Rambler's Top100
 

UFS Investment Company: К концу года долговая нагрузка ЕвроХима имеет все шансы повыситься до уровней около 2,6х


[14.08.2013]  UFS Investment Company    pdf  Полная версия

Мировые рынки и макроэкономика

Мировые рынки продолжат учитывать в котировках сценарий укрепления мировой экономики и начала сворачивания программы количественного смягчения ФРС.

Сегодня очередным аргументом в пользу этого могут стать данные по ВВП еврозоны за II кв. в 13:00 МСК, которые, согласно ожиданиям, укажут на завершение рецессии в экономике. О продолжении процесса выздоровления экономики региона вчера свидетельствовал индекс ожиданий инвесторов и аналитиков в Германии в августе от института ZEW (42 п., пред. 36,3 п.), который по факту заметно превысил прогнозы экспертов, как в отношении текущей ситуации, так и в отношении ожиданий. Объем промпроизводства в июне (0,7%), напротив, до них не дотянул, но в любом случае прервал отрицательную тенденцию, как в месячном, так и в годовом выражении. К тому же, с учетом неплохих данных по деловой активности, представленных ранее, можно ожидать дальнейшего улучшения ситуации в промышленном секторе.

В США вышли данные по розничным продажам (+0,2% м/м) и товарно-материальным запасам (0%, продажи +0,2% м/м), которые оказались немногим хуже рыночных ожиданий, но в то же время укрепили представления о том, что крупнейшая экономика мира неплохо справляется с последствиями секвестра бюджета. Подтвердить это может отчет о ценах производителей, публикация которого намечена на 16:30 МСК. Также сегодня состоятся сразу два выступления главы ФРБ Сент-Луиса Джеймса Булларда в 21:20 МСК и в 23:15 МСК. Вчера его коллега из ФРБ Атланты Деннис Локхэрт призвал инвесторов не настраиваться на то, что ФРС полностью раскроет детали того, когда и каким образом будет осуществляться сворачивание программы количественного смягчения. Препятствием для этого служит неровное восстановление экономики, однако, в то же время, г-н Локхэрт уверен в том, что к концу года ситуация определенно улучшится, а в следующем году темпы роста экономики ускорятся. Инвесторы готовятся к такому развитию ситуации. Как показал опрос BofA-ML, управляющие активами увеличили вес акций за счет снижения доли долговых инструментов.

Вчера доходность UST-10 уверенно преодолела рубеж в 2,70% (+9 б. п.), в то время как индекс S&P 500 прибавил 0,28%. В среду утром фьючерсы находятся в небольшом минусе, в Азии не наблюдается единой динамики. Доллар укрепляет позиции (DXY 81,79). На товарных рынках – умеренная коррекция.

Российская экономика

Ставки денежного рынка отошли от месячных минимумов на фоне увеличения спроса на ликвидность. Индикативная ставка Mosprime o/n повысилась на 4 б. п. до 6,02%, ставка междилерского РЕПО с облигациями на один день – на 3 б. п. до 6,05%.

На однодневном аукционе РЕПО Банка России при лимите в 110,0 млрд руб. объем поданных заявок составил 229,3 млрд руб. (153,0 млрд руб. в понедельник). На состоявшемся позднее недельном аукционе банки смогли восполнить образовавшийся дефицит: объем заимствований при лимите в 1 820,0 млрд руб. составил 1 763,5 млрд руб. (на прошлой неделе – 1 642,7 млрд руб.). Ситуация с рублевой ликвидностью не претерпела значительных изменений по сравнению с предыдущим днем – суммарный объем средств на корсчетах и депозитах в ЦБ на утро среды составил 1 025,1 млрд руб. (-4,5 млрд руб.). С началом периода усреднения и очередных налоговых платежей (в четверг организациям предстоит перечислить страховые взносы) на денежном рынке мы ждем дальнейшего роста процентных ставок.

В отношении внутреннего валютного рынка мы ожидаем формирования отрицательной коррекции по бивалютной корзине. В последнем специальном комментарии мы не исключали, что у ЦБ возникнет необходимость повышения верхней планки еще на 5–10 копеек. Вчера стало известно, что регулятор передвинул границы бивалютного коридора до 31,95–38,95 руб. Мы ожидаем, что увеличение спроса на рублевую ликвидность в преддверии налогового периода и рост нефтяных цен все же окажут более весомое воздействие на курс рубля, чем продолжающийся отток капитала, в том числе через конвертацию нерезидентами полученных дивидендов.

По словам Андрея Клепача, замминистра экономразвития, отток капитала в июле составил $6-7 млрд, (для справки: по оценкам ЦБ за первое полугодие – $38 млрд), что делает неизбежным пересмотр ожиданий по итогам года с $30 млрд до $50 млрд или даже больше, о чем станет известно в конце августа. Министр экономразвития Алексей Улюкаев вчера не исключил пересмотра прогнозов по росту промпроизводства и инвестиций на этот год. Мы также планируем пересмотреть наши ориентиры в ближайшем будущем.

Долговой рынок

Еврооблигации

Российские еврооблигации подешевели во вторник вслед за ростом доходности US Treasuries на фоне данных о розничных продажах в США за июль и после комментариев главы ФРБ Атланты Денниса Локхарта.

Данные по розничным продажам без учета автомобилей выросли на 0,5% в июле при ожиданиях роста на 0,4%. Аналогичные темпы роста выше прогнозов показали розничные продажи контрольной группы товаров, учитываемых при расчете ВВП.

Подобная статистика несколько упрочила вероятность того, что ФРС США в скором времени начнет сокращение программы стимулирования, что негативно отразится на долговом рынке, который в этом случае лишится существенной части спроса на Treasuries.

Дополнительное давление на рынок облигаций во вторник оказали комментарии главы ФРБ Атланты Денниса Локхарта, высказавшегося в том ключе, что Федрезерв не сможет предоставить инвесторам ясного плана по отказу от количественного смягчения, который мог бы снизить степень неопределенности на рынках.

Доходность UST-10 взлетела во вторник вечером до уровня 2,728% против значений на уровне 2,58% в конце прошлой недели. В среду утром доходность UST-10 колеблется вблизи максимумов вторника, продолжая оказывать давления на долговые рынки развивающихся стран.

Эталонный российский выпуск Russia-30 показал по итогам торгов вторника снижение на 0,58 п.п. до отметки 117,27% от номинала, а евробонд Russia-42 подешевел на 1,2 п.п. до 102,56% от номинала. Спред между Russia-30 и UST-10 в среду утром находился на отметке 137 б.п. против 136 б.п. на закрытии торгов вторника.

Ожидаем нейтральной динамики на рынке российских еврооблигаций в ходе торгов среды после снижения предыдущих двух дней.

Локальный рынок

В течение вчерашней торговой сессии корпоративные облигации показали нейтральную динамику. Объемы торгов были достаточно высокими. Суммарный оборот за торговую сессию в секторе превысил 23 млрд руб. Металлурги выглядели лучше рынка, представители банковского сектора смотрелись менее уверенно.

ОФЗ показали нисходящую динамику. Средняя доходность ОФЗ во вторник выросла на 2 б. п. в основном за счет продаж на ближнем участке кривой. На сегодняшнем аукционе Минфин предложит два выпуска ОФЗ по 10 млрд руб. каждый. Ориентир по доходности по ОФЗ 25081 составляет 6,38–6,43% годовых, по ОФЗ 26210 — 6,8–6,85% годовых. При текущем уровне доходности на вторичном рынке премия по верхней границе составляет 5 и 4 б. п. соответственно, что указывает на высокую вероятность успеха аукциона.

На первичном рынке появились три новых заемщика. МСП банк предложит сразу два выпуска суммарным объемом 6 млрд руб. Сбор заявок пройдет завтра с 15:00 до 16:00 МСК. Межтопэнергобанк занимает 1,5 млрд руб. Книга будет открыта с 20 по 27 августа. Uranium One INC — дочерняя компания Росатома, зарегистрированная в Канаде, 23 августа предложит инвесторам выпуск объемом 12,5 млрд руб.

Сегодня будет открыта книга заявок на покупку выпуска Life Consumer Finance B.V., 01 (ABS) объемом 3,2 млрд руб. Размещений, кроме аукциона ОФЗ, в среду не предвидится.

В течение сегодняшней торговой сессии в рублевых облигациях ожидаем умеренного роста.

Комментарии по эмитентам

ЕвроХим

ЕвроХим привлечет кредит в объеме $1,3 млрд у консорциума иностранных банков, сообщила компания во вторник.

Привлечение кредита связано с озвученными в июле планами ЕвроХима построить завод стоимостью $1,5 млрд в США, а также строительством совместно с китайской Migao Corporation завода в КНР. Кроме того, на прошлой неделе компания подала заявку в ФАС на приобретение 100% ОАО «Астраханская нефтегазовая компания».

ЕвроХим продолжает наращивать долговую нагрузку, как она это делала последние 8 кварталов: показатель отношения Чистого долга к EBITDA на конец 1К13 составлял 1,77х против 1,38х на конец 1К12 и 0,72х на конец 1К11.

Величина краткосрочного долга компании на 30 марта 2013 года составляла $483 млн, а долгосрочного — $2,9 млрд. За счет наличия денежных средств и эквивалентов объемом $515 млн объем чистого долга компании на конец 1К13 составлял $2,9 млрд на конец 1К13.

Привлечение кредита на $1,3 млрд и необходимость финансирования завода в КНР вместе с покупкой ОАО «Астраханская нефтегазовая компания» может увеличить чистый долг ЕвроХима до $4,3–4,5 млрд к концу 2013 года.

Учитывая текущую ситуацию со спросом на удобрения, EBITDA компании по итогам 2013 года не превысит $1,7 млрд. Таким образом, к концу года долговая нагрузка ЕвроХима имеет все шансы повыситься до уровней около 2,6х по показателю Чистого долга к EBITDA.

Тем не менее, хотя новость о привлечении синдицированного кредита и появилась лишь во вторник вечером, очевидная необходимость в привлечении средств такого объема появилась у компании и была учтена рынком в ценах еще в июле.

Таким образом, хотя мы и оцениваем данную новость как негативную для кредитного профиля эмитента, сильной реакции в обращающемся евробонде компании мы не ожидаем. На наш взгляд, в текущей рыночной ситуации выпуск EUCHEM-17 (YTM-5,38%, Z-спред 404 б. п.) если и имеет потенциал к росту доходности в связи с вышедшей новостью, то лишь на 5–10 б. п. в среднесрочном периоде.

С точки зрения интересных идей в секторе агрохимии мы выделяем евробонд компании «ФосАгро» PHORRU-18 (YTM-4,59%, Z-спред 317 б. п.). В данном выпуске мы ожидаем снижения доходности на 10–15 б. п. в среднесрочной перспективе.

Межтопэнергобанк

Межтопэнергобанк — новый представитель банковского сектора, дебютирующий на рынке рублевых облигаций с выпуском объемом 1,5 млрд руб. По выпуску предусмотрена годовая оферта. Доходность к оферте составляет 11,57–12,10% годовых. Книга заявок будет открыта с 20 по 27 августа.

Доходность по нижней границе совпадает с уровнем дебютного предложения Совкомбанка, 02 (B/B2/-). Размещение выпуска прошло в середине июня текущего года. На данный момент бумага торгуется с доходностью 10,67% годовых при цене 100,64% от номинала.

Межтопэнергобанк имеет тот же уровень кредитных рейтингов, однако по размеру активов уступает Совкомбанку в 2,5 раза. Вместе с тем качество Межтопэнергобанка выше за счет концентрации на корпоративном кредитовании. Просрочка по портфелю кредитов, выданных юридическим лицам, составляет 1,93% против 4,23% у Совкомбанка. За первое полугодие текущего года соотношение резервирования и чистого процентного дохода у Межтопэнергобанка составило 0,21х против 0,72х у Совкомбанка, что также свидетельствует о разнице в качестве активов, которая полностью покрывает разность в уровнях достаточности капитала банков (Н1 у Совкомбанка 14,06% и 12,44% у Межтопэнергобанка).

Отметим, что недостатком Межтопэнергобанка является отсутствие запаса ликвидности в виде портфеля облигаций, составляющего значительную часть активов, как у Совкомбанка.

На наш взгляд, кредитный профиль Межтопэнергобанка немного слабее. Поэтому размещаемые облигации должны иметь премию на уровне 30–35 б. п. к выпуску Совкомбанк, 02, которая также учитывает накопленную разницу в дюрации бумаг.

Таким образом, справедливая доходность облигаций Межтопэнергобанка находится в районе 11% годовых. При выходе на вторичные торги ждем снижения доходности на 55–60 б. п., что приведет к росту цены на 0,6% от номинала.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: