Ревью предыдущего дня

Рисковые активы начали торги на хорошей ноте, но заволновались из-за QE3

Несмотря на смешанную динамику доходностей защитных бумаг американского Казначейства (UST’10 торговалась в интервале 2.63-2.66%) в ответ на позитивные показатели экономической статистики, поступившие в ходе вчерашней сессии, и «ястребиные» сигналы в комментариях чиновников ФРС. Фондовые индексы США и Европы (S&P 500 -0.57%, Eurostoxx 50 -0.65%), несмотря на хорошее начало торгов на данных из Италии и Германии, не выразили общего оптимизма относительно перспектив скорого сокращения QE3. Достаточно интересным стал релиз показателя внешней торговли США по итогам июня (и, соответственно, за 2к’13): сужение дефицита торгового баланса за счет наращивания экспорта продукции и повсеместного сокращения импорта открыло перспективу пересмотра квартального показателя валового внутреннего продукта почти на 1.0% вверх по сравнению с первой оценкой (+1.7% кв/кв). Для ФРС это может стать дополнительным сигналом к ускорению снижения темпов покупки US Treasuries на открытом рынке. Кроме того, сразу несколько чиновников ФРС (глава ФРБ Далласа Ричард Фишер, глава ФРБ Атланты Денис Локхарт и глава ФРБ Чикаго Чарльз Эванс) озвучили свои мнения по проблеме сворачивания программы количественного смягчения QE3 – большинство из них отметили успехи американской экономики, что может послужить формальным триггером для активных действий со стороны ФРС начиная с сентября. Тем не менее, текущий поток статистики по-прежнему можно трактовать двояко: инфляция остается значительно ниже целевого значения американского регулятора, что служит сдерживающим механизмом для замедления наращивания баланса ФРС, но рынок труда в среднем сохраняет инерцию. В этой связи ближайшая статистика остается крайне актуальной как для ФРС и ее курса, так и для рынков, пытающихся угадать не столько полярность статистики, сколько курс ФРС.

Сегодня поток данных ограничится индикатором промпроизводства из Германии, который особенно интересен после вчерашних «взрывных» отчетов о динамике промышленных заказов. Кроме того, ожидаемым событием является выступление главы ФРБ Филадельфии Чарльза Плоссера с комментариями к текущим экономическим трендам.

Российская суверенная кривая повысила доходности в начале недели

Суверенная кривая еврооблигаций начала неделю ростом доходностей бенчмарков в понедельник-вторник на 5-7 бп относительно пятничных уровней (RUSSIA 04/22 (4.07%, +5 бп), RUSSIA 03/30 (4.07%, +8 бп), RUSSIA 04/42 (5.38%, +5 бп)) в связи с продолжающимися опасениями о сворачивании QE3, подогретыми выступлениями чиновников ФРС. Страховая кредитная премия CDS России продолжила торговаться в диапазоне 180-185 бп и закончила вчерашний день вблизи его верхней границы. В корпоративном сегменте бумаги голубых фишек на основных дюрациях либо предпочитали игнорировать рост доходностей госбумаг (Газпром и ВТБ), либо реагировали более мягко (Сбербанк +4 бп). Во втором эшелоне кривые металлургов не изменили своего положения (+/-1 бп), а бумаги Вымпелкома потеряли до 5 бп на средних дюрациях и около 2 бп на длинных.

Рубль ослаб по факту коррекции нефтяных котировок

Триггером для динамики бивалютной корзины (37.88, +15 коп.) в ходе вчерашней сессии стала коррекционная динамика нефтяных котировок – баррель Brent потерял чуть более $1 от дневного пика, остановившись на $107.8-108. Основные продажи рубля прошли уже после того, как ЦБР завершил интервенционные продажи валюты, а активность локальных игроков практически иссякла. При этом постепенное укрепление пары EURUSD в течение второй половины локальной валютной сессии на фоне неплохих данных из Италии и Германии – отметка 1.3310 продолжает оказывать сопротивление, но на протяжении вечера пара торговалась за пределами 1.3300 – изменило расклад сил в компонентах бивалютной корзины.

На сегодняшних торгах картина практически не изменилась: корзина удержалась в нижней части последнего интервенционного коридора, граница которого остается на уровне 37.85. Тем не менее, выросший объем накапливаемых для сдвига общих границ корзины нецелевых интервенций после перехода указывает на то, что в ближайшие пару дней мы можем увидеть очередной сдвиг до 31.90-38.90. Для рыночных настроений, на наш взгляд, это не повод для пессимистичного отношения к рублю, национальная валюта по-прежнему недооценена к развивающимся конкурентам и нефтяным котировкам, кроме того сезонный «дивидендный» фактор иссякнет примерно к концу августа, что вернет значимость внутренних факторов.

ОФЗ продолжили отыгрывать идеи вдоль кривой в преддверии заседания ЦБ

Вторичные торги на рынке госбумаг в течение вторника проходили в нейтрально-позитивном режиме, однако к концу расхождение между длинными бенчмарками (преимущественно продажи в ОФЗ 26207 (7.72%; +2 бп)) и среднесрочными выпусками (покупки в ОФЗ 26206 (6.37%; -3 бп), ОФЗ 25081 (6.35%; -5 бп)) слегка усилилось, что в некоторой степени связано с интересами в отдельно взятых точках на кривой в преддверии пятничного заседания Банка России, а также с определением консенсуса в аукционных бумагах перед сегодняшним размещением. В целом Минфин не удивил прайсингом: для ОФЗ 25082 (3 года, 10 млрд руб.) цель по доходности составила 6.25-6.30%, а для ОФЗ 26211 (9.5 лет, 10 млрд руб.) – 7.35-7.40%, что укладывается в практику регулятора предложения некоторой премии по верхней границе. Опять же, ожидая в качестве вероятных событий некоторые дополнительные смягчающие сигналы на фронте процентных ставок, а так же диверсификации по срокам аукционных механизмов рефинансирования под залог нерыночных активов и поручительств, мы считаем участие в аукционе хорошим шансом для формирования предварительных позиций.

Воодушевление на рынке производных ставок вызвало снижение 3М Mosprime на 10 бп, что, на наш взгляд, с некоторым запозданием стало продолжением «истории» о реализации нового инструмента рефинансирования от ЦБР и сигналов от монетарного регулятора о возможной диверсификации набора инструментов в рамках рефинансирования под нерыночные активы. Мы полагаем, несмотря на достаточно низкую волатильность 3M Mosprime в последние месяцы, открытость ЦБ относительно ожидаемых эффектов от введения новых инструментов позволит улучшить понимание рынком перспектив снижения среднесрочных рыночных ставок, а накопление кумулятивного рефинансирования по этим инструментам позволит снизить котировки 3М Mosprime ниже 6%-ного уровня. Для производных инструментов, особенно IRS и XCCY, это сохраняет привлекательность в получении фиксированных ставок.

Финансовые результаты: Газпром нефть

Газпром нефть (Baa3/BBB-/-) опубликовала отчетность по МСФО за 1п’13

Выручка компании во 2к’13 увеличилась на 0.9% кв/кв, сократившись на 5.5% г/г. EBITDA снизилась на 1.6% кв/кв, несмотря на рост +2.3% г/г.

Давление на показатели оказало падение цен на нефть в сочетании высокими пошлинами, которые, как известно, следуют за ценами с лагом. Эффект данных факторов был частично сглажен сильными операционными показателями, продемонстрировавшими положительную динамику как в сегменте добычи, так и в сегменте переработки, а также ростом продаж нефтепродуктов через премиальные каналы. Негативная динамика объемов переработки за полугодие объясняется плановыми ремонтами на НПЗ.

Объем капитальных вложений в 1п’13 составил 90.5 млрд руб. (+31.3% г/г). В сегменте разведки и добычи инвестиции увеличились на 32% г/г до 57.2 млрд руб., в основном за счет Новопортовского и Оренбургских месторождений, а также из-за роста доли более затратного бурения горизонтальных скважин. В сегменте переработки инвестиции, напротив, сократились на 16.4% г/г до 14.3 млрд руб. в связи с завершением строительства установок гидроочистки бензина и дизельного топлива в 2012 году. Напомним, Газпром нефть запланировала рост инвестиций, в первую очередь в развитие Новопортовского, Приразломного, Мессояхинского, Оренбургского и Куюмбинского месторождений, проекты в Ираке, а также модернизацию НПЗ в направлении более глубокой переработки и увеличения выхода светлых нефтепродуктов. Ранее суммарный объем инвестиций в 2013-2015 гг. оценивался в $23 млрд. ($7.4, $8.3, $7.3 млрд, соответственно) Компания сообщала, что инвестиционная программа на 2013 год может быть сокращена, но не более чем до $7 млрд.

За квартал долговая нагрузка незначительно снизилась, показатель Чистый долг/EBITDA составил 0.56x. Несмотря на рост инвестиций и увеличение дивидендов (с 22% до 25% прибыли по МСФО), мы ожидаем сохранения долговой нагрузки не выше 1.0x в среднесрочной перспективе благодаря сильному собственному операционному денежному потоку (за 1п’13 – 125 млрд руб.; -0.4% г/г).

Выпуски облигаций Газпром нефти торгуются на локальном рынке со спредом около 150 бп к суверенной кривой, что, на наш взгляд, выглядит справедливо относительно аналогов.

Выпуски еврооблигаций компании USD SIBNEF 09/22 и EUR SIBNEF 04/18 торгуются со спредами к свопам около 250 бп и 230 бп или около 100 бп к суверенной кривой. Среди еврооблигаций нефтегазового сектора инвестиционного уровня мы предпочитаем бумаги Газпрома (Baa1/BBB/BBB). В частности, сравнимый по дюрации выпуск USD GAZPRU 07/22 предлагает аналогичную премию 250 бп при более сильном кредитном профиле.