 б.п. Данный уровень премии исключает идею в покупке биржевого выпуска Х5 БО-1.

На днях Магнит опубликовал результаты деятельности за первые три квартала текущего года, где показал впечатляющие темпы роста. Выручка выросла на треть до 319 млрд рублей по сравнению с показателем за аналогичный период прошлого года. Рост выручки в долларовом выражении составил 23% до $10,3 млрд по сравнению с уровнем 9М11 года. Чистая прибыль Магнита за 9М12 года выросла на в 2,4 раза до 16,8 млрд рублей.

При этом большинство выпусков эмитента не обладают достаточной ликвидностью для покупки их на вторичном рынке. Выпуск БО-7 торгуется довольно неплохо, но лежит ниже собственной кривой, а премия к ОФЗ по нему составляет 220 б.п. Вчера выпуск был добавлен в Ломбардный список, поэтому рекомендуем его покупку как с точки зрения дополнительного инструмента ликвидности, так и в ожидании роста цены.