Сегодня с утра строительная компания из Санкт-Петербурга – Группа ЛСР – представила свои финансовую отчетность по МСФО за 2009 год, а также объявила о публичном размещении допэмиссии около 14.6% от увеличенного уставного капитала. Планируется таким образом привлечь до USD515 млн., из которых до USD300 млн. будет направлено на погашение текущей задолженности, а остальное – на развитие девелоперской деятельности, приобретение новых активов, финансирование текущего строительства и капитальных затрат.

У нынешних акционеров будет преимущественное право на покупку акций по цене до 10% ниже цены предложения для других инвесторов, в то же время у владельцев GDR ЛСР такого права не будет, и они будут участвовать на общих условиях. Напомним, что ранее Fitch отмечало в своем пресс-релизе, что не планировало производить позитивных рейтинговых действий в связи с данной новостью из-за неопределенности относительно использования данных средств. С учетом заявленных планов, мы считаем, что позитивные действия возможны.

Основные выводы финансовой отчетности, на наш взгляд, таковы:

• Улучшение финансовых показателей помогло укрепить самостоятельные кредитные метрики эмитента. За прошедший финансовый год Группе ЛСР удалось нарастить как выручку (+2.4% год к году), так и EBITDA (на 13.9% до внушительных RUB15.2 млрд.), даже несмотря на снижение активности на рынке на протяжении большей части года. При этом основной сегмент – девелопмент – вырос почти в два раза (до RUB23.4 млрд.), таким образом принеся 47% объема всей выручки от внешних клиентов. Рентабельность группы по EBITDA составила рекордные 29.9%.

Мы считаем, что росту способствовали такие основные факторы, как ориентация на высшие ценовые сегменты (41% всей консолидированной выручки), которые в кризис испытали меньшее падение, чем эконом-класс, а также диверсификация бизнеса. Напомним, что ранее поддержку ЛСР оказывало производство строительных материалов. Мы считаем, что, начиная с 2011 года, он вновь принесет неплохую долю доходов за счет введения в действие нового цементного завода в Ленинградской области. Долгосрочные планы компании также предполагают большую ориентацию на сегмент строительных материалов. В текущем же году поддержку операциям ЛСР окажет осуществление строительных проектов по госконтрактам.

• Денежные потоки выправляются, однако все еще отрицательны. В 2009 году компания продолжила сокращать отрицательную величину своего свободного денежного потока (-RUB3.4 млрд. против –RUB4.6 млрд. в 2008 году и –RUB13.2 млрд. в 2007), на наш взгляд, из-за строительства своего единственного незамороженного крупного инвестпроекта – цементного завода. В то же время обратим внимание на тот факт, что во 2П 2009 г. эти затраты отчасти компенсировались за счет существенно выросшего чистого операционного денежного потока (с RUB92 млн. в 1П 2009 до RUB3.5 млрд.).

• Долг растет, долговая нагрузка сокращается, сотрудничество с госбанками – по-прежнему основной источник рефинансирования. На конец 2009 года общий долг компании несущественно вырос до RUB39.5 млрд., однако улучшение операционных показателей помогло сократить долговую нагрузку в терминах «Долг/EBITDA» с 2.6х до 2.4х, даже ниже уровней 2007 года. На наш взгляд, основным источником средств для рефинансирования довольно большого краткосрочного долга Группы являются кредиты госбанков, доля которых на 31.03.2010 составила 68.9%.

• Структура долга остается довольно привлекательной. За 2009 финансовый год валютная структура долга компании сместилась в пользу долларов и евро (с приблизительно 33.3% до 51.6%). Это, безусловно, негативный фактор для компании, значительная доля выручки которой номинирована в рублях, однако мы считаем, что ситуация будет выправлена за счет рефинансирования от привлечения новых средств.

Что касается временной структуры долга, то отметим, что платежи распределены довольно равномерно, по крайней мере на ближайший год. Да и основные валютные выплаты должны быть произведены не ранее 2012 года (см. диаграмму).

С учетом позитивных результатов, продемонстрированных ЛСР по итогам 2009 года, благоприятной долговой структуры как минимум на протяжении ближайшего года, а также предстоящего SPO, мы считаем, что облигации Группа ЛСР-2 (YTP 10.70% @ февраль 2011), предлагающие на данный момент довольно неплохую доходность, выглядят очень привлекательно.